事件：公司发布2022年年报，22年公司实现营收94.4亿元/yoy+1.24%，归母净利润3.35亿元/yoy+19.16%，扣非归母净利润2.09亿元/yoy+1.46%。单Q4看，公司实现营收24.37亿元/yoy11.56%，归母净利润0.48亿元（去年同期-0.34亿元），扣非归母净利润-0.09亿元（去年同期0.38亿元）。
　　 22年整体经营承压，团购业务态势良好。分模式看，1）线上方面，22年公司电商实现营收46.98亿元/yoy-3.29%，线上预计因淘系流量调整、竞争加剧等原因经营承压；2）线下门店方面，①22年公司加盟/直营分别实现营收25.72/15.56亿元，同比+0.61%/+10.44%，22年疫情反复、Q4疫情过峰等原因使公司线下经营承压。3）团购业务，22年公司团购业务实现营收4.93亿元/yoy+53.49%，经营态势良好。分区域看，2022年公司华中/华东/西南/华南/华北和西北/其他地区营收分别为21.22/7.39/6.31/4.73/1.63/51.91亿元，同比+ 4.80%/-4.12%/+14.28%/-0.92%/+16.39%/+0.23%。展店方面，截至2022年末，公司共有门店3226家，净增加252家，新增661家门店、闭店409家（亏损闭店235家/主动优化闭店93家/其他原因闭店81家）。拆分看，直营门店998家/净增加91家，加盟门店2228家/净增加161家。
　　毛利率、期间费用率保持稳定。1）公司22年实现毛利率27.67%/yoy+0.80pct。分模式看，电商毛利率23.88%/yoy+0.4pct，加盟毛利率22.74%/yoy+0.52 pct，直营毛利率47.47%/yoy-0.49pct，团购毛利率27.02%/yoy+1.2pct。分品类看，公司坚果炒货毛利率24.43%/yoy+2.87pct，果干果脯毛利率31.54%/yoy-1.17pct，肉类零食毛利率29.97%/yoy+0.35pct，素食山珍毛利率35.73%/yoy1.45pct，糖果糕点毛利率27.35%/yoy+0.66pct。2）公司2022年销售费用率为18.6%/yoy+0.67pct，管理费用率为5.08%/yoy-0.04pct。
　　展望23年，公司于2022年1月发布员工持股计划，对2023年营收同比增长或扣非净利润（扣除股权激励费用后）同比增长进行考核，触发值/目标值均为16%/20%，触发解锁比例为80%，本次员工持股计划有望激发公司核心骨干的积极性。公司过去线下门店营收占比将近一半，20-22年因疫情反复公司线下经营承压，23年伴随疫情放开、线下客流恢复单店收入有望迎修复弹性。此外，公司亦更为重视线下流量价值，对线下经营思路再调整，采取大店型并引入咖啡、烘焙等高频引流产品，伴随新店新开及部分老店升级改造，23年经营势头向上。长期维度，我们看好公司的供应链整合价值及全渠道运营能力，认为这使其能够积极应对下游多元而善变的需求以及零售业态的持续变革，看好公司在千亿零食赛道上市占率提升的中长期逻辑。
　　盈利预测与投资建议
　　因疫情放开后公司线下客流有望得到回暖、公司亦在调整线下打法，我们预测公司2023-25年EPS1.09 /1.27/1.47元（调整前23/24年为1.06/1.23元），使用可比公司估值法，给予23年35倍PE估值，对应目标价38.15元，维持“增持评级”。
　　风险提示
　　行业竞争加剧，门店扩张不及预期，食品安全问题等

研究报告全文：公司研究年报点评良品铺子603719SH增持维持再出发23年经营势头向上股价2023年03月24日3633元目标价格3815元52周最高价最低价4132155元良品铺子2022年报点评总股本流通A股万股4010040100A股市值百万元14568国家地区中国核心观点行业食品饮料事件公司发布2022年年报22年公司实现营收944亿元yoy124归母净利润335亿元报告发布日期2023年03月27日yoy1916扣非归母净利润209亿元yoy146单Q4看公司实现营收2437亿元yoy-1156归母净利润048亿元去年同期-034亿元扣非归母净利润-009亿元去年同期-038亿元1周1月3月12月22年整体经营承压团购业务态势良好分模式看1线上方面22年公司电商实现营收4698绝对表现-046-723-2433526亿元yoy-329线上预计因淘系流量调整竞争加剧等原因经营承压2线下门店方面22年相对表现-218-639-7624054公司加盟直营分别实现营收25721556亿元同比061104422年疫情反复Q4疫情过峰等原因使公司线下经营承压3团购业务22年公司团购业务实现营收493亿元沪深300172-084519-528yoy5349经营态势良好分区域看2022年公司华中华东西南华南华北和西北其他地区营收分别为21227396314731635191亿元同比480-4121428-0921639023展店方面截至2022年末公司共有门店3226家净增加252家新增661家门店闭店409家亏损闭店235家主动优化闭店93家其他原因闭店81家拆分看直营门店998家净增加91家加盟门店2228家净增加161家毛利率期间费用率保持稳定1公司22年实现毛利率2767yoy080pct分模式看电商毛利率2388yoy04pct加盟毛利率2274yoy052pct直营毛利率4747yoy-049pct团购毛利率2702yoy12pct分品类看公司坚果炒货毛利率2443yoy287pct果干果脯毛利率3154yoy-117pct肉类零食毛利率2997yoy035pct素食山珍毛利率3573yoy-145pct2735yoy066pct22022186yoy067糖果糕点毛利率公司年销售费用率为pct管理费用率为508yoy-004pct展望23年公司于2022年1月发布员工持股计划对2023年营收同比增长或扣非净利润扣除股权激励费用后同比增长进行考核触发值目标值均为1620触发解锁比例为80本次员谢宁铃xieninglingorientseccomcn工持股计划有望激发公司核心骨干的积极性公司过去线下门店营收占比将近一半20-22年因疫情执业证书编号S0860520070001反复公司线下经营承压23年伴随疫情放开线下客流恢复单店收入有望迎修复弹性此外公司彭博pengbo3orientseccomcn亦更为重视线下流量价值对线下经营思路再调整采取大店型并引入咖啡烘焙等高频引流产品执业证书编号S0860522100001伴随新店新开及部分老店升级改造23年经营势头向上长期维度我们看好公司的供应链整合价值及全渠道运营能力认为这使其能够积极应对下游多元而善变的需求以及零售业态的持续变革看好公司在千亿零食赛道上市占率提升的中长期逻辑张玉洁zhangyujieorientseccomcn盈利预测与投资建议朱雨涵zhuyuhanorientseccomcn因疫情放开后公司线下客流有望得到回暖公司亦在调整线下打法我们预测公司2023-25年EPS109127147元调整前2324年为106123元使用可比公司估值法给予23年35倍PE估值对应目标价3815元维持增持评级短期经营承压看好公司中长期发展逻2022-11-