近期海外事件无疑敲响了警钟，我国银行同业业务监管问题也成为了市场关注的焦点，通过对同业业务的基本概念以及我国同业监管四大发展阶段的了解来看，我们认为监管的核心可以总结为两点：“实质重于形式”和“避免盲目膨胀”；从趋势来看，从偏底层的以行为监管向偏顶层的审慎监管过渡后，目前正处于从“搭建四梁八柱”到“垒好一砖一瓦”的过程，监管整体呈现出审慎监管和行为监管共振的态势。预计短期内同业业务不会迎来颠覆性的监管改革；但从防范化解重大金融风险的角度出发，不排除相关部门根据市场变化增加约束指标、调整监管力度。
　　▍银行同业业务基本概念。银行同业业务是指以金融同业客户为服务与合作对象，以同业资金融通为核心的各项业务，主要包括同业拆借、同业借款、同业存款、买入返售（卖出回购）、同业代付、同业存单等。银行资负两端业务的开展均遵循安全性、流动性和效益性三大原则，扩展了商业银行的经营主动性。但同时，银行同业业务也存在资金空转、层层嵌套、规避监管等问题。
　　▍同业业务与监管发展的四大阶段。①2014年之前：针对具体问题剔除单项监管规定。2008年以前，同业业务主要用于调节银行头寸，2008年后银信合作、票据买断卖断等业务也陆续起步，但用同业业务以监管套利的问题也随之滋生。针对这一类现象，监管出台了相关专项文件予以打击纠正，但一直没有系统性的文件专门对同业业务进行定义和规范。②2014-2017年：127文出台，初步建立同业业务框架。2013年6月发生的“钱荒”事件，让市场和监管部门都深刻体会到了同业业务过快膨胀的风险。2014年央行、银监会、证监会、保监会、外汇局五部委联合发布《关于规范金融机构同业业务的通知》，对同业业务给予了明晰的定义和分类，规范以同业方式存在的表外业务、消除监管套利空间，标志着从单一监管走向综合监管。③2017-2019年：“三三四”严监管，降杠杆、去通道：2017年开始监管不仅需要防范和控制同业业务风险，还要引导同业资金更好的流向实体经济，防止资金空转加大交叉金融风险的同时增加实体企业的融资成本。在去杠杆、去通道的要求下，银行同业和理财业务有不同规模缩减。④2023年：资本新规间接限制同业业务扩张：2023年2月18日，银保监会正式发布了《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》，对银行同业业务资本计提作出调整。
　　▍同业业务监管的核心与趋势：通过对于同业业务监管的历史回溯，我们认为同业业务监管的核心可以总结为两点：“实质重于形式”和“避免盲目膨胀”。一方面避免部分主体通过对底层资产的模糊处理，导致最终债务人未被识别；另一方面，控制同业业务的规模及占比，适度控制关联度、避免风险快速传播发酵。从监管趋势来看，从偏底层的以行为监管向偏顶层的审慎监管过渡，再到行为监管和审慎监管共振。在搭建好同业监管的基本框架后，在细节上以制度化的方式加以厘清，实现从“搭建四梁八柱”到“垒好一砖一瓦”，监管整体呈现出审慎监管和行为监管共振的态势。如上文分析，监管机构加强对同业业务的约束是为了防范风险藏匿、避免盲目扩张和治理空转套利等问题，并不代表监管机构否定了同业业务的正当性、合理性。无论是从监管的核心还是监管的趋势来看，我们认为短期内同业业务不会迎来颠覆性的监管改革；但从防范化解重大金融风险的角度出发，不排除相关部门根据市场变化增加约束指标、调整监管力度。

研究报告全文：同业监管的前世今生债市聚焦系列2023327中信证券研究部核心观点近期海外事件无疑敲响了警钟我国银行同业业务监管问题也成为了市场关注的焦点通过对同业业务的基本概念以及我国同业监管四大发展阶段的了解来看我们认为监管的核心可以总结为两点实质重于形式和避免盲目膨胀从趋势来看从偏底层的以行为监管向偏顶层的审慎监管过渡后目前正处于从搭建四梁八柱到垒好一砖一瓦的过程监管整体呈现出审慎明明监管和行为监管共振的态势预计短期内同业业务不会迎来颠覆性的监管改中信证券首席经济革但从防范化解重大金融风险的角度出发不排除相关部门根据市场变化增学家加约束指标调整监管力度S1010517100001银行同业业务基本概念银行同业业务是指以金融同业客户为服务与合作对象以同业资金融通为核心的各项业务主要包括同业拆借同业借款同业存款买入返售卖出回购同业代付同业存单等银行资负两端业务的开展均遵循安全性流动性和效益性三大原则扩展了商业银行的经营主动性但同时银行同业业务也存在资金空转层层嵌套规避监管等问题章立聪资管与利率债首席同业业务与监管发展的四大阶段2014年之前针对具体问题剔除单项监分析师管规定2008年以前同业业务主要用于调节银行头寸2008年后银信合S1010514110002作票据买断卖断等业务也陆续起步但用同业业务以监管套利的问题也随之滋生针对这一类现象监管出台了相关专项文件予以打击纠正但一直没有系统性的文件专门对同业业务进行定义和规范2014-2017年127文出台初步建立同业业务框架2013年6月发生的钱荒事件让市场和监管部门都深刻体会到了同业业务过快膨胀的风险2014年央行银监会证监会保监会外汇局五部委联合发布关于规范金融机构同业业务的通知对同业业务给予了明晰的定义和分类规范以同业方式存在的表外业务消除监管套利空间标志着从单一监管走向综合监管2017-2019年三三四严监管降杠杆去通道2017年开始监管不仅需要防范和控制同业业务风险还要引导同业资金更好的流向实体经济防止资金空转加大交叉金融风险的同时增加实体企业的融资成本在去杠杆去通道的要求下银行同业和理财业务有不同规模缩减2023年资本新规间接限制同业业务扩张2023年2月18日银保监会正式发布了商业银行资本管理办法征求意见稿对银行同业业务资本计提作出调整同业业务监管的核心与趋势通过对于同业业务监管的历史回溯我们认为同业业务监管的核心可以总结为两点实质重于形式和避免盲目膨胀一方面避免部分主体通过对底层资产的模糊处理导致最终债务人未被识别另一方面控制同业业务的规模及占比适度控制关联度避免风险快速传播发酵从监管趋势来看从偏底层的以行为监管向偏顶层的审慎监管过渡再到行为监管和审慎监管共振在搭建好同