公司于3月27日发布2022年年报，全年实现收入1320.22亿元，同降21.40%；归母净利156.61亿元，同降52.92%。2022年下半年行业协同遭到破坏，今年一季度水泥涨价相对顺利，今年应重点关注格局，维持公司买入评级。
　　支撑评级的要点
　　量稳，单价与成本压力较大，仍保持领先优势。公司2022年全年实现收入1320.22亿元，同降21.40%；归母净利156.61亿元，同降52.92%。根据公司年报，2022年公司实现自产水泥及熟料销量2.83亿吨，同降6.94%。我们测算公司全年水泥及熟料均价321.0元/吨左右，根据年报，公司吨成本230.4元/吨，同比上升26.66元/吨，我们测算吨毛利90.5元/吨，同降66.5元/吨；吨净利57.1元/吨，同降55.1元/吨；水泥及熟料毛利率28.2%，同比下降15.4pct；水泥销售净利率12.2%，同比下降8.1pct。总体来看，2022年公司呈现销量降幅较低，单价与成本均承压的态势。但相比之下，公司在吨毛利、吨净利、毛利率、净利率等盈利能力指标上仍然处于行业前列，具备相对盈利能力优势。
　　PB历史底部，存在估值修复的机会。公司年报披露，公司总资产2,439.76亿元，资产负债率19.67%，净资产1959.93亿元，而以3月27日收盘价测算，公司市值仅1,432.47亿元，市净率约0.81倍，基本处于历史最低水平。而公司账面现金约578.65亿元，占资产总额比例较大。扣除现金后的市净率还将更低。我们认为从市净率估值角度看，公司仍然存在估值修复的机会。
　　2023年盈利更多看格局。我们预计2023年水泥行业需求不会较2022年大幅提升，成本预计稳中小降，煤炭进一步涨价的空间预计不大。价格是决定2023年行业盈利水平的因素。而价格如何，更重要达到是行业的协同能否坚持。与去年下半年的价格战相比，今年2月到3月中旬，全国水泥价格上涨相对顺利，需求的恢复之外，行业错峰生产执行到位是重要因素。而这一涨价浪潮能否持续，关键在于水泥企业能否在要市场份额还是要利润的问题上达成一致，当前仍待观察。
　　估值
　　根据公司2023年经营目标，我们调整公司盈利预测。预计2023-2025年公司实现营收1,424.26、1,521.95、1577.56亿元；归母净利184.27、204.97、222.99亿元；每股收益分别为3.48、3.87、4.21元，对应市盈率8.1、7.3、6.7倍。
　　评级面临的主要风险
　　煤炭价格上涨，水泥需求回落，格局恶化。
　　

研究报告全文：建筑材料证券研究报告业绩评论2023年3月28日600585SH海螺水泥买入分红率超50关注2023年行业格局变化原评级买入市场价格人民币2822公司于3月27日发布2022年年报全年实现收入132022亿元同降2140归母净利15661亿元同降52922022年下半年行业协同遭到破坏今年板块评级强于大市一季度水泥涨价相对顺利今年应重点关注格局维持公司买入评级股价表现支撑评级的要点9量稳单价与成本压力较大仍保持领先优势公司2022年全年实现收1入132022亿元同降2140归母净利15661亿元同降5292根据公司年报2022年公司实现自产水泥及熟料销量283亿吨同降7694我们测算公司全年水泥及熟料均价3210元吨左右根据年报15公司吨成本2304元吨同比上升2666元吨我们测算吨毛利905元23吨同降665元吨吨净利571元吨同降551元吨水泥及熟料31毛利率同比下降水泥销售净利率同比下降JunJulJanSepFebMarMarAprOctDecNovAug282154pct122----22----23----22222223222222222322总体来看年公司呈现销量降幅较低单价与成本均承压81pct2022海螺水泥上证综指的态势但相比之下公司在吨毛利吨净利毛利率净利率等盈利能力指标上仍然处于行业前列具备相对盈利能力优势今年1312至今个月个月个月PB历史底部存在估值修复的机会公司年报披露公司总资产243976绝对188102235亿元资产负债率1967净资产195993亿元而以3月27日收盘价相对上证综指257948247测算公司市值仅143247亿元市净率约081倍基本处于历史最低水平而公司账面现金约亿元占资产总额比例较大扣除现金57865发行股数百万529930后的市净率还将更低我们认为从市净率估值角度看公司仍然存在估值修复的机会流通股百万529930总市值人民币百万149546322023年盈利更多看格局我们预计2023年水泥行业需求不会较2022年大3个月日均交易额人民币百万59941幅提升成本预计稳中小降煤炭进一步涨价的空间预计不大价格是决定2023年行业盈利水平的因素而价格如何更重要达到是行业的协同能主要股东否坚持与去年下半年的价格战相比今年2月到3月中旬全国水泥价安徽海螺集团有限责任公司364格上涨相对顺利需求的恢复之外行业错峰生产执行到位是重要因素资料来源公司公告Wind中银证券而这一涨价浪潮能否持续关键在于水泥企业能否在要市场份额还是要利以2023年3月27日收市价为标准润的问题上达成一致当前仍待观察估值相关研究报告海螺水泥20230207根据公司2023年经营目标我们调整公司盈利预测预计2023-2025年公司实现营收亿元归母净利海螺水泥20221102142426152195157756184272049722299亿元每股收益分别为348387421元对应市盈率8173海螺水泥2022101767倍中银国际证券股份有限公司评级面临的主要风险具备证券投资咨询业务资格煤炭价格上涨水泥需求回落格局恶化建筑材料水泥投资摘要TableFinchinaSimple证券分析师陈浩武年结日月日8621203285921231202120222023E2024E2025Ehaowuchenbocichinacom主营收入人民币百万167953132022142426152195157756证券投资咨询业务证书编号S1300520090006增长率47214796937EBITDA人民币百万4465423020302533486238922联系人林祁桢归母净利润人民币百万3326715661184272049722299qizhenlinbocichinacom增长率5352917711288一般证券业务证书编号S1300121080012最新股本摊薄每股收益人民币628296348387421前次预测每股收益人民币3340联系人杨逸菲调整幅度5733yifeiyangbocichinacom市盈率倍4595817367一般证券业务证书编号S1300122030023市净率倍0808080707EVEBITDA倍2842292720资料来源公司公告中银证券预测2022年量降幅较低价本承压仍具备盈利相对优势量稳单价与成本压力较大仍保持领先优势公司2022年全年实现收入132022亿元同降2140归母净利15661亿元同降5292根据公司年报2022年公司实现自产水泥及熟料销量283亿吨同降694我们测算公司全年水泥均价3209元吨左右根据年报公司吨成本2304元吨同比上升2666元吨我们测算吨毛利905元吨同降665元吨吨净利571元吨同降551元吨水泥及熟料毛利率282同比下降154pct水泥销售净利率122同比下降81pct总体来看2022年公司呈现销量降幅较低单价与成本均承压的态势但相比之下公司在吨毛利吨净利毛利率净利率等盈利能力指标上仍然处于行业前列具备相对盈利能力优势在疫情地产需求下滑成本持续高位的情况下公司的成本优势仍然显著图表12022年公司收入利润均下滑图表2四季度收到现金增加净现金流较弱600008080000607000050000406000040000205000030000040000-203000020000-402000010000-60100000-80019Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q319Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4营收百万元归母净利百万元营收同比利润同比销售商品提供劳务收到的现金百万元经营活动现金净流量百万元资料来源公司公告中银证券资料来源公司公告中银证券图表3公司利润率有所下滑图表4管理费用率下降较显著40635530425320211501019Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4-15-2019Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2-3销售毛利率销售净利率费用率销售费用管理费用研发费用财务费用资料来源公司公告中银证券资料来源公司公告中银证券图表5公司的吨毛利下滑仍然行业领先元吨图表6公司2022年销量小幅下滑万吨200350001803000016014025000120200001008015000601000040500020002006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022海螺水泥冀东水泥华新水泥祁连山海螺水泥冀东水泥华新水泥祁连山宁夏建材塔牌集团万年青上峰水泥宁夏建材塔牌集团万年青上峰水泥资料来源公司公告中银证券资料来源公司公告中银证券2023年3月28日海螺水泥2地产下滑基建实物工作量未起是需求下滑的核心原因根据国家统计局2022年地产新开工1206亿平方米下降394施工面积9050亿平方米同降72拿地面积101亿平方米同比下降534全国房地产开发投资1329万亿元同比下降100全国水泥产量2118亿吨同比下降108产量降幅较大我们预计基建的实物工作量更有可能在2023年落地地产新开工预计2023年企稳全年水泥需求预期与去年持平左右图表72022年水泥产量下滑幅度较大万吨图表82022年地产投资走弱300006050250004020000302015000101000002013-022014-082016-022017-082019-022020-082022-025000-10-2001-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-302021年2022年2023年建筑工程安装工程设备购置其他费用资料来源国家统计局中银证券资料来源国家统计局中银证券图表92022年地产数据全面走弱图表102022年基建投资表现尚可3030202520101502013-022014-082016-022017-082019-022020-082022-0210-105-200-302013-022014-062015-102017-022018-062019-102021-022022-06-5-40-10-50-15开工面积竣工面积销售面积平均单价制造业基建地产资料来源国家统计局中银证券资料来源国家统计局中银证券煤炭价格上升燃动力成本占比超过602022年煤炭价格持续高位进一步拉高了公司的成本根据公司年报公司吨燃料动力已涨至14454元吨同比上升318元吨占公司成本比例达627是公司成本上升的最核心原因我们估算原煤成本占比已接近50图表11吨燃料成本上升显著元吨图表122022年燃料成本占总成本的6271201001780原煤成本84760其他动力成本6人工成本406制造费用2016其他原材料成本0原煤成本其他动力成本人工成本制造费用其他原材料成本资料来源公司公告中银证券资料来源公司公告中银证券2023年3月28日海螺水泥3分红比例大幅提升股息率维持在5以上根据公司公告公司拟向全体股东每股派发现金红利148元人民币含税合计拟派发现金红利总额7843亿元人民币含税拟分红额占2022年公司归母净利润的5008股息率约56回顾公司今年分红情况50以上的分红比例为近年最高在利润与公司市值均下挫的情况下分红总额下降幅度较小按照历史年度市值计算2022年的股息率约56为近年最高图表13分红比例创近年新高分红总额小幅下滑图表14股息率56为近年最高601000025690005058000270004046000153050003400012023000200005101100000002015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022分红比例分红总额百万元右每股红利元股左股息率右资料来源公司公告中银证券资料来源公司公告