近期运动鞋服品牌公司披露2022年业绩，在宏观消费环境充满了不确定性和挑战的大背景下，我们认为龙头运动鞋服公司展现了韧性，持续提升市占率的同时保持了良好了营运指标。2023年我们认为市场确定性加强，消费环境迎来复苏，运动鞋服公司业绩值得期待：
　　2022年宏观环境充满挑战，尤其是Q2、Q4流水承压，全年业绩表现平稳，国产品牌优于国际品牌。2022年四家国内运动公司（李宁、安踏体育、特步国际、361度）合计营收/业绩同比增长13.1%/0.6%至993.5/133.2亿元，相较于2022年服装类社零下滑6.5%增速表现更好。分季度来看，Q2/Q4波动较为明显，Q1/Q3呈现出恢复增长。龙头国际品牌Nike/Adidas，从2021年至今大中华区的收入增速表现弱于国产龙头品牌，其中Nike大中华区业务已经逐步恢复增长，adidas受Yeezy事件影响以及全球宏观经济挑战，2022年Adidas整体表现仍然较弱。
　　盈利角度来看，2022年客流下降、原材料涨价等挑战造成板块的毛利率、净利率指标承压，2023年有望迎来反弹。重点公司2022年毛利率/净利率同比分别-2.5PCTs/-1.7PCTs，下降主要由于客流受限，线上渠道折扣加深去化库存，同时终端门店固定费用支出造成的经营负向杠杆。2023年随着客流的恢复，户外运动装备需求提升，我们认为随着收入的反弹，各公司净利率也会呈现上升态势。
　　2022年渠道库存呈现出短期内走高现象，但整体仍处于可控范围，2023年初进一步优化。截至2022年末安踏品牌/FILA品牌库销比预计在5/6，整体质量可控，2022年李宁/特步品牌渠道库存销售效率放缓，截至期末存货周转维持在4.2/5.5个月。2023年后随着消费的改善以及公司卓有成效的库存去化措施，目前各品牌渠道库存环比2022年均有不同程度降低。我们预计目前特步库销比已经降低至5个月以内的水平，随着库存去化的逐步推进，到年底有望恢复到4个月以内的健康水平，安踏和FILA库存销售比目前预计均在4到5个月之间，基本处于健康水平。
　　中长期来看，各个品牌重回开店轨道，前期内功修炼到位，增长可期。尽管Q1同期基数较高，但在消费复苏的态势下，我们判断板块各公司2023年Q1终端流水仍有望实现正增长。后续消费复苏节奏的明确以及基数效应逐渐下降，我们预计2023Q2终端流水增速对比Q1将进一步提升。竞争格局方面，头部品牌围绕产品为王形成竞争，本土运动品牌专业度持续提升，为市场份额拼抢奠定基础。
　　投资建议：看好运动鞋服赛道，我们认为随着全民健康意识提升，赛道长期高景气度持续。核心推荐龙头品牌标的安踏体育、李宁、特步国际，对应23年PE为28/28/19倍。
　　风险提示：消费环境波动；汇率波动风险；门店扩张不及预期。

研究报告全文：证券研究报告行业专题研究2023年03月27日纺织服饰以韧性抵抗不确定性长期赛道景气长虹运动鞋服年报总结近期运动鞋服品牌公司披露2022年业绩在宏观消费环境充满了不确定增持维持性和挑战的大背景下我们认为龙头运动鞋服公司展现了韧性持续提升市占率的同时保持了良好了营运指标2023年我们认为市场确定性加强消费环境迎来复苏运动鞋服公司业绩值得期待行业走势2022年宏观环境充满挑战尤其是Q2Q4流水承压全年业绩表现平纺织服饰沪深300稳国产品牌优于国际品牌2022年四家国内运动公司李宁安踏体16育特步国际361度合计营收业绩同比增长13106至99351332亿元相较于2022年服装类社零下滑65增速表现更好0分季度来看Q2Q4波动较为明显Q1Q3呈现出恢复增长龙头国际-16品牌NikeAdidas从2021年至今大中华区的收入增速表现弱于国产龙头品牌其中Nike大中华区业务已经逐步恢复增长adidas受Yeezy事-32件影响以及全球宏观经济挑战2022年Adidas整体表现仍然较弱2022-032022-072022-112023-03盈利角度来看2022年客流下降原材料涨价等挑战造成板块的毛利率净利率指标承压2023年有望迎来反弹重点公司2022年毛利率净利率同比分别下降主要由于客流受限线上渠道折扣加作者-25PCTs-17PCTs深去化库存同时终端门店固定费用支出造成的经营负向杠杆2023年分析师杨莹随着客流的恢复户外运动装备需求提升我们认为随着收入的反弹各执业证书编号S0680520070003公司净利率也会呈现上升态势邮箱yangying1gszqcom研究助理侯子夜2022年渠道库存呈现出短期内走高现象但整体仍处于可控范围2023执业证书编号年初进一步优化截至2022年末安踏品牌FILA品牌库销比预计在56S0680121070015邮箱整体质量可控2022年李宁特步品牌渠道库存销售效率放缓截至期末houziyegszqcom研究助理王佳伟存货周转维持在4255个月2023年后随着消费的改善以及公司卓有成效的库存去化措施目前各品牌渠道库存环比2022年均有不同程度降执业证书编号S0680122060018邮箱低我们预计目前特步库销比已经降低至5个月以内的水平随着库存去wangjiaweigszqcom化的逐步推进到年底有望恢复到4个月以内的健康水平安踏和FILA相关研究库存销售比目前预计均在4到5个月之间基本处于健康水平1纺织服饰周专题如何看待当前服饰珠宝板块中长期来看各个品牌重回开店轨道