业监管的基本框架后在细节上以制度化的方式加以厘清实现从搭建四梁八柱到垒好一砖一瓦监管整体呈现出审慎监管和行为监管共振的态势如上文分析监管机构加强对同业业务的约束是为了防范风险藏匿避免盲目扩张和治理空转套利等问题并不代表监管机构否定了同业业务的正当性合理性无论是从监管的核心还是监管的趋势来看我们认为短期内同业业务不会迎来颠覆性的监管改革但从防范化解重大金融风险的角度出发不排除相关部门根据市场变化增加约束指标调整监管力度证券研究报告请务必阅读正文之后第20页起的免责条款和声明债市聚焦系列2023327目录银行同业业务基本概念4同业业务与监管发展的四大阶段52014年之前针对具体问题剔除单项监管规定52014-2017年127文出台初步建立同业业务框架52017-2019年三三四严监管降杠杆去通道62023年资本新规间接限制同业业务扩张8同业业务监管的核心与趋势9同业业务监管的两大核心9监管趋势从分至合由疏至密9约束同业是方式不是目的9国内宏观10高频数据10通货膨胀猪价下降蛋价上涨工业品价格大体下跌12重大事件回顾13国际宏观美国FOMC利率决策持平预期14美国方面14欧盟和英国方面14流动性监测银行质押利率大体下行SHIBOR利率涨跌互现14公开市场操作14国际金融市场美股欧股全线上涨15美国市场美股全线上涨15欧洲市场欧股全线上涨17债市数据盘点利率债收益大体下行18一级市场本周计划发行4只利率债18二级市场利率债收益率大体下行18请务必阅读正文之后的免责条款和声明2债市聚焦系列2023327插图目录图1上市银行平均同业资产占比7图2同上市银行平均业负债占比7图3同业存单规模增速持续快速下滑8图4上市银行同业业务占比情况10图5房地产成交量同比增速11图6住宅价格环比增速11图7主要航运指数11图8CCBFI同比与出口同比11图9PMI11图10发电量及同比增速11图11三大高频物价指数12图12猪肉价格12图13大宗商品价格12图14CRB指数同比与PPI同比12图15银行间回购加权利率15图16银行间回购加权利率周变动15图17标普500和标普500波动率VIX16图18美国国债收益率16图19欧洲交易所指数17图20欧元区公债收益率17图21利率债发行到期18图22国债中标利率与二级市场水平18图23主要利率债产品上周变动19图24银行间国债收益率走势19表格目录表1相关监管文件及主要内容-15表2相关监管文件及主要内容-26表3相关监管文件及主要内容-37表4资本新规征求意见稿对同业资产风险权重的设定8表5上周公开市场操作情况14表6本周计划发行利率债产品18请务必阅读正文之后的免责条款和声明3债市聚焦系列2023327近期欧美银行风险持续发酵市场对于加息周期下银行危机的担忧愈演愈烈海外事件无疑敲响了警钟我国银行同业业务监管问题也成为了市场关注的焦点同业业务为何需要监管严控其发展历程如何如何理解同业监管的核心并看待其未来趋势本文将作出详细分析银行同业业务基本概念银行同业业务是指银行与其他银行及非银机构之间开展的以投融资为核心的各类资金融通业务包括同业拆借同业借款同业存款买入返售卖出回购同业代付同业存单等银行同业业务是指以金融同业客户为服务与合作对象以同业资金融通为核心的各项业务可以粗略的将其分为运用资金的业务同业资产业务和吸纳资金的业务同业负债业务两类具体来看同业业务主要包括1同业拆借是指金融机构之间进行短期资金融通的行为目的主要为调剂头寸是商业银行支持资金正常周转的一种重要的借款业务2同业借款不同于同业拆借主要用于银行借款给消费金融等非银机构银行间的同业借款较为少见3同业存款是指商业银行及其他非银金融机构存放在商业银行的款项4买入返售和卖出回购金融机构之间按照回购协议先买入或者卖出金融资产再于到期日按照约定价格返售或者回购该金融资产的投融资行为即为买入返售和卖出回购业务分为质押式和买断式银行间市场以质押式回购为主质押物一般为利率债5同业代付指商业银行接受同业的委托为客户提供相关融资的业务6同业存单在全国银行间市场上发行的记账式定期存款凭证发行之后可以进入二级市场流通7表内同业委外银行表内持有的各类同业委外计划银行资负两端业务的开展均遵循安全性流动性和效益性三大原则开展不同同业业务目的有所不同但整体扩展了商业银行的经营主动性对银行业经营起到了重要的正向作用银行负债端传统存款过于被动而同业负债属于主动负债可以根据银行实际经营情况主动增加负债大大提高了银行经营的灵活性资产端闲置资金用于同业配置可以大大提高资金的使用效率促进资金流通总体而言银行同业业务是银行等金融机构资产运用和资金来源的重要渠道整体扩展了商业银行的经营主动性不再单单被动吸收存款后发放贷款对银行业经营起到了重要的正向作用但同时银行同业业务也存在着较大的潜在风险如资金空转期限错配层层嵌套规避监管等问题容易将银行系统的风险通过同业杠杆放大因此监管对同业业务的监管不断趋严旨在引导银行脱虚向实将活水注入实体经济同时避免系统性金融风险的发生银行业经营天生具有趋利避害的属性在银行同业业务不断壮大的过程中银行主动扩张低成本的同业负债同时配置较高收益的同业资产来进行资金的空转套利大量资金淤积在金融系统之内不仅无法顺利灌溉实体经济还通过期限错配层层嵌套等行为规避监管通过同业杠杆放大金融系统的潜在风险一旦发生黑天鹅事件风险将在银行系统中快速扩散引发严重的后果因此监管对银行同业业务的监管不断趋严旨在引导银行脱虚向实将活水注入实体经济同时避免风险积聚在银行系统中维护金融系统安全稳定守住不发生系统性金融风险的底线请务必阅读正文之后的免责条款和声明4债市聚焦系列2023327同业业务与监管发展的四大阶段2014年之前针对具体问题剔除单项监管规定2008年以前同业业务主要用于调节银行头寸2008年后银信合作票据买断卖断等业务也陆续起步但用同业业务以监管套利的问题也随之滋生例如彼时同业代付业务兴起商业银行作为议付行将支付义务委托同业进行将对公司的授信调整为对同业的授信从而减少风险资产计量监管针对这一类现象有针对性地出台了相关文件予以打击纠正对于同业业务不规范的各项行为有力地进行了约束但一直没有系统性的文