事件：
　　1月3日，新大正公告重大资产购买预案，公司拟以支付现金方式收购13名自然人合计持有的沧恒投资80%股权，交易作价暂定为7.88亿元。其中，沧恒投资间接持有的英大保险0.8734%股权（对应出资额200万元）以及会泽磷业41.8605%股权（对应出资额1,800万元）不在本次交易的范围之内。新大正本次收购股权的13名自然人作为补偿义务人，承诺对于标的公司2022年度、2023年度、2024年度的承诺净利润数（扣除非经常性损益前后孰低）分别为8,400万元、1.01亿元、1.226亿元。承诺净利润累计数为3.076亿元。
　　点评：
　　收并购持续兑现，细分领域新突破，综合管理转型升级。我们认为，1）内生外延协同发展：物管行业仍处于发展阶段，市场集中度持续提升，通过本次收购，公司将保持内生持续增长，同时加快外延并购，推动新五五战略目标实现；2）全国化战略持续快速推进：公司全国化战略推进坚持“深耕重庆、立足西南、拓展全国”的发展步伐。标的公司业务聚焦于云南省，通过本次收购，公司在西南区域的项目管理规模将快速扩大，项目密度迅速提高，项目管理效率提高，保障全国化战略高质量的推进；3）细分领域实现新突破：公司在航空物业、学校物业、办公物业等细分业态中已具备先发优势，后续公司仍将积极在公建物业细分领域中探索新兴业务的增长。能源物业作为公建物业的重要细分领域，市场空间广阔，但新进入壁垒较高。标的公司主要业务为电站物业服务，通过本次收购，公司将进入门槛较高的能源物业领域，实现新业态战略发展的新突破。4）从传统物业管理向综合设施管理的转型升级：标的公司围绕水电站工业园区的生产和生活提供综合的配套服务，除传统物业管理之外，应对业主多样化需求开展如水情测报、机电检修、修缮工程、水域环境治理、风光新能源运维等增值配套业务。本次收购有助于公司在更多的细分领域打造完整的大后勤和综合设施管理体系，从传统物业管理向综合设施管理进行转型升级。
　　承诺22-24年业绩CAGR21%，有望带动公司净利率、ROE双双提升。2020年、2021年、3Q2022，标的公司营业收入分别为5.5、6.1、4.8亿元，净利润分别为7,518、7,699、6,186万元，对应净利率分别为13.6%、12.6%、12.9%，高于3Q22新大正归母净利率7.7%，标的公司21年加权ROE高达31%，高于新大正21年加权ROE18.5%，本次收购有望带动公司利润率和ROE双双提升。标的公司2022年度、2023年度、2024年度的承诺净利润数（扣除非经常性损益前后孰低）分别为8,400万元、1.01亿元、1.226亿元，对应同比+9.1%、+20.2%、+21.4%，承诺净利润累计数为3.076亿元，对应22-24年CAGR21%，有望增厚公司业绩。此次交易作价暂定为7.88亿元（80%标的公司股权），对应23年承诺业绩的9.75倍，低于行业公建类物业收购价平均12-15倍。此外，标的公司承诺各年度的已到账期的应收款的回款率应达到93%。
　　投资分析意见：收购水电站物业，细分领域新突破，维持“买入”评级。新大正作为独立第三方物管公司，战略聚焦非住宅物业管理优质赛道，在学校、公共、航空等业态领域具备长期的管理经验和服务口碑。公司积极招揽众多优秀管理人才，并构建多层次激励机制，有望推动公司规模加速提升。后续毛利率修复、增值服务渗透率提升、费用率影响逐步弱化之下，公司业绩有望加速释放。考虑到并购影响，我们维持公司2022年归母净利润预测为2.21亿元、并上调2023-24年归母净利润预测分别至3.20、4.40亿元（原预测值为3.10、4.34亿元），维持“买入”评级。
　　风险提示：业务拓展不及预期、收并购不及预期、人工成本上升过快致利润率下行风险。

研究报告全文：上市公司房地产2023年01月03日公司新大正002968研究收购水电站物业细分领域新突破公司点报告原因有信息公布需要点评评买入维持事件1月3日新大正公告重大资产购买预案公司拟以支付现金方式收购13名自然人合计持有的沧恒投资80股权交易作价暂定为788亿元其中沧恒投资间接持有的英大保险证市场数据2023年01月03日08734股权对应出资额200万元以及会泽磷业418605股权对应出资额1800券收盘价元2397万元不在本次交易的范围之内新大正本次收购股权的13名自然人作为补偿义务人承研一年内最高最低元3881953诺对于标的公司2022年度2023年度2024年度的承诺净利润数扣除非经常性损益究市净率51报息率分红股价-前后孰低分别为8400万元101亿元1226亿元承诺净利润累计数为3076亿元流通A股市值百万元5312告上证指数深证成指3116511111713点评注息率以最近一年已公布分红计算收并购持续兑现细分领域新突破综合管理转型升级我们认为1内生外延协同发展物管行业仍处于发展阶段市场集中度持续提升通过本次收购公司将保持内生持续增长同时加快外延并购推动新五五战略目标实现2全国化战略持续快速推进公司全基础数据2022年09月30日国化战略推进坚持深耕重庆立足西南拓展全国的发展步伐标的公司业务聚焦于每股净资产元466云南省通过本次收购公司在西南区域的项目管理规模将快速扩大项目密度迅速提高资产负债率2948总股本流通A股百万229222项目管理效率提高保障全国化战略高质量的推进3细分领域实现新突破公司在航空物业学校物业办公物业等细分业态中已具备先发优势后续公司仍将积极在公建物业流通B股H股百万--细分领域中探索新兴业务的增