对于科技的趋势性行情而言，中期仍是战略性低配格局，回调即是布局点。
　　贵金属配置时点已至，成长空间或将成为今年市场风格胜负手。本周联储利率决议落地，但市场对于后续加息路径的预期依然尚未形成一致预期。从大类资产的角度来看，当前来到了贵金属配置的绝佳时点。实际利率拐点降至，海外风险事件的担忧情绪也增加了贵金属的避险需求，白银价格有望迎来更大反弹空间。A股市场似乎并未受到海外市场下跌的影响，本周以来市场情绪小幅回温，热点轮动加快，预期交易与主题投资热点频出。2023年预期回暖带动下的估值提振是A股行情的主要运行逻辑，而在弱复苏的背景下，成长空间>景气追逐>低估值价值将会成为今年市场风格运行主线。
　　如何看待当前TMT行业的交易热度：短期战术性过热，中期战略性低配，回调即是布局点。当前TMT短期交易战术性过热是市场整体对于此前出清较好的相关三低行业（估值低/股价低/配置低）突遇重大产业拐点背后的正常自然选择，对于趋势性行情而言，部分适用于震荡市的指标并不具备较强说服力，成交额占比高本身并不是主要矛盾，TMT行业整体配置以及成交额占比中枢存在趋势性上台阶的逻辑支撑，短期矛盾在于提升速度过快，并带动其他板块成交额占比快速下滑，这或导致短期TMT行情振幅进一步加大，以及TMT板块内部高低切换现象加剧，建议关注1）机构审美，此前存在一定相对滞涨的TMT标的，2）TMT内部相对热度不高，下一步行情扩散可能涉及的电子行业。中期—科技行业战略性低配仍有明显提升空间。针对当前短期拥挤度过高的所谓战术性过热背景，我们总结未来可能会导致回调出现的两类因素：第一类是纵向比较框架下的板块自身逻辑出现松动，如：1）海外映射及国内AIGC产业催化剂推出频率减弱，2）市场流动性出现收紧，3）市场整体RISKOFF（银行危机、中美科技摩擦）导致的泥沙俱下。第二类是横向比较框架下的对手行业出现催化，如：1）宏观景气度交易背景下，部分中观数据上行使得市场再次交易当前预期较低的低估值价值行业，跷跷板效应带动TMT回落。
　　如何看待、跟踪后续TMT行情演绎节奏——关注信号与业绩。产业周期与业绩增长是TMT行情的根本驱动力。运营商算力的高投入与大量下游企业接入AI大模型或成为重要的中观景气验证信号。2023年TMT行业业绩有望迎来困境反转，回归上行。中观景气信号验证叠加业绩回暖预期下，我们坚定看好本轮TMT行情的持续性与空间，后续密切关注中观信号与业绩层面的进一步验证。
　　AI变革浪潮持续推进，英伟达推出新一代算力基础设施，建议持续关注相关A股映射。本周英伟达在其GTC春季发布会上重磅发布了H100芯片，相较于上一代A100芯片平台，搭载四对H100和双GPUNVLINK的服务器速度要快上10倍。近期国内外科技企业在AI领域加码布局在一定程度上推高了本轮AI浪潮，结合现有更偏向于高商用性和实用性的GPT4，随着未来将不断升级迭代势必将推进低成本的产业化应用。与此同时，人工智能潮也将带动相关新基建，包括硬件设施、软实力领域和对各行业智能化赋能等，这将带来对高效数据中心设备的需求，促进算力基建加速推进的态势。配合政策端对AI产业相关软硬件行业的支持，本轮国内人工智能全产业链有望得到全面发展。
　　风险提示：逆周期政策不及预期，疫情发展超预期恶化。
　　

研究报告全文：策略研究证券研究报告总量周报2023年3月26日策略周报科技趋势已成回调即是布局点对于科技的趋势性行情而言中期仍是战略性低配格局回调即是布局点贵金属配置时点已至成长空间或将成为今年市场风格胜负手本周联储利率决议落地但市场对于后续加息路径的预期依然尚未形成一致预期从大类资产的角度来看当前来到了贵金属配置的绝佳时点实际利率拐点降至海外风险事件的担忧情绪也增加了贵金属的避险需求白银价格有望迎来更大反弹空间A股市场似乎并未受到海外市场下跌的影响本周以来市场情绪小幅回温热点轮动加快预期交易与主题投资热点频出2023年预期回暖带动下的估值提振是A股行情的主要运行逻辑而在弱复苏的背景下成长空间景气追逐低估值价值将会成为今年市场风格运行主线如何看待当前TMT行业的交易热度短期战术性过热中期战略性低配回调即是布局点当前TMT短期交易战术性过热是市场整体对于此前出清较好的相关三低行业估值低股价低配置低突遇重大产业拐点背后的正常自然选择对于趋势性行情而言部分适用于震荡市的指标并不具备较强说服力成交额占比高本身并不是主要矛盾TMT行中银国际证券股份有限公司业整体配置以及成交额占比中枢存在趋势性上台阶的逻辑支撑短期矛具备证券投资咨询业务资格盾在于提升速度过快并带动其他板块成交额占比快速下滑这或导致短期TMT行情振幅进一步加大以及TMT板块内部高低切换现象加策略研究剧建议关注1机构审美此前存在一定相对滞涨的TMT标的2证券分析师王君TMT内部相对热度不高下一步行情扩散可能涉及的电子行业中期861066229061科技行业战略性低配仍有明显提升空间针对当前短期拥挤度过高的所junwangbocichinacom谓战术性过热背景我们总结未来可能会导致回调出现的两类因素第证券投资咨询业务证书编号S1300519060003一类是纵向比较框架下的板块自身逻辑出现松动如1海外映射及国内AIGC产业催化剂推出频率减弱2市场流动性出现收紧3市证券分析师徐沛东场整体RISKOFF银行危机中美科技摩擦导致的泥沙俱下第二类862120328702是横向比较框架下的对手行业出现催化如1宏观景气度交易背景peidongxubocichinacom下部分中观数据上行使得市场再次交易当前预期较低的低估值价值行证券投资咨询业务证书编号S1300518020001业跷跷板效应带动TMT回落证券分析师郭晓希如何看待跟踪后续TMT行情演绎节奏关注信号与业绩产业周861066229019期与业绩增长是TMT行情的根本驱动力运营商算力的高投