研究报告全文：宏观研究报告宏观研究报告TableTitle2023年3月26日周浩曹文乾8522509758285225092194haozhougtjascomhkjerrycaogtjascomhkTableSummary谁是下一个回溯德国银行业最大兼并案海德意志银行会成为下一个瑞信么外宏250观研究200150100500证德意志银行的德意志银行的CDSCDS价格出现明显上升价格出现明显上升券研数据来源Bloomberg国泰君安国际究报告下一个会是德意志银行么市场开始押注德意志银行会成为欧洲银行业危机的下一个脆弱环节德意志银行的信用违约掉期CDS价格也出现了飙升这与瑞信被宣布兼并前的情形类似作为德语区德国瑞士和奥地利是主要成员的主要银行之一德意志银行与瑞信银行之间似乎有被自然联想的空间我们可以提供的一个视角是回溯2008年金融危机以来的德国主要银行之间的各种关乎兼并收购的事件相信有经验的投资者会从历史中看到未来这其中最为浓墨重彩的是2008年德国商业银行对于德累斯顿银行的收购这宗德国第二大和第三大银行的合并案可以给我们很多启示首先大型金融机构的合并是一个漫长的过程去杠杆往往会持续很久但核心是补充资本金从这个角度而言瑞信将AT1债券减值至零也是自救的重要一步第二监管机构会更倾向于快速处置已经陷入危机的金融机构从历史经验来看拖拖拉拉并不利于解决问题选择快刀斩乱麻是更加实用的做法第三德国两大银行已经逐步摆脱了上一轮金融危机的负面冲击也有相当的处置危机的经验总体而言金融风暴也是对欧洲金融体系长期改革的一次压力测试如果不能通过这一轮压力测试下一轮的银行业改革也会随之而至请务必阅读正文之后的免责条款部分Page1of9请务必阅读正文之后的免责条款部分2007加霜并进而引致了其信用等级被下调的严重后果本金下降这对在当时主营业务亦不太景气的安联保险来说无疑是雪上保险不得不用其自有资金去弥补德累斯顿银行的经营亏损导致自有资年德累斯顿银行亏损达借贷的许多小公司纷纷破产斯顿银行的收购但由于当时不景气的宏观经济环境德累斯顿银行所2402001寻求力进行了一系列的整合经济增速明显落后于其在上世纪环境下几经沉浮终究归于落寞并称德国三大意志银行的过去由法兰克福现今德累斯顿银行烫手的山芋语区迄今为止最大的一宗银行们不禁经营压力两家大行业务如何重组等问题仍然横亘在瑞银面前由此我步向全球蔓延但收购只是第一步如何解决瑞信焦点此次收购兼并的主要目的是避免两大全球知名银行集团30瑞士当地时间传播其后德资和中资相继出场展开对德累斯顿银行的争夺2008国有化还是外资化糟糕表现终于坚定了安联保险出售该银行的决心安联保险视德累斯顿银行为一块烫手山芋金融危机下德累斯顿银行的2008要原因在于其为德累斯顿银行资产支持证券减值年同期的沉重的拖油瓶击德累斯顿银行亦难独善其身财linSEAllianzP亿瑞士法郎的价格低价收购第二大银行瑞士信贷过同时亿欧元收购了德累斯顿银行的多数股份虽然-2008年初开始关于安联保险将出售德累斯顿银行的传闻开始在市场上年上半年德累斯顿银行亏损进一步增加至近年谋求进军银行业与德意志银行及德国商业银行进行强强联手但均未成功联想到德国银行业内部竞争也日趋激烈在此背景下德累斯顿银行90324etceakAGBankDeutsche一家年次贷危机发生全球金融机构均受到了一定程度上的冲找到了德累斯顿银行双方一拍即合年代东西德实现统一后德国的宏观经济面表现不佳整体多年前3亿rsnrakAGBankDresdner银月安联保险地方性银行逐步发展成德国最大的银行之一一度与德被欧行但在德国商业银行19元降至发生在德语区的另一宗银行业并购案操作以求增强德国银行业于全球金融市场的竞争日晚瑞士第一大银行瑞银集团他主要发达经济体因此德国政府对众多银行将兼并972115实现对市场全业务覆盖现代欧洲银行业激烈竞亿并购2008也让的消息一经散播立即成为了全球瞩目的欧亿欧元降幅达到德国商业银行吸收合并元接近安联保险总亏损的四成案安联保险为此蒙受了极大损失成立于年一季度业绩显示净利润由德累斯顿银行收购案务状况再度告急瑞信危机带来的流动性风险进一德累斯顿银行曾经有过187210omrbnAGCommerzbank的不良资产所带来其争年总部位于德国的65成功完成了对德和金融危机频发亿欧元7845rdtSuisseCredit