公司22Q4实现营收51.4亿元，同比下降39.9%，环比下降24.7%，低于彭博一致预期9.7%。整体/汽车毛利率为8.7%/5.7%，同比下降3.3/5.2pct，环比下降4.8/5.9pct，较彭博一致预期低3.3/4.0pct。净亏损率43.0%，同比下降29.0pct，环比下降10.4pct，相较彭博一致预期低5.9pct。G9发售不佳致汽车销售收入下滑，竞争加剧使毛利率承压，净利润低于预期源于收入和毛利低于预期后的杠杆效应，部分被运营效率提升抵消。
　　公司22年全年实现营收268.6亿元，同比上升28.0%，低于彭博一致预期1.2%。整体/汽车毛利率为11.5%/9.4%，同比下降1.0/2.1pct，较彭博一致预期低1.0/1.9pct。净亏损率31.4%，去年同期净亏损率为21.4%，彭博一致预期净亏损率为30.5%。
　　G9销售不佳，交付量环比下降
　　公司Q4实现收入51.4亿元，同比下降39.9%，环比下降24.7%，低于彭博一致预期9.7%。其中，汽车销售收入46.6亿元，同比下降40.0%，环比下降25.3%。服务和其他收入4.8亿元，同比上升29.9%，环比上升17.7%。
　　公司Q4总交付量为22,204辆（G9贡献6189辆)，同比下降46.8%，环比下降24.9%。交付量同比和环比下降主要原因是G9发售表现不佳，其他存量产品则受到产品生命周期和竞争加剧的影响。
　　公司Q4单车收入21.0万元，同比上升11.0%，环比下降0.5%，单车收入环比基本持平源于G9销量占比提升对冲了其他车型折扣加码的影响。
　　竞争加剧，汽车业务毛利承压
　　公司Q4销售成本为47.0亿元，同比下降37.6%，环比减少20.3%。公司Q4毛利率8.7%，同比下降3.3pct，环比下降4.8pct，低于彭博一致预期3.3pct。汽车销售业务毛利率5.7%，同比下降5.2pct，环比下降5.9pct，低于彭博一致预期4.0pct。因：1）国补退出叠加行业价格战影响，终端折扣力度加大，2）交付量下滑规模效应减弱，汽车销售业务毛利润率同比下降。
　　加快建设营销能力，费用率大幅提升
　　公司Q4经营开支总计29.9亿元，占收入比58.1%，同比上升17.6pct，环比增加12.3pct，高于彭博一致预期6.6pct。其中：
　　1）研发费用：12.3亿元，占收入比23.9%，同比上升7.0pct，环比上升1.9pct，低于彭博一致预期1.6pct。
　　2）营销和行政费用：17.6亿元，占收入比34.2%，同比上升10.6pct，环比增加10.4pct，高于彭博一致预期8.2pct，源于销售网络建设和团队扩张。
　　公司Q4 Non-GAAP净亏损为22.1亿元，同比净亏损扩大10.1亿元，环比减亏0.1亿元，亏损额高于彭博一致预期0.9亿元。净亏损率31.4%，去年同期净亏损率为21.4%，彭博一致预期净亏损率为30.5%。
　　积极进行组织调整，新车上线推动起量
　　面对业绩压力和市场担忧，公司大幅度地进行战略梳理和组织架构调整，体现公司革新决心，公司今年将重点关注SKU优化和营销体系能力的改善，以期恢复销量和市场份额的增长，并提高全流程的运营效率。随着调整深化，业务上的积极信号陆续被释放：
　　产品矩阵：2023年3月，P7i运动型轿车正式发布和开启交付,小鹏汽车的进店量和试驾量达到最近几个月以来的最高水平。B级SUVG6将在上海车展亮相，并于年中正式发布和启动交付，在量产爬坡后，G6将取得P7的2-3倍的月销售目标；
　　智能驾驶：按公司计划XNGP 3月下旬落地广州、深圳、上海三个城市，下半年可不再依赖高精地图，并覆盖全国多个主要城市；
　　成本策略：公司计划到2024年实现自动驾驶BOM成本下降50%，整车硬件(含动力系统)成本下降25%。
　　投资建议
　　我们预计，公司23/24/25年年营业收入分别为400/562/761亿元，同比增速为48.8%/40.7%/35.2%，Non-GAAP净利润为-67/-41/12亿元，对应当前股价PS为1.4/1.0/0.8倍，基于可比公司平均值，我们给与公司23年2倍PS，对应股价52.3港元（港币对人民币汇率使用3月21日收盘价0.89），较当前股价上涨空间38.7%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新车型销量不及预期；新平台和新车型进度不及预期；充电网络延迟交付；智能驾驶潜在法律风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