四季度业绩承压，2023年关注营收增长
　　涪陵榨菜公布2022年年报，2022年实现营收25.5亿元，同比增1.2%；归母净利9.0亿元，同比增长21.1%，EPS为1.01元。2022Q4实现营收5.0亿元，同比降10.8%；归母净利2.0亿元，同比降15.1%。考虑到成本提升以及市场费用投入可能增加，略下调2023-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计2023-2025年利润分别为9.6（-1.5）、11.2（-1.7）、13.4亿元，EPS分别为1.09（-0.17）、1.26（-0.2）、1.51元，同比增7.2%、16.5%、19.2%。当前股价对应PE分别为23.2、19.9、16.7倍。看好公司品类与渠道扩张，维持“买入”评级。
　　高基数叠加疫情影响，四季度营收下滑
　　提价前渠道备货推动2021Q4出货加快导致基数较高，叠加2022Q4疫情过峰影响工厂生产及调货，四季度营收下滑10.8%。2022年公司食品加工销量下降8.4%，总营收增长1.2%，更多自于2021年底的价格提升。全年来看主品类：榨菜年内收入降2.3%，其中销量下降12.6%，价增11.8%；萝卜营收增长19.3%，其中销量增30.4%，价降8.5%，主要与萝卜产能释放有关。分区域来看，华东区域增长15.7%速度较快，主因在于二季度华东疫情导致榨菜囤积需求增加。2023年公司重点在于品类与渠道突破等方面，预计全年营收应可实现双位数增长。
　　2022Q4净利下滑15.1%，主要源于费用率提升
　　2022Q4毛利率47.3%，同比提升11.2pct，原因一方面使用当年低价原料青菜头；另一方面有提价贡献。2022Q4销售费用率4.2%，同比增12.0pct，主要是费用率低基数导致，观察历史上单季度4.2%的销售费用率也属于偏低水平，主因收缩了梯媒和央视广告费用投放。往2023年展望，考虑到原料青菜头收购价格回升，市场投入力度加大，预计全年利润增速低于营收。
　　产品渠道双扩张，调整架构促发展
　　2023年看点在于：一是新规格产品推广后带来调货增加；二是确立“轻盐榨菜”与“瓶装榨菜”的升级方向；三是下饭菜、调味菜新品以及餐饮渠道推广；四是组织架构（更加细分）与薪资结构调整后带来销售团队能动性提升。此外逐步跨入川式复合调料的探索发展。公司多管齐下，为后续持续发展提供助力支持。
　　风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等

研究报告全文：食品饮料调味发酵品公司研涪陵榨菜002507SZ业绩承压关注扩张究2023年03月27日公司信息更新报告投资评级买入维持张宇光分析师zhangyuguangkyseccn证书编号S0790520030003日期2023324四季度业绩承压2023年关注营收增长当前股价元2512涪陵榨菜公布2022年年报2022年实现营收255亿元同比增12归母净公一年最高最低元38352212司利90亿元同比增长211EPS为101元2022Q4实现营收50亿元同比总市值亿元22297信降108归母净利20亿元同比降151考虑到成本提升以及市场费用投息流通市值亿元22047更入可能增加略下调2023-2024年盈利预测新增2025年盈利预测预计总股本亿股888新2023-2025年利润分别为96-15112-17134亿元EPS分别为109流通股本亿股报878-017126-02151元同比增72165192当前股价对应告近3个月换手率7877PE分别为232199167倍看好公司品类与渠道扩张维持买入评级高基数叠加疫情影响四季度营收下滑股价走势图提价前渠道备货推动2021Q4出货加快导致基数较高叠加2022Q4疫情过峰影响工厂生产及调货四季度营收下滑1082022年公司食品加工销量下降84涪陵榨菜沪深300总营收增长12更多自于2021年底的价格提升全年来看主品类榨菜年内3216收入降23其中销量下降126价增118萝卜营收增长193其中销0量增304价降85主要与萝卜产能释放有关分区域来看华东区域增-16长157速度较快主因在于二季度华东疫情导致榨菜囤积需求增加2023年公-32司重点在于品类与渠道突破等方面预计全年营收应可实现双位数增长开-482022Q4净利下滑151主要源于费用率提升2022-032022-072022-11源毛利率同比提升原因一方面使用当年低价原料青菜头证2022Q4473112pct数据来源聚源另一方面有提价贡献2022Q4销售费用率42同比增120pct主要是费用率券证低基数导致观察历史上单季度42的销售费用率也属于偏低水平主因收缩券相关研究报告了梯媒和央视广告费用投放往2023年展望考虑到原料青菜头收购价格回升研市场投入力度加大预计全年利润增速低于营收究需求出现波动利润如期增长公产品渠道双扩张调整架构促发展报司信息更新报告-2022112告年看点在于一是新规格产品推广后带来调货增加二是确立轻盐榨菜需求短期受益利润超预期增长2023与瓶装榨菜的升级方向三是下饭菜调味菜新品以及餐饮渠道推广四是公司信息更新报告-2022731组织架构更加细分与薪资结构调整后带来销售团队能动性提升此外逐步跨需求受益利润可期公司信息更入川式复合调料的探索发展公司多管齐下为后续持续发展提供助力支持新报告-2022428风险提示宏观经济波动风险市场拓展及竞争风险原料价格波动风险等财务摘要和估值指标指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元25192