受市场下行影响，短期经营业绩承压。公司2022年营业收入为1655.6亿元，同比增长14.0%；归母净利润42.6亿元，同比下降58.9%。归母净利润同比下降的原因包括：1）受市场下行影响，结转毛利率和结转毛利均同比下降；2）公司落实国家的房租减免政策要求，减免商户租金7.5亿元。3）存货、投资性房地产、长期股权投资等资产减值准备和应收款项信用减值准备的计提共计同比增长20.3亿元；4）投资收益同比减少，2021年万融大厦、万海大厦作为底层资产的蛇口产园REIT上市，产生税后收益14.6亿元。
　　深耕核心城市，排名逆势提升。2022年公司销售面积1194万方，销售金额2926亿元，行业排名升至第6位。公司在上海、合肥、苏州、南通、徐州的市占率超10%，全国12个城市进入当地销售金额前五名，在核心城市具有竞争力。2022年公司累计获取56宗地块，总计容建面约726万平方米。2023年计划实现签约销售金额3300亿元，重回增长轨道。
　　资产运营涵盖多种业态，打造城市服务生态圈。2022年公司全口径资产运营收入57.1亿元，EBITDA30.4亿元，分别同比增长6.2%和6.9%，EBITDA回报率5.46%，提升0.47pp。公司商业在营项目33个，经营建筑面积288万方，在建及筹开项目41个，总建筑面积404万方。写字楼在营项目30个，经营建筑面积113万方，80%位于一线城市，在建项目11个，总建筑面积111万方。产业园在营项目33个，经营建筑面积257万方。长租公寓在营项目41个，经营建筑面积108万方，在建及筹开项目28个，总建筑面积64万方。公司打造城市服务生态圈，其中物业管理面积3.1亿平方米，新签合同额31.8亿元。
　　主动优化资产负债结构，融资优势明显。公司拉长债务久期、调整融资品种，通过并购中票、绿色中票等创新品种公开市场融资327亿元，票面利率多次创下同期行业新低，年末综合资金成本为3.89%，较年初大幅下降59BP。公司采取稳健的财务管理策略，期末剔除预收账款的资产负债率62.42%、净负债率48.09%、现金短债比1.30，“三道红线”保持绿档。
　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年公司归母净利润复合增速为23.9%。考虑公司销售表现较为稳健，土储充足且结构优质，维持“持有”评级。
　　风险提示：竣工交付不及预期、销售及回款不及预期、政策调控风险

研究报告全文：TableStockInfo2023年03月21日持有维持证券研究报告2022年年报点评当前价1349元招商蛇口001979房地产目标价元6个月85703开发业务深耕核心城市资产运营稳步拓展投资要点西南证券研究发展中心TableSummary受市场下行影响短期经营业绩承压公司2022年营业收入为16556亿元TableAuthor分析师池天惠同比增长140归母净利润426亿元同比下降589归母净利润同比下执业证号S1250522100001降的原因包括1受市场下行影响结转毛利率和结转毛利均同比下降2电话13003109597公司落实国家的房租减免政策要求减免商户租金75亿元3存货投资性邮箱cthswsccomcn房地产长期股权投资等资产减值准备和应收款项信用减值准备的计提共计同联系人刘洋比增长203亿元4投资收益同比减少2021年万融大厦万海大厦作为电话18019200867底层资产的蛇口产园REIT上市产生税后收益146亿元邮箱ly21swsccomcn深耕核心城市排名逆势提升2022年公司销售面积1194万方销售金额TableQuotePic相对指数表现2926亿元行业排名升至第6位公司在上海合肥苏州南通徐州的市占率超10全国12个城市进入当地销售金额前五名在核心城市具有竞争招商蛇口沪深30031力2022年公司累计获取56宗地块总计容建面约726万平方米2023年21计划实现签约销售金额3300亿元重回增长轨道12资产运营涵盖多种业态打造城市服务生态圈2022年公司全口径资产运营收2入571亿元EBITDA304亿元分别同比增长62和69EBITDA回报-8率546提升047pp公司商业在营项目33个经营建筑面积288万方-18在建及筹开项目41个总建筑面积404万方写字楼在营项目30个经营建2232252272292211231233筑面积113万方80位于一线城市在建项目11个总建筑面积111万方数据来源聚源数据产业园在营项目33个经营建筑面积257万方长租公寓在营项目41个经营建筑面积108万方在建及筹开项目28个总建筑面积64万方公司打造基础数据城市服务生态圈其中物业管理面积31亿平方米新签合同额318亿元总股本TableBaseData亿股7739流通A股亿股7738主动优化资产负债结构融资优势明显公司拉长债务久期调整融资品种52周内股价区间元117-1708通过并购中票绿色中票等创新品种公开市场融资327亿元票面利率多次创总市值亿元104400下同期行业新低年末综合资金成本为389较年初大幅下降59BP公司总资产亿元856203每股净资产元1067采取稳健的财务管理策略期末剔除预收账款的资产负债率6242净负债率4809现金短债比130三道红线保持绿档相关研究盈利预测与投资建议预计2023-2025年公司归母净利润复合增速为2391TableReport招商蛇口001979拿地聚焦核心城市考虑公司销售表现较为稳健土储充足且结构优质维持持有评级销售排名逆势提升2022-09-02风险提示竣工交付不及预期销售及回款不及预期政策调控风险指标TableMainProfit年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元18300266201317972230624924294674增长率139210011080891归属母公司净利润百万元426408637018758233811730增长率-588949391903706每股收益EPS元055082098105净资产收益率ROE320413471482PE24164138129PB037035034032数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分1招商蛇口0019792022年年报点评盈利预测关键假设假设1公司2023年计划实现签约销售金额3300亿元重回增长轨道且可结算资源充足预计公司开发业务2023-2025年结算金额增速分别为9010080假设2公司从开发为主向开发与经营并重转变对业务板块进行了重新梳理资产运营覆盖产园商业办公等多业态形成境内外双REITs平台助力业务发展预计公司资产运营业务2023-2025年结算金额增速分别为120100100假设3物业管理邮轮康养会展等业务稳步拓展预计城市服务业务2023-2025年收入增速分别为220200180基于以上假设我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表表1分业务收入及毛利率单位百万元2022A2023E2024E2025E收入16556385180464619851112143919开发业务增速1409010080毛利率211200210210收入421974472615198757186资产运营增速-87120100100毛利率-117160160160收入1321907161273193527228362城市服务增速231220200180毛利率65656565收入1830027201318022306252429467合计增速13910010889毛利率193188196195数据来源Wind西南证券风险提示竣工交付不及预期销售及回款不及预期政策调控风险请务必阅读正文后的重要声明部分2招商蛇口0019792022年年报点评附表财务预测与估值TableProfitDetail利润表百万元2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