件专门对同业业务进行定义和规范表1相关监管文件及主要内容-1发文时间发布机构文件名称主要内容就同业拆借业务市场准入交易和清算风险控制信息披露监督法律2007年同业拆借管理办法中国责任等做出规定要求金融机构进入同业拆借市场必须经中国人民银行批人民银行7月3日人民银行令2007第3号准从事同业拆借交易需接受中国人民银行的监督和检查且必须通过全国银行间同业拆借市场进行2008年银行和信托公司业务合作指银监会就银信理财合作银信其他合作以及风险管理与控制做出规定12月4日引银监发200883号2009年进一步规范银信合作有关事针对银信合作通道业务特征如银信理财资金受让本行信贷资产信贷12月14银监会项的通知银监2009111资产非真实转让等明确银信合作理财产品不得投资于理财产品发行银行自日号身的信贷资产或票据资产要求银行将银信合作的信贷资产在2010年和2011年全部转入表内并按关于规范银信理财合作业务2010年照150的拨备覆盖率计提拨备同时大型银行应按照115中小银行按银监会有关事项的通知银监发8月5日照10的资本充足率要求计提资本强调信托公司独立自主管理要求融201072号资类业务余额占银信合作理财业务余额比例不得高于30一是对商业银行未转入表内的银信合作信托贷款各信托公司应当按照关于进一步规范银信理财合2011年105的比例计提风险资本二是信托公司信托赔偿准备金低于银信合作不银监会作业务通知银监发201171月13日良信托贷款余额150或低于银信合作信托贷款余额25的信托公司不号得分红直至上述指标达到标准资料来源相关部门官网中信证券研究部需要注意的是虽然广义来说银信合作支付结算第三方存管等业务也属于同业领域但参考127号文下文将具体介绍对同业业务的监管重点依然是在同业融资和同业投资两块对于一些代理类结算类服务类的业务不作为监管的重点而理财业务由于是自带监管体系的业务模式因此也不在同业监管探讨的主要范围之内2014-2017年127号文出台初步建立同业业务框架2013年6月发生的钱荒事件让市场和监管部门都深刻体会到了同业业务过快膨胀的风险也是同业业务加速规范的重要导火索2014年央行银监会证监会保监会外汇局五部委联合发布的关于规范金融机构同业业务的通知下称127号文正式发布随即中国银监会办公厅关于规范商业银行同业业务治理的通知下称140号文作为127号文的配套性政策文件也很快公开旨在促进银行机构提高同业业务治理水平127号文虽然篇幅不长但对同业业务给予了明晰的定义和分类旨在规范以同业方式存在的表外业务消除监管套利空间是同业监管的里程碑标志着从单一监管走向综合监管此外127号文下发后全面禁止三方买入返售模式三方买入返售退出历史舞台请务必阅读正文之后的免责条款和声明5债市聚焦系列2023327表2相关监管文件及主要内容-2发文时间发布机构文件名称主要内容明确同业代付原则上仅适用于银行业金融机构办理跨境贸易结算买入返售卖出回购业务中卖出回购方不得将业务项下的金融资产从资产负债表转出金融机构不得接受和提供任何直接或间接显性或隐性的第三方金融机构信人民银行用担保银监会关于规范金融机构单家商业银行对单一金融机构法人的不含结算性同业存款的同业融出资金扣除风2014年证监会同业业务的通知银险权重为零的资产后的净额不得超过该银行一级资本的50单家商业银行同业融4月24日保监会发2014127号入资金余额不得超过该银行负债总额的三分之一外汇局要求金融机构同业投资应严格风险审查和资金投向合规性审查按照实质重于形式原则根据所投资基础资产的性质准确计量风险并计提相应资本与拨备同业借款业务最长期限不得超过三年其他同业融资业务最长期限不得超过一年业务到期后不得展期商业银行同业业务实行专营部门制由法人总部建立或指定专营部门负责经营对同业拆借买入返售和卖出回购债券同业存单等可以通过金融交易市场进行电子化交易的同业业务必须由商业银行同业业务专营部门办理不得委托其他部门或关于规范商业银行分支机构办理2014年同业业务治理的通由法人总部对同业业务专营部门进行集中统一授权同业业务专营部门不得进行转银监会5月8日知银监办发授权不得办理未经授权或超授权的同业业务2014140号由法人总部对表内外同业业务进行集中统一授信不得进行多头授信不得办理无授信额度或超授信额度的同业业务五是由法人总部对交易对手进行集中统一的名单制管理定期评估交易对手信用风险动态调整交易对手名单关于规范银行业金转出方银行依然要对信贷资产全额计提资本即会计出表资本不出表融机构信贷资产收益不得通过收益权转让的形式藏匿不良资产不得承担显性或隐性回购义务2016年银监会权转让业务的通知不良资产的收益权不得转让给个人投资者包括个人投资者购买的理财产品即叫4月28日银监办发201682停了以理财资金对接不良的做法号新发行的基金单一投资者持有份额超过50应采用封闭式运作或定期开放运作其2017年机构监管情况通证监会中定期开放周期不得低于3个月同时单一持有份额超50的新基金需采用发起3月17日报式基金形式资料来源相关部门官网人民网中信证券研究部2017-2019年三三四严监管降杠杆去通道2017年开始监管不仅需要防范和控制同业业务风险还要引导同业资金更好的流向实体经济防止资金空转加大交叉金融风险的同时增加实体企业的融资成本随着利率市场化进程加快同业业务也快速发展监管部门任务更加艰巨在2017年出台的一系列涉及同业业务的监管文件中最为重要的便是三三四监管即关于开展银行业违法违规违章行为专项治理工作的通知关于开展银行业监管套利空转套利关联套利专项治理工作的通知和关于开展银行业不当创新不当交易不当激励不当收费专项治理工作的通知主要涉及非标资产嵌套问题整改在去杠杆去通道的要求下银行同业和理财业务有不同规模缩减我们以上市银行公开报表作为观察样本以存放同业和其它金融机构款项拆出资金买入返售金融资产作为同业资产以同业和其它金融机构存放款项拆入资金卖出回购金融资产款作为同业负债分别比较其占总资产总负债的比重以算数平均值变化代表整体市场变化从下图可以看出2017年开始同业业务规模占比整体处于收缩通道我们测算同业资产占比平均值从7降至5附近同业负债占比从