事件：公司2022年实现营业收入25.48亿元，同比+1.18%，归母净利润8.99亿元，同比+21.14%，扣非归母净利润8.18亿元，同比+17.76%；2022Q4单季，公司实现营业收入5.02亿元，同比-10.81%，归母净利润2.02亿元，同比-15.11%，扣非归母净利润1.80亿元，同比-13.55%。
　　产品多元化初现成效。2022年，公司榨菜、萝卜、泡菜销售额分别为21.75/0.82/2.41亿元，分别同比增长-2.31%/19.33%/51.43%。公司提出了以“榨菜升级做透，萝卜多元做大，延伸开发零食，尝试进入酱类”这一矩阵发展思路，开辟轻盐健康新赛道，并推出了新品调味菜、酸萝卜鱼调料、翠小菜休闲零食等产品。2021年11月公司基于以青菜头为主的原材料价格上涨压力，提高了主要产品的出厂价，对2022年全年榨菜动销造成一定影响，加上四季度疫情防控，工厂停产、物流不畅等影响，22年榨菜销量同比下滑12.61%，不过萝卜和泡菜的销量分别同比增长30.43%/25.24%。单价方面，榨菜、萝卜和泡菜单价分别同比+11.78%/-8.51%/20.91%。榨菜价格的提升基本弥补量的下滑，全年销售额略有回落。泡菜量价齐升收入大幅增长。泡菜发展空间大于榨菜，目前泡菜销售额占比仅9.46%，推测未来占比将进一步提升，推动公司整体增长。
　　去年毛利率明显改善，今年下半年略有压力。22年公司整体毛利率53.1%，同比提升0.77pct,榨菜、萝卜、泡菜毛利率分别为56.95%/31.87%/31.66%，分别同比+2.15/-17.18/5.39pct。公司主要原材料青菜头及榨菜半成品2022年度价格分别较2021年下降约42%和18%，其中青菜头原料价格约800元/吨左右。今年青菜头收购价格较22年略有提升，收购指导价900元/吨。但22年上半年公司用的青菜头是21年收购的高成本青菜头，23年上半年用的是22年收购的青菜头，因此我们推算23年上半年尤其是Q1公司毛利率将同比明显改善，下半年毛利率同比承压。此外，由于泡菜等新品毛利率较低，随着新品占比的提升，公司整体毛利率水平将受到影响。
　　提升费用投放效率以及渠道管理水平。22年公司加大了地面宣传推广，减少品牌的空中宣传，销售费用率大幅降低4.52pct至14.36%，带动净利润率提升5.81pct至35.27%。我们预计地面推广效果将更加直接高效，而此前的宣传效果也将逐步释放，销售费用率有望维持平稳。在渠道建设上，公司计划23年促进渠道深度下沉、品类集中上量。公司设立四大销售战区、将作战指挥权前移，成立餐饮销售事业部、搭建餐饮销售体系，公司有望通过提升管理水平带动业绩增长。
　　公司盈利预测及投资评级：长期来看，公司榨菜产品存在持续升级潜力，轻盐榨菜有望提高榨菜行业空间，稳定榨菜品类增长。在此基础上，公司开拓新品，随着新品的逐步放量公司有望打开第二增长曲线。我们预计公司2023-2025年净利润分别为9.70、10.70和11.49亿元，对应EPS分别为1.09、1.21和1.29元。当前股价对应2023-2025年PE值分别为23、21和19倍。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：疫情导致生产、运输和公司产品铺货受到影响，需求不及预期；

研究报告全文：公司研究涪陵榨菜00250722年利润率2023年3月28日强烈推荐维持东改善明显静待23年收入端提振涪陵榨菜公司报告兴证事件公司2022年实现营业收入2548亿元同比118归母净利润899公司简介亿元同比2114扣非归母净利润818亿元同比17762022Q4券公司是一家以榨菜为根本立足于佐餐开胃股单季公司实现营业收入502亿元同比-1081归母净利润202亿元菜领域快速发展的农业产业化企业集团是份同比-1511扣非归母净利润180亿元同比-1355农业产业化国家重点龙头企业公司产品畅销沃尔玛家乐福大润发等全球知名连锁有产品多元化初现成效2022年公司榨菜萝卜泡菜销售额分别为卖场全国各大超市便利店农贸市场等限2175082241亿元分别同比增长-23119335143公司提出了以零售终端旗下乌江牌榨菜先后获得中公榨菜升级做透萝卜多元做大延伸开发零食尝试进入酱类这一矩阵发展国名牌产品重庆市名牌农产品等荣誉司思路开辟轻盐健康新赛道并推出了新品调味菜酸萝卜鱼调料翠小菜资料来源公司公告iFinD证休闲零食等产品2021年11月公司基于以青菜头为主的原材料价格上涨压未来3-6个月重大事项提示券力提高了主要产品的出厂价对2022年全年榨菜动销造成一定影响加上无研四季度疫情防控工厂停产物流不畅等影响22年榨菜销量同比下滑发债及交叉持股介绍究1261不过萝卜和泡菜的销量分别同比增长30432524单价方面无报榨菜萝卜和泡菜单价分别同比1178-8512091榨菜价格的提升基本弥补量的下滑全年销售额略有回落泡菜量价齐升收入大幅增长泡告菜发展空间大于榨菜目前泡菜销售额占比仅946推测未来占比将进一步提升