事件：
　　公司公布2022年年报，2022年实现营收25.48亿元，同比+1.18%；归母净利8.99亿元，同比+21.14%；扣非归母净利8.18亿元，同比+17.76%。其中22Q4实现营收5.02亿元，同比-10.81%；归母净利2.02亿元，同比-15.11%；扣非归母净利1.80亿元，同比-13.55%。
　　提价损失部分销量，营收稳健增长
　　分产品看，榨菜/萝卜/泡菜/其他产品分别实现营收21.7/0.8/2.4/0.5亿元，同比-2.3%/+19.3%/+51.4%/-22.7%，销量分别同比-12.6%/+30.4%/+25.2%/+2.9%，吨价分别同比+11.8%/-8.5%/+20.9%/-24.9%，2021年11月榨菜进行提价，带动榨菜吨价大幅提升，销量受损，针对阶段性销售疲软，公司恢复2元60g小包装产品，卡位低端价格带，将主力产品70g含量扩大至80g，加量不加价，性价比提升，同时推出下饭酱、萝卜鱼调料等新品，主要布局线上渠道，大力进行推广，我们预计2023年营收有望重回增长通道。分区域看，华北/东北/华东/华中/西南/西北/中原/华南/出口分别实现营收2.7/1.1/4.9/3.0/2.1/2.3/2.4/6.6/0.3亿元，同比-8.9%/+5.4%/+15.7%/-0.3%/-0.6%/+7.9%/-0.1%/-5.3%/+18.3%，受益于22Q2华东疫情，华东区域营收实现较快增长，全年增加97个经销商至3127个，推动城市、渠道业务精细化运营，将市场下沉到县城及乡镇。
　　成本压力趋缓，盈利能力提升
　　2022年实现毛利率53.15%，同比+0.79pct，其中榨菜毛利率56.95%，同比+2.15pct，主要系青菜头/榨菜半成品2022年价格同比42%/18%，销售/管理/财务费用率分别为14.3%/3.4%/-4.1%，同比4.5/+0.4/-0.3pct，销售费用率下行主要系品牌宣传费降低，梯媒、央视无投放（2021年投放1.6亿元），提升费效比，综合实现净利率35.27%，同比+5.81pct。其中22Q4实现毛利率47.30%，同比+11.22pct，主要系22Q4销售费用一次性扣除全年运费，销售/管理/财务费用率分别为4.2%/4.9%/0.3%，同比+12.0/+1.7/-2.1pct，综合实现净利率40.26%，同比-2.04pct。
　　2022年平稳收官，2023年期待改善
　　展望2023年，公司“拓品类+拓渠道”的“双拓”战略继续推进，品类方面，榨菜轻盐升级、下饭菜集中铺市上架、榨菜酱集中入市上架，有望培育新的增长点，促进渠道下沉和品类扩张。渠道方面，设立四大销售战区，下放权限，成立餐饮事业部，促进调味菜、酸萝卜鱼调料等推广动销，今年餐饮复苏大背景下，我们预计餐饮渠道有望贡献更大边际增量。双管齐下促进销量恢复性增长，2023年动能充足，期待改善。长远来看，公司有望以榨菜为中心，向“榨菜+”、榨菜亲缘品类、川式复合调料和川渝预制菜四个方向发展，开拓佐餐开味菜行业发展空间。
　　投资建议：
　　我们预计公司2023-2025年的收入分别为29.4、32.9、36.6亿元，净利润分别为10.0、11.5、12.6亿元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为33.80元，相当于2023年30x的动态市盈率。
　　风险提示：新渠道开拓进度不及预期；品类扩张不及预期

研究报告全文：2023年03月25日公司快报涪陵榨菜002507SZ证券研究报告2022年平稳收官2023年期待改善调味品投资评级买入-A事件维持评级公司公布2022年年报2022年实现营收2548亿元同比1186个月目标价3380元归母净利899亿元同比2114扣非归母净利818亿元同比股价2023-03-242512元1776其中22Q4实现营收502亿元同比-1081归母净利202亿元同比-1511扣非归母净利180亿元同比-1355交易数据提价损失部分销量营收稳健增长总市值百万元2229727分产品看榨菜萝卜泡菜其他产品分别实现营收2170824流通市值百万元220471205亿元同比-23193514-227销量分别同比-126总股本百万股8876330425229吨价分别同比118-85209-249流通股本百万股8776712个月价格区间22513815元2021年11月榨菜进行提价带动榨菜吨价大幅提升销量受损针对阶段性销售疲软公司恢复2元60g小包装产品卡位低端价格带将主力产品70g含量扩大至80g加量不加价性价比提升同股价表现时推出下饭酱萝卜鱼调料等新品主要布局线上渠道大力进行推涪陵榨菜沪深300广我们预计2023年营收有望重回增长通道分区域看华北东北11华东华中西南西北中原华南出口分别实现营收2711149302123246603亿元同比-8954157--903-0679-01-53183受益于22Q2华东疫情华-19东区域营收实现较快增长全年增加97个经销商至3127个推动城-29市渠道业务精细化运营将市场下沉到县城及乡镇2022-032022-072022-112023-03资料来源Wind资讯成本压力趋缓盈利能力提升升幅1M3M12M2022年实现毛利率5315同比079pct其中榨菜毛利率5695相对收益-48-97-163同比215pct主要系青菜头榨菜半成品2022年价格同比-绝对收益-56-45-2164218销售管理财务费用率分别为14334-41同比-赵国防分析师4504-03pct销售费用率下行主要系品牌宣传费降低梯媒SAC执业证书编号S1450521120008央视无投放2021年投放16亿元提升费效比综合实现净利率zhaogf1essencecomcn3527同比581pct其中22Q4实现毛利率4730同比侯雅楠联系人1122pct主要系22Q4销售费用一次性扣除全年运费销售管理houyn2essencecomcn财务费用率分别为424903同比12017-21pct综相关报告合实现净利率4026同比-204pct2023年动能充足期待反转2023-02-252022年平稳收官2023年期待改善营收稳健增长新品持续推2022-10-29进展望2023年公司拓品类拓渠道的双拓战略继续推进品类方面榨菜轻盐升级下饭菜集中铺市上架榨菜酱集中入市上架有望培育新的增长点促进渠道下沉和品类扩张渠道方面设立四大销售战区下放权限成立餐饮事业部促进调味菜酸萝卜鱼调料等推广动销今年餐饮复苏大背景下我们预计餐饮渠道有望贡献更大边际增量双管齐下促进销量恢复性增长2023年动能充足期待改善长远来看公司有望以榨菜为中心向榨菜榨菜亲缘本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司快报涪陵榨菜品类川式复合调料和川渝预制菜四个方向发展开拓佐餐开味菜行业发展空间投资建议我们预计公司2023-2025年的收入分别为294329366亿元净利润分别为100115126亿元维持买入-A的投资评级6个月目标价为3380元相当于2023年30x的动态市盈率风险提示新渠道开拓进度不及预期品类扩张不及预期TableFinance1百万元2021A2022A2023E2024E2025E主营收入2518625483293763288736604净利润74208988100021