公司2022年实现营业收入26.0亿元，实现归母净利润1.9亿元，同比分别增长24.4%和11.8%，受并购进度及疫情影响不及预期。我们看好公司全国化业务布局从规模扩张到业绩兑现转变的能力，我们也认为公司在2022年对并购态度谨慎是合理的。我们相信，公司有能力重回高质量增长通道。
　　▍受并购进度及疫情影响，公司2022年业绩不达预期。2022年公司实现营业收入26.0亿元，同比增长24.4%，实现归母净利润1.9亿元，同比增长11.8%。公司全年基本实现了“五五战略”的内生增长目标，但在外延并购部分未能及时达成合作意向，没有实现预期的并表收入，叠加疫情导致的公司成本支出增长等负面因素，使得公司业绩不及预期。
　　▍全国化业务布局更进一步。公司沿着既定的全国化战略坚定前行，2022年新进入济南、三亚、珠海、厦门等34座城市，全年新拓展项目190个，中标总金额19.1亿元，饱和年化合同收入金额10.1亿元，同比增长约23.6%，其中重庆以外市场拓展占比达到76.5%。当前公司全国化业务布局已初步完成，截至2022年底，公司在重庆以外区域的项目数量占比60.2%，营业收入占比60.0%，毛利占比51.2%，均较2021年显著提升。重点城市发展初见成效，深圳公司新签年合同额突破1亿元，北京、郑州、南京等地超过八千万元。在全国化布局的早期，项目往往初期成本高，但随着公司核心城市自我造血能力构建，我们预计公司的盈利能力也能有所上升。
　　▍疫情影响消退，公司业绩预计将回归较快增长通道。截至2022年底，公司在管项目面积已增长至约1.3亿平米，成为全国最重要的公建物业服务公司之一。2022年，公司相当部分公建项目经营受疫情影响显著，新项目招投标及人员进场受阻，存量项目则面临收缴率下降，成本支出提升，延伸服务难以开展等困难。随着疫情影响的消退，公司业务发展将有望回归正轨，前期积累的细分赛道专业化能力将得以充分体现。以高能力要求，高收益回报但前期受影响最大的航空业态为例，随着全国航班量恢复及机场运营好转，我们相信公司航空业态项目外拓将快速推进，存量项目收入及利润表现也有望得到显著优化。我们看好公司公建项目经营全链条的整体向好，带动公司业绩重归高质量增长通道。
　　▍仍然积极对待并购，期待外延和内生双轮驱动。公司坚持“资本驱动，加速发展”战略，持续开展多项投资并购业务，推进与地方国有平台合作。去年7月公司收购重庆保税港区港佳综合服务有限公司40%股权；同月，公司与江西省铁路航空投资集团有限公司下属子公司合作成立江西中泽新大正股份有限公司，均有效助力公司在当地的业务拓展和规模扩张。去年12月，公司与云南沧恒投资有限公司达成收购意向，目标进入能源物业细分市场。值得一提的是，由于该项合作目前仍然有明显的不确定性，我们暂时既不考虑能源物业合作的收入和业绩贡献，也不考虑有可能触发的股权融资对盈利预测和股本的影响。我们认为，由于2020年之后物管市场的并购竞争达到白热化，2022年又的确存在疫情影响，尽调困难，公司在并购态度上较为谨慎，是正确的。
　　▍风险因素：公司面临日趋激烈的市场竞争，越来越多的住宅物管企业开始拓展公建物业市场。虽然公建物管这一蓝海仍在成长，且公司具备更专业的经验，但公司盈利能力是否能保持稳定，尚存在不确定性。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司深耕公建物业领域20余年，通过坚定的全国化业务布局与专业化能力培养战略，成功实现穿越周期的长期增长。我们相信随着疫情对公司业务影响的消退，以及核心城市业务造血能力的持续提升，公司盈利能力将有望触底反弹，并带动公司收入及业绩重回高速增长通道。考虑到2022年公司外拓表现对后续业务的影响，我们调整公司2023/2024/2025年EPS预测为1.09/1.55/2.01元（原预测2023/204年EPS为1.35/1.68元），参考全国化综合业务布局的物业管理公司2023年17-25倍PE的估值水平（中信证券研究部预测），考虑到公司在公建细分赛道的专业能力积累及后续业务的成长空间，我们给予公司2023年25倍PE的目标市值，对应27.3元的目标价，维持公司“买入”的投资评级。

研究报告全文：短期负面影响消除长期成长本色不变新大正002968SZ2022年年报点评2023328中信证券研究部核心观点公司2022年实现营业收入260亿元实现归母净利润19亿元同比分别增长244和118受并购进度及疫情影响不及预期我们看好公司全国化业务布局从规模扩张到业绩兑现转变的能力我们也认为公司在2022年对并购态度谨慎是合理的我们相信公司有能力重回高质量增长通道受并购进度及疫情影响公司2022年业绩不达预期2022年公司实现营业收入260亿元同比增长244实现归母净利润19亿元同比增长118陈聪基础设施和现代服公司全年基本实现了五五战略的内生增长目标但在外延并购部分未能及务产业首席分析师时达成合作意向没有实现预期的并表收入叠加疫情导致的公司成本支出增S1010510120047长等负面因素使得公司业绩不及预期全国化业务布局更进一步公司沿着既定的全国化战略坚定前行2022年新进入济南三亚珠海厦门等34座城市全年新拓展项目190个中标总金额191亿元饱和年化合同收入金额101亿元同比增长约236其中重庆以外市场拓展占比达到765当前公司全国化业务布局已初步完成截至2022年底公司在重庆以外区域的项目数量占比602营业收入占比600毛利占比512均较2021年显著提升重点城市发展初见成效深圳公司新签张全国年合同额突破1亿元北京郑州南京等地超过八千万元在全国化布局的房地产和物业服务早期项目往往初期成本高但随着公司核心城市自我造血能力构建我们预行业联席首席分析计公司的盈利能力也能有所上升师疫情影响消退公司业绩预计将回归较快增长通道截至年底公司在管S10105170500012022项目面积已增长至约13亿平米成为全国最重要的公建物业服务公司之一2022年公司相当部分公建项目经营受疫情影响显著新项目招投标及人员进场受阻存量项目则面临收缴率下降成本支出提升延伸服务难以开展等困难随着疫情影响的消退公司业务发展将有望回归正轨前期积累的细分赛道专业化能力将得以充分体现以高能力要求高收益回报但前期受影响最大的航空业态为例随着全国航班量恢复及机场运营好转我们相信公司航空业态项目外拓将快速推进存量项目收入及利润表现也有望得到显著优化我们看好公司公建项目经营全链条的整体向好带动公司业绩重归高质量增长通道仍然积极对待并购期待外延和内生双轮驱动公司坚持资本驱动加速发展战略持续开展多项投资并购业务