入与大量xiaoxiguobocichinacom下游企业接入AI大模型或成为重要的中观景气验证信号2023年TMT证券投资咨询业务证书编号S1300521110001行业业绩有望迎来困境反转回归上行中观景气信号验证叠加业绩回暖预期下我们坚定看好本轮TMT行情的持续性与空间后续密切关证券分析师徐亚注中观信号与业绩层面的进一步验证862120328506变革浪潮持续推进英伟达推出新一代算力基础设施建议持续关注yaxubocichinacomAI证券投资咨询业务证书编号S1300521070003相关A股映射本周英伟达在其GTC春季发布会上重磅发布了H100芯片相较于上一代A100芯片平台搭载四对H100和双GPUNVLINK证券分析师高天然的服务器速度要快上10倍近期国内外科技企业在AI领域加码布局在tianrangaobocichinacom一定程度上推高了本轮AI浪潮结合现有更偏向于高商用性和实用性证券投资咨询业务证书编号S1300522100001的GPT4随着未来将不断升级迭代势必将推进低成本的产业化应用与此同时人工智能潮也将带动相关新基建包括硬件设施软实力领域和对各行业智能化赋能等这将带来对高效数据中心设备的需求促进算力基建加速推进的态势配合政策端对AI产业相关软硬件行业的支持本轮国内人工智能全产业链有望得到全面发展风险提示逆周期政策不及预期疫情发展超预期恶化目录观点回顾4大势与风格5中观行业与景气7一周市场总览组合表现及热点追踪13风险提示162023年3月26日策略周报2图表目录图表1近期全球股票市场表现5图表2金价与实际利率6图表3白银价格与实际利率6图表4本周A股风险偏好有所上行6图表5TMT与低估值板块成交额占比冰火两重天6图表6TMT行业成交额占比创历史新高7图表7计算机行业成交额占比创历史新高7图表8TMT行业换手率大幅上行7图表9计算机通信行业换手率接近历史高点7图表10主要行业MA60赚钱效应接近极值8图表11中周期战略性提升科技配置9图表12科技行业权重扩张带动基金标配比例提升9图表13主导产业变迁带动基金超配比例变化10图表14景气裂口缩窄后新电军与TMT此前极端配置偏斜有均值回归需求10图表15产业周期与业绩增速是TMT行情的根本驱动力11图表16运营商资本开支与TMT投资周期密切相关12图表17中国电信数字化投资同比达到4012图表18TMT与市场整体的极限估值差约为35倍PE12图表19ChatGPT发布以来A股相关板块走势一览13图表20本周全A相对回报相对上周大幅回暖14图表21市场成交活跃度持续攀升14图表22环比上周低盈利高价值因子占优其余因子风格不变14图表23一周行业资金流向情况煤炭计算机食品饮料净流入排名靠前15图表24一周主题红黑榜AI应用相关领跑航空运输一带一路相关主题跌幅较大15图表25中银年度核心组合月度金股连续组合本周走势情况152023年3月26日策略周报3观点回顾20220807TMT科技小荷才露尖尖角以5G物联网人工智能云计算元宇宙等代表的数字经济有望形成新的主要经济形态三季度中后期以TMT为代表的科技成长有望出现一波底部估值修复机会20221023做多A股低风险高不确定阶段当前A股市场低风险高不确定性对于风险资产投资是较佳的阶段20230212弱复苏与强成长1月信贷数据公布后A股春季行情大概率会延续考虑到弱复苏与预期兑现我们认为大盘价值应谨慎追涨与之相对流动性宽裕科技成长的布局或要更加积极20230305把握春季行情的主升段3月有望迎来本轮春季行情的主升段把握TMT科技成长方向趋势性机会20230312短暂RISKOFF不改科技成长占优趋势估值修复行情难以一蹴而就A股进入短暂的预期调整与修正阶段结构上成长股分子端优势更为突出20230319降准助推科技乘势国内外流动性宽松预期对A股走势构成利好科技成长更加受益2023年3月26日策略周报4大势与风格联储或为最后鹰派贵金属配置时点已至本周联储利率决议落地但市场对于后续加息路径的预期依然尚未形成一致预期3月联储如期加息25BP并在声明中增加对近期银行流动性危机事件的评估同时将持续加息是合适的的表述进行弱化似乎在为后续货币政策转向预留余地但鲍威尔在会后的表态重申了加息立场称年内降准不是基准情形抗通胀仍是当务之急市场对于联储会后表态解读偏鹰叠加耶伦不考虑扩大联邦存款保险范围的表态美股周四尾盘出现大幅回落美元指数强势上行市场似乎仍对于银行流动性危机发酵以及联储货币政策调整的节奏有所担忧我们认为当前联储依旧处于进退两难的境地但利率上限正在逐步接近美欧银行业风险点的逐步爆发一定程度上对于此前以抗通胀为唯一目标的联储政策调整形成一定制约也就是说在银行危机尚未解除之前剩余加息进程恐难以出现超预期紧缩的可能从大类资产的角度来看当前来到了贵金属配置的绝佳时点我们在周期视角下的商品轮动中指出黄金为代表的贵金属价格走势与实际利率高度相关3月以来美债名义利率已在高位筑顶后出现回落实际利率虽然仍处高位震荡但本轮通胀韧性背景下通胀下行速度或慢于名义利率这意味着实际利率拐点降至此外海外风险事件的担忧情绪也增加了贵金属的避险需求去年11月以来海外衰退预期的升温使得金价率先走出一轮反弹行情当前来看白银价格仍处周期低位后续随着实际利率的下行白银价格有望迎来更大反弹空间A股情绪回温成长空间或将成为今年市场风格胜负手A股市场似乎并未受到海外市场下跌的影响本周以来市场情绪小幅回温热点轮动加快预期交易与主题投资热点频出但我们也注意到市场交易情绪上呈现出两级分化TMT板块为代表的成长方向成为市场资金追逐热点而低估值价值方向表现平平关于近期市场行情形成的原因我们认为一方面正如我们此前一直提到的当前国内尚处于扩张早期属于预期驱动阶段而相对温和的货币政策使得市场资金环境尚属充裕在实体信用环境尚未完全放量上行的阶段内大量的流动性仍将在