145912640每股收益元084101113129142每股净资产元80787498611151258盈利和估值2021A2022A2023E2024E2025E市盈率倍301248223195176市净率倍3129252320净利润率295353340348345净资产收益率104116114116113股息收益率2600000000ROIC528200295349363数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司快报涪陵榨菜财务报表预测和估值数据汇总TableFinance2利润表财务指标百万元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E营业收入2518625483293763288736604成长性减营业成本1199911940137161535017287营业收入增长率10812153120113营业税费395400461516574营业利润增长率-45208115146103销售费用47503654415347475384净利润增长率-45211113146103管理费用74286392410431120EBITDA增长率-892191409276研发费用5442465156EBIT增长率-11722715510284财务费用-956-1051-893-1502-1888NOPLAT增长率-11722414310284资产减值损失-----投资资本增长率2234-227-6742-18加公允价值变动收益-131---净资产增长率110182129131128投资和汇兑收益429704800800800营业利润873610550117671348114870利润率加营业外净收支-07---毛利率524531533533528利润总额873610557117671348114870营业利润率347414401410406减所得税13171569176520222231净利润率295353340348345净利润74208988100021145912640EBITDA营业收入345415410400387EBIT营业收入305370370364355资产负债表运营效率百万元2021A2022A2023E2024E2025E固定资产周转天数16116613410886货币资金3086134144565556754980503流动营业资本周转天数166271178167165交易性金融资产-11131---流动资产周转天数578894882919965应收帐款1078619787228应收帐款周转天数21222应收票据-----存货周转天数5662626062预付帐款52126197124218总资产周转天数8371155110511051118存货40134704546054117147投资资本周转天数379507371326296其他流动资产2391017419138491839316554可供出售金融资产-----投资回报率持有至到期投资-----ROE104116114116113长期股权投资-----ROA96104106106106投资性房地产-----ROIC528200295349363固定资产12011114661038393018219费用率在建工程743558558558558销售费用率189143141144147无形资产50754997489647954694管理费用率2934313231其他非流动资产7151386219714331672研发费用率0202020202资产总额774878601894293107651119793财务费用率-38-41-30-46-52短期债务-----四费营业收入182138144132128应付帐款25584086273048204084偿债能力应付票据-----资产负债率7598718068其他流动负债21393290293127222969负债权益比81109778773长期借款-----流动比率1255917134712141484其他非流动负债11201090107810961088速动比率1170853125111421382负债总额58178466673986388141利息保障倍数-803-897-1218-798-688少数股东权益-----分红指标股本88768876887688768876DPS元065----留存收益62794686757867790136102776分红比率77800000000股东权益71671775528755499013111653股息收益率2600000000现金流量表业绩和估值指标百万元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E净利润74208988100021145912640EPS元084101113129142加折旧和摊销10061160118311831183BVPS元80787498611151258资产减值准备2535---PEX301248223195176公允价值变动损失--131---PBX3129252320财务费用-465-880-893-1502-1888PFCF-109123184218169投资收益-429-704-800-800-800PS8987766861少数股东损益-----EVEBITDA351173137117100营运资金的变动-19958922495-1648-869CAGR15612088156120经营活动产生现金流量7455107919587869310266PEG1921251215投资活动产生现金流量-34185-535911931800800ROICWACC5019283335融资活动产生现金流量30122-312189315021888REP1531201514资料来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司快报涪陵榨菜公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15及以上增持未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5含至15中性未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5含至5减持未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5至15含卖出未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15以上风险评级A正常风险未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动B较高风险未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司快报涪陵榨菜免责声明何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报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