事件：良品铺子发布2022年年报，全年实现营业收入94.40亿元，同比+1.24%，归母净利润3.35亿元，同比+19.16%。Q4单季度实现营业收入24.37亿元，同比-11.56%，归母净利润0.48亿元，上年同期为-0.34亿元，Q4归母净利润扭亏为盈。
　　线上维持规模，线下稳步扩店。公司持续推进多元化渠道布局，2022年线上/线下渠道收入分别为47.0/46.2亿元，同比-3.29%/7.8%。1）线上：线上渠道竞争加剧，业绩有所收窄，22年线上占主营收入比缩减至50.4%（同比降低2.7Pct）。2）线下：22年加盟/直营/团购业务分别为25.7/15.6/4.9亿元，同比+1%/10%/63%。截至2022年底公司门店总数为3226家（净增256家），Q4净增门店数量为63家，其中加盟店/直营店各净增28/35家。22年虽有疫情影响，但公司稳步拓店，同店表现持续恢复，线下门店业务仍取得一定增长。23年公司将加大重点区域拓店速度，通过新店型提升门店销售额。
　　竞争策略+渠道结构调整，净利率短期承压。毛利方面，22全年/22Q4公司毛利率分别为27.57%/25.85%，单四季度同比/环比+5.61/-3.95pcts，主要系四季度受疫情影响较大，门店业务承压，直营及加盟门店毛利率较22Q3均有所下滑。
　　费用端，22全年/22Q4销售费用率分别为18.60%/19.20%，单四季度同比/环比+3.93/+0.80pcts。22全年/22Q4管理费用率分别为5.08%/4.86%，单四季度同比/环比-0.71/-0.12pct。综合来看，22全年/22Q4公司净利率分别为3.55%/1.97%，单四季度较同期扭亏为盈，环比-2.49pcts。展望2023年，公司着重加大线下布局，预计2023年线下占比进一步提升。线下业务净利率高于线上业务，结构的优化有望进一步提升整体净利率，释放利润弹性。
　　加大线下布局，推进大店店型。公司于22年推出大店店型，对15家老店改造升级，打磨大店模型，已于2023年3月开设第一家大店，此后全部新开门店均为大店店型。对比原有老店模型（门店面积60-80平，SKU数量600-800，门店日均销售额约5000+元），大店店型的面积更广，品类更多（门店面积120+平，SKU数量1500+个），增加了咖啡、短保烘焙等新品类，拓宽了良品门店的消费场景。新品类的消费频次更高，消费粘性更强；可提升顾客复购频率同时带动其他品类销售（预计大店日均销售额达1万元以上），新店型的推出有望拉升整体收入增速。
　　盈利预测、估值与评级：维持2023-2024年归母净利润4.91/5.96亿元，新增2025年净利润6.97亿元；对应2023-2025年EPS为1.23/1.49/1.74元，当前股价对应P/E分别为30/24/21倍。公司持续推进全渠道、全品类布局，具备一定竞争优势，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情形势恶化，原材料成本波动，细分品牌增长不达预期。
　　

研究报告全文：2023年3月26日公司研究Q4短期承压期待大店表现良品铺子603719SH2022年年报点评要点买入维持当前价3633元事件良品铺子发布2022年年报全年实现营业收入9440亿元同比124归母净利润335亿元同比1916Q4单季度实现营业收入2437亿元同比-1156归母净利润048亿元上年同期为-034亿元Q4归母净利润扭作者亏为盈分析师叶倩瑜线上维持规模线下稳步扩店公司持续推进多元化渠道布局2022年线上执业证书编号S0930517100003021-52523657线下渠道收入分别为470462亿元同比-329781线上线上渠道yeqianyuebscncom竞争加剧业绩有所收窄22年线上占主营收入比缩减至504同比降低分析师陈彦彤27Pct2线下22年加盟直营团购业务分别为25715649亿元同执业证书编号S0930518070002比11063截至2022年底公司门店总数为3226家净增256家021-52523689chenytebscncomQ4净增门店数量为63家其中加盟店直营店各净增2835家22年虽有疫情分析师杨哲影响但公司稳步拓店同店表现持续恢复线下门店业务仍取得一定增长23执业证书编号S0930522080001年公司将加大重点区域拓店速度通过新店型提升门店销售额021-52523795yangzebscncom竞争策略渠道结构调整净利率短期承压毛利方面22全年22Q4公司毛利率分别为27572585单四季度同比环比561-395pcts主要系四季度联系人李嘉祺受疫情影响较大门店业务承压直营及加盟门店毛利率较22Q3均有所下滑lijqebscncom联系人杨哲费用端22全年22Q4销售费用率分别为18601920单四季度同比环yangzebscncom比393080pcts22全年22Q4管理费用率分别为508486单四季联系人董博文度同比环比-071-012pct综合来看22全年22Q4公司净利率分别为dongbowenebscncom355197单四季度较同期扭亏为盈环比-249pcts展望2023年公联系人汪航宇司着重加大线下布局预计2023年线下占比进一步提升线下业务净利率高于wanghangyuebscncom线上业务结构的优化有望进一步提升整体净利率释放利润弹性市场数据总股本亿股401加大线下布局推进大店店型公司于22年推出大店店型对15家老店改造总市值亿元14568升级打磨大店模型已于2023年3月开设第一家大店此后全部新开门店均一年最低最高元21554130近3月换手率4005为大店店型对比原有老店模型门店面积60-80平SKU数量600-800门店日均销售额约5000元大店店型的面积更广品类更多门店面积120平SKU数量1500个增加了咖啡短保烘焙等新品类拓宽了良品门店股价相对走势的消费场景新品类的消费频次更高消费粘性更强可提升顾客复购频率同时34带动其他品类销售预计大店日均销售额达1万元以上新店型的推出有望拉19升整体收入增速4盈利预测估值与评级维持2023-2024年归母净利润491596亿元新增-122025年净利润697亿元对应2023-2025年EPS为123149174元当前股价对应PE分别为302421倍公司持续推进全渠道全