15降至11附近请务必阅读正文之后的免责条款和声明6债市聚焦系列2023327图1上市银行平均同业资产占比图2同上市银行平均业负债占比7501600700150065014006001300550120050045011004001000资料来源Wind中信证券研究部测算资料来源Wind中信证券研究部测算实际上从2017年开始在金融防风险的大背景下除了三三四以外监管还通过多项制度对同业业务进行规范包括流动性匹配率资金端和资产端非对称的匹配率设置同业存单发行额度需要纳入同业负债不得超过总负债13指标做测算同业存单纳入宏观审慎评估MPA同业负债占比指标进行考核非银行间交易所的结构化产品俗称私募ABS资本计提全部按照穿透处理大概率100风险权重等等表3相关监管文件及主要内容-3发文时间发布机构文件名称主要内容关于开展银行业违法违规2017年对同业业务中违法违规违章行为进行专项治理要求银行自查对银监会违章行为专项治理工作的通知3月28日现有法律法规规章制度的遵守情况银监办发201745号针对当前机构同业业务投资业务理财业务等跨市场跨行业交叉性金关于开展银行业监管套利空融业务中存在的杠杆高嵌套多链条长套利多等开展的专项治理明2017年转套利关联套利专项治理工作确限制监管套利资金空转关联套利行为明确同业空转行为不得通银监会3月28日的通知银监办201746过大量发行同业存单甚至通过自发自购同业存单互换等方式来进行同号业理财投资委外投资债市投资导致期限错配不得延长资金链条使得资金空转套利脱实向虚要求同业投资业务实施穿透管理至基础资产根据所投资基础资产的性质关于开展银行业不当创新不足额计量资本和拨备将基础资产纳入对应最終货务人的统一授信管理和2017年当交易不当激励不当收费专银监会集中度监管同业监管指标以期限一级资本水平集中度进行管理提4月6日项治理工作的通知银监办发到若将商业银行发行的同业存单计入同业融入资金余额是否超过银行负201753号债总额的三分之一同时对银信合作业务提出了相关要求关于提升银行业服务实体经济质2017年督促银行同业资金服务于实体经济敦促推进体制机制改革创新强化重银监会效的指导意见银监发4月7日点领域监管约束优化外部环境从而提升银行业服务实体经济质效20174号将同业业务纳入流动性风险监测范围采取有效措施降低对同业存单等同中国银监会关于银行业风险防控2017年业融资的依赖度完善同业业务内部管理架构确保业务复杂程度与风险银监会工作的指导意见银监发4月10日管理能力相匹配审慎开展交叉金融业务全面排查存量同业业务对多20176号层架构复杂程度高的业务要制定整改计划对于同业融资依存度高同业存单增速快的银行业金融机构要重点检查中国银监会关于切实弥补监管短2017年期限错配情況及流动性管理要披露期限匹配和流动性风险信息对于同银监会板提升监管效能的通知银监发4月10日业投资业务占比高的机构要重点检查是否落实穿透管理是否充足计提20177号拔备和资本应披露投资产品的类型基础资产性质等信息不得通过投资多层嵌套金融产品等手段隐匿或转移资金去向不得通过关于进一步加强保险业风险防控2017年抽屉协议阴阳合同等形式绕开监管要求不得通过各类资金运用保监会工作的通知保监发20174月21日形式变相向股东或关联方输送利益要求各保险资管公司全面自查清理35号规范通道业务资料来源相关部门官网中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明7债市聚焦系列2023327图3同业存单规模增速持续快速下滑亿元余额亿元余额同比右轴1600000040030012000000200800000010040000000000-100资料来源Wind中信证券研究部2023年资本新规间接限制同业业务扩张2023年2月18日银保监会正式发布了商业银行资本管理办法征求意见稿对银行同业业务资本计提作出调整根据征求意见稿3个月以上银行同业业务成本上升大部分3个月以上同业存单存放同业金融债等都按照40风险权重次级债权重由100提高至150银行的二级资本债投资和发行可能会在未来受到较大影响从征求意见稿来看监管态度更偏向于控制同业之间交易规模尤其限制资产负债叠加表4商业银行资本管理办法征求意见稿对同业资产风险权重的设定对手方投资资产银行类型划分权重对A级商业银行原始期限三个月以内含或因跨境商品贸易而产20生的原始期限六个月以内含的风险暴露对A级商业银行的其他风险暴露30对A级商业银行原始期限三个月以内含或因跨境商品贸易而产20一档银行对其他商业银行风险生的原始期限六个月以内合的风险暴露暴露对A级商业银行的其他风险暴露40对B级商业银行原始期限三个月以内含或因跨境商品贸易而产其他商业银行50生的原始期限六个月以内含的风险暴露对B级商业银行的其他风险暴露75对C级商业银行的其他风险暴露150二档银行对其他商业银行风险按照原始期限3个月内或信用证原始期限6个月内按照20计提资本其他期限按暴露40计提资本三档银行对其他商业银行风险商业银行30暴露其中村镇银行对主发起行农信社对其省级机构债权20对投资级其他金融机构的风险暴露不含次级债权75一档银行对其他金融机构对一般其他金融机构的风险暴露不含次级债权100其他金融机构二档银行对其他金融机构不单独划分投资级其他金融机构100三档银行对其他金融机构不单独划分投资级其他金融机构100对我国开发性金融机构和政策性银行的次级债权未扣除部分150对我国商业银行的次级债权未扣除部分150次级债不划分对我国其他金融机构的次级债权未扣除部分150持有全球系统重要性银行发行的总损失吸收能力TLAC债务工具150资料来源商业银行资本管理办法征求意见稿中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明8债市聚焦系列2023327同业业务监管的核心与趋势同业业务监管的两大核心通过对于同业业务监管的历史回溯我们认为同业业务监管的核心可以总结为两点实质重于形式和避免盲目膨胀一方面同业业务具有隐匿风险规避监管的特点通过对底层资产的模糊处理导致最终债务人未被识别金融风险