长能源物业作为公建物业的重要细分领域市场空间广阔但新进入壁垒较高标的公司主要业务为电站物业服务通过本次收购公司将进入门槛一年内股价与大盘对比走势较高的能源物业领域实现新业态战略发展的新突破4从传统物业管理向综合设施管理的转型升级标的公司围绕水电站工业园区的生产和生活提供综合的配套服务除传统物新大正沪深300指数收益率20业管理之外应对业主多样化需求开展如水情测报机电检修修缮工程水域环境治理10风光新能源运维等增值配套业务本次收购有助于公司在更多的细分领域打造完整的大后0勤和综合设施管理体系从传统物业管理向综合设施管理进行转型升级-10-20承诺22-24年业绩CAGR21有望带动公司净利率ROE双双提升2020年2021-30年3Q2022标的公司营业收入分别为556148亿元净利润分别为75187699-406186万元对应净利率分别为136126129高于3Q22新大正归母净利率02-0403-0404-0405-0406-0407-0408-0409-0410-0411-0412-0401-0477标的公司21年加权ROE高达31高于新大正21年加权ROE185本次收购有望带动公司利润率和ROE双双提升标的公司2022年度2023年度2024年度的承相关研究诺净利润数扣除非经常性损益前后孰低分别为8400万元101亿元1226亿元对应同比91202214承诺净利润累计数为3076亿元对应22-24年新大正002968点评业绩稳步快增CAGR21有望增厚公司业绩此次交易作价暂定为788亿元80标的公司股权新拓展保持积极20221028对应23年承诺业绩的975倍低于行业公建类物业收购价平均12-15倍此外标的公新大正002968点评新拓展保持积司承诺各年度的已到账期的应收款的回款率应达到93极二季度业绩提速20220725投资分析意见收购水电站物业细分领域新突破维持买入评级新大正作为独立第三方物管公司战略聚焦非住宅物业管理优质赛道在学校公共航空等业态领域具证券分析师备长期的管理经验和服务口碑公司积极招揽众多优秀管理人才并构建多层次激励机制袁豪A0230520120001有望推动公司规模加速提升后续毛利率修复增值服务渗透率提升费用率影响逐步弱yuanhaoswsresearchcom化之下公司业绩有望加速释放考虑到并购影响我们维持公司2022年归母净利润预测为221亿元并上调2023-24年归母净利润预测分别至320440亿元原预测值为联系人310434亿元维持买入评级邓力862123297818风险提示业务拓展不及预期收并购不及预期人工成本上升过快致利润率下行风险dengliswsresearchcom财务数据及盈利预测202122Q1-Q32022E2023E2024E营业总收入百万元20881914282740885723同比增长率584326354446400归母净利润百万元166148221320440同比增长率266262330451372每股收益元股102065096140192毛利率187171184185184ROE170139203256298市盈率33251712注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司点评1交易方案情况公司拟以支付现金方式收购13名自然人合计持有的沧恒投资80股权交易作价暂定为788亿元本次交易完成后沧恒投资将成为上市公司的控股子公司上市公司持有其80的股权13名自然人合计持有沧恒投资20的股权其中根据资产购买协议的约定沧恒投资间接持有的英大保险08734股权对应出资额200万元以及会泽磷业418605股权对应出资额1800万元不在本次交易的范围之内交易对价安排1首期进度款在资产购买协议生效后标的资产变更登记至新大正名下前新大正将支付首期进度款为5596万元2第二期进度款在本次交易的标的资产变更登记至新大正名下后的5个工作日内新大正向交易对方支付30000万元作为第二期进度款约占本次交易对价的38073第三期进度款新大正如实施非公开发行股票募集资金在募集资金到账后的5个工作日内且在交易双方就澜沧江实业所涉及的银瑞投资股权转让纠纷案完成共同监管账户设立的前提条件下新大正应向交易对方支付9708万元作为第三期进度款约占本次交易对价的1232但如在交割日后5个月内新大正仍未完成资金募集的则应于交割日后第5个月的月末支付第三期进度款4业绩承诺期进度款在每个业绩承诺年度的次年4月30日或该会计师事务所对标的公司进行审计并出具标准无保留意见的各年度审计报告后10个工作日内以时间较早的为准新大正将各支付6472万元的业绩承诺期进度款每次约占本次交易对价的821如标的公司未完成业绩承诺新大正在支付当期业绩承诺期进度款时有权按照业绩补偿协议的约定扣除交易对方应向新大正支付的现金补偿不足部分由交易对方另行支付给上市公司如标的公司未完成应收款回款承诺的新大正在支付当期业绩承诺期进度款时有权按照业绩补偿协议的约定暂扣与已到账期但未收回应收款等额的款项此后标的公司又收回该款项的应将暂扣的业绩承诺期进度款退回给各交易对方5尾款本次交易尾款14080万元约占本次交易对价的1787交易双方同意根据标的公司综合续约率支付比例确定实际应付金额计算公式为尾款实际应付金额本次交易尾款14080万元综合续约率支付比例各方确认综合续约率为2025年年度合同金额除以2024年年度合同金额的百分比综合续约率支付比例根据综合续约率确定具体对应关系如下若标的公司综合续约率大于或等于80