业绩保持韧性，维持“买入”评级
　　公司3月27日发布年报，22年实现营收26.0亿元，同比+24%；归母净利润1.9亿元，同比+12%，低于我们预期（2.1亿元）。考虑到新进项目盈利能力偏低和竞争压力，我们下调营收和毛利率，预计23-25年EPS为1.05/1.42/1.91元（23/24年前值1.35/1.92元）。可比公司平均2023PE为18倍（Wind一致预期），考虑到公司在逆势中展现出的优秀市拓能力以及未来三年相对较高的潜在增速，我们认为公司合理2023PE为26倍，目标价27.30元（前值31.05元，基于23倍2023PE），维持“买入”评级。
　　Q4逆风拖累业绩，23年营收和利润增速有望修复
　　受外部环境影响，公司Q4增量项目进场放缓、存量项目成本增加，导致营收同比+6%，归母净利润同比-23%，拖累了全年业绩，未能实现股权激励的解锁目标。全年来看，公司营收稳中有进，毛利率同比-2.6pct至16.2%，除了外部环境影响之外，规模化发展使得新进项目收入占比同比+1.1pct至14.2%，由于前期投入较多，毛利率低于成熟项目（10.2% vs 17.1%）。公司积极控制费用开支，销管费用率同比-0.8pct至8.7%。展望2023年，随着外部环境改善、新进项目逐步成熟、澜沧江实业在途收并购项目的贡献，我们预计公司营收和利润增速有望修复，继续向着“五五目标”终点前行。
　　办公、公共业态保持较高增速，城市服务初步发力
　　分业态来看，公司办公、公共业态物管营收同比增速超过30%，其中办公业态发力军队、金融、通信等重点领域，公共业态确定交通、医养为未来五年重点孵化的领域。航空、学校业态受外部环境影响较大，营收增速在10-15%，但航空业态还是新中标5个机场，继续巩固业态优势。此外，公司城市服务营收同比+100%至0.9亿元，签约并启动重庆璧城街道城市更新项目，收购首个社区停车场资产，并通过收购四川和翔切入市政环卫赛道。
　　逆势彰显市拓能力，全国化布局成效显著
　　公司Q4新签年化合同金额同比+59%至2.9亿元，较Q3显著改善。全年来看，公司新签年化合同金额同比+23%至10.1亿元，在不利的外部环境影响下仍然取得了稳步成长。其中，重庆区域同比+39%至2.4亿元，发挥了压舱石的作用；重庆外区域同比+20%至7.7亿元，深圳公司突破1亿元，北京、郑州、南京、上海公司超过7000万元，全国化拓展取得丰硕战果。截至22年末，公司在管面积同比+30%至1.3亿平，新进34个城市，在管城市数量达到116个。
　　风险提示：疫情发展不确定性；规模拓展不及预期；盈利能力下行风险；收并购交易存在不确定性。
　　

研究报告全文：证券研究报告新大正002968CHQ4逆风拖累业绩逆势彰显市拓能力华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月28日中国内地物业管理目标价人民币2730研究员陈慎业绩保持韧性维持买入评级SACNoS0570519010002chenshenhtsccomSFCNoBIO834862128972228公司3月27日发布年报22年实现营收260亿元同比24归母净利润19亿元同比12低于我们预期21亿元考虑到新进项目盈利研究员刘璐能力偏低和竞争压力我们下调营收和毛利率预计23-25年EPS为SACNoS0570519070001liulu015507htsccom元年前值元可比公司平均为SFCNoBRD82586212897221810514219123241351922023PE18倍Wind一致预期考虑到公司在逆势中展现出的优秀市拓能力以及研究员林正衡未来三年相对较高的潜在增速我们认为公司合理2023PE为26倍目标SACNoS0570520090003linzhenghenghtsccom价2730元前值3105元基于23倍2023PE维持买入评级SFCNoBRC046862128972087联系人陈颖Q4逆风拖累业绩23年营收和利润增速有望修复SACNoS0570122050022chenying019881htsccom受外部环境影响公司Q4增量项目进场放缓存量项目成本增加导致营8675582492388收同比6归母净利润同比-23拖累了全年业绩未能实现股权激励的解锁目标全年来看公司营收稳中有进毛利率同比-26pct至162基本数据除了外部环境影响之外规模化发展使得新进项目收入占比同比11pct至目标价人民币2730142由于前期投入较多毛利率低于成熟项目102vs171公收盘价人民币截至3月27日2320司积极控制费用开支销管费用率同比-08pct至87展望2023年随市值人民币百万5315着外部环境改善新进项目逐步成熟澜沧江实业在途收并购项目的贡献6个月平均日成交额人民币百万2199我们预计公司营收和利润增速有望修复继续向着五五目标终点前行52周价格范围人民币1971-3755BVPS人民币487办公公共业态保持较高增速城市服务初步发力股价走势图分业态来看公司办公公共业态物管营收同比增速超过30其中办公业态发力军队金融通信等重点领域公共业态确定交通医养为未来五新大正人民币相对沪深300年重点孵化的领域航空学校业态受外部环境影响较大营收增速在3810但航空业态还是新中标个机场继续巩固业态优势此外公10-155336司城市服务营收同比100至09亿元签约并启动重庆璧城街道城市更新293项目收购首个社区停车场资产并通过收购四川和翔切入市政环卫赛道241逆势彰显市拓能力全国化布局成效显著195Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23公司Q4新签年化合同金额同比59至29亿元较Q3显著改善全年来看公司新签年化合同金额同比23至101亿元在不利的外部环境影资料来源Wind响下仍然取得了稳步成长其中重庆区域同比39至24亿元发挥了压舱石的作用重庆外区域同比20至77亿元深圳公司突破1亿元北京郑州南京上海公司超过7000万元全国化拓展取得丰硕战果截至22年末公司在管面积同比30至13亿平新进34个城市在管城市数量达到116个风险提示疫情发展不确定性规模拓展不及预期盈利能力下行风险收并购交易存在不确定性经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万20882598341845215866-58402441315532292975归属母公司净利润人民币百万1660718566240383246343662-26571180294735053450EPS人民币最新摊薄072081105142191ROE16851643184720842268PE倍32002863221116371217PB倍546476413344278EVEBITDA倍2210197815551115790资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1新大正002968CH图表1公司营收和同比增速图表2公司归母净利润和同比增速亿元亿元营收同比增长3070归母净利润同比增长2020025601501650201001240501530080102004-5051000-1000020162017201820192020202120222017201820192020202120222016资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3公司毛利率和归母净利率图表4公司期间费用率毛利率归母净利率销售费用率管理费用率财务费用率25161420121015861045200-220162017201820192020202120222016201720182019202020212022资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表5可比公司估值水平总市值收盘价EPS元PE倍彭博代码股票名称亿元交易货币2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