品类布局具备一-270322062209221222定竞争优势维持买入评级良品铺子沪深300风险提示疫情形势恶化原材料成本波动细分品牌增长不达预期收益表现公司盈利预测与估值简表1M3M1Y指标202120222023E2024E2025E相对-468-6483674营业收入百万元93249440113441421616555绝对-509-1703498营业收入增长率1811124201725321645资料来源Wind净利润百万元282335491596697相关研报净利润增长率-18061916464821261696股权激励激发团队活力门店业务助力业绩增长EPS元070084123149174良品铺子603719SH2023年员工持股ROE归属母公司摊薄13121399170117881812计划草案点评2023-01-12线上增速放缓线下稳健增长良品铺子PE5243302421603719SH2022年三季报点评2022-11-01PB6861504438资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-03-24敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告良品铺子603719SH利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入93249440113441421616555总资产54305036647279309111营业成本6828683780891012811773货币资金17471354226928433311折旧和摊销5565748292交易性金融资产00000税金及附加6550607588应收账款66073584310811245销售费用16721756209026453080应收票据00000管理费用477480576722841其他应收款合计110110133166193研发费用4051627892存货1132916121414391719财务费用-39-35153448其他流动资产269126223370490投资收益22202020流动资产合计40443563494262947372营业利润376436665800938其他权益工具05555利润总额379437666801939长期股权投资328282828所得税96103163192227固定资产593559595701820净利润283334503609712在建工程8695140133109少数股东损益1-1121315无形资产143134132129126归属母公司净利润282335491596697商誉00000EPS元070084123149174其他非流动资产967636363非流动资产合计13861473153016351739现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债32762638357345735227经营活动现金流412103882346840短期借款308058711631205净利润282335491596697应付账款1112768111312661546折旧摊销5565748292应付票据434325449522630净营运资金增加38163886925464预收账款00011其他-306-935231-1257-413其他流动负债3340154327467投资活动产生现金流-249-145-248-160-180流动负债合计30722451351045135168净资本支出-269-160-150-180-200长期借款7856565656长期投资变化328000应付债券00000其他资产变化17-13-982020其他非流动负债68754融资活动现金流-402-330280388-193非流动负债合计204187636159股本变化00000股东权益21542398290033563884债务净变化2446029857641股本401401401401401无息负债变化933-698636424613公积金8768799289881003净现金流-240-372914575468未分配利润9691217155719422439归属母公司权益21462399288933323845少数股东权益8-1112439盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率268276287288289销售费用率17941860184218601860EBITDA率4761656364管理费用率512508508508508EBIT率3648585758财务费用率-042-037014024029税前净利润率4146595657研发费用率043054055055056归母净利润率3036434242所得税率2524242424ROA5266787778ROE摊薄131140170179181每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC99108143136144每股红利021025038046054每股经营现金流103026220086210偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产535598720831959资产负债率6052555857每股销售收入23252354282935454128流动比率132145141139143速动比率095108106108109估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务755697449273305PE5243302421有形资产有息债务17881355952621695PB6861504438EVEBITDA382295206177150资料来源Wind光大证券研究所预测股息率0607101315敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见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