则综合续约率支付比例为100若标的公司综合续约率小于80且大于或等于70则综合续约率支付比例为50若标的公司综合续约率小于70则综合续约率支付比例为0请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共6页简单金融成就梦想公司点评2交易标的基本情况沧恒投资为持股型公司不存在实质性经营实际经营性业务由澜沧江实业及其子公司开展澜沧江实业主要从事水电站等工业园区的物业管理服务同时衍生出水利水电工程及检修等服务物业服务主要为水电站火电厂风电场光伏发电厂工业园区企业办公楼物业后勤综合服务包括会务就餐安保绿化保洁服务以及部分城市高端写字楼住宅小区物业服务建筑工程主要为钢结构工程施工电力工程机电设备安装及水利水电工程施工等机电检修主要为水电站风电场电力设备运行维护检修安装调试计量检测送配电设备安装调试输电线路架设维护检修金属结构制作安装水情测报主要为澜沧江金沙江瑞丽江流域水情中心水文站水位站遥测雨量站运行管理等能源物业作为公建物业的重要细分领域未来市场极为广阔但新进入壁垒较高而与此同时已开发市场则通常较为稳定标的公司主要业务为电站物业服务属于能源物业中细分领域的一种公司认为澜沧江实业业务情况优质现场管理的服务能力管理水平经营质量较好能够承接新大正在新物业业态战略发展的任务通过本次收购公司希望进入门槛较高的能源物业领域通过重点推进战略部署实现新业态战略发展的新突破澜沧江实业多年来深耕工业园区的综合物业服务拥有多年服务华能水电十几座水电站的丰富经验同时标的公司拥有承装修试电力设施许可证乙级水文水资源调查评价资质证书水利水电工程施工总承包贰级水利水电机电安装专业承包叁级水工金属结构制作与安装工程专业承包叁级等水利水电业务资质能很好地满足各大型水电站的零星工程安装机电检修等增值服务的需求图1标的公司与下属子公司股权结构关系资料来源公司公告申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共6页简单金融成就梦想公司点评3标的公司财务状况及业绩承诺2020年2021年3Q2022标的公司营业收入分别为556148亿元净利润分别为751876996186万元对应净利率分别为136126129高于3Q22新大正归母净利率77标的公司21年加权ROE高达31高于新大正21年加权ROE185本次收购有望带动公司利润率和ROE双双提升新大正本次收购股权的13名自然人作为补偿义务人承诺对于标的公司2022年度2023年度2024年度的承诺净利润数扣除非经常性损益前后孰低分别为8400万元101亿元1226亿元对应同比91202214承诺净利润累计数为3076亿元对应22-24年CAGR21此次交易作价暂定为788亿元80股权对应23年承诺业绩的975倍低于行业公建类物业收购价平均12-15倍此外业绩承诺义务人对于承诺期内各年度的已到账期的应收款的回款率进行了承诺应达到93表1标的公司财务状况及业绩承诺项目万元2020年12月31日2021年12月31日2022年9月30日总资产774659086123918767760总负债563236857282357268235所有者权益211422228841561499525项目万元2020年度2021年度2022年1-9月营业收入552576861221844791610净利润751847769934618599项目万元2022年度2023年度2024年度承诺净利润84000010100001226000YoY91202214资料来源公司公告申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共6页简单金融成就梦想公司点评财务摘要百万元百万股2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入13182088282740885723其中营业收入13182088282740885723减营业成本10361698230733344668减税金及附加913172534主营业务利润2743775037291021减销售费用23354972100减管理费用120163221309433减研发费用00000减财务费用-5-7-6212经营性利润136186239346476加信用减值损失损失以-填列-4-7000加资产减值损失损失以-填列00000加投资收益及其他2320263751营业利润155199265384526加营业外净收入00000利润总额155199264383526减所得税2332436286净利润132166221321440少数股东损益10011归属于母公司所有者的净利润131166221320440全面摊薄总股本107163229229229每股收益元081103096140192资料来源公司公告申万宏源研究投资收益及其他包括投资收益其他收益净敞口套期收益公允价值变动收益资产处置收益等营业外净收入营业外收入减营业外支出请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共6页简单金融成就梦想公司点评信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数沪深300指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共6页简单金融成就梦想