事件：公司发布2022年年报，全年实现营业收入199.3亿元，同减5.5%；归母净利润31.4亿元，同减10.7%；扣非归母净利润26.2亿元，同减23.4%。单四季度，公司营收46.2亿元，同增10.5%；归母净利润7.9亿元，同增0.6%；扣非归母净利润3.6亿元，同减51.6%。公司计提资产减值损失0.6亿元，同增1122%，主要系商誉减值损失。
　　点评：
　　下游市场需求拖累业绩表现，石膏板持续彰显盈利韧性：报告期内，房地产市场持续承压，施工端节奏明显放缓，叠加疫情对于装修影响，公司主营业务市场均出现收缩。2022年，公司石膏板产量20.9亿平米，同降13.5%；销量20.9亿平米，同降12.0%；石膏板营业收入133.6亿元，同降3.0%。龙骨业务收入25.2亿元，同降8.7%。防水建材业务收入31.4亿元，同降18.9%。
　　三大业务中，防水建材业务受成本冲击最大，且转嫁能力较弱，22年防水卷材毛利率17.3%，同减10.1pct。但石膏板业务具备较强的话语权和议价能力，逆势涨价，整体盈利能力呈现韧性，均价6.4元/平米，同增10%；毛利率为35.0%，同降2.3pct。此外龙骨业务毛利率18.9%，同增0.5pct。
　　营收下降致费用率提升，经营现金流表现优异：22年，公司期间费用率为13.8%，同增0.7pct；其中销售/管理/财务费用率分别为3.8%/9.5%/0.5%，分别同增0.1/0.5/0.1pct。得益于公司主要以经销为主的营销体系，即使下游需求疲软，但经营性现金流量净额仍达到36.6亿元，仅同减4.4%。
　　23年产品需求有望回暖，防水新规助力行业扩容：2023年地产需求或将出现一定程度复苏，施工强度有望在保交楼的推进下进一步提升，其中竣工端确定性最强。石膏板作为重要的装修材料，需求也会受到提振。此外22年疫情对于装修环节影响亦较大，相关积压需求也可能在23年叠加释放。在防水市场领域，2022年10月出台《建筑与市政工程防水通用规范》（防水新规），2023年4月将正式实施，从而助力行业市场扩容和集中度提升，公司作为行业头部企业也将充分受益。
　　盈利预测与估值评级：由于公司业绩阶段性承压，我们下调公司23年EPS至2.14元（较上次下调3.2%），看好公司未来长期成长潜力，上调24年EPS至2.61元（较上次上调7.9%），新增25年EPS预测为2.98元，继续维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料涨价超预期，下游需求恢复不及预期，业务拓展不及预期。

研究报告全文：2023年3月23日公司研究行业底部彰显韧性业绩修复值得期待北新建材000786SZ2022年年报点评要点买入维持当前价2766元事件公司发布2022年年报全年实现营业收入1993亿元同减55归母净利润314亿元同减107扣非归母净利润262亿元同减234单四季度公司营收462亿元同增105归母净利润79亿元同增06作者扣非归母净利润36亿元同减516公司计提资产减值损失06亿元同增分析师孙伟风1122主要系商誉减值损失执业证书编号S0930516110003021-52523822点评sunwfebscncom下游市场需求拖累业绩表现石膏板持续彰显盈利韧性报告期内房地产市场分析师冯孟乾持续承压施工端节奏明显放缓叠加疫情对于装修影响公司主营业务市场均执业证书编号S0930521050001出现收缩2022年公司石膏板产量209亿平米同降135销量209亿010-58452063fengmqebscncom平米同降120石膏板营业收入1336亿元同降30龙骨业务收入252亿元同降87防水建材业务收入314亿元同降189联系人陈奇凡021-52523819三大业务中防水建材业务受成本冲击最大且转嫁能力较弱22年防水卷材chenqfebscncom毛利率173同减101pct但石膏板业务具备较强的话语权和议价能力逆势涨价整体盈利能力呈现韧性均价64元平米同增10毛利率为350同降23pct此外龙骨业务毛利率189同增05pct市场数据营收下降致费用率提升经营现金流表现优异22年公司期间费用率为138总股本亿股1690总市值亿元46732同增07pct其中销售管理财务费用率分别为389505分别同增一年最低最高元19753580010501pct得益于公司主要以经销为主的营销体系即使下游需求疲软近3月换手率2703但经营性现金流量净额仍达到366亿元仅同减44股价相对走势23年产品需求有望回暖防水新规助力行业扩容2023年地产需求或将出现一定程度复苏施工强度有望在保交楼的推进下进一步提升其中竣工端确定性最26强石膏板作为重要的装修材料需求也会受到提振此外22年疫情对于装修12环节影响亦较大相关积压需求也可能在23年叠加释放在防水市场领域2022-1年10月出台建筑与市政工程防水通用规范防水新规2023年4月将正式实施从而助力行业市场扩容和集中度提升公司作为行业头部企业也将充-15分受益-280322062209221222盈利预测与估值评级由于公司业绩阶段性承压我们下调公司23年EPS至北新建材沪深300214元较上次下调32看好公司未来长期成长潜力上调24年EPS至261元较上次上调79新增25年EPS预测为298元继续维持买收益表现入评级1M3M1Y相对-727050153风险提示原材料涨价超预期下游需求恢复不及预期业务拓展不及预期绝对-981497-287资料来源Wind公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元2108619934222162538030090相关研报营业收入增长率2549-546114514241856需求下滑拖累业绩底部彰显核心竞争力北净利润百万元35103136360944095042新建材000786SZ2022年三季报点评净利润增长率2274-10651507221814352022-10-30EPS元208186214261298石膏板主业仍具韧性防水业务暂时承压北ROE归属母公司摊薄18531497153