评互联网电商小鹏汽车09868报告日期2023年03月22日收入与毛利承压期待新车上线起量小鹏Q4业绩点评投资要点投资评级买入维持公司22Q4实现营收514亿元同比下降399环比下降247低于彭博一致预期97整体汽车毛利率为8757同比下降3352pct环比下降分析师谢晨4859pct较彭博一致预期低3340pct净亏损率430同比下降290pct执业证书号S1230521070004环比下降104pct相较彭博一致预期低59pctG9发售不佳致汽车销售收入下xiechenstockecomcn滑竞争加剧使毛利率承压净利润低于预期源于收入和毛利低于预期后的杠杆研究助理姚逸云效应部分被运营效率提升抵消yaoyiyunstockecomcn公司22年全年实现营收2686亿元同比上升280低于彭博一致预期12整体汽车毛利率为11594同比下降1021pct较彭博一致预期低基本数据1019pct净亏损率314去年同期净亏损率为214彭博一致预期净亏损收盘价HK3775率为305总市值百万港元6514014G9销售不佳交付量环比下降总股本百万股172557公司实现收入亿元同比下降环比下降低于彭博一致Q4514399247预期97其中汽车销售收入466亿元同比下降400环比下降股票走势图服务和其他收入亿元同比上升环比上升25348299177小鹏汽车恒生指数公司Q4总交付量为22204辆G9贡献6189辆同比下降468环比下降25交付量同比和环比下降主要原因是发售表现不佳其他存量产品则5249G9-15受到产品生命周期和竞争加剧的影响-36公司单车收入万元同比上升环比下降单车收入环比基-56Q421011005-77本持平源于G9销量占比提升对冲了其他车型折扣加码的影响220322042205220622082209221022112212230123022303竞争加剧汽车业务毛利承压公司Q4销售成本为470亿元同比下降376环比减少203公司Q4毛相关报告利率87同比下降33pct环比下降48pct低于彭博一致预期33pct汽车1运营效率改善亟待新车型销售业务毛利率57同比下降52pct环比下降59pct低于彭博一致预期提振销量小鹏汽车Q3业绩40pct因1国补退出叠加行业价格战影响终端折扣力度加大2交付量点评20221201下滑规模效应减弱汽车销售业务毛利润率同比下降2纯电智能化引领者新车上攻中高端市场小鹏汽车深度加快建设营销能力费用率大幅提升报告20220926公司Q4经营开支总计299亿元占收入比581同比上升176pct环比增加123pct高于彭博一致预期66pct其中1研发费用123亿元占收入比239同比上升70pct环比上升19pct低于彭博一致预期16pct2营销和行政费用176亿元占收入比342同比上升106pct环比增加104pct高于彭博一致预期82pct源于销售网络建设和团队扩张公司Q4Non-GAAP净亏损为221亿元同比净亏损扩大101亿元环比减亏01亿元亏损额高于彭博一致预期09亿元净亏损率314去年同期净亏损率为214彭博一致预期净亏损率为305积极进行组织调整新车上线推动起量面对业绩压力和市场担忧公司大幅度地进行战略梳理和组织架构调整体现公司革新决心公司今年将重点关注SKU优化和营销体系能力的改善以期恢复销量和市场份额的增长并提高全流程的运营效率随着调整深化业务上的积极信号陆续被释放产品矩阵2023年3月P7i运动型轿车正式发布和开启交付小鹏汽车的进店量和试驾量达到最近几个月以来的最高水平B级SUVG6将在上海车展亮相并于年中正式发布和启动交付在量产爬坡后G6将取得P7的2-3倍的月销售目标httpwwwstockecomcn15请务必阅读正文之后的免责条款部分小鹏汽车09868公司点评智能驾驶按公司计划XNGP3月下旬落地广州深圳上海三个城市下半年可不再依赖高精地图并覆盖全国多个主要城市成本策略公司计划到2024年实现自动驾驶BOM成本下降50整车硬件含动力系统成本下降25投资建议我们预计公司232425年年营业收入分别为400562761亿元同比增速为488407352Non-GAAP净利润为-67-4112亿元对应当前股价PS为141008倍基于可比公司平均值我们给与公司23年2倍PS对应股价523港元港币对人民币汇率使用3月21日收盘价089较当前股价上涨空间387维持买入评级风险提示新车型销量不及预期新平台和新车型进度不及预期充电网络延迟交付智能驾驶潜在法律风险财务摘要Table百万元Forcast2022A2023E2024E2025E营业收