金融市场聚集但当前经历了年初的配置热潮后内资机构主力公募基金加仓动能有限增量资金难以形成合力体现为主线行情匮乏热点轮动加快的行情特征结合我们年度策略的观点今年预期回暖带动下的估值提振是A股行情的主要运行逻辑而在弱复苏的背景下成长空间景气追逐低估值价值将会成为今年市场风格运行主线图表1近期全球股票市场表现本周涨跌幅3月涨跌幅2023年涨最新收盘价320-324跌幅上证指数326565046043571创业板综290564361016815沪深300402705172104401中证500631010205075760标普394872082054284富时100749960224478064德国DAX1521039299101924日经2252738525019022495资料来源万得中银证券2023年3月26日策略周报5图表2金价与实际利率图表3白银价格与实际利率美元盎司美元盎司2300-1555-152100-150-11900-0545-05170004015000535013001300511001525190022070025151550031022003-012006-012009-012012-012015-012018-012021-012010-012012-012014-012016-012018-012020-012022-01伦敦现货黄金以美元计价美国国债实际收益率10年期右逆伦敦现货白银以美元计价美国国债实际收益率10年期右逆资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券图表4本周A股风险偏好有所上行图表5TMT与低估值板块成交额占比冰火两重天213004503504023290300350252529030272802502029280200150153127010010332700500535260000002022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-0320132014201520162017201820192020202120222023股债风险溢价左逆10年均值无风险利率右轴TMT低估值右轴资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券2023年3月26日策略周报6中观行业与景气一如何看待当前TMT行业的交易热度短期战术性过热中期战略性低配回调即是布局点短期科技行业交易战术性过热1成交额占比换手率创历史新高计算机通信传媒电子四行业累计成交额占比达420TMT行业成交额占比指标创历史新高换手率指标也已接近历史高点图表6TMT行业成交额占比创历史新高图表7计算机行业成交额占比创历史新高TMT4电子计算机通信传媒计算机42015传媒15140TMT3计算机通信传媒388通信电子30280102452071581405100013-0115-0117-0119-0121-0123-0113-0115-0117-0119-0121-0123-01资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券图表8TMT行业换手率大幅上行图表9计算机通信行业换手率接近历史高点35TMT4电子计算机通信传媒10计算机TMT3计算机通信传媒通信传媒30电子8179262252226320515105390013-0115-0117-0119-0121-0123-0113-0115-0117-0119-0121-0123-01资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券2周线MA60以上个股比例接近历史新高TMT四行业周线MA60强势股整体上升至82计算机传媒上升至9094水平接近历史高点2023年3月26日策略周报7图表10主要行业MA60赚钱效应接近极值100TMT4行业MA60占比342计算机90通信828334234280345346603463473484034935035020351352353013-0115-0117-0119-0121-0123-0113-0115-0117-0119-0121-0123-0113-0115-0117-0119-0121-0123-01357100359传媒94电子电新361361807036537037060423703714037137437420375375376013-0115-0117-0119-0121-0123-0113-0115-0117-0119-0121-0123-0113-0115-0117-0119-0121-0123-01377380资料来源万得中银证券当前TMT短期交易战术性过热并无太多疑问成交热度大幅上行是市场整体对于此前出清较好的相关三低行业估值低股价低配置低突遇重大产业拐点背后的正常自然选择上行斜率较快的逻辑来源于对成长股投资赛道产业投资逻辑的训练记忆以及对愿意买在新强产业0-1起点的一致认可度较高对于趋势性行情而言部分适用于震荡市的指标并不具备较强说服力成交额占比高本身并不是主要矛盾TMT行业整体配置以及成交额占比中枢存在趋势性上台阶的逻辑支撑短期矛盾在于提升速度过快并带动其他板块成交额占比快速下滑这或导致短期TMT行情振幅进一步加大以及TMT板块内部高低切换现象加剧建议关注1机构审美此前存在一定相对滞涨的TMT标的2TMT内部相对热度不高下一步行情扩散可能涉及的电子行业针对当前短期拥挤度过高的所谓战术性过热背景我们总结未来可能会导致回调出现的几个可能因素主要可归结为两类第一类是纵向比较框架下的板块自身逻辑出现松动如1海外映射及国内AIGC产业催化剂推出频率减弱2市场流动性出现收紧3市