前期内功修炼到位增长可期尽估值水平2023-02-26管Q1同期基数较高但在消费复苏的态势下我们判断板块各公司20232纺织服饰周专题2022年报前瞻2023年春节年Q1终端流水仍有望实现正增长后续消费复苏节奏的明确以及基数效消费改善明显2023-01-29应逐渐下降我们预计2023Q2终端流水增速对比Q1将进一步提升竞3纺织服饰走出谷底期待复苏2023年度策争格局方面头部品牌围绕产品为王形成竞争本土运动品牌专业度持续略2022-12-04提升为市场份额拼抢奠定基础投资建议看好运动鞋服赛道我们认为随着全民健康意识提升赛道长期高景气度持续核心推荐龙头品牌标的安踏体育李宁特步国际对应23年PE为282819倍风险提示消费环境波动汇率波动风险门店扩张不及预期重点标的股票股票投资EPS元PE代码名称评级2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E02020HK安踏体育买入2835425135728023319502331HK李宁买入1519232734027723119201368HK特步国际买入04040506224186160131资料来源Wind国盛证券研究所请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日内容目录12022回顾消费环境低迷板块业绩表现韧性强422023展望消费环境向好营运健康奠定增长基础921消费环境稳中向好发展终端流水复苏增长922库存质量健康奠定增长基础923线下门店结构升级2023年有望持续净开店103长期趋势行业高景气度持续品牌公司强化内功修炼1231行业高景气度持续2022-2027复合增速91232本土运动品牌强化内功修炼产品专业性提升渠道效率优化154盈利预测与投资建议19风险提示20图表目录图表1运动品牌流水增速4图表22020-2022年运动鞋服板块重点公司营收表现亿元4图表32020H1-2022H2运动鞋服板块重点公司营收表现亿元4图表42020-2022年运动鞋服板块重点公司毛利率净利率5图表52020H1-2022H2运动鞋服板块重点公司毛利率净利率5图表62020-2022年运动鞋服板块重点公司业绩表现亿元5图表72020H1-2022H2运动鞋服板块重点公司业绩表现亿元5图表82020H1-2022A运动鞋服板块重点公司存货金额亿元6图表92020H1-2022A年运动鞋服板块重点公司存货周转天数天6图表10重点公司2022年经营情况对比亿元6图表11Nike公司营收表现百万美元7图表12Nike公司利润表现百万美元7图表13Nike公司库存金额及同比增速百万美元7图表14Nike品牌大中华区营收表现百万美元7图表15adidas营收业绩表现百万欧元8图表16adidas库存水平百万欧元8图表17adidas大中华区营收百万欧元8图表18消费者信心指数9图表19特步品牌零售存货周转月10图表20李宁渠道库存结构10图表21李宁公司库存结构10图表22运动品牌门店数量对比家均含有童装门店11图表23中国运动鞋服市场规模增速亿元12图表24我国出台一系列体育政策13图表252022年中国公众健康管理方式13图表262014年与2022年人均体育消费情况对比单位元13图表272022年女性消费者户外运动花销占比14图表282022年乐刻运动会员占比14图表29中国年轻人群运动爱好发展趋势14图表302007-2019年中国户外用品零售出货总额及YOY亿元14图表31安踏篮球鞋矩阵时间截止2023年6月15图表32李宁分品类流水增速16P2请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日图表33李宁分品类流水占比16图表34特步跑鞋产品矩阵16图表35安踏品牌门店数量家含儿童17图表36安踏品牌DTC占比17图表37李宁成人线下门店数量家17图表38李宁分渠道营收占比17图表39特步门店数量家18图表40特步跑步俱乐部形象18图表41运动板块重点公司PENTM取安踏体育李宁特步国际361度估值平均值19图表42运动鞋服重点公司盈利预测港元元亿元19P3请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日12022回顾消费环境低迷板块业绩表现韧性强零售层面2022年消费环境的不确定性致使流水走势波动Q4流水下滑明显Q1由于消费环境改善运动鞋服板块公司终端流水呈现复苏性增长态势Q2受2021年新疆棉事件影响同期基数较高叠加国内终端客流下降消费低迷终端流水下滑明显Q3国内宏观消费形势缓和终端流水得到一定改善Q4全国整体消费环境遭受较大冲击终端流水下滑明显图表1运动品牌流水增速2022Q12022Q22022Q32022Q4安踏整体10-20高段中单位数下滑中单位数增长下滑高单位数FILA整体中单位数高单位数下滑10-20低段增长下滑10-20低段安踏其他40-4520-25增长40-45增长增长10-20低段李宁流水20-30高段高单位数下滑10-20中段增长10-20低段下降特步品牌30-35中双位数增长20-25增长下滑高单位数361度品牌高双位数低双位数增长中双位数增长持平资料来源公司公告国盛证券研究所营收层面消费环境走弱宏观