未被监控监管缺位套利丛生风险积聚因此实质重于形式是监管的重要原则而穿透式监管是落实这一原则的操作基础另一方面借助同业业务可以利用同业业务通道或同业互持等方式逃避资本风控监管等方面限制来实现业务的快速扩张推高资产规模而且同业业务相较于传统的存贷款业务而言银行掌握了更多的主动权因此也出现了借助同业资金空转套利然而这样的同业杠杆不仅放大金融系统的潜在风险也会导致大量资金淤积在金融系统之内挤压支持实体的空间因此监管的另一大目的就是控制同业业务的规模及占比适度控制关联度避免风险快速传播发酵因此对融出业务集中度同业负债占比等一系列指标制定了相对严格的标准监管趋势从分至合由疏至密2014年以前金融针对同业监管是偏底层的以行为监管为主出台单项监管规定并依法惩处相关违规行为之后从127号文开始向偏顶层的审慎监管过渡再到行为监管和审慎监管共振换言之同业监管的最初任务是应对已有业务的存量风险问题而这就必须要从一个个的市场微观主体入手察明并整治已有风险隐患为下一步搭建金融监管的四梁八柱充实和完善监管规则的针对增量风险的监管创造充分的安全边际之后随着重要文件的出台为同业监管建立基本框架定调核心原则而在搭建好金融监管的四梁八柱之后就需要在一些具体细节上对监管要求以制度化的方式加以厘清而这就表现为一系列细则的出台且这一过程会更加漫长随着各项同业业务的创新监管也会不断深化细化实现从搭建四梁八柱到垒好一砖一瓦监管整体呈现出审慎监管和行为监管共振的态势约束同业是方式不是目的如上文分析监管机构加强对同业业务的约束是为了防范风险藏匿避免盲目扩张和治理空转套利等问题并不代表监管机构否定了同业业务的正当性合理性银行同业业务有效补偿了金融机构资产运用和资金来源整体提升了了商业银行的经营主动性在监管规范加强以前部分市场参与者通过资金空转层层嵌套规避监管等问题将银行系统的风险通过同业杠杆放大增加社会经济不稳定性但随着各类监管文件以及相关配套细则落地蕴含高风险或操作不规范的同业行为受到管制同时也为正常同业业务提供健康发展的环境无论是从监管的核心还是监管的趋势来看我们认为短期内同业业务不会迎来颠覆性的监管改革但从防范化解重大金融风险的角度出发不排除相关部门根据市场变化增加约束指标调整监管力度近期海外金融风险事件确实让我国银行业风险控制情况成为市场关注的焦点同业业务是否会加强监管力度也引发许多讨论和担忧然而监请务必阅读正文之后的免责条款和声明9债市聚焦系列2023327管的本质是控制同业业务会带来的风险相关约束本身是达成这个目的的方式并不是彻底根绝同业业务从目前的情况看我国同业业务占比整体处于较低水平即便发生风险事件也不会出现大面积的风险传导因此短期内监管颠覆性收紧同业业务空间的可能性并不高然而从防范化解重大金融风险的角度出发不排除相关部门根据市场变化调整监管力度尤其是及时捕捉到借助同业业务监管套利的风险行为后适时为监管打补丁上力度总体来说我们认为未来同业的发展趋势是重质量轻规模旨在优化资金配置效率的同业有望获得更良好的市场发展空间从而达成提高资金效率促进资金流通等目标图4上市银行同业业务占比情况同业资产占比同业负债占比200015001000500000资料来源Wind中信证券研究部国内宏观高频数据房地产市场方面截至3月24日30大中城市商品房成交面积累计同比上升095其中一线城市累计同比下降214二线城市累计同比下降313三线城市累计同比上升1603上周整体成交面积较前一周上升1063一二三线城市周环比分别为1254157-044重点城市方面北京上海深圳商品房成交面积累计同比涨跌幅分别为1695-3623493月24日深圳住房公积金管理委员会印发深圳市住房公积金贷款管理规定明确使用公积金贷款购买首套住房生育二孩及以上的多子女家庭使用公积金贷款购买首套住房且所购住房为绿色建筑评价标准二星级及以上的绿色建筑的其公积金贷款最高额度上浮20-40不等航运指数方面截至3月24日BDI指数下降300收1489点CDFI指数下降176波罗的海干散货运价指数五周来首次周线下跌因巴拿马型船疲软巴拿马型船运价指数周线收88跌幅日均获利下滑111美元请务必阅读正文之后的免责条款和声明10债市聚焦系列2023327图5房地产成交量同比增速图6住宅价格环比增速30大中城市商品房日均成交面积万平方米70个大中城市新建商品住宅价格指数环比个大中城市新建商品住宅价格指数当月同比同比增长右轴70同比上涨城市数-同比下跌城市数右个804006807060300460405020024020301000020-200-210-400-100-4-602022-102020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-122023-022021-102021-042021-062021-082021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022021-02资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图7主要航运指数图8CCBFI同比与出口同比CCBFI综合指数CCBFI综合指数同比波罗的海干散货指数BDI出口金额当月同比右CCFI综合指数右6040600040004030500020300020400010300020000020001000-201000-1000-40-20202201202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211202301202303202103202105202107202109202111202203202205202207202209202211202301202303202103资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图9PMI图10发电量及同比增速PMI生产PMI新订单产量发电量当月值亿千瓦时PMI新出口订单PMI产成品库存产量发电量当月同比右6090002055800