入26855399695624576058-2795488340723522Non-GAAP净利润8428665740601185-----每股营收元1556231632604408PS218144102076资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn25请务必阅读正文之后的免责条款部分小鹏汽车09868公司点评表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元20222023E2024E2025E百万元20222023E2024E2025E流动资产43527508515955380717营业收入26855399695624576058现金14608112141266922754其他收入0000应收账款及票据38736119887912851营业成本23767340334506758978存货45216253872611906销售和管理费用6688797684189107其他20525272642927933205研发费用5215657969447512非流动资产27964294633094332404财务费用9273178591255固定资产10607119361324614536除税前溢利9118103964943674无形资产2998296829382909所得税2552253其他14359145591475914959Non-GAAP净利润8428665740601185资产总计714918031590496113121流动负债24115392835038369678EBIT817984203964699短期借款33096309930912309EBITDA881586204184460应付账款及票据14223215792593636799每股营收元1556231632604408其他6583113951513720569非流动负债10465144651846522465主要财务比率长期债务54119411134111741120222023E2024E2025E其他5055505550555055成长能力负债合计34580537486884892144营业收入2795488340723522普通股股本0000Non-GAAP净利润----储备35367250222010419433获利能力归属母公司股东权益36911265662164820977毛利率1150148519872246少数股东权益0000销售净利率-3405-2588-874-088股东权益合计36911265662164820977ROE-2476-3894-2272-320负债和股东权益714918031590496113121ROIC-1932-2039-943091偿债能力现金流量表资产负债率4837669276088146百万元20222023E2024E2025E净负债比率-1595169646433321经营活动现金流2286637522275694流动比率181129118116净利润9139103444918671速动比率160105095092少数股东权益0000营运能力折旧摊销636200220239总资产周转率039053066075营运资金变动及其他6217376924716126应收账款周转率820800750700投资活动现金流179532632124973应付账款周转率179190190188资本支出2345150015001500每股指标元其他投资5501763624527每股收益1556231632604408筹资活动现金流1724624558055365每股经营现金流-133-369-129330借款增加7045700070007000每股净资产2139154012551216普通股增加2000估值比率已付股利075511951635PS218144102076其他5320000PB159217266275现金净增加额29733393145410086EVEBITDA-644-738-17089238资料来源公司公告浙商证券研究所httpwwwstockecomcn35请务必阅读正文之后的免责条款部分小鹏汽车09868公司点评股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn45请务必阅读正文之后的免责条款部分小鹏汽车09868公司点评httpwwwstockecomcn55请务必阅读正文之后的免责条款部分