环境低迷2022年运动板块公司业绩增速放缓四家港股运动公司李宁安踏体育特步国际361度2022年合计营收同比增长13至9935亿元2022上半年由于消费环境相对较好运动鞋服重点公司营收同比增长19仍保持了较为快速的增长进入下半年后随着消费环境走弱运动鞋服重点公司同比增速仅为8增速明显放缓图表22020-2022年运动鞋服板块重点公司营收表现亿元图表32020H1-2022H2运动鞋服板块重点公司营收表现亿元运动鞋服板块重点公司营收亿元运动鞋服板块重点公司营收亿元YOYYOY12004560060401000500503540800304002530600300202040015200101020010050000-102020A2021A2022A2020H12020H22021H12021H22022H12022H2资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所盈利能力折扣加深叠加流水波动2022年运动鞋服板块毛利率以及净利率下降1毛利率方面期内运动鞋服板块重点公司毛利率下滑25pct至533我们判断主要系板块公司受终端客流波动产品折扣加深以及劳动力成本和原材料成本上涨所致2022年整体消费环境面临挑战为积极应多库存压力板块公司实行去化折扣加深2净利率方面2022年运动鞋服板块重点公司合计归母净利润同比增长06至1332亿元其中H1H2增速分别为4-32022全年归母净利率同比-17pct至134主要系前面收入增速放缓带来负向经营杠杆以及毛利率下降影响P4请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日图表42020-2022年运动鞋服板块重点公司毛利率净利率图表52020H1-2022H2运动鞋服板块重点公司毛利率净利率运动鞋服板块重点公司毛利率运动鞋服板块重点公司毛利率运动鞋服板块重点公司净利率运动鞋服板块重点公司净利率60705060504040303020201010002020A2021A2022A2020H12020H22021H12021H22022H12022H2资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表62020-2022年运动鞋服板块重点公司业绩表现亿元图表72020H1-2022H2运动鞋服板块重点公司业绩表现亿元运动鞋服板块重点公司业绩亿元运动鞋服板块重点公司业绩亿元YOYYOY14080801401207070120606010010050805080406040603040302020401020020010-200-100-402020A2021A2022A2020H12021H12022H1资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所营运质量渠道库存短期内走高持续消化中整体处于可控范围2022年国内消费环境持续受阻运动鞋服终端消费市场面临较大打击在此期间渠道库存呈现出短期内走高现象但整体仍处于可控范围随着2022年Q3双十一等大促运动鞋服品牌积极对库存进行去化管理根据我们跟踪受益于赢领计划战略安踏进行产品升级与渠道效率优化截至2022年末安踏品牌FILA品牌库销比预计在56整体质量可控根据公司披露受终端客流影响2022年李宁特步品牌渠道库存销售效率放缓截至期末存货周转维持在4255个月P5请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日图表82020H1-2022A运动鞋服板块重点公司存货金额亿元图表92020H1-2022A年运动鞋服板块重点公司存货周转天数天李宁安踏体育特步国际361度李宁安踏体育特步国际361度90801607014060120100504080306020402010002020H12020A2021H12021A2022H12022A2020H12020A2021H12021A2022H12022A资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所细分公司来看李宁2022年业绩稳健期待未来高质量可持续增长公司2022年受消费环境疲软影响营收同比143至258亿元毛利率同比-46pct至484归母净利率同比-21pct至157归母净利润同比13至41亿元根据公司披露由于整体消费环境以及政策改善2023Q1流水表现处于快速恢复状态2023年公司终端流水环比有望向好的态势发展全年来看我们预计公司营收业绩增长1620安踏体育渠道库存健康2023年增长可期公司2022年实现营收同比88至537亿元毛利率同比下滑14pct至602归母净利率同比下滑15pct至141归母净利润同比下滑17至76亿元其中含分占合营公司盈利约2800万剔除合营公司盈利后公司业绩下滑31根据我们跟踪受益于终端客流的恢复消费者信心的逐渐回归2023Q1安踏以及FILA品牌流水有望实现正的增长其中FILA品牌增速更好主要系该品牌多位于高线城市终端消费反弹力度更好全年来看我们预计公司整体经营表现有望实现反弹营收业绩增长1626特步国际2022年业绩符合预期2023年期待盈利改善公司2022年营收同比增长291至1293