一、前言: 2018年漫长熊市后，2019年柳暗花明
　　2018-2019年行情呈现V型走势: 2018年在金融去杠杆和贸易战的冲击下，市场开始了漫长熊市，2019年在宽信用和自主可控的驱动下，市场触底反弹。
　　2018年大盘走势单边下跌:国内金融去杠杆启动，“资管新规”出台，中美贸易摩擦开打，多家企业债务违约,.企业盈利增速大幅下行，叠加美联储全年4次加息，美股高位调整，市场情绪极为低速，大盘持续走低。2019年大盘迅猛上涨后宽幅震荡:国内貨币和信用政策转向宽松，社融增速超預期,“去杠杆”阴霾不再笼罩市场，海外美联储转鸽，市场迅猛上涨:随后貨币政策预期趋紧，中美贸易摩擦再起，国产替代浪潮崛起，市场走势宽幅震荡。
　　从行业表现来看，受益于稳定出色的盈利能力，食品饮科涨幅居前:金融板块在熊市中的防守属性突出，表现也不错。中美贸易摩擦频发的背景下，国产替代和自主可控逐步成为市场共识，计算机、电子行业表现较好:非洲猪瘟疫情催化，“超级猪周期”来临，农林牧渔表现同样不俗。
　　二、2018年:国内去杠杆和中美贸易战导致市场单边下跌
　　2018年市场持续下跌，全年走熊。年初国内去杠杆启动，美联储加息预期升温，美股幕跌, A股迅速回调:随后，中美贸易战开打，“资管新规”出台，市场下跌:年中贸易战再次升级，国内主要经济指标下滑，股票质押风险的担忧升级，市场再次低速: 10月后官方表态支持民营经济，贸易摩擦缓和，但市场情绪低途，美股暴跌，A股继峡探底。
　　2018年核心矛盾是国内去杠杆、中美贸易摩擦，与此同时企业盈利增速大幅下行。国内金融去杠杆推进,“资管新规”正式出台，多家公司债务违约，債券市场信用风险迅速抬升，引发了市场对信用收缩的持续担忧:中美贸易战开打，大国博弈持续升温，打压市场风险偏好，受加征关税影响，出口走弱:美联储全年加息4次，各25BP，全球流动性收紧。内忧外患之下，全A企业盈利增速降至-2%，市场对企业未来盈利预期恶化，大盘走势持续下行。
　　从行业表现来看，2018年所有行业无一幸免，整体大幅下跌。社会服务、银行、食品饮料、农林牧渔等跌幅较小，环保、电子、有色、传媒等跌幅较大。具体而言: (1)银行、食品饮料等具有防中属性的板块跌幅較小: (2)受贸易战影响较大的行业，如电子、轻工、机械、汽车、纺织服装等跌幅居前。
　　三、2019年:货币和信用转宽，国产替代崛起
　　2019年大盘走势先迅猛上涨，后宽幅震荡，行情主要分为两个阶段: (1)年初央行宣布大幅降准1%,1月社融和金融數据大超市场预期，中美贸易摩擦缓和，2018年冲击市场的核心矛盾迅速扭转，市场快速上行: (2) 4月央行提出“把好货币供给总闸门，不搞‘大水漫灌'”，政策收紧预期不断强化，市场主要指数明显回落: 5月后中美贸易战.再起，掀起国产替代浪潮，市场走势宽幅震荡:年底随着贸易摩擦缓和、经济形势好转，市场小幅上行。
　　2019年市场的核心矛盾在于国内貨币和信用政策转向宽松，中美贸易战一波三析，海外美联储转鸽。全年央行共3次下调存款准备金率,呵护流动性,信用紧缩明显转向宽松，“去杠杆”阴霾不再笼罩市场。尽管经济并无太多亮点，但国内外流动性宽裕，叠加企业盈利增速企稳，市场整体上涨。
　　2019年是消費与科技双轮驱动的行情。消费大类中，食饮、家电。医药等涨幅居前:科技大美中，电子、计算机、通信等涨幅居前。具体而言: (1) 2019年主要经济指标大多回落，全球流动性宽裕，高收益資产稀缺，食品饮料、家电行业盈利能力改善且ROE处于历史高位，相比其他行业业绩确定性更高: (2)中美贸易战持续，国产替代和自主可控预期不断发酵，科技行业有三波行情。(3) “超级猪周期”来临，猪肉价格飞涨，农林牧渔表现不俗。
　　风险提示
　　全球经济下行超预期、宏观流动性收縮风险、海外黑天鹅事件

研究报告全文：2023年03月27日A股周期律四策略专题研究报告证券研究报告策略组分析师艾熊峰执业S1130519090001aixiongfenggjzqcomcn2018-2019年否极泰来柳暗花明2018-2019年行情呈现V型走势2018年在金融去杠杆和贸易战的冲击下市场开始了漫长熊市2019年在宽信用和自主可控的驱动下市场触底反弹2018年大盘走势单边下跌国内金融去杠杆启动资管新规出台中美贸易摩擦开打多家企业债务违约企业盈利增速大幅下行叠加美联储全年4次加息美股高位调整市场情绪极为低迷大盘持续走低2019年大盘迅猛上涨后宽幅震荡国内货币和信用政策转向宽松社融增速超预期去杠杆阴霾不再笼罩市场海外美联储转鸽市场迅猛上涨随后货币政策预期趋紧中美贸易摩擦再起国产替代浪潮崛起市场走势宽幅