015507000104560005403550000304000-5253000-102021-062021-042021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122021-02资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明11债市聚焦系列2023327通货膨胀猪价下降蛋价上涨工业品价格大体下跌截至3月24日农业农村部28种重点监测蔬菜平均批发价较前周下降114从主要农产品来看生意社公布的外三元猪肉价格为1512元千克较前周下降085鸡蛋价格为1014元千克较前周上升08猪肉价格不振屠企收猪难度加大需求端市场成交持续低迷鸡蛋整体供应偏紧需求平稳本周价格持续上涨后续清明节临近预计短期蛋价将以偏强震荡为主截至3月24日南华工业品指数较前一周上升001能源价格方面WTI原油期货价报收6926美元桶较前周上升378钢铁产业链方面Myspic综合钢价指数为1584经销商螺纹钢价格为415111元吨较上周下降301上游澳洲铁矿石价格为88556元吨较前周下降512建材价格方面水泥价格为42300元吨与上周持平本周螺纹钢价格下跌主要原因为宏观因素下资金避险情绪影响市场交投而供给端趋向宽松预计短期内价格将偏弱震荡图11三大高频物价指数图12猪肉价格农产品批发价格200指数平均价活猪平均价仔猪元公斤菜篮子产品批发价格200指数平均价猪肉元公斤食用农产品价格指数1001558014560135401251152010502022-09-152023-03-152022-03-152022-04-152022-05-152022-06-152022-07-152022-08-152022-10-152022-11-152022-12-152023-01-152023-02-1520220424202205242022062420220724202208242022092420221024202211242022122420230124202302242023032420220324资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图13大宗商品价格图14CRB指数同比与PPI同比期货收盘价连续CBOT大豆美分蒲式耳CRB现货指数同比PPI同比右期货收盘价连续COMEX黄金美元盎司35期货结算价连续WTI原油右美元桶302512220017020200012015710180070516000220-51400-10-31200-30-151000-80-20-8202242320223232022523202262320227232022823202292320231232023223202332320221023202211232022122320221124202212242022042420220524202206242022072420220824202209242022102420230124202302242023032420220324资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明12债市聚焦系列2023327重大事件回顾3月20日财政部发布2022年中国财政政策执行情况报告称2023年将增强财政宏观调控效能突出做好稳增长稳就业稳物价工作推动经济运行整体好转实现质的有效提升和量的合理增长为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步提供有力支持完善税费支持政策着力纾解企业困难统筹宏观调控需要和防范财政风险加大财政资金统筹力度优化组合财政赤字专项债贴息等工具集中财力办大事在打基础利长远补短板调结构上加大投资为落实国家重大战略任务提供财力保障严肃财经纪律切实防范财政风险坚持依法行政依法理财硬化预算约束严格财政收支规范管理健全监督监控机制进一步加强财会监督工作坚决查处违法违规行为遏制地方政府隐性债务增量稳妥化解存量坚决制止违法违规举债行为加强对融资平台公司综合治理牢牢守住不发生系统性风险的底线资料来源财政部3月21日中俄两国领导人共同签署中俄关于深化新时代全面战略协作伙伴关系的联合声明双方领导人达成共识要加强统筹设计和顶层规划扩大能源资源机电产品贸易增强双方产业链供应链韧性拓展信息技术数字经济农业服务贸易等领域合作资料来源新华社3月22日国务院总理李强在湖南调研并主持召开先进制造业发展座谈会他强调实体经济特别是制造业是我国经济的根基所在随着国内外形势发生复杂深刻变化我国制造业发展面临一个重要关口我们坚守制造业的决心不能动摇做强制造业的力度必须加大要紧紧围绕制造业高端化智能化绿色化发展加强战略统筹谋划推进高水平科技自立自强推动传统制造业改造升级和战略性新兴产业培育发展加快中国制造向中国创造中国产品向中国品牌转变资料来源新华社3月23日发改委财金司召开部分省市发展改革部门座谈会调研2023年一季度财政金融形势近日按照全委统一工作安排财金司主持召开一季度财政金融形势分析专题座谈会深入分析当前经济形势和财政金融运行情况研判全年经济发展态势并就当前推动经济整体好转实现质的有效提升和量的合理增长听取意见建议会上上海市河南省湖北省青海省厦门市发展改革委有关负责同志分享了本地区经济运行总体情况和财政领域工作情况提出了当前面临的新情况新变化和风险挑战并围绕实现全年经济发展目标综合运用财政货币政策推动经济回稳向上更好统筹疫情防控和经济社会发展等问题进行了深入讨论资料来源国家发展改革委官方微信公众号3月24日国务院常务会议确定今年国务院10个方面103项重点工作会议决定延续和优化实施部分阶段性税费优惠政策预计每年减负规模达4800多亿元会议审议三农重点任务工作方案要求落实落细粮食生产支持政策确保全年粮食产量保持在13万亿斤以上另外新版国务院工作规则发布明确国务院常务会议一般每月召开2-3次如有需要可随时召开资料来源新华社请务必阅读正文之后的免责条款和声明13