场整体RISKOFF银行危机中美科技摩擦导致的泥沙俱下第二类是横向比较框架下的对手行业出现催化如1宏观景气度交易背景下部分中观数据上行使得市场再次交易当前预期较低的低估值价值行业跷跷板效应带动TMT回落中期科技行业战略性低配仍有明显提升空间1十年中周期视角下的科技整体配置权重提升需求2020年后新中周期开启每一个中周期主导产业的复合g来源于其背后中国经济结构变迁的自然结果新十年中周期对于科技行业整体的重视程度需要战略性提升2023年3月26日策略周报8图表11中周期战略性提升科技配置年度相对收益200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023基础化工2345119511769282钢铁465398826短周期穿插515短周期穿插25有色金属18中周期I持续14重化工业经济332967529971093171旧能源短缺煤炭13132411798供给侧改革1383042石油石化240五朵金花煤电油运眉飞色舞824428四万亿931171传统机械54151141072203156424364建材4561272242113118建筑321613143112789房地产343842110271365银行11314326218101188140医药生物1426202037431181425家用电器367487113441138245社会服务18582128151中周期14II持续40消费升级18749食品饮料10341859442812204964059美容护理0695218342116435325消费电子356104345354315317714计算机112933626241529智能手机传媒93164102互联网38新中周期III起点25元年通信19141102934泛科技525电力设备515114521短周期穿插2727短周期穿插226939国防军工216222869252528132制造业升级21汽车911241813678320高质量发展84半导体211456645824825175高端机械4633173544403824733资料来源万得中银证券2023年数据截止至3月24日2科技在A股市场内市值权重扩张趋势引发资金配置主动被动跟随2019年后中美贸易摩擦转向中美科技摩擦科技竞争产业链补缺补强经济结构转向高质量发展时代背景下科技行业市值权重扩张趋势较为明确主观方面来源于景气优势客观方面来源于政策对泛科技制造类企业上市的鼓励多层次资本市场体系建设-科创板北交所成立注册制改革等这种较为明确的科技行业市值权重扩张进程主动层面使得基金配置需要跟随科技行业标配比例提升被动方面也有助于基金提升对科技行业的超配比例以期获取主导产业的贝塔收益图表12科技行业权重扩张带动基金标配比例提升100周期80消费602019年后泛科技权重提升金地稳主观景气提升汽车机械客观上市政策支持40多层次资本市场体系电新军工20电子TMT30200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022资料来源万得中银证券市值为流通市值2023年3月26日策略周报9图表13主导产业变迁带动基金超配比例变化0000000000000000000000000000111111111111111111111111111111111111111122222222222233334444555566667777888899990000111122223333444455556666777788889999000011112222QQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQQ12341234123412341234123412341234123412341234123412341234123412341234123412341234石油石化020511107653476354000-2-2-10-1-1-1-1-6-5-4-4-12-12-11-11-12-12-11-11-11-9-9-9-9-9-9-8-8-7-6-6-5-5-5-5-5-4-5-4-4-4-4-5-5-4-4-4-4-3-3-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2钢铁73811332113-2-3-3-44411321-2-3-2-2-30-2-2-2-2-1-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-1-1-1-2-1-1-1-1-1-1-1-2-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1煤炭-10-1033221-1-1-1-1-1-1-2-1-1-10152001120-1-2-2-1-1-1-2-2-3-4-4-4-3-3-3-3-3-2-2-2-2-2-2-1-1-1-1-1-1-2-2-2-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1有色金属0-1-121-1-1-2-2-1-1-101-2-2-2-2-2-3-2-3-3-3-3-4-4-2-2-1-1-1-2-3-2-3-3-3-4-3-3-3-2-2-2-2-2-1-1-1-1-100000020100-1-2-1-10-1-1-1000101210基础化工-5-6-5-5-5-4-4-3-2-4-4-3-1-2-2-2-100-11211-1-3-2-100000000-1-101333322210111121210-1-1-1-1-1-1-1-1-