的安联保险集团成为安联保险最UBS业绩下降的月安联保险以同时也是德亿欧元至宣布将以宏观研究报告多年来Page200220072辉煌安联ofof主累的的92nigraMelbaT宏观研究报告2023年3月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分减少本土分行数量未来合作的规划包括在德国商业银行与德累斯顿银行达成的收购协议中详尽重组并非易事制国有化法案政府亦不例外行业的纾困措施也多是采取国有化的方式执行方式相对审慎德国中的两家收归国有购实现了对其的间接控制一来二去德国政府成功将德国三大有化同时稳定基金为实际上则是德国政府对银行业进行国有化动作德国商业银行收购德累斯顿银行的交易表面上看是正常的商业并购行建立新的投资银行部门门将德累斯顿银行的商业房地产部门并入成为德国商业银行一个新的部将德累斯顿银行中欧和东欧业务并入德国商业银行将根据德国商业银行的商业模式在一个品牌下进行合并及加强合并元资金日制工作岗位包括进行大规模裁员分行数量至斯顿银行的P行合并准备工作资产表同时德国商业银行获得德累斯顿银行敏感数据双方开始进2008但安联保险董事会对其有分歧2008了对德累斯顿银行的纾困和控制股的股票份额此举既完成了对德国商业银行的事实国有化又实现对德累斯顿银行的收购至此德国政府占据了德国商业银行国商业银行注资2009的收购分为两步走先于中胜出德国商业银行将以2008趣并在要约中提出现金收购及减少裁员2008中小企业业务49年年年年年股权SoFFin通过国有化进程中的德国商业银行对德累斯顿银行进行收8111863月200月074月初中国国家开发银行表达了对收购德累斯顿银行的兴月德累斯顿银行和安联保险月市场传出中投公司欲全盘收购德累斯顿银行的消息此次成功收购亦318家在保障社会福利条款的原则基础上裁减对德国商业银行进行注资完成对该银行的事实国家日德国政府通过金融市场稳定基金100日德国商业银行在与中国国家开发银行的收购竞争结合时代背景在德国本土将德国商业银行的两家银行在中小企业业务2500分行亿欧元支撑其银行资本基础进而支持其完成汇集两家银行初步裁撤至2008个国外分行岗位计划通过此举节省98推动德国在年收购亿欧元的总金额收购德累斯顿银行2008面向资本511540年金融危机发生时欧洲对银2009代表开始评估德国商业银行的股权再于次领域的销售和后台活动家分行未来进一步压缩市场的产品及年首先通过金融市场8204月通过了银行强SoFFin地家分行及德累描述了年收购剩余9000宏观研究报告资本市场Pa50251ge向德3双方银个全亿欧ofof行92nigraMelbaT宏观研究报告2023年3月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分图数据来源1000120014001600欧元200400600800100德国商业银行在兼并重组德累斯顿银行Bloomberg度才恢复盈利11连续四个季度亏损股价在此期间也遭受重挫向好行的财务状况德国商业银行在收购动作前的654子据德国商业银行此外德累斯顿银行的管理层给收购者留下了一个经营不善的烂摊工之间互有胜负一定程度上耗费了许多诉讼纠纷这些诉讼一直持续到了事会成员万欧元如支付给前董事长和执行环境不良资产达到了但很快他们便发现事情并没有那么简单成功完成门将两家银行的财务活动合并到集团的管理平台中活动重点将放在企业融资贷款产品股票和固定收益态在并购前呈现逐年上升态势但在并购完成后盈利端长期处于不景气状的效果长期P月和ROE来看德国商业银行并购德累斯顿银行并没有起到预想中一二季度均实现盈利但其后受困于与德德累斯顿银行下这部分资产有可能会给德国商业银行亿欧元超过被收购价格的三分之二这极大国泰君安国际2009与之形成鲜明对比的是收购方德国商业银行整体降薪而是收购2008持续处于低位而年后德国商业银行开始按计划着手进行合并和重组工作拖累企业陷入了漫长年合计年收入还不到1裁员计划过程中月两次接受德国政府CEO490德国商业银行股价走势德国商业银行股价走势2008亿欧元在当时金融危机的影响仍在持续的大的离职补偿金分别达到了另一边年财报德累斯顿银行当年的净亏损达到了出现了赔偿金支付不合理的情况的低谷一级资本充足率在并购后德国商业银行100期间股