548288933283920YOY10812134152178归母净利润百万元74289996311221338YOY-4521172165192毛利率524531546551551净利率295353333337341ROE104116115122130EPS摊薄元084101109126151PE倍301248232199167PB倍3129272422数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明14公司信息更新报告附财务预测摘要资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E利润表百万元2021A2022A2023E2024E2025E流动资产58946761714579598699营业收入25192548288933283920现金30863414378244725135营业成本12001194131214961758应收票据及应收账款36476营业税金及附加3940435759其他应收款839512营业费用475365462516584预付账款51381612管理费用7486848394存货401470487605679研发费用54122其他流动资产23912855285528552855财务费用-96-105-79-84-81非流动资产18541841199521952465资产减值损失00000长期投资00000其他收益1312251515固定资产12011147123113521528公允价值变动收益013345无形资产507500564635721投资净收益4370404149其他非流动资产146194201209216资产处置收益00000资产总计7749860291401015511164营业利润8741055113413191573流动负债470738650840796营业外收入01111短期借款00000营业外支出00211应付票据及应付账款154165186214256利润总额8741056113213191572其他流动负债315572465626540所得税132157169197235非流动负债112109109109109净利润74289996311221338长期借款00000少数股东损益00000其他非流动负债112109109109109归属母公司净利润74289996311221338负债合计582847759949905EBITDA8821069112113061559少数股东权益00000EPS元084101109126151股本888888115411541154资本公积32033203293729372937主要财务比率2021A2022A2023E2024E2025E留存收益30763665434251586040成长能力归属母公司股东权益716777558381920610259营业收入10812134152178负债和股东权益7749860291401015511164营业利润-4520875163192归属于母公司净利润-4521172165192获利能力毛利率524531546551551净利率295353333337341现金流量表百万元2021A2022A2023E2024E2025EROE104116115122130经营活动现金流745107983411701214ROIC91104103110118净利润74289996311221338偿债能力折旧摊销10111697112131资产负债率7598839381财务费用-96-105-79-84-81净负债比率-419-430-442-477-493投资损失-43-70-40-41-49流动比率1259211095109营运资金变动-22228-10465-120速动比率6661756779其他经营现金流6412-3-4-5营运能力投资活动现金流-3418-536-208-266-348总资产周转率0403030304资本支出141131155200270应收账款周转率89936044604460446044长期投资-3283-560000应付账款周转率10375757575其他投资现金流-6561-965-54-66-78每股指标元筹资活动现金流3012-312-258-213-203每股收益最新摊薄084101109126151短期借款00000每股经营现金流最新摊薄084122094132137长期借款00000每股净资产最新摊薄80787494410371156普通股增加98026600估值比率资本公积增加31820-26600PE301248232199167其他筹资现金流-268-312-258-213-203PB3129272422现金净增加额339232367690663EVEBITDA295229216180146数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明24公司信息更新报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明34公司信息更新报告法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接开源证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便链接网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