中银证券注股息率以当年分红总额除以当年会计年结日市值计算2023年市净率历史低位盈利更多看行业格局PB历史底部存在估值修复的机会公司年报披露公司总资产243976亿元资产负债率1967净资产195993亿元而以3月27日收盘价测算公司市值仅143247亿元市净率约081倍基本处于历史最低水平而公司账面现金约57865亿元占资产总额比例较大扣除现金后的市净率还将更低我们认为从市净率估值角度看公司仍然存在估值修复的机会2023年盈利更多看格局我们预计2023年水泥行业需求不会较2022年大幅提升成本预计稳中小降煤炭进一步涨价的空间预计不大价格是决定2023年行业盈利水平的因素而价格如何更重要达到是行业的协同能否坚持与去年下半年的价格战相比今年2月到3月中旬全国水泥价格上涨相对顺利需求的恢复之外行业错峰生产执行到位是重要因素而这一涨价浪潮能否持续关键在于水泥企业能否在要市场份额还是要利润的问题上达成一致这一点仍然待观察风险提示煤炭价格上涨水泥需求回落行业格局恶化2023年3月28日海螺水泥4图表152022Q4业绩摘要表人民币百万2021Q42022Q4同比增长营业收入46241894669346098营业税及附加35061265842418净营业收入45891274642761117营业成本299725040212463416销售费用4165810098914242管理费用178906173722290财务费用33584209723755资产减值损失2249316424068营业利润14151863633977432营业外收入28741119235852营业外支出431676217658利润总额14396113676997446所得税320124295319078少数股东损益31807139595611归属母公司股东净利润10876803242097019扣除非经常性损益的净利润10315713045487048每股收益元2050617024扣非后每股收益元1950577077毛利率35181388减少2130个百分点净利率2421724减少1697个百分点销售费用率090216增加126个百分点管理费用率387372减少015个百分点财务费用率073045增加028个百分点资料来源万得中银证券图表162022A业绩摘要表人民币百万2021年2022年同比增长营业收入16795266132021552139营业税及附加124344966962224净营业收入16670922131054602139营业成本11818122103897171209销售费用340843332749237管理费用508321556133941财务费用1314611651202560资产减值损失2908226017773营业利润431091919473675483营业外收入110498802022742营业外支出97972610316642利润总额441162020014675463所得税9950363874766106少数股东损益89877479164669归属母公司股东净利润332670715660755292扣除非经常性损益的净利润313752015035755208每股收益元6282965287扣非后每股收益元5922845203毛利率29632130减少833个百分点净利率20341223减少812个百分点销售费用率203252增加049个百分点管理费用率303421增加119个百分点财务费用率078125减少047个百分点资料来源万得中银证券2023年3月28日海螺水泥5TableFinchinaDetail利润表人民币百万现金流量表人民币百万年结日12月31日202120222023E2024E2025E年结日12月31日202120222023E2024E2025E营业总收入167953132022142426152195157756净利润3416616140189972113122988营业收入167953132022142426152195157756折旧摊销5959676489001085012793营业成本118181103897108221114605118026营运资金变动18719003820056306814营业税金及附加1243967113912181262其他43544252233618432289销售费用34083327356136533628经营活动现金流339019649337612450940306管理费用50835561598263926310资本支出1520226646220402004016040研发费用13172011213622832366投资变动158112348525525525财务费用13151651424374503其他48849018117012451245其他收益10026667808501000投资活动现金流216675281213951932015320资产减值损失00000银行借款1745126894597867912132信用减值损失242333333股权融资143431760992281026511167资产处置收益104853030其他993803564304538公允价值变动收益591458200200200筹资活动现金流11604572313261128122762投资收益14021351120012501250净现金流629135589539082224汇兑收益00000资料来源公司公告中银证券预测营业利润4310919474239622671629112营业外收入1105802800800800财务指标营业外支出98261250250250年结日12月31日202120222023E2024E2025E利润总额4411620015245122726629662成长能力所得税99503875551561356674营业收入增长率47214796937净利润3416616140189972113122988营业利润增长率6854823011590少数股东损益899479570634690归属于母公司净利润增长率5352917711288归母净利润3326715661184272049722299息税前利润增长率5958031412588EBITDA4465423020302533486238922息税折旧前利润增长率41484314152116EPS最新股本摊薄元628296348387421EPS最新股本摊薄增长率5352917711288资料来源公司公告中银证券预测获利能力息税前利润率230123150158166资产负债表人民币百万营业利润率257148168176185年结日12月31日202120222023E2024E2025E毛利率296213240247252流动资产1235831060189214511075798836归母净利润率198119129135141货币资金6953557866569706087863102ROE1818596101104应收账款237756376935226909ROIC28489114116130应收票据79898592565195696207偿债能力存货9896116799364116478024资产负债率0202020201预付账款11863003120632511339净负债权益比0302020202合同资产00000流动比率3830272231其他流动资产3260119241182612018619255营运能力非流动资产106932137958151742161542165474总资产周转率0806060606长期投资940510119105191091911319应收账款周转率938329450514514固定资产6651481182880869369297785应付账款周转率291195206208229无形资产1824032038374954045242910费用率其他长期资产1277314619156421647913461销售费用率2025252423资产合计230515243976243887272299264311管理费用率3042424240流动负债3266935571337325111331386研发费用率0815151515短期借款32901003713129218099676财务费用率0813030203应付账款67656781704775976173每股指标元其他流动负债2261418753135552170715537每股收益最新摊薄6330353942非流动负债602012412439345584475每股经营现金流最新摊薄6418644676长期借款37489689200020002000每股净资产最新摊薄347347364383404其他长期负债22722723239325582475每股股息2415171921负债合计3868947983381255567035861估值比率股本52995299529952995299PE最新摊薄4595817367少数股东权益814112355129251355914248PB最新摊薄0808080707归属母公司股东权益183685183639192837203070214201EVEBITDA2842292720负债和股东权益合计230515243976243887272299264311价格现金流倍44155446137资料来源公司公告中银证券预测资料来源公司公告中银证券预测2023年3月28日海螺水泥6披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年3月28日海螺水泥7风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦39楼具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户2中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队其可参考使用本报告中银国际证券股份有限公司的证券邮编200121投资顾问服务团队可能以本报告为基础整合形成证券投资顾问服务建议或产品提供给接电话862168604866受其证券投资顾问服务的客户传真862158883554中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策需充分咨询证券投资顾问意见独立作出投资决策中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等相关关联机构本报告内含保密信息仅供收件人使用阁下作为收件人不得出于任何目的直接或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人或将此报告全部或部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施追中银国际研究有限公司究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的商标服务标记及标记均为中银国际证券香港花园道一号股份有限公司或其附属及关联公司统称中银国际集团的商标服务标记注册商标中银大厦二十楼或注册服务标记电话85239886333本报告及其所载的任何信息材料或内容只提供给阁下作参考之用并未考虑到任何特别的致电香港免费电话投资目的财务状况或特殊需要不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据中国网通10省市客户请拨打108008521065的要约或邀请亦不构成任何合约或承诺的基础中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者本报告的内容不构成对任何人的投资建议阁下中国电信21省市客户请拨打108001521065不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何新加坡客户请拨打8008523392报告中所指之投资产品之前就该投资产品的适合性包括阁下的特殊投资目的财务状况传真85221479513及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有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