01辑良品铺子2022三季报点评风险提示营收增长稳健看好中长期发展逻辑2022-03-23行业竞争加剧门店扩张不及预期食品安全问题等良品铺子2021年报点评营收稳健增长毛利率改善对冲费用率上2021-08-19行看好公司长期投资价值良品铺子半年报解读公司主要财务信息2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元93249440112491290814753同比增长18112192147143营业利润百万元376436578673782同比增长-223161324164162归属母公司净利润百万元2823354355507589同比增长-181192298165161每股收益元070084109127147毛利率268276284287288净利率3036393940净资产收益率133148163159158市盈率517434335287247市净率6861504236资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明良品铺子年报点评再出发23年经营势头向上投资建议因疫情放开后公司线下客流有望得到回暖公司亦在调整线下打法我们预测公司2023-25年EPS109127147元调整前2324年为106123元使用可比公司估值法给予23年35倍PE估值对应目标价3815元维持增持评级表1可比公司估值表公司代码最新价格元每股收益元市盈率20233242021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E盐津铺子0028471212011723934744510340507134932726洽洽食品00255742451831932292722318219518511563立高食品3009731021016709718125661071048556343989劲仔食品00300013890190280380517377502536432746妙可蓝多600882296003002606810298831127243532907三只松鼠30078319631030450781021915439425111920调整后平均620035002600数据来源Wind东方证券研究所风险提示行业竞争加剧门店扩张不及预期食品安全问题等有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2良品铺子年报点评再出发23年经营势头向上附表财务报表预测与比率分析资产负债表利润表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E货币资金17471354260430143484营业收入93249440112491290814753应收票据账款及款项融资660735337387443营业成本682868378050920710510预付账款109303361415474营业税金及附加6550677789存货1132916107912341409营业费用16721756208224352808其他396254275295316管理费用及研发费用517530597647701流动资产合计40443563465753446125财务费用39351711长期股权投资328282828资产信用减值损失332111固定资产593559519481446公允价值变动收益00000在建工程8695202321437投资净收益22634无形资产143134124114103其他96165122122122其他561656365348348营业利润376436578673782非流动资产合计13861473123812921362营业外收入45455资产总计54305036589566367487营业外支出14333短期借款3080808080利润总额379437579674783应付票据及应付账款15461093128714721680所得税96103145169196其他14951278142114711527净利润283334434506587流动负债合计30722451278830233287少数股东损益11122长期借款7856565656归属于母公司净利润282335436507589应付债券00000每股收益元070084109127147其他126131122122122非流动负债合计204187178178178主要财务比率负债合计327626382966320134652021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益81246成长能力股本401401401401401营业收入18112192147143资本公积703703803803803营业利润-223161324164162留存收益10421293172822362825归属于母公司净利润-181192298165161其他02000获利能力股东权益合计21542398293034364023毛利率268276284287288负债和股东权益总计54305036589566367487净利率3036393940ROE133148163159158现金流量表ROIC110118144142142单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E偿债能力净利润283334434506587资产负债率603524503482463折旧摊销1021131137559净负债率0000000000财务费用39351711流动比率132145167177186投资损失22634速动比率095108128136143营运资金变动796174914348营运能力其它14830922411应收账款周转率182135210356356经营活动现金流4121031258528584存货周转率7867807979资本支出2408113129129总资产周转率1918212121长期投资329000每股指标元其他6108634每股收益070084109127147投资活动现金流249145107126125每股经营现金流103026314132146债权融资25410000每股净资产5355987318581005股权融资100010000估值比率其他5573401711市盈率517434335287247筹资活动现金流40233098711市净率6861504236汇率变动影响00-0-0-0EVEBITDA309263196183163现金净增加额2403721250409470EVEBIT403338234204176资料来源东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3良品铺子年报点评再出发23年经营势头向上分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数深证成指的涨跌幅为基准公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素