10-10-1000211100银行15138531210143521115131212151498511201056-3-8-8-4-4-6-6-6-9-11-7-8-12-14-15-15-15-13-9-9-9-7-8-10-11-10-8-8-8-8-8-8-10-10-10-9-9-9-8-10-10-8-7-7-6-6-6-6-7-7-6建材-211-1-1-1-1-1-2-1-2-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-10-1-1014310-1-1-100-1-10-1-1-1-1-1-1-1-10-1000000000000001000000000-10建筑-1-2-2-2-2-2-2-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-10-1-101-10-1-1-1-1011011121201-1-1-2-10-1-2-2-3-2-2-2-1-10-1-1-2-2-2-3-3-3-3-2-2-2-2-2-2-2-1-2-1-2-2-2-2房地产-5-6-5-5-3-5-3-2-10124-22213313-2-11261-2-2-3-2-100024747340-1-1-1-151-1-2-2-2-3-3-3-3-3-2-10-102100110-1-1-1-2-1-10-100非银行金融-1-1-1-1-1-1-10000014128887-2022977800-10-1-2-1-20321-3-3-2-3-3-3-350-3-3-4-4-5-5-5-4-1-10-1-20-1-1-1-2-4-5-5-6-5-5-5-4-4-4-4-5-5交通运输89121171014171818279201-4-2-2-2-1-2-20-3-4-3-4-4-3-2-3-3-3-3-2-2-2-3-2-2-3-3-3-3-3-3-3-3-2-1-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-1-2-2-2-2-1-1-2-2-2-2-2-2-1-1家电-3-3-3-2-2-2-1-1-2-2-1-2-1-2-2-1-2-1-1-1000110123223343233334335331210-11112235344532243311111-1-1-10-10-1商贸零售-6-6-6-5-5-4-4-4-4-4-4-2041-1-1-1-1-201120-11223522221100-1-1-1-1-2-2-2-2-10-1-1-1-1-1-1-1-100000011100000-1-1-1-1-1-1-1-1-1纺织服装01011111100000001000000000000111011112110001111-100-100000-1-1-1-1-1000000-1-100000000000消费者服务-1-1-1-1-1-1-10-1-1-1-1-100-1-1-1-10000000000000000000000000011011222111111001111111012221110111医药-1-3-5-5-3-3-3-2-3-1-2-3-3-2-3-3-3-3-3-3-3-2-20-2-2003887445645981211111114131156910676776534577766759105455534323食品饮料0-1-11212113-237117532235577325568108781113141214867876431011012122368577571086546664444555通信1013119543232650-1300-1-1111101-111111221110-10-10-1-1-1-1-1000011112101110-1000-1-100-1-1-1-1-1-1-10000计算机-1-2-2-2-2-2-2-2-2-1-100100000000010-1-100102112211211124788815138117543110-112333211330-1-1-2-1-1-1-100传媒0-10-1-1-1-1-1-1-1-101000000-1-1-1-1-1-1-1-1-1-10-1000000000127334313346543211011100000122100000-1-1-1-1电子-4-3-4-4-4-3-4-4-3-3-3-3-2-2-2-2-2-2-2-2-2-2-1-2-2-2-1-1-1-1-110-10001224565331011222454667553333266455345465222汽车-116300-3-3-2-3-4-4-3-3-3-3-2-1-1-2-2-2-2-2-2-2000011211110122212122110-1-1000000-1-1-2-1-1-1-1-1-10-1-1-1-1-1-1-10-1000国防军工-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-1-121-10-1-10-1-1-1-1-1-1-1000111110000000001011000111111000000000-1-1-1-10000111121电新-2-2-2-2-2-2-2-2-2-1-2-1-20-1-1-1-1-1-1-1-1032-10-10111111110000112322112100111111221122221124424557777资料来源万得中银证券主动偏股型基金重仓股超配比例数据3科技板块内部仓位配置偏斜有均值回归需求2015年互联网熊市结束后基金