E001914CH招商积余16213152904805607409031612732207917026049HK保利物业20223417515319224129723951907151912332669HK中海物业254078830300390500642950228017701383平均2835230617891439注盈利预测来自Wind一致预期统计时间为2023年3月27日资料来源BloombergWind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2新大正002968CH图表6新大正PE-Bands图表7新大正PB-Bands人民币新大正25x35x人民币新大正42x71x45x55x70x100x129x158x808060604040202000303203092031321309213132230922303203092031321309213132230922资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究风险提示疫情带来的经营风险国内防控政策放开后仍存在疫情反复病毒变异的可能可能影响公司项目拓展增值服务和资管业务的开展加大成本支出规模拓展不符预期若公司无法适应物管行业日益激烈的市场竞争或组织架构人力资源科技实力无法匹配经营规模的快速扩大可能导致公司规模拓展不及预期盈利能力下行风险物管行业竞争日益激烈全国化扩张前期布局都可能导致公司盈利能力出现超预期下滑公司属于劳动密集型企业人工成本占比较大且刚性上涨若公司不能通过提价组织变革科技赋能等手段予以对冲亦可能导致盈利能力下滑收并购存在不确定性公司收购沧恒投资80股权的交易尚需等待草案完善董事会和股东大会审议国家市场监督管理总局反垄断审查等步骤是否能够何时能够最终落地存在不确定性免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3新大正002968CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产11331236160221452733营业收入20882598341845215866现金67045600057893410441355营业成本16982178284137404829应收账款3212148108574318219098963营业税金及附加12581551204026993502其他应收账款1220113274202382409633426营业费用34993499461461047920预付账款12541427209925663487管理费用1632019060246083210241065存货6753389837561490财务费用692598597154117其他流动资产036473473473473资产减值损失000000000000000非流动资产3204043361514886134972105公允价值变动收益228296296296296长期投资0001645329149366581投资净收益039076000000000固定投资1380316492231553146840394营业利润1991322178287083876052123无形资产684587439282316营业外收入014060060060060其他非流动资产1755224637246042466324814营业外支出057084084084084资产总计14541670211627593454利润总额1987122154286833873652099流动负债43267505647798811661493所得税32333569462162418394短期借款000157153453308043161净利润1663818585240623249543705应付账款960612854164432212527672少数股东损益031018024032043其他流动负债3366237554462006137478495归属母公司净利润1660718566240383246343662非流动负债33653336338433793375EBITDA2115824065302264148255859长期借款000023018014009EPS人民币基本103082105142191其他非流动负债33653313336533653365负债合计46632539008137212001527主要财务比率少数股东权益13311414143814701514会计年度202120222023E2024E2025E股本1626822909229092290922909成长能力资本公积4493441428414284142841428营业收入58402441315532292975留存公积378174825063891850121134营业利润28171137294435023448归属母公司股东权益974081117128815441912归属母公司净利润26571180294735053450负债和股东权益14541670211627593454获利能力毛利率18671618168817291769现金流量表净利率797715704719745会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE16851643184720842268经营活动现金71898968217382694542079ROIC59004052436646145196净利润1663818585240623249543705偿债能力折旧摊销20742624214029003643资产负债率32083228384543494421财务费用692598597154117净负债比率66165025481945254749投资损失039076000000000流动比率262244205184183营运资金变动1355013161229766443330速动比率257240201181179其他经营现金27581444157116522056营运能力投资活动现金4829814999711246514103总资产周转率155166181185189资本支出3299419978161037211811应收账款周转率797648648648648长期投资0191718164516451645应付账款周转率19021939193919391939其他投资现金15492232510448646每股指标人民币筹资活动现金33507817802567246995每股收益最新摊薄072081105142191短期借款000157151881773510081每股经营现金流最新摊薄031039095118184长期借款000023005005005每股净资产最新摊薄425487562674835普通股增加53696507000000000估值比率资本公积增加12303506000000000PE倍32002863221116371217其他筹资现金748910998232092445417071PB倍546476413344278现金净增加额99069983741775620982EVEBITDA倍2210197815551115790资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4新大正002968CH免责声明分析师声明本人陈慎刘璐林正衡兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5新大正002968CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师陈慎刘璐林正衡本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6新大正002968CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7