价大幅下行2014soFFin期万欧元裁员过程中亦产生了德累斯顿银行的有毒资产年2008来较大的损失同时德国商业银行的盈利能力援助直至使德国商业银行较多精力和财力其不得不在累斯顿地上半年营运状况持续不再分配给特定部750拖累了德国商业银业务万欧元和银行的整合2009连年宏观研究报告65与被裁员Pa200811ge年三季上行4董320ofof年在292nigraMelbaT宏观研究报告2023年3月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分图数据来源图数据来源300040005000600070008000900010121416180246832并购后德国商业银行的一级资本充足率持续上升并购后BloombergBloomberg的资产规模高然而此后总资产持续缩量收购次并购对德国商业银行的不利影响也体现在他防御措施以应对风险这在很大程度上毒资产这种到严重的影响或将如前文所讲的安联保险和德国商业银行那样理以及如何对业务进行合理的重组一旦处理不当并购重组发起者程收购仅仅是迈出的第一步更重要的是如何妥善总结来讲P德国商业银行的资产规模德累斯顿银行现象我们可以解读为国泰君安国际国泰君安国际及其他金融机构的兼并重组是难以一蹴而就的是一个长期的过风险因素的2009一级资本充足率致使德累斯顿银行给德国商业银行带来总资产亿欧元年企业资产规模呈下行趋势德国商业银行不得不从2013年至今影响了企业盈利端的表现资产规模方面如预期般上升到了历史最已经引火烧身进行资本补充以及其连续地多年低于并购前对资产进行处自身经营受在正式完成宏观研究报告的大量有Page5ofof此92nigraMelbaT宏观研究报告2023年3月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源图-50-40-30-20-10102040并购后Bloomberg万员工如果双方合并则需要进行约裁员成本过高点判进行一月有余后兼并案最终以失败而告终力从而弱势德国政府欲促成一家巨无霸银行以增强德国银行的竞争因素在其中由于昔日辉煌的德国银行业在受到金融危机的打击后逐渐据德国本土零售银行业务的近两成成为欧元区第二大银行拥有成共识围绕潜在的合并计划进行谈判如若成功合并后的新银行将2019事的主角德国商业银行操作这一次谈判桌双方分别在德累斯顿银行收购案前车之鉴后事之师商业银行虽然说盈利能力没有太突出但经营总体处于相对稳定的状模也大幅缩水这种财务状态下大概率埋藏有不少隐患而另一边德国德意志银行在谈判开始前的和重组成本或将达到国商业银行造成的客户流失或造成重组成本较高银行且投资银行业务占比较大而德国商业银行则更加专注于本土两家公司的商业模式和文化沉重的负担此较为严苛企业的裁员成本很高支付裁员遣散费对公司来讲是一个P德国商业银行盈利能力迅速下降且长期维持低位业务年国泰君安国际3有足够实力月17彼时德意志银行有约据彭博社引述知情人士透露德意志银行预计收购德日德国商业银行在官网发布消息称与德意志银行在国际市场同美英等国27发生亿欧元上述损失是收购者较难接受的十年后德国银行业又准备发起新一轮寡头不同201418为ROE德国第一大银行-万亿201815此次合并谈判也有德国政府撮合的德意志银行亿欧元损失92欧元4年连续四年亏损同时资产规万人的裁员但德国劳动法万员工德国商业银行有资产及大型的市场德意志银行业务倾向更加全球化14银行而认为原因有以下几合并后的业务损失万员工同时将占竞争然而在谈和宏观研究报告以及商业上一个故Page6ofof49对达92nigraMelbaT宏观研究报告2023年3月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分图数据来源图数据来源1000012000140001600018000200002200024000-15-10101520258000-56505兼并谈判后的几年兼并谈判BloombergBloomberg经验教训后善德国商业银行曾被剔除出该指数成为及盈利能力整体上也同德意志银行在谈判结束后的几年里资产规模止住了持续缩水的态势果损失德国商业银行必然不想被再度拖下水兼并未果是一个合理的结态联系到此前兼并同样时P蓝筹指数成分股盈利能力亦