研究报告全文：山东路桥转债投资价值分析2023-03-24概要山东路桥公告转债发行山路转债规模484亿元T日定在2023年3月24日星期五根据我们的新券定价模型我们认为在当前公司股价的情况下其转债上市定位可能在128元附近中签率大约0015关键申购信息1发行规模484亿元当前债项评级为AA期限60年2原股东可按照每股配售3098元转债即一手转债需322股折合约026万元3原股东配售代码为山路配债080498网上申购代码为山路发债070498正股分析发行人山东路桥为山东高速集团旗下上市子公司之一属于国内路桥施工行业第二梯队领先企业在山东省内市场占据主导地位近年来逐步向中部西北和西南地区扩张公司以路桥工程施工与养护施工为主营业务积极拓展市政铁路轨道交通设备制造等领域发行人具有多年路桥项目承揽施工的业务经验具备科研设计施工养护投融资等完善的业务体系和管理体系能够为业主提供一站式综合服务具体来看公司主营构成是路桥工程施工9017养护工程施工549其他业务434公司2019-2021年的三年营收CAGR为5559净利润CAGR为47061-3Q2022实现营收为4297亿元同期归母净利润为151亿元公司最新年化净资产收益率1424流动比率速动比率分别为112倍106倍销售毛利率净利率分别为1117439我们认为公司值得注意的地方有1背靠山东高速集团业务集中于华东地区公司作为山东高速集团的上市子公司之一长期以来约一半的营收都来自于集团内部1H22公司来自山东高速集团及其子公司的营收占比4993同时公司业务主要集中于华东地区1H22华东地区营收占比7977根据山东省十四五综合交通运输发展规划到2025年全省规划高速公路通车里程将超过10000公里新建续建高速公路重点项目40个左右总长约3200公里总投资5200亿元同时实施普通国省道新改建约2500公里我们认为公司作为山东省最主要的路桥基础设施建设主体业绩规模与山东省基建发展情况息息相关公司未来在山东省内业务规模或将保持稳定增长2省外海外市场业务同步发展公司近年来逐步向中部西北和西南转移开发了四川云南甘肃等省外市场先后参与这几个省市地区的大型路桥工程建设项目同时伴随一带一路走出去战略的实施公司成功地进入孟加拉国南苏丹塞尔维亚东帝汶等海外市场1H22公司海外营收占比607本次发行的募集资金总额不超过4836亿元募集资金扣除发行费用后60亿元用于国道212线苍溪回水至阆中PPP项目70亿元用于石城县工业园建设PPP项目50亿元用于会东县绕城公路城南新区规划区道路工程项目老城区道路改造工程PPP项目70亿元用于S242临商线聊城绕城段改建工程项目50亿元用于S246临邹线聊城绕城段改建工程项目50亿元用于莱阳市东部城区基础设施建设PPP项目正股估值偏低弹性一般公司当前PETTM为506x位于自身历史中等水平PBMRQ为107x位于自身历史中等水平正股总市值规模12675亿元流通盘占比934股权质押比例为00公司实控人为山东省人民政府国有资产监督管理委员会地方国资委性质截至2022年9月30日第一大股东山东高速集团有限公司持有公司股份4976正股机构关注度较低公募持有378近180日波动率为407弹性一般与同业相比公司当前市场热度处于3974分位数个股估值处于3932分位数成长能力处于849分位数现金能力处于3504分位数盈利能力处于8889分位数以及动量表现处于4615分位数条款及定价转债规模较大债底保护较强本期转债规模484亿元转股期起点2023年9月30日初始转股价817元最新平价约9939元期限60年票面利率分别为020040060150180200到期赎回价格1080元面值对应的YTM为201债底约为9068元债底保护较强其余条款均保持主流形式定价层面发行人山东路桥为山东高速集团旗下上市子公司之一属于国内路桥施工行业第二梯队领先企业在山东省内市场占据主导地位近年来逐步向中部西北和西南地区扩张我们认为公司业绩规模与山东省基建发展情况息息相关公司未来在山东省内业务规模或将保持稳定增长后续可关注公司省外及海外市场扩张情况正股估值偏低弹性一般转债规模较大债底保护较强根据我们的新券定价模型我们认为在当前公司股价的情况下其转债上市定位可能在128元附近原股东配售70网上申购10万亿元则中签率大约在0015风险项目建设进度不及预期省外业务扩张受阻