推进与地方国有平台合作去年7月公司收购重庆保税港区港佳综合服务有限公司40股权同月公司与江西省铁路航空投资集团有限公司下属子公司合作成立江西中泽新大正股份有限公司均有效助力公司在当地的业务拓展和规模扩张去年12月公司与云南沧新大正002968SZ恒投资有限公司达成收购意向目标进入能源物业细分市场值得一提的是评级买入维持由于该项合作目前仍然有明显的不确定性我们暂时既不考虑能源物业合作的当前价2320元收入和业绩贡献也不考虑有可能触发的股权融资对盈利预测和股本的影响目标价2730元我们认为由于2020年之后物管市场的并购竞争达到白热化2022年又的确总股本229百万股存在疫情影响尽调困难公司在并购态度上较为谨慎是正确的流通股本207百万股总市值53亿元风险因素公司面临日趋激烈的市场竞争越来越多的住宅物管企业开始拓展近三月日均成交额23百万元公建物业市场虽然公建物管这一蓝海仍在成长且公司具备更专业的经验周最高最低价元5237551971但公司盈利能力是否能保持稳定尚存在不确定性近1月绝对涨幅-500近6月绝对涨幅488盈利预测估值与评级公司深耕公建物业领域20余年通过坚定的全国化业近月绝对涨幅12-055务布局与专业化能力培养战略成功实现穿越周期的长期增长我们相信随着疫情对公司业务影响的消退以及核心城市业务造血能力的持续提升公司盈利能力将有望触底反弹并带动公司收入及业绩重回高速增长通道考虑到2022年公司外拓表现对后续业务的影响我们调整公司202320242025年EPS预证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明新大正年年报点评002968SZ20222023328测为109155201元原预测2023204年EPS为135168元参考全国化综合业务布局的物业管理公司2023年17-25倍PE的估值水平中信证券研究部预测考虑到公司在公建细分赛道的专业能力积累及后续业务的成长空间我们给予公司2023年25倍PE的目标市值对应273元的目标价维持公司买入的投资评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元208826259811348282450378539735营业收入增长率YoY5824342920净利润百万元1660718566249973540645947净利润增长率YoY2712354230每股收益EPS基本元072081109155201毛利率1916171819净资产收益率ROE17051663190022442411每股净资产元425487574689832PE322286213150115PB5548403428PS2520151210资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023327请务必阅读正文之后的免责条款和声明2新大正年年报点评002968SZ20222023328利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入20882598348345045397货币资金670600682808998营业成本16982178289136994382存货7381010毛利率187162170179188应收账款3214816428331022税金及附加1316212733其他流动资产135152171179161销售费用3535475667流动资产11331236150318292191销售费用率1713131212固定资产138165170174176管理费用163191256330396长期股权投资016161616管理费用率7873737373无形资产76666财务费用76679其他长期资产176246276304333财务费用率-03-02-02-02-02非流动资产320434468501532研发费用00000资产总计14541670197123302723研发费用率0000000000短期借款02000投资收益01211应付账款96129168215254EBITDA212241306431557其他流动负债337376439490514营业利润199222299423549流动负债433506607704769营业利润率9548548579391016长期借款00000营业外收入01000其他长期负债3433333333营业外支出11111非流动性负债3433333333利润总额199222298422548负债合计466539640738802所得税3236486888股本163229229229229所得税率163161161161161资本公积449414414414414少数股东损益00000归属于母公司所9741117131615781906归属于母公司股有者权益合计166186250354459东的净利润少数股东权益1314141515净利率股东权益合计80717279859871131133015921921负债股东权益总14541670197123302723计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润166186250354460增长率折旧和摊销1416151618营业收入584244341293198营运资金的变化-135-132-86-107-115营业利润282114347416297其他经营现金流2719-6-7-5净利润266118346416298经营现金流合计7290172256358利润率资本支出-33-42-20-20-20毛利率187162170179188投资收益0-1211EBITDAMargin101938896103其他投资现金流-16-39-26-26-26净利率8071727985投资现金流合计-48-81-44-46-45回报率权益变化3517000净资产收益率170166190224241负债变化00-200总资产收益率114111127152169股利支出-59-81-59-100-142其他其他融资现金流-9-14151519资产负债率321323325317294融资现金流合计-33-78-46-85-122现金及现金等价所得税率163161161161161-10-7082126191股利支付率物净增加额490370400400400资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5