重仓股口径对于所谓新电军和TMT计通传的整体超配比例在79左右但其内部结构在2019年后发生大幅偏斜2023年后伴随着电新行业增速降档以及TMT行业潜在的超强产业机会两者之间相对景气预期g裂口已有明显缩窄对应的两者之间此前较为明显的仓位配置偏斜情况有望均值回归以2022Q4重仓股数据来看TMT3计通传整体低配12假设回归到13年19年初的0131超配水平整体有13-43的配置比例提升空间TMT4计通传电整体超配05假设回归到13年19年初的2259超配水平整体有17-54的配置比例提升空间我们假设TMT3行业及TMT4行业配置比例分别提升3050Pct按照4万亿的主动偏股型基金规模测算对应的资金静态配置提升规模为12002000亿元图表14景气裂口缩窄后新电军与TMT此前极端配置偏斜有均值回归需求TMT计通传超配比例19新电军超配比例总超配比例互联网熊市结束后整14体超配比例平均值79但内部分化明显319014-1-12-62005Q12005Q32006Q12006Q32007Q12007Q32008Q12008Q32009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3资料来源万得中银证券2023年3月26日策略周报10二如何看待跟踪后续TMT行情演绎节奏关注信号与业绩产业周期与业绩增长是TMT行情的根本驱动力2009年以来的三轮TMT行情均发生在产业周期具备上行催化盈利增速预期向上的时段如2009-2010年智能手机渗透率加速提升阶段2013-2015年游戏视频等4G应用加速落地互联网政策驱动阶段与2019年5G商用元年2009-2010年2019年行情以硬件端为主2013-2015年行情体现为软硬科技交替上行2023年与2013年较为相似更多体现为杀手级应用出现后软硬科技交替上行2013年的TMT行情之中游戏在线付费视频用户数快速增长行业业绩显著抬升中观景气信号不断验证驱动行情持续上行本轮科技行情之中中观信号以及后续业绩能否持续验证仍是本轮TMT行情空间与持续性的胜负手图表15产业周期与业绩增速是TMT行情的根本驱动力资料来源万得中银证券1运营商算力的高投入与大量下游企业接入AI大模型或成为重要的中观景气验证信号运营商资本开支一直与TMT行业投资周期与景气度密切相关特别是在通信基础设施层面本轮TMT行情中数字经济与人工智能是两条重要的投资主线而二者均对巨量数据的存储处理与算力支持有较高需求运营商在算力基础设施方面的投资强度或将成为重要的景气指示指标2023年3月以来三大运营商纷纷披露2023年资本开支计划尽管总量来看5G建设接近尾声的时点下三大运营商总体投资计划额较去年并无显著增长但是结构层面明显向算力方向倾斜中国移动在算力网络方面投资达452亿元较去年同比增长349中国电信数字化投资则达到38016亿元同比增长40中国联通算力网络投资预计增速也将达20为2023年TMT行业硬件端的景气度奠定了一定的基础而在软件端随着GPT4文心一言等商业化大模型纷纷落地下游厂商广泛接入截止至3月16日已有650余家企业宣布接入文心一言覆盖传媒教育金融软件旅游等各个领域下游广泛的需求侧面验证了AIGC已具备较强的商业化落地能力需求端的火热有望持续对产业链形成拉动带动软硬科技景气交替向上2023年3月26日策略周报11图表16运营商资本开支与TMT投资周期密切相关图表17中国电信数字化投资同比达到40资料来源万得中银证券资料来源中国电信中银证券22023年TMT行业业绩有望迎来困境反转回归上行2022年TMT行业受到疫情下政府采购减少电子周期下行部分行业政策压制的多重不利因素冲击业绩持续走弱进入2023年上述不利因素均将缓解或逆转行业业绩有望回归上行区间TMT与市场整体的极限估值差约为35倍PE当前TMT估值仍有较高安全边际回顾历史三次TMT行情TMT行业股价进入震荡或回调基本上发生在TMT行业与市场的整体估值差分化到极致的时期且除了2015年极致宽松的流动性使得估值顶大幅拔升之下2010年2013年2019年这一极限估值差均为35倍PE左右而站在当前时点来看TMT与全部A股估值差仅约为15倍PE还有较高的安全边际且后续随着业绩转暖估值仍有望被加速消化图表18TMT与市场整体的极限估值差约为35倍PE资料来源万得中银证券中观景气信号验证叠加业绩回暖预期下我们坚定看好本轮TMT行情的持续性与空间后续密切关注中观信号与业绩层面的进一步验证产业周期业绩预期与估值水平三个维度来看本轮TMT行情都还处于启动初期后续行情仍有望持续较长时间且仍有较高的上涨空间尽管短期交易情绪过热可能带来行情波动加大的风险但即使出现短期回调反而或贡献更优的配置布局机会参考13年经验关注可能进一步扩散的电子板块以及建议阶段性关注4月业绩有望迎来验证的高端制造高端机械国防军工和线下消费2023年3月26日策略周报12一周市场总览组合表现及热点追踪AI变革浪潮持续推进英伟达等公司持续助燃AI本周科技行业持续加码AI创新3月21日英伟达在其GTC春季发布会上大放异彩重磅发布了H100NVLINK芯片其是专门为大语言模型LLM设计的GPU采用了Transformer加速解决方案可用于处理ChatGPT相较于英伟达的HGXA100GPU芯片一台搭载四对H100和双GPUNVLINK的服务器速度还要快上10倍可以将LLM的处理成本降低一个数量级此外H100NVL配备94GBHBM3显存的PCIeH100GPU采用双GPUNVLink支持商用PCIe服务器轻松扩展作为OpenAI的主要股东之一英伟达同时展示了多项新技术包括加速运算库CuLitho基于新架构芯片GraceCPU和HopperGPU的组合算力芯片等英伟达表示这些新技术有望将ChatGPT的工作效率提升10倍3月23日OpenAI宣布推出插件功能赋予ChatGPT使用工具联网运行计算的能力这被视为苹果的AppStore时刻首批开放可使用的插件包括酒店航班预订外卖服务在线购物法律知识专业问答文字生成语音等AI热点板块得到市场追捧自OpenAI发布ChatGPT以来生成式人工智能应用迎来了一波爆发式的涌现日前微软亚马逊等科技巨头也都推出类GPT的应用即便是财报数据不佳的Meta也在业绩发布会上将对于人工智能的态度摆到了和元宇宙同样的高度国内方面百度此前推出文心一言复旦大学邱锡鹏团队推出国内首款类ChtaGPT应用MOSS从A股表现来看数字经济及AI板块在ChatGPT带动下持续走强自去年11月ChatGPT发布以来计算机板块整体表现一直优于大市而随着ChatGPT市场表现逐步被认可AIGC板块走势也开始兑现一定市场期望图表19ChatGPT发布以来A股相关板块走势一览580016005300150048001400430038001300330012002800110023001000180013009008008002022-11-012022-12-012023-01-012023-02-012023-03-01上证指数左轴申万计算机左轴ChatGPT概念右轴AIGC概念右轴资料来源同花顺iFinD中银证券AI火热加剧了算力缺口虽然现有大量科技企业都想加入人工智能浪潮但对于多数公司而言算力仍是横亘在生成式人工智能与公司之间的必须跨越的槛现有底层AI大模型的研发具有数据规模大质量参差不齐模型体积大训练难度高算力规模大性能要求高等挑战如此的高研发门槛并不利于人工智能技术在全行业推广而具有数据算力算法综合优势的企业可以将模型的复杂生产过程封装起来通过低门槛高效率的生产平台向千行百业提供大模型服务弥补算力鸿沟随着AI算力的不断增长数据中心成为了底层硬件的核心环节承担着算力部署和运维的关键作用在这个过程中第三方头部IDC运营商提供IDC储能温控环境服务的公司以及生产人工智能芯片的企业都发挥了重要作用2023年3月26日策略周报13AI变革或将持续带动AI全产业链行情近期国内外科技企业在AI领域加码布局在一定程度上推高了本轮AI浪潮结合现有更偏向于高商用性和实用性的GPT4随着未来将不断升级迭代势必将推进低成本的产业化应用与此同时人工智能潮也将带动相关新基建包括硬件设施软实力领域和对各行业智能化赋能等这将带来对高效数据中心设备的需求促进算力基建加速推进的态势政策方面3月22日国家发改委等五部门发布关于做好2023年享受税收优惠政策的集成电路企业或项目软件企业清单制定工作有关要求的通知这无疑也为我国AI产业持续催化提供了坚实的政策支撑配合当下政策对AI产业相关软硬件行业的支持本轮我国人工智能全产业链有望得到全面发展图表20本周全A相对回报相对上周大幅回暖图表21市场成交活跃度持续攀升50502080208001000100全A相对回报TTM交易相对活跃度TTM本周上周上周本周资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券图表22环比上周低盈利高价值因子占优其余因子风格不变本周上周规模动量估值盈利价值资料来源万得中银证券2023年3月26日策略周报14图表23一周行业资金流向情况煤炭计算机食品饮料净流入排名靠前行业主力净流入率连续流入天数行业主力净流入率连续流入天数煤炭1551环保2153计算机0213钢铁2283食品饮料0191国防军工2281电力设备0181机械设备2565传媒0251非银金融2591电子0301商贸零售2663轻工制造0941基础化工2745建筑材料1034医药生物2783有色金属1423建筑装饰2801房地产1532综合2881社会服务1823农林牧渔3105美容护理1893纺织服饰3175家用电器1893银行3235通信1912石油石化3495汽车1983公用事业3545交通运输2051资料来源万得中银证券图表24一周主题红黑榜AI应用相关领跑航空运输一带一路相关主题跌幅较大最热主题周涨跌幅最凉主题周涨跌幅光模块1830航空运输415智能音箱1529大基建央企377炒股软件1511医药商业331网络游戏1393新疆振兴285虚拟现实1225铁矿石238人工智能1198西部大基建227网红经济1149火电219消费电子代工1133一带一路163IDC1116电力股157TWS耳机1016挖掘机151资料来源万得中银证券图表25中银年度核心组合月度金股连续组合本周走势情况中银年度核心中银月度金股连续沪深3001210806040202022-01-042022-03-042022-05-042022-07-042022-09-042022-11-042023-01-042023-03-04资料来源万得中银证券2023年3月26日策略周报15风险提示逆周期政策不及预期疫情发展超预期恶化2023年3月26日策略周报16披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年3月26日策略周报17风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦39楼具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户2中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队其可参考使用本报告中银国际证券股份有限公司的证邮编200121券投资顾问服务团队可能以本报告为基础整合形成证券投资顾问服务建议或产品提供电话862168604866给接受其证券投资顾问服务的客户传真862158883554中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