震荡从行业表现来看受益于稳定出色的盈利能力食品饮料涨幅居前金融板块在熊市中的防守属性突出表现也不错中美贸易摩擦频发的背景下国产替代和自主可控逐步成为市场共识计算机电子行业表现较好非洲猪瘟疫情催化超级猪周期来临农林牧渔表现同样不俗2018年市场持续下跌全年走熊年初国内去杠杆启动美联储加息预期升温美股暴跌A股迅速回调随后中美贸易战开打资管新规出台市场下跌年中贸易战再次升级国内主要经济指标下滑股票质押风险的担忧升级市场再次低迷10月后官方表态支持民营经济贸易摩擦缓和但市场情绪低迷美股暴跌A股继续探底2018年核心矛盾是国内去杠杆中美贸易摩擦与此同时企业盈利增速大幅下行国内金融去杠杆推进资管新规正式出台多家公司债务违约债券市场信用风险迅速抬升引发了市场对信用收缩的持续担忧中美贸易战开打大国博弈持续升温打压市场风险偏好受加征关税影响出口走弱美联储全年加息4次各25BP全球流动性收紧内忧外患之下全A企业盈利增速降至-2市场对企业未来盈利预期恶化大盘走势持续下行从行业表现来看2018年所有行业无一幸免整体大幅下跌社会服务银行食品饮料农林牧渔等跌幅较小环保电子有色传媒等跌幅较大具体而言1银行食品饮料等具有防守属性的板块跌幅较小2受贸易战影响较大的行业如电子轻工机械汽车纺织服装等跌幅居前2019年大盘走势先迅猛上涨后宽幅震荡行情主要分为两个阶段1年初央行宣布大幅降准11月社融和金融数据大超市场预期中美贸易摩擦缓和2018年冲击市场的核心矛盾迅速扭转市场快速上行24月央行提出把好货币供给总闸门不搞大水漫灌政策收紧预期不断强化市场主要指数明显回落5月后中美贸易战再起掀起国产替代浪潮市场走势宽幅震荡年底随着贸易摩擦缓和经济形势好转市场小幅上行2019年市场的核心矛盾在于国内货币和信用政策转向宽松中美贸易战一波三折海外美联储转鸽全年央行共3次下调存款准备金率呵护流动性信用紧缩明显转向宽松去杠杆阴霾不再笼罩市场尽管经济并无太多亮点但国内外流动性宽裕叠加企业盈利增速企稳市场整体上涨2019年是消费与科技双轮驱动的行情消费大类中食饮家电医药等涨幅居前科技大类中电子计算机通信等涨幅居前具体而言12019年主要经济指标大多回落全球流动性宽裕高收益资产稀缺食品饮料家电行业盈利能力改善且ROE处于历史高位相比其他行业业绩确定性更高2中美贸易战持续国产替代和自主可控预期不断发酵科技行业有三波行情3超级猪周期来临猪肉价格飞涨农林牧渔表现不俗全球经济下行超预期宏观流动性收缩风险海外黑天鹅事件敬请参阅最后一页特别声明1策略专题研究报告内容目录前言2018年漫长熊市后2019年柳暗花明3一2018年国内去杠杆和中美贸易战导致市场单边下跌311市场走势持续单边下跌全年走熊312核心矛盾是国内去杠杆中美贸易摩擦与此同时企业盈利增速大幅下行413银行食品饮料防守属性凸显4二2019年货币和信用转宽国产替代崛起521市场走势先迅猛上涨后宽幅震荡522核心矛盾是货币和信用政策均转向宽松523消费和科技双轮驱动自主可控行情崛起6风险提示7图表目录图表12018-2019年行业表现3图表22018年上证指数走势持续下跌4图表32018年全A盈利增速大幅下滑4图表42018年信用利差大幅走阔4图表52018年行业表现5图表62019年上证指数走势先迅猛上涨后宽幅震荡5图表72019年初社融增速大超市场预期止住2018年以来下降态势6图表82019年行业表现6图表92019年食饮家电ROE提升7图表102019年基金在消费板块的持仓比例提高7图表112019年科技行业的3波行情7图表12国产替代热潮推动半导体设备与材料回暖7敬请参阅最后一页特别声明2策略专题研究报告2018-2019年行情呈现V型走势2018年在金融去杠杆和贸易战的冲击下市场开始了漫长熊市2019年在宽信用和自主可控的驱动下市场触底反弹2018年大盘走势单边下跌国内金融去杠杆启动资管新规出台中美贸易摩擦开打多家企业债务违约企业盈利增速大幅下行叠加美联储全年4次加息美股高位调整市场情绪极为低迷大盘持续走低2019年大盘迅猛上涨后宽幅震荡国内货币和信用政策转向宽松社融增速超预期去杠杆阴霾不再笼罩市场海外美联储转鸽市场迅猛上涨随后货币政策预期趋紧中美贸易摩擦再起国产替代浪潮崛起市场走势宽幅震荡从行业表现来看受益于稳定出色的盈利能力食品饮料涨幅居前金融板块在熊市中的防守属性突出表现也不错中美贸易摩擦频发的背景下国产替代和自主可控逐步成为市场共识计算机电子行业表现较好超级猪周期来临农林牧渔表现同样不俗图表12018-2019年行业表现来源Wind国金证券研究所11市场走势持续单边下跌全年走熊2018年市场走势单边持续下跌年初国内去杠杆启动美联储加