亿元毛利率同比下滑07pct至41归母净利率同比下滑2pct至71综上归母净利润同比增长15至922亿元整体表现符合预期2023Q1以来公司终端流水增速优异库存去化效果显著我们预计目前渠道库存或已经降至5个月以内的水平全年来看我们预计公司收入业绩同比增长1520图表10重点公司2022年经营情况对比亿元收入表现业绩表现毛利率净利率公司亿元YOY亿元YOYYOYYOY安踏体育536588759-17602-14pct141-15pct李宁258014340613484-46pct157-21pct特步国际1293291921541-07pct7-19pct资料来源Wind国盛证券研究所国际品牌从2021年开始在大中华区的表现明显弱于国产品牌目前Nike已经呈回暖趋势Nike大中华区业务已经逐步恢复增长adidas受Yeezy事件影响以及全球宏观经济挑战整体表现仍然较弱随着本土品牌关注度及认可度提升我们判断国产龙头品牌增速大趋势上好于国际品牌国际品牌仍处于调整和复苏阶段P6请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日Nike发布FY2023Q3季报大中华区营收增长1整体处于回暖状态Nike披露FY2023Q3业绩报告营收同比14至1239亿美元货币中性基础上同比增长19好于市场预期毛利率同比下滑33pcts至433净利润同比下降11至124亿美元营运层面公司持续聚焦库存去化截至本报告期末公司拥有库存89亿美元环比减少4整体处于可控水平分地区看Nike品牌北美EMEA大中华区亚太及拉丁美洲在货币中性基础上营收同比分别2726115至4913324619941601亿美元展望全年公司预计营收同比增长高单位数优于此前Q2时的预期水平图表11Nike公司营收表现百万美元图表12Nike公司利润表现百万美元营收百万美元左轴净利润百万美元左轴YOY右轴YOY右轴1400012020008012000100180016006010000801400408000601200600040100020800400020600020000400-200-20200Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q30-40Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3FY2021FY2022FY2023FY2021FY2022FY2023资料来源Bloomberg国盛证券研究所资料来源Bloomberg国盛证券研究所图表13Nike公司库存金额及同比增速百万美元图表14Nike品牌大中华区营收表现百万美元库存百万美元左轴Nike品牌大中华区营收百万美元左轴YOY右轴YOY货币中性右轴12000502500504010000402000308000301500201060002010000400010-1050020000-200-300-10Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3FY2021FY2022FY2023FY2021FY2022FY2023资料来源Bloomberg国盛证券研究所资料来源Bloomberg国盛证券研究所大中华区业绩显著下滑整体仍处于低迷状态adidas发布2022年报全年营收同比6至22511亿欧元毛利率经营利润率同比-34pcts-64pcts至4733营销费用率以及管理费用率分别0334pcts至123333持续经营净利润同比大幅-83至254亿欧元截至2022年末公司拥有库存597亿欧元目前仍处于较高水平根据公司披露2022年EMEA北美大中华区亚太拉丁美洲在货币中性基础上营收同比分别912-36444至85564318224211亿欧元2022年受终端消费疲软影响大中华区全年营收下滑显著进入2023年随着消费环境改善终端门店客流稳步恢复叠加公司加大对新产品的宣传与推广力度公司预计2023年大中华区营收预计持平长期来看有望实现恢复性增长P7请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日图表15adidas营收业绩表现百万欧元图表16adidas库存水平百万欧元营收百万欧元库存百万欧元YOY持续经营净利润百万欧元25000700060600050200004050003015000400020300010000102000050001000-1000-202018201920202021202220182019202020212022资料来源Bloomberg国盛证券研究所资料来源Bloomberg国盛证券研究所图表17adidas大中华区营收百万欧元大中华区营收百万欧元YOY160001400-101200-201000800-30600-40400-502000-602021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4资料来源Bloomberg国盛证券研究所P8请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日22023展望消费环境向好营运健康奠定增长基础21