债市聚焦系列2023327国际宏观美国FOMC利率决策持平预期美国方面3月21日美国2月成屋销售总数年化万户初值458预期420前值400数据来源全美地产经纪商协会3月22日美国3月17日当周EIA原油库存变动万桶初值1117前值155数据来源美国能源信息署3月23日美国FOMC利率决策上限初值5预期5前值475美国FOMC利率决策下限初值475预期475前值45数据来源美联储美国3月18日当周首次申请失业救济人数万人初值191预期197前值192数据来源美国劳工部美国2月新屋销售万户初值64预期65前值633数据来源美国人口调查局3月24日美国2月扣除飞机非国防资本耐用品订单环比初值02预期-02前值03数据来源美国人口调查局美国2月耐用品订单环比初值-1预期02前值-5数据来源美国人口调查局欧盟和英国方面3月22日英国央行政策利率初值425预期475前值475数据来源英国央行3月24日欧元区3月制造业PMI预期49前值485数据来源IHSMarkit流动性监测银行质押利率大体下行SHIBOR利率涨跌互现公开市场操作上周3月20日-3月24日有3500亿元逆回购投放4630亿元逆回购到期流动性净回笼-1130亿元本周3月27日-3月31日有3500亿元逆回购自然到期表5上周公开市场操作情况亿元2023-03-202023-03-202023-03-222023-03-232023-03-24投放回笼投放回笼投放回笼投放回笼投放回笼7天逆回购300-4101820-290670-1040640-109070-180014天逆回购28天逆回购6个月MLF1年期MLF1年期TMLF请务必阅读正文之后的免责条款和声明14债市聚焦系列20233272023-03-202023-03-202023-03-222023-03-232023-03-24降准国库现金定存投放总计3500到期总计-4630净投放-1130资料来源Wind中信证券研究部货币市场银行质押利率大体下行SHIBOR利率涨跌互现截至3月24日DR001加权平均利率为12697较上周变动-9819bpsDR007加权平均利率为16982较上周变动-4145bpsDR014加权平均利率为26248较上周变动3793bpsDR021加权平均利率为25886较上周变动-1056bpsDR1M加权平均利率为27786较上周变动884bps截至3月24日SHIBOR方面隔夜7天1个月3个月对比上周分别变动-974bps-383bps02bps-27bps至12880170302399024730图15银行间回购加权利率图16银行间回购加权利率周变动DR001DR007DR014利率变动右bps2023032440DR021DR1M2023031735306030402525202020015-201510-400510-6000-8005-10000-120DR001DR007DR014DR021DR1M202108202110202112202202202204202206202208202210202212202302资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部国际金融市场美股欧股全线上涨美国市场美股全线上涨3月20日-3月24日美股收盘全线上涨道指涨118标普500指数涨139纳指涨166周一美国联邦储蓄保险公司发表声明宣布延长硅谷过渡银行的竞购窗口期竞购截止时间设置为美东时间3月24日20时声明表示联邦储蓄保险公司和竞标者需要更多时间来探索所有选项以便最大限度地提高其价值并实现最佳结果美国三大股指全线收涨道指涨12报3224458点标普500指数涨089报395157点纳指涨039报1167554点周二美国财政部长耶伦称在监管机构采取强硬行动后美国银行体系正在企稳但如果银行业危机继续恶化政府准备为储户存款提供进一步的担保美国官员正在研究暂时将联邦存款保险公司的保险范围扩大到所有存款的方法请务必阅读正文之后的免责条款和声明15债市聚焦系列2023327这是多家银行联合提出的要求其认为这是防止潜在金融危机所必需的美国三大股指全线收涨道指涨098报325606点标普500指数涨13报400287点纳指涨158报1186011点周三美联储宣布加息25个基点将联邦基金利率区间上调至475-5美联储FOMC声明指出美国银行业稳健有弹性但一些事件将拖累经济增长于此同时数据显示消费和生产增长适度进一步收紧政策可能是合适的最近的发展将导致信贷环境趋紧将考虑累积政策收紧和滞后性的影响点阵图显示20232024年底利率预期中值分别为5143这也就意味着今年将再加息25个基点到2024年底将降息75个基点美联储主席鲍威尔表示考虑过暂停加息但加息的决定得到了委员会很强的共识支持如果我们需要将利率提高更高我们将会这样做今年降息不是我们的基本预期更紧的信贷条件可以替代加息将加强对银行业的监管一系列银行业倒闭事件可能会影响到美国经济美国三大股指全线收跌道指跌163报3203011点标普500指数跌165报393697点纳指跌16报1166996点周四美国财长耶伦表示拒绝评论美联储的利率决定尊重美联储的独立性有一条路可以在降低通胀的同时保持劳动力市场强劲美联储在理想情况下会遵循这条道路未能提高债务上限将导致衰退或更糟的情况美国三大股指全线收涨道指涨023报3210525点标普500指数涨03报394872点纳指涨101报117874点周五美联储布拉德称其已将美联储2023年利率预期由之前的5375提高至5625最近数据都显示今年年初的美国经济要比预期强劲而银行业压力大概率会缓解美国三大股指全线收涨道指涨041报3223753点标普500指数涨056报397099点纳指涨031报1182396点本周道指涨118标普500指数涨139纳指涨166图17标普500和标普500波动率VIX图18美国国债收益率标准普尔500指数VIX右轴3M2Y10Y5000406003550045003040025300400020200151003500100002021