息预期升温美股暴跌A股迅速回调随后中美贸易战开打资管新规正式稿出台市场继续下跌年中贸易战再次升级国内主要经济指标持续下滑叠加股票质押风险的担忧持续升级市场再次低迷尽管10月后官方频频出台政策接连表态支持民营经济贸易摩擦缓和但市场情绪仍旧低迷美股接连暴跌A股继续探底敬请参阅最后一页特别声明3策略专题研究报告图表22018年上证指数走势持续下跌来源Wind国金证券研究所12核心矛盾是国内去杠杆中美贸易摩擦与此同时企业盈利增速大幅下行2018年国内金融去杠杆持续推进资管新规正式出台多家公司密集出现债务违约事件债券市场信用风险迅速抬升重挫市场情绪引发了市场对信用收缩的持续担忧中美贸易战开打大国博弈持续升温打压市场风险偏好受加征关税影响出口走弱美联储全年加息4次各25BP全球流动性收紧内忧外患之下全A企业盈利增速由2017年的18大幅降至-2市场对企业未来盈利预期恶化大盘走势持续下行图表32018年全A盈利增速大幅下滑图表42018年信用利差大幅走阔来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所13银行食品饮料防守属性凸显从行业表现来看2018年所有行业无一幸免整体大幅下跌社会服务银行食品饮料农林牧渔等跌幅较小环保电子有色传媒等跌幅较大具体而言1银行食品饮料等具有防守属性的板块跌幅较小2受贸易战影响较大的行业如电子轻工机械汽车纺织服装等跌幅居前敬请参阅最后一页特别声明4策略专题研究报告图表52018年行业表现来源Wind国金证券研究所21市场走势先迅猛上涨后宽幅震荡2019年大盘走势先迅猛上涨后宽幅震荡市场行情主要分为两个阶段1年初央行宣布大幅降准11月社融和金融数据大超市场预期中美贸易摩擦缓和2018年冲击市场的核心矛盾快速扭转市场快速上行24月央行提出把好货币供给总闸门不搞大水漫灌国常会认为一季度经济运行总体平稳好于预期政策收紧预期不断强化市场主要指数明显回落5月后中美贸易战再起掀起国产替代浪潮市场走势宽幅震荡年底随着贸易摩擦缓和经济形势好转市场小幅上行图表62019年上证指数走势先迅猛上涨后宽幅震荡来源Wind国金证券研究所22核心矛盾是货币和信用政策均转向宽松2019年市场的核心矛盾在于国内货币和信用政策转向宽松中美贸易战一波三折海外美联储转鸽全年央行共3次下调存款准备金率呵护流动性信用紧缩明显转向宽松去杠杆阴霾不再笼罩市场尽管经济并无太多亮点但国内外流动性宽裕叠加企业盈利增速企稳市场整体上涨敬请参阅最后一页特别声明5策略专题研究报告图表72019年初社融增速大超市场预期止住2018年以来下降态势来源Wind国金证券研究所23消费和科技双轮驱动自主可控行情崛起2019年是消费与科技双轮驱动的行情消费大类中食饮家电医药等涨幅居前分别为728606382科技成长大类中电子计算机通信等涨幅居前分别为722475305具体而言12019年主要经济指标大多回落全球流动性宽裕高收益资产稀缺食品饮料家电行业盈利能力改善且ROE处于历史高位相比其他行业业绩确定性更高2中美贸易战持续国产替代和自主可控预期不断发酵电子和计算机等行业迎来三波行情相关政策和事件热潮不断年初5G信创主题活跃引领科技行情年中TWS耳机销量暴涨催化消费电子行情年末国家大基金二期成立推动半导体板块再次上涨3非洲猪瘟疫情催化超级猪周期来临猪肉价格飞涨农林牧渔表现不俗图表82019年行业表现来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明6策略专题研究报告图表92019年食饮家电ROE提升图表102019年基金在消费板块的持仓比例提高来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表112019年科技行业的3波行情图表12国产替代热潮推动半导体设备与材料回暖来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所全球经济下行超预期国内经济复苏不及预期海外经济下行风险宏观流动性收缩风险美联储超预期加息及缩表海外黑天鹅事件俄乌局势地缘政治风险敬请参阅最后一页特别声明7策略专题研究报告特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204地址北京市东城区建内大街26号邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号新闻大厦8层南侧地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明8