消费环境稳中向好发展终端流水复苏增长消费环境稳中向好发展2023Q1流水初现复苏性增长态势进入2023Q1根据我们跟踪1月初居民消费意愿整体仍延续Q4以来的较弱表现商场客流波动根据赢商网数据披露元旦假期期间各重点商场百货销售额同比2022年同期仍有一定差距进入1月中下旬后随着春节的临近节庆销售刺激明显居民消费意愿和商场客流改善速度提升展望Q1来看尽管同期各运动公司流水基数都相对较高但在消费复苏的态势下我们判断板块各公司终端流水仍有望实现正增长后续随着消费复苏节奏的明确以及基数效应逐渐下降我们预计2023Q2终端流水增速对比Q1将进一步提升2023年整体来看随着零售折扣逐步收缩产品结构进一步优化消费者信心稳步回归我们预计板块内公司全年仍有望实现稳健增长图表18消费者信心指数中国消费者信心指数月中国消费者信心指数月1401201008060402002021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-01资料来源Wind国盛证券研究所22库存质量健康奠定增长基础当前库存质量环比改善明显为后续业绩复苏奠定基础2022年由于消费环境疲软终端客流波动等短期因素影响运动鞋服行业标的公司库存水平均有不同程度的增加根据公司披露以及我们预计截止2022年末特步主品牌库销比为55个月李宁整体库销比同比2022年末增加03个月至42个月我们预计Fila年末库销比在6预计安踏年末库销比在5进入2023年后随着消费的改善以及公司卓有成效的库存去化措施目前各品牌渠道库存环比2022年均有不同程度降低我们预计目前特步库销比已经降低至5个月以内的水平随着库存去化的逐步推进到年底有望恢复到4个月以内的健康水平安踏和Fila库销比目前预计均在4-5个月之间基本处于健康水平而从库龄结构来看截至目前6个月以内的新品仍然是渠道库存的主要组成部分李宁6个月以内的渠道库存占比在886个月以内的公司库存占比在80在当前相对健康的库存质量下后续随着消费需求的复苏行业公司有能力快速响应终端消费者对于货品的需求P9请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日图表19特步品牌零售存货周转月特步品牌零售存货周转月特步品牌零售存货周转月特步品牌零售存货周转月2020Q1552021Q1452022Q142020Q25-552021Q242022Q2452020Q352021Q342022Q345-52020Q45以下2021Q442022Q455资料来源公司公告国盛证券研究所图表20李宁渠道库存结构图表21李宁公司库存结构12个月以上7-12个月6个月或以下新品12个月以上7-12个月6个月或以下新品1001009090808070706060505040403030202010100020182019202020212022190507190507190507190507190507资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所23线下门店结构升级2023年有望持续净开店2023年波动环境下头部公司抢占优质渠道资源2023年净开店仍有望持续根据公司披露截止2022年末安踏Fila李宁特步终端门店数量分别200-70503466至9603198478337603家在波动的消费环境下头部公司凭借领先的行业品牌力同时顺应当前消费者对于运动的支持门店数量逆势扩张同时根据我们跟踪新开门店多为高质量优质大店同时加大对于购物中心以及高层级市场的渗透力度展望2023年随着消费环境的稳步向好我们判断头部公司仍将延续快速的拓店节奏安踏国际提出2023年末安踏成人门店数量达到7100-7200家安踏儿童门店数量达到2800-2900家Fila系列门店数量达到1900-2000家2023年我们预计特步成人净开200家左右预计特步儿童净开100-200家之间2023年我们预计李宁成人净开门店250家左右预计李宁young净开门店150家左右P10请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日图表22运动品牌门店数量对比家均含有童装门店安踏品牌FILA品牌特步李宁12000100008000600040002000020182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所从复苏节奏来看考虑到同期的高基数以及消费复苏节奏我们判断下半年增速或将明显体现1基数差异2022Q1由于消费环境整体较为稳定因此板块各公司在上半年仍然实现了相对稳健的业绩增长2022H1安踏体育李宁特步国际361度业绩分别-66116384372安踏业绩下滑主要系上半年冬奥会费用支出增加以及零售折扣加深所致进入下半年后消费环境疲软安踏体育李宁特步国际361度业绩分别31-85-312-2因此从基数层面来看我们认为2023H2或将成为全年的业绩主要增长驱动力2消费复苏节奏在前文中我们提到当前行业仍处于复苏过程中消费者仍需要一定的时间去逐步适应新的消费环境P11请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日3长期趋势行业高景气度持续品牌公司强化内功