推动公司整体增长交易数据去年毛利率明显改善今年下半年略有压力22年公司整体毛利率531同比提升077pct榨菜萝卜泡菜毛利率分别为56953187316652周股价区间元3815-2251分别同比215-1718539pct公司主要原材料青菜头及榨菜半成品2022总市值亿元22342年度价格分别较年下降约和其中青菜头原料价格约元20214218800流通市值亿元22091吨左右今年青菜头收购价格较22年略有提升收购指导价900元吨但总股本流通A股万股887638876322年上半年公司用的青菜头是21年收购的高成本青菜头23年上半年用的流通B股H股万股--是22年收购的青菜头因此我们推算23年上半年尤其是Q1公司毛利率将52周日均换手率231同比明显改善下半年毛利率同比承压此外由于泡菜等新品毛利率较低52周股价走势图随着新品占比的提升公司整体毛利率水平将受到影响提升费用投放效率以及渠道管理水平22年公司加大了地面宣传推广减少704涪陵榨菜沪深300品牌的空中宣传销售费用率大幅降低452pct至1436带动净利润率提升581pct至3527我们预计地面推广效果将更加直接高效而此前的宣传效果也将逐步释放销售费用率有望维持平稳在渠道建设上公司计划20423年促进渠道深度下沉品类集中上量公司设立四大销售战区将作战指挥权前移成立餐饮销售事业部搭建餐饮销售体系公司有望通过提升管-296理水平带动业绩增长3285287289281128128公司盈利预测及投资评级长期来看公司榨菜产品存在持续升级潜力轻资料来源恒生聚源东兴证券研究所盐榨菜有望提高榨菜行业空间稳定榨菜品类增长在此基础上公司开拓分析师孟斯硕新品随着新品的逐步放量公司有望打开第二增长曲线我们预计公司010-66554041mengsshdxzqnetcn2023-2025年净利润分别为9701070和1149亿元对应EPS分别为109执业证书编号S1480520070004121和129元当前股价对应2023-2025年PE值分别为2321和19倍分析师王洁婷维持强烈推荐评级021-225102900wangjtdxzqnetcn风险提示疫情导致生产运输和公司产品铺货受到影响需求不及预期执业证书编号S1480520070003敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源能源包装成本上涨超预期财务指标预测指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元251865254832284418313904333970增长率108211811611037639归母净利润百万元741968987997020107043114876增长率-45221147951033732净资产收益率10351159113111291100每股收益元087101109121129PE28932492230320871945PB312288260236214资料来源公司财报东兴证券研究所东兴证券公司报告P2涪陵榨菜00250722年利润率改善明显静待23年收入端提振附表公司盈利预测表资产负债表单位百万元利润表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E流动资产合计58946761773187649857营业收入25192548284431393340货币资金3086341473031238515478营业成本12001194132614751565应收账款36566营业税金及附加3940454952其他应收款83344营业费用475365384414427预付款项513674管理费用748698104107存货401470483559582财务费用-96-105-100-103-101其他流动资产23911742-69-4197-6216研发费用54556非流动资产合计18541841165315401426资产减值损失000000000000000长期股权投资00000公允价值变动收益0001305000000000固定资产120111471055963871投资净收益42927044415351635453无形资产507500470442415加其他收益13021168119212211193其他非流动资产473000营业利润8741055114112581350资产总计7749860293841030311284营业外收入016115070067084流动负债合计470738726749759营业外支出019045066043051短期借款00000利润总额8741056114112581351应付账款154165174198208所得税132157171188202预收款项00000净利润74289997010701149一年内到期的非流动负债00000少数股东损益00000非流动负债合计112109777777归属母公司净利润74289997010701149