有显著的提高另一边德后国泰君安国际国泰君安国际的几年两家德国银行寻求各自发展可能是当时最好的选择德意志银行资产规模德意志银行盈利能力显著改善逐步恢复DAX经营状况不佳的德累斯顿银行所带来的一系列总资产亿欧元指数在今年的的成分股而在ROE止跌回稳就此而言2国商业银行在这几年资产规模月272在参考了此前兼并的018日德国商业银行年由于连年经营不宏观研究报告Page7重新ofof92nigraMelbaT宏观研究报告2023年3月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分能通过这一轮压力测试下一轮的银行业言金融风暴也是对欧洲金融体系了上一轮金融危机的负面冲击也有相当的处置危机的经验总体而快刀斩乱麻是更加实用的做法第三德国两大银行已经逐步摆脱机的金融机构也是自救的重要一步第二监管机构会更倾向于快速处置已经陷入危久但核心是补充资本金从这个角度而言瑞信将首先大型金融机构的合并是一个漫长的过程去杠杆往往会持续很回顾的行业因素不仅有金融危机等客观因素也有大企业的风险承受能力往往更强这样各种情形欧洲银行业的历史事实上就是一部兼并收购的历史这背后出现了明显的上升这让投资者又回忆起几年前德意志银行风雨飘摇的近期在硅谷银行和瑞信银行纷纷爆雷后德意志银行的新一轮压力测试P当年的德国第二大和第三从历史经验来看拖拖拉拉并不利于解决问题选择大银行的合并案我们会得到很多启发长期改革的一次压力测试改革也会随之而至AT1债券减值至零CDS宏观研究报告如果不Page8价格ofof92nigraMelbaT宏观研究报告2023年3月26日请务必阅读正文之后的免责条款部分电话香港中环皇后大道中违反适用的法律或规例或会令国泰君安或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用而此等发布公布可供使用情况或使用会咨询并谨慎抉择出预见性陈述因此可能具有不确定性投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的及当中的风险在决定投资前如有需要投资者务必向其各自专业人士报告中的资料力求准确可靠但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做部和投资国泰君安的销售员交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略国泰君安集团的资产管理资银行业务或其它业务本研究报告并不构成国泰君安证券免责声明654321利益披露事项评级区间参考基准行业评级标准评级区间参考基准个股评级标准2023跑输大市中性跑赢大市评级卖出减持中性收集买入评级受雇于国泰君安或其集团公司或与其有联系的个人没有担任本研究报告所评论的发行人的高级人员国泰君安或其集团公司国泰君安或其集团公司在现在或过去国泰君安或其集团公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员8522509852国泰君安证券业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策66香港恒生指数香港恒生指数至至1818-个月个月91189118181香港例如号新纪元广场低座纳斯达克综合指数纳斯达克综合指数传真没有限公司版权所有不得翻印配售代理牵头经辨人保荐人包销商或从事自营投资于该股票有为本研究报告所评论的8522509852香港55或公司行业基本面良好超过相对表现或行业基本面不理想小于或行业基本面中性-或行业基本面良好超过相对表现或公司行业基本面不理想小于或公司行业基本面不理想-或公司行业基本面中性-或公司行业基本面良好55155有限公司-至12--77937793至至15551527至个月1555楼-5內网址没国泰君安有wwwgtjaicom发行人与本研究报告所评论的进行庄家活动P对收购购买或认购证券的邀请或要约1发行人或以上的财务权益存在投资银行业务的关系国泰君安或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投宏观研究报告PagePage9ofof92nigraMelbaT宏观研究报告2023年3月26日