修炼31行业高景气度持续2022-2027复合增速9长期角度来看我们认为运动鞋服行业具备广阔的成长空间市场规模将保持双位数增长2007-2010年受益于2008年北京奥运会的举办运动鞋服行业在此阶段实现粗放式扩张国内市场快速增长2011-2014年受前期高速增长影响鞋服产品供需失衡运动鞋服增速放缓处在震荡转型期2015年以后随着功能性品类需求升级运动鞋服呈现出细分化以及专业化行业回归到正常的成长赛道并保持高景气度状态根据361度数据显示2022年我国运动服饰市场规模为3630亿元同比2017年增长60展望2023年市场规模有望达到4010亿元同比增长102022-2027年复合增长率为87图表23中国运动鞋服市场规模增速亿元中国运动服饰市场规模亿元60005000400030002000100002017A2018A2019A2020A2021A2022A2023E2024E2025E2026E2027E资料来源361度公司公告国盛证券研究所运动鞋服行业长期发展因素主要来自1国家相关支持性政策出台利好运动鞋服行业2国民健康意识提升全民健身的运动理念得到持续推广3功能性品类需求升级运动鞋服向细分化专业化方向发展给行业带来新的成长机会国家政策引导大力支持全民健身运动为积极推进体育强国建设提高国民素质2016-2022年国家先后公布全民健身计划2016-2020年健康中国行动2019-2030年户外运动产业发展规划2022-2025年等政策性文件根据全民健身计划2021-2025年以及体育强国建设纲要明确到2025年全民健身公共服务体系更加完善人民群众体育健身更加便利各运动项目参与人数持续提升2023年3月国务院印发政府工作报告指出五年来政府为丰富人民群众精神文化生活做出一系列的举措体育文化建设取得一定成效运动健儿在奥运赛事中勇创佳绩全民健身得到广泛开展P12请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日图表24我国出台一系列体育政策阶段年份政策文件早期探索1995年1995-2010年的体育产业发展纲要行业布局2002年中共中央国务院关于进一步加强和改进新时期体育工作的意见2009年全民健身条例全民健身时期2010年国务院办公厅关于加快发展体育产业的指导意见2016年全民健身计划2016-2025年细分行业发展2016年冰雪运动发展规划2016-2025年2016年水上运动产业发展规划冬奥会持续催化2019年关于以2020年北京冬奥会为契机大力发展冰雪运动的意见2019年健康中国行动2019-2030年人民群众运动2019年体育强国建设纲要2021年全民健身计划2021-2025年户外运动发展新机遇2022年户外运动产业发展规划2022-2025年资料来源国务院办公厅国家体育总局国盛证券研究所整理居民健身意识提升运动理念推广随着国家政策引导以及居民健康意识提升运动爱好群体规模不断扩大参与健身人数比例逐年提升根据2021年国家国民体质监测中心发布的2020年全民健身活动状况调查公报城乡居民健身水平持续提升2020年我国7岁及以上居民中经常参加体育锻炼人数比例为372较2014年提升33pcts同时用于体育消费额显著增加2020年居民成年人人均体育消费较2014年提升30404492至1330417582元根据艾媒咨询数据显示在2022年中国公众健康管理方式中高达351的人选择适当运动健康运动理念持续得到推广图表252022年中国公众健康管理方式图表262014年与2022年人均体育消费情况对比单位元40351033402014年2020年3530903020002518002016001514001012005060100008006004002000居民人均成年人人均老年人人均资料来源国家统计局艾媒咨询国盛证券研究所资料来源国家体育总局国盛证券研究所市场细分化专业化以及女性消费需求崛起近年来运动产业不断发展运动鞋服品类需求升级向细分市场人群以及细分专业领域拓展随着她经济崛起女性运动鞋服市场规模增长趋势显著成为体育消费市场的新主力受突发公共卫生事件影响居家健身潮流蓬勃发展女性在此期间平均体育消费呈现出爆发式增长根据2023年京东发布的2022年女性消费报告女性在运动服饰领域成交量增幅为男性消费者的143倍户外健身骑行游泳以及瑜伽滑轮成为女性群体最受欢迎的项目根据健身产业互联网平台乐刻运动发布的当代女性健身洞察报告显示2022年健身房女性会员占比高达54女P13请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日性健身者人均活跃频次比男性高约四分之一捕捉到细分市场的拓展本土运动品牌积极布局女子运动品类Lululemon在瑜伽赛道中保持领先实现品牌快速增长李宁推出揉柔裤等女子健身系列安踏制定的未来5年发展规划把女性品类列入其中图表272022年女性消费者户外运动花销占比图表282022年乐刻运动会员占比579291046115429户外运动健身训练其他骑行运动游泳运动瑜伽舞蹈轮滑滑板女性会员男性会员资料来源京东研究院2022年女性消费报告国盛证券研究所资料来源乐刻公众号国盛证券研究所近年来跑步冰雪运动户外运动瑜伽等细分运动领域崛起给行业带来新的成长机会随着国家大力发展体育事业类型多样化的运动场馆以