策需充分咨询证券投资顾问意见独立作出投资决策中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等相关关联机构本报告内含保密信息仅供收件人使用阁下作为收件人不得出于任何目的直接或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人或将此报告全部或部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施中银国际研究有限公司追究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的商标服务标记及标记均为中银国际香港花园道一号证券股份有限公司或其附属及关联公司统称中银国际集团的商标服务标记注册中银大厦二十楼商标或注册服务标记电话85239886333本报告及其所载的任何信息材料或内容只提供给阁下作参考之用并未考虑到任何特别致电香港免费电话的投资目的财务状况或特殊需要不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融中国网通10省市客户请拨打108008521065票据的要约或邀请亦不构成任何合约或承诺的基础中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者本报告的内容不构成对任何人的投资建中国电信21省市客户请拨打108001521065议阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户阁下收到或阅读本报告须在承新加坡客户请拨打8008523392诺购买任何报告中所指之投资产品之前就该投资产品的适合性包括阁下的特殊投资目传真85221479513的财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信中银国际证券有限公司可靠的来源取得或达到但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事香港花园道一号高管员工或其他任何个人包括其关联方都不能保证它们的准确性或完整性除非法中银大厦二十楼律或规则规定必须承担的责任外中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性完整性或公平性电话85239886333不作任何明示或暗示的声明或保证阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本传真85221479513报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想见解及分析方法中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告亦有可能采取与本报告观点不同的中银国际控股有限公司北京代表处投资策略为免生疑问本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场中国北京市西城区本报告可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网西单北大街110号8层站以外的资料中银国际集团未有参阅有关网站也不对它们的内容负责提供这些地址或超级链接包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接的目的纯粹为了阁下的邮编100032方便及参考连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下须承担浏览这些网站的风险电话861083262000本报告所载的资料意见及推测仅基于现状不构成任何保证可随时更改毋须提前通传真861083262291知本报告不构成投资法律会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况本报告不能作为阁下私人投资的建议中银国际英国有限公司过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证也不能代表或对将来表现做出任何明示或2F1Lothbury暗示的保障本报告所载的资料意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判LondonEC2R7DB断可随时更改本报告中涉及证券或金融工具的价格价值及收入可能出现上升或下跌UnitedKingdom部分投资可能不会轻易变现可能在出售或变现投资时存在难度同样阁下获得有关投电话442036518888资的价值或风险的可靠信息也存在困难本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合传真442036518877阁下如上所述阁下须在做出任何投资决策之前包括买卖本报告涉及的任何证券寻求阁下相关投资顾问的意见中银国际美国有限公司中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有保留一切权利美国纽约市美国大道1045号7BryantPark15楼NY10018电话12122590888传真12122590889中银国际新加坡有限公司注册编号199303046Z新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼049908电话656692682965345587传真656534399665323371