916601679新建材000786SZ2022年半年报点评2022-08-20PE1415131110PB2523211816资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-03-22敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告北新建材000786SZ利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入2108619934222162538030090总资产2657428605320373618740131营业成本1437414106154351729520710货币资金572556666761903折旧和摊销707772153117261955交易性金融资产26353939393939393939税金及附加220221222254301应收账款18691991197122512669销售费用7827608009141083应收票据230189211241285管理费用10201025106612181444其他应收款合计118530590674799研发费用87586196010961300存货26322727246927663313财务费用8310604-13其他流动资产594472472472472投资收益-334000流动资产合计917410973108861171313062营业利润37693311385546985370其他权益工具00000利润总额37943283387447105371长期股权投资241265265265265所得税242140165200229固定资产1184112459131771427615393净利润35523144370945095142在建工程16771257356853016338少数股东损益427100100100无形资产23102502250225012501归属母公司净利润35103136360944095042商誉388344344344344EPS元208186214261298其他非流动资产385186186186186非流动资产合计1740017631211502447427069现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债70487161800189409317经营活动现金流38313664549258786468短期借款2065168109016731455净利润35103136360944095042应付账款17161684184320652473折旧摊销707772153117261955应付票据108179196219263净营运资金增加1511-1232-184457757预收账款00000其他-1897987537-714-1286其他流动负债691567156715671567投资活动产生现金流-3151-2257-5205-5050-4550流动负债合计54185270626572047581净资本支出-1624-914-5050-5050-4550长期借款179490490490490长期投资变化241265000应付债券10001000100010001000其他资产变化-1767-1608-15500其他非流动负债267206206206206融资活动现金流-711-1422-176-733-1777非流动负债合计16301891173617361736股本变化00000股东权益1952621444240362724730814债务净变化1724-1579940568-214股本16901690169016901690无息负债变化-1361692-100370591公积金38023764376437643764净现金流-33-1211195141未分配利润1346215492179952110624570归属母公司权益1894520956234482656030026少数股东权益581488588688788盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率318292305319312销售费用率371381360360360EBITDA率218197243255245管理费用率484514480480480EBIT率184157174187180财务费用率039053000002-004税前净利润率180165174186178研发费用率415432432432432归母净利润率166157162174168所得税率64444ROA134110116125128ROE摊薄185150154166168每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC185161167176178每股红利066066077093107每股经营现金流227217325348383偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产11211240138815721777资产负债率2725252523每股销售收入12481180131515021781流动比率169208174163172速动比率121156134124129估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务5651181864809978PE1415131110有形资产有息债务7091442106910101209PB2523211816EVEBITDA109120897566资料来源Wind光大证券研究所预测股息率2323273337敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资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