及场地相继建设起来年轻群体运动领域开始向羽毛球等球类运动瑜伽等健身运动以及露营高尔夫等小众运动方向拓展虽然突发性公共卫生事件影响居民健康生活但开始养成跑步习惯的消费者比例逐渐增加根据悦跑圈2021年度中国跑步运动白皮书数据显示2021年悦跑圈APP用户数量日活跃用户同比增长167214同时户外运动在国内逐渐普及成为市场新宠根据Wind数据显示2019年国内户外用品零售总额出货总额分别达到约25021416亿元图表29中国年轻人群运动爱好发展趋势图表302007-2019年中国户外用品零售出货总额及YOY亿元中国户外用品零售总额亿元中国户外用品出货总额亿元零售总额YOY300出货总额YOY800060002004000100200000002007200820092010201120122013201420152016201720182019资料来源京东研究院艾瑞咨询国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所P14请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日32本土运动品牌强化内功修炼产品专业性提升渠道效率优化本土运动品牌专业度持续提升为市场份额拼抢奠定基础长期以来在运动鞋服市场上专业是与adidasNIKE这样拥有数十年行业经验的国际大品牌的伴生词语国产品牌研发实力因此相对落后然而在国内消费者运动参与度快速提升和民族品牌意识觉醒的时代机遇下得益于持续的研发投入国产运动品牌已经登上舞台中央安踏体育将奥运科技与大众运动相结合利用奥运身份实现品牌背书公司凭借奥运会合作伙伴身份逐步加强与奥运相关产品的打造例如安踏冬奥特许国旗款运动服饰该系列产品打造将安踏和奥运深度绑定2022年8月安踏推出冠军跑鞋该鞋款以中国国家队运动员跑步训练用鞋为蓝本应用氮科技和碳管悬架结构缓震性能和稳定性能优越图表31安踏篮球鞋矩阵时间截止2023年6月价格带商品定价重点科技球员类型神盾1399后置半掌气垫力量型球员轻骑兵7469A-FlashBubble中底速度型球员水泥泡泡2549A-FlashBubble中底AShock稳定系统速度型球员400-600见山2549A-FlashEdge中底全能型球员泡泡弹599A-FlashBubble中底水泥克星大底速度型球员霸道649火星泡棉中底SmartSAM吸震模块水泥克星大底力量型球员GH3799Harness鞋面锁定系统A-FlashEdge中底前掌氮抗扭片速度型球员狂潮4799动形线组鞋面全掌氮碳纤维抗扭片水泥克星大底速度型球员800-1000水花4799前掌氮抗扭片速度型球员ZUP1799HarnessLine锁定系统双层氮碳纤维抗扭片全能型球员KT89993D模压可变鞋帮全掌氮全掌异型碳板抗扭片SmartSAM吸震模块全能型球员资料来源天猫旗舰店国盛证券研究所仅供参考李宁基于运动项目打造产品实现产品的专业化后逐步形成完整且持续迭代的产品体系公司明确提出专注于五大核心运动类别包括篮球跑步羽毛球训练以及运动生活2022年篮球跑步训练运动生活零售流水占比分别为29191239流水增速分别为2513-17-6目前李宁专业篮球鞋已经成功打造音速驭帅空袭闪击四大明星家族核心IP配色丰富产品专业科技持续提升公司通过赞助NBA球员方式进入国际视野帮助李宁树立了专业篮球形象同时增加旗下专业篮球产品曝光跑步品类科技助力差异化且清晰度高的产品矩阵满足跑者需求包括超轻保护弹速以及竞速四大系列四大系列在功能性以及定价上进行区隔覆盖跑者的不同需求P15请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日图表32李宁分品类流水增速图表33李宁分品类流水占比运动生活训练跑步篮球篮球跑步训练运动生活1008090708060705040603050204010030-102018201920202021202220-2010-30020182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所特步国际立足大众跑步高端跑鞋打造提升品牌力特步深耕跑步市场多年凭借长期的研发投入目前已经形成了较为完善的跑鞋产品矩阵包括大众系列400-500专业系列600-700精英系列1000-1300同时年内公司旗舰款160X系列持续迭代展示品牌肌肉深受消费者以及专业跑者支持同时公司凭借特步俱乐部以及特跑族构建跑步生态竞争护城河稳固图表34特步跑鞋产品矩阵资料来源公司公告国盛证券研究所在产品升级的同时品牌公司注重渠道运营效率的提升渠道是品牌对接消费者的重要窗口在当前消费者需求快速变化市场竞争日趋激烈的时代下公司持续提升对于渠道运营能力以及终端零售效率能力的重视程度为实现品牌长期增长奠定坚实基础安踏体育DTC转型提升品牌渠道掌控力提升零售效率2020年下半年开始安踏逐步推动线下门店DTC转型强化门店管控提升终端零售效率目前转型顺利根据公司披露截止2022年约有7200家门店采取混合营运模式5100家安踏成人门店中约44由公司直营约56由加盟商按照安踏运营标准营运2100家安踏儿童门店中约67由公司直营33由加盟商按照安踏运营标准营运DTC转型后公司对于门店货品掌控程度提升各类型门店之间货品调拨力度加