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-03资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明16债市聚焦系列2023327欧洲市场欧股全线上涨3月20日-3月24日本周德国DAX指数涨128法国CAC40指数涨13英国富时100指数涨095周一欧洲央行行长拉加德重申上周首次使用的措辞即官员们将根据需要采取行动应对通胀和银行系统面临的威胁欧股收盘全线上涨德国DAX指数涨112报1493338点法国CAC40指数涨127报701314点英国富时100指数涨093报740385点周二欧洲央行管委卡扎克斯表示目前金融市场的不确定性很高但欧洲银行的资本充足没有理由将当前情况与2008年进行比较通胀仍然很高目前不可能停止加息欧股收盘全线上涨德国DAX指数涨175报1519534点法国CAC40指数涨142报711291点英国富时100指数涨179报753622点周三欧洲央行行长拉加德表示潜在的通胀动力依然强劲必须并且会将通胀降至目标水平欧洲央行有足够工具来应对金融稳定风险德国央行行长内格尔称对抗通胀的战斗还没有结束支持继续加息不认为银行业的动荡将蔓延至欧洲欧股收盘全线上涨德国DAX指数涨014报1521619点法国CAC40指数涨026报713112点英国富时100指数涨041报756684点周四英国央行宣布加息25个基点为连续第11次加息利率水平达2008年10月以来最高英国央行表示通胀持续的迹象将需要更多加息但由于能源价格上限延长和批发价格下降第二季度CPI可能低于2月份的预期瑞士央行无惧银行业危机宣布加息50个基点至15以遏制通胀符合市场预期该行认为对瑞信采取的措施已经制止了危机但同时也承认仍然准备在货币市场进行干预欧洲央行管委霍尔茨曼表示5月可能不得不在利率方面采取更多行动下次会议将考虑近期发生的事件但目前尚未显示出重大影响欧股收盘涨跌不一德国DAX指数跌004报1521039点法国CAC40指数涨011报713925点英国富时100指数跌089报74996点周五英国央行行长贝利指出目前英国通胀过高必须降低预计通胀可能在今年夏季下降很有可能在今年避免经济衰退欧股收盘全线下跌德国DAX指数跌166报1495723点法国CAC40指数跌174报70151点英国富时100指数跌126报740545点本周德国DAX指数涨128法国CAC40指数涨13英国富时100指数涨095图19欧洲交易所指数图20欧元区公债收益率欧洲斯托克50英国富时100右轴1Y10Y45008500400350800030040007500250200700035001506500100050300060000005500-050-10025005000-1502020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-02资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明17债市聚焦系列2023327债市数据盘点利率债收益大体下行一级市场本周计划发行4只利率债上周3月20日-3月24日一级市场共发行27只利率债本周3月27日-3月31日计划发行4只利率债计划发行总额2900亿元图21利率债发行到期图22国债中标利率与二级市场水平总发行量亿元总偿还量亿元YTM1年YTM5年YTM10年发行利率1年净融资额右亿元发行利率5年发行利率10年6000150003240001000030282000500026024022-200020-4000-50001816-6000-100002021352021552021752021952022152022352022552022752022952023152023352022-06-242022-10-242022-03-242022-04-242022-05-242022-07-242022-08-242022-09-242022-11-242022-12-242023-01-242023-02-242023-03-2420221152021115资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部表6本周计划发行利率债产品发行规模发行期Wind债券类交易代码债券简称发行起始日亿限年型二级092318002Z01IB23农发清发02增发12023-03-2870002政策银行债092318001Z02IB23农发清发01增发22023-03-2850007政策银行债230404Z2IB23农发04增22023-03-2780003政策银行债230403Z3IB23农发03增32023-03-2790005政策银行债合计29000资料来源Wind中信证券研究部二级市场利率债收益率大体下行利率债收益率大体下行截至3月24日国债方面1年期3年期5年期10年期分别变动1168bps-028bp-172bps-457bps国开债方面1年期3年期5年期10年期分别变动1571bps-078bp-606bps-51bps请务必阅读正文之后的免责条款和声明18债市聚焦系列2023327图23主要利率债产品上周变动图24银行间国债收益率走势1年3年5年10年1年3年年年2051015321030528026-524-102220-1518-2016国国进农铁债开出发道债口债债202204202203202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202303债202202资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明19分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪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