长期借款00000主要财务比率应付债券000002021A2022A2023E2024E2025E负债合计582847803826836成长能力少数股东权益00000营业收入增长108211811611037639实收资本或股本888888888888888营业利润增长-44820768151025735资本公积32033203320332033203归属于母公司净利润增长-45221147951033732未分配利润27833319409149255829获利能力归属母公司股东权益合计716777558582947810448毛利率52365315533953005314负债和所有者权益7749860293841030311284净利率29463527341134103440现金流量表单位百万元总资产净利润95810451034103910182021A2022A2023E2024E2025EROE10351159113111291100经营活动现金流7451079272551093122偿债能力净利润74289997010701149资产负债率810987折旧摊销1006411596121711209612016流动比率1255917106511701298财务费用-96-105-100-103-101速动比率117085399810951221应收帐款减少0-31-10营运能力预收帐款增加00000总资产周转率043031032032031投资活动现金流-3418-53612194548应收账款周转率899604553583556公允价值变动收益013000应付账款周转率21521596167516871647长期投资减少00000每股指标元投资收益4370425255每股收益最新摊薄087101109121129筹资活动现金流3012-312-55-72-77每股净现金流最新摊薄038026438573348应付债券增加00000每股净资产最新摊薄80787496710681177长期借款增加00000估值比率普通股增加980000PE28932492230320871945资本公积增加31820000PB312288260236214现金净增加额339231388950823093EVEBITDA219117761294781502资料来源公司财报东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券公司报告涪陵榨菜00250722年利润率改善明显静待23年收入端提振P3相关报告汇总报告类型标题日期公司普通报告涪陵榨菜002507下半年高增确定性强产品多元化初现成效2022-08-02行业普通报告食品饮料行业报告白酒进入基本面平稳期市场预期呈现分化2023-03-20行业普通报告食品饮料行业报告平价新零售业态渠道红利带来休闲食品企业新增长2023-03-08行业普通报告食品饮料行业报告新国标有望加速婴配粉行业的筑底回升2023-02-28行业普通报告食品饮料行业报告婴配粉新国标正式实施将加速行业集中度提升2023-02-27行业普通报告食品饮料行业报告预制菜首次写入中央一号文件2023-02-21行业普通报告食品饮料行业报告上下游价格剪刀差持续扩大利润有望回流向食品制造企业2023-02-14行业普通报告食品饮料行业报告春节消费趋势回暖次高端白酒显著复苏2023-02-06行业普通报告食品饮料行业报告春节消费回暖消费趋势分析2023-01-31资料来源东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券公司报告P4涪陵榨菜00250722年利润率改善明显静待23年收入端提振分析师简介孟斯硕首席分析师工商管理硕士曾任职太平洋证券民生证券等6年食品饮料行业研究经验2020年6月加入东兴证券王洁婷普渡大学硕士5年证券研究经验2020年加入东兴证券研究所从事食品饮料行业研究主要覆盖奶粉调味品及休闲食品分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师在此申明本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议市场有风险投资者在决定投资前务必要审慎投资者应自主作出投资决策自行承担投资风险敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券公司报告涪陵榨菜00250722年利润率改善明显静待23年收入端提振P5免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及报告作者在自身所知情的范围内与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下我公司及其所属关联机构可能会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