大从而帮助安踏品牌在流水波动态势下仍保持健康的折扣水平从绝对数量来看我们判断P16请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日目前DTC门店数量基本稳定后续转型门店数量预计相对较少然而从经营效率上来看过去两年门店各方面运营受到限制因此目前DTC门店利润率仍相对较低我们预计或在中单位数后续随着消费环境向好门店运营效率提升利润率仍存在提升空间图表35安踏品牌门店数量家含儿童图表36安踏品牌DTC占比混合运营模式门店数量家DTC直营安踏品牌门店数量家DTC加盟混合运营模式门店占比800080106001040070007010200600060100005000509800400040960030003094002000209200900010001088000020182019202020212022202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所李宁线下推动门店布局结构升级店效提升线上打造大电商业务模式1线下渠道过去3年面临波动的消费环境公司持续对线下门店进行优化调整缩减低效门店新开店加大高线城市以及购物中心店铺布局力度截止2022年李宁成人装直营加盟门店数量较年初26595家至14304865家新开店多为优质高效大店以顺应出于品牌升级提升客户渗透率的需求同时公司从商品规划渠道组货以及单店运营等方面优化终端零售效率店效有望增长2线上渠道目前电商渠道已经成为公司重要的营收来源在战略上公司针对电商渠道实施大电商业务围绕渠道通商品通价格通营销通会员通服务通强化线上线下业务协同在战术上公司强化对于线上渠道的整合管理控制线上渠道的店铺数量加强治理线上价格生态持续优化线上经营环境2022年公司线上直营流水同比增长中双位数全渠道O2O营业额增长40-50低段图表37李宁成人线下门店数量家图表38李宁分渠道营收占比加盟门店家直营门店家电商占比直营占比批发占比100600090500080704000603000504020003010002010002018201920202021202220182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所特步国际九代店建设推动渠道升级门店数量稳步扩张随着SKU的丰富与品牌升级需求公司逐步加大渠道优化力度9代形象店占比提升2022年特步成人净开门店162家至6313家新开店多为九代形象店有效提升地区销售效率以及P17请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日品牌形象2023年我们预计特步品牌新开店仍将保持在200家左右同时公司注重跑步俱乐部的搭建透过跑步俱乐部和广大跑步爱好者建立直接联系图表39特步门店数量家图表40特步跑步俱乐部形象特步大货门店数量家特步儿童门店数量家7000600050004000300020001000020182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所P18请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日4盈利预测与投资建议2022年估值呈现下行趋势目前估值处于过去3年平均水平我们对2022年运动板块估值走势进行分析由于整体的消费环境不景气2022运动板块重点公司平均估值水平整体呈现波动下行趋势到2022年10月份触底后有所反弹然而从2023年2月份开始由有所回落当前估值基本处于过去3年平均水平图表41运动板块重点公司PENTM取安踏体育李宁特步国际361度估值平均值运动板块重点公司PENTM运动板块重点公司PENTM45403530252015105020201220206220201122021422021922022222022722022122资料来源Wind国盛证券研究所后续业绩存在超预期空间看好运动板块投资价值近日运动鞋服公司陆续发布2022年年报并对2023年复苏走势进行展望我们判断当前市场对于板块公司业绩预期相对保守后续随着消费复苏环境的稳步向好在库存压力相对较小的运营状况下公司基本面业绩存在超预期空间当前时点我们持续核心推荐李宁安踏体育特步国际对应2023年PE分别282819倍图表42运动鞋服重点公司盈利预测港元元亿港元股价EPS元PE市值公司评级港元22A23E24E22A23E24E亿港元安踏体育买入11302763524233572802333066李宁买入6021541892273402772311587特步国际买入9203604305224186160242资料来源公司公告国盛证券研究所预测P19请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日风险提示消费环境波动当前国内消费环境仍处于波动态势居民消费信心虽环比走强但仍相对较弱后续倘若消费环境波动或对各公司终端流水造成影响汇率波动风险部分服饰制造公司及品牌公司存在海外业务汇率波动会从收入及汇兑损益等层面对于公司财务表现造成影响门店扩张不及预期在消费疲软的情况下各公司的门店扩张会相对谨慎新品牌的开展也会受到影响P20请仔细阅读本报告末页声明