事件：公司发布年报，2022年公司实现营业收入199.34亿元，同比下降5.49%，同期实现归母净利润31.36亿元，同比下降10.71%，扣非净利润26.15亿元，同比下降23.39%。2022Q4，公司实现主营收入46.24亿元，同比下降10.45%；实现归母净利润7.92亿元，同比上升0.61%，同期实现扣非净利润3.62亿元，同比下降51.6%。
　　石膏板市占率稳步提升，主业龙头地位稳固。2022年公司石膏板产量20.95亿平米，同年销量达到20.93亿平米，同比下降12.01%，根据2022年全国石膏板产销量，公司石膏板业务市场占有率约为68.11%，相比2021年67.7%的市占率提升0.36pct，龙头地位依然稳固。2022年公司石膏板业务收入为133.65亿元，同比下降3.01%，轻钢龙骨业务收入为25.17亿元，同比下降8.66%，系受到22年下游建筑开工规模下行影响，石膏板业务毛利率为34.95%，环比2021年下降2.31pct，主要系2022年燃料动力同比增长，作为龙头公司对石膏板提价并且价格涨幅覆盖成本涨幅。其中2022年公司销售费用同比下降2.89%，财务费用同比增长28.78%，22Q4公司期间费用率为15.4%，同比21Q4的期间费用率15.2%上升0.26pct，其中销售费用率同比下降0.3pct，管理费用率同比上涨0.3pct，研发费率同比上升约0.2pct，公司从多方面提高自身经营效率，区域公司由14个调整为25个，渠道下沉和差异化营销得到加强，在成本上，公司打好“一毛钱”生产成本攻坚战，通过成立采购协同专项委员会，深入开展采购协同、增加内部供应部分辅料，开发新供应商，持续开展采购对标，在销售费用上通过营销资源整合、宣传协同，严控总体费用实现各板块广告资源全面共享，实现降本增效。我们认为，在自身龙头地位下，公司石膏板业务依然保持市占率提升，同时受益于自身经销模式，相较其他企业受制于地产开发企业资金紧张负面影响较小，2023年公司有望继续受益基建投资增长和地产复苏双重驱动，实现业绩转正。
　　防水业绩受制于材料价格高增，2023年有望发展企稳。2022年公司防水业务板块实现收入30.58亿元，同比下降18.88%，其中防水沥青卷材业务实现收入21.6亿元，同比下降15.18%，防水涂料实现收入4.45亿元，同比下降16%，防水工程业务实现收入4.53亿元，同比下降34.94%，防水各部品收入下滑主要系下游地产开工大幅下滑，其中防水沥青卷材业务毛利率同比下滑10.1%，系主要原材料沥青22年价格高位运行，虽然Q4环比下滑，但全年价格同比增长33.4%（华东沥青平均价）。2023年，一方面受到下游地产企稳，公司防水业务收入增速有望恢复正增长，同时原材料价格预计较难回归去年高位，毛利率有望回升，整体业务有望企稳。23年4月1日，《建筑与市政工程防水通用规范》防水行业“新国标”将落地，首年落实情况仍待跟踪，然而新标落地对品牌防水企业提升市占率仍有明显助力。
　　年底信用、资产计提减值，Q4经营性现金流正增长。22Q4公司计提资产减值准备约5266万元，全年计提资产减值准备5545万元，22Q4公司计提信用减值准备8865万元，全年计提信用减值准备1.07亿元，资产减值计提主要系对子公司堡密特建筑材料（苏州）有限公司、北新防水（河南）有限公司、上海北新月皇新材料集团有限公司等公司进行商誉计提；信用减值计提主要系对其他应收款、应收账款和票据计提。2022Q4公司实现经营性现金净额21.61亿元，同比增长约13.9%，22Q4公司收现比为1.42x,去年同期为1.31x，22Q4公司应收账款减少201.7亿元，相较去年同期应收账款回收速度提升，资金管控能力进一步提升。
　　持续改善公司渠道网络，提升产品消费类属性。公司主要采用渠道销售模式，目前已经建立扁平化经销商网络，在当前下游需求变革下，公司积极寻求新发展方向。一方面，公司增加渠道数量和渠道类型，推动“公装到家装、城市到县乡、基材到面材、产品到服务”四个转变，加大力度拓展县乡、家装零售业务，对冲传统建筑开发领域下行的压力，实现全年家装零售销量、县乡销量稳定增长；另一方面，在营销方面，公司坚持“工厂+工长”的立体式饱和营销，抢占机遇提升城市更新、老房翻新、消费升级推动二次装修等新兴蓝海市场，加速优势产品向消费类建材综合制造商转型。
　　投资建议：考虑23年下游需求企稳和原材料成本预期下滑，我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为39.79/44.69/50.08亿元，EPS分别为2.36/2.65/2.96元，对应PE估值分别为11.98/10.66/9.52,维持“买入”评级。
　　风险提示：基建、市政投资增长同比增长不及预期，下游地产开发商尚未企稳，原材料价格增长超于预期。