业收入18300266201317972230624924294674净利润909848122503414581411561018营业成本14777451163420601792854519552510折旧与摊销252114770668091385948营业税金及附加778467120790813383751457680财务费用195987227214252867277442销售费用408110483163535350583072资产减值损失-504547-200000-200000-200000管理费用231301254450281933307065经营营运资本变动103582-2204372-2112317-2082737财务费用195987227214252867277442其他1260416153944-33749-42770资产减值损失-504547-200000-200000-200000经营活动现金流净额2217399-721114-554145-401098投资收益201651150000182500205125资本支出-447673-52000-103000-103000公允价值变动损益47174289553282133925其他-553761-1200610-1303436-1411583其他经营损益000000000000投资活动现金流净额-1001434-1252610-1406436-1514583营业利润1536042199595723845012555953短期借款-211937-100869000000其他非经营损益45668457664573345744长期借款1329387200000020000002000000利润总额1581710204172324302342601697股权融资-415898000000000所得税6718628166899720941040679支付股利000-114304-159458-178584净利润909848122503414581411561018其他-1288997445068309495305385少数股东损益483440588016699907749289筹资活动现金流净额-587445222989521500372126801归属母公司股东净利润426408637018758233811730现金流量净额647183256171189456211119资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E财务分析指标2022A2023E2024E2025E货币资金8624312888048490699409281059成长能力应收和预付款项13461334137745061410469314166491销售收入增长率139210011080891存货41154922421255164537556048531843营业利润增长率-324929941947719其他流动资产2278145248112527491132994174净利润增长率-401534641903706长期股权投资7464370746437074643707464370EBITDA增长率-256315931817740投资性房地产11988701131875711450632815956960获利能力固定资产和在建工程1163025116044212042961243400毛利率1925188219631952无形资产和开发支出348605337217326544315587三费率456479480481其他非流动资产2163723235262925415342730439净利率497609654643资产总计886471389176385897342378102684323ROE320413471482短期借款150869500005000050000ROA103133150152应付和预收款项708920799898121080311711536708ROIC503627677667长期借款12107355141073551610735518107355EBITDA销售收入1084114312191202其他负债40855659379328663939939840625319营运能力负债合计60203090620800336635987070319382总资产周转率021022024024股本773910773910773910773910固定资产周转率1825186320252126资本公积1021367102136710213671021367应收账款周转率4939475250185213留存收益6504961702767576264508259595存货周转率035039041041归属母公司股东权益10171190108229511142172612054872销售商品提供劳务收到现金营业收入10296少数股东权益18272857188608741956078120310070资本结构股东权益合计28444048296838253098250832364942资产负债率6791676568176848负债和股东权益合计886471389176385897342378102684323带息债务总负债2696292930493169流动比率155160162164业绩和估值指标2022A2023E2024E2025E速动比率057060059058EBITDA1984143230023727182812919344股利支付率000179421032200PE2448163913771286每股指标PB037035034032每股收益055082098105PS057052047043每股净资产3675383640034182EVEBITDA-811-778-732-764每股经营现金287-093-072-052股息率000109153171每股股利000015021023数据来源西南证券Wind请务必阅读正文后的重要声明部分3招商蛇口0019792022年年报点评分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司评级中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上行业评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任本报告及附录版权为西南证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为西南证券且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告及附录的本公司将保留向其追究法律责任的权利请务必阅读正文后的重要声明部分招商蛇口0019792022年年报点评西南证券研究发展中心上海地址上海市浦东新区陆家嘴东路166号中国保险大厦20楼邮编200120北京地址北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编100033深圳地址深圳市福田区深南大道6023号创建大厦4楼邮编518040重庆地址重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼邮编400025西南证券机构销售团队TableSalesPerson区域姓名职务座机手机邮箱蒋诗烽总经理助理销售总监021-6841530918621310081jsfswsccomcn崔露文销售经理1564296031515642960315clwswsccomcn王昕宇销售经理1775101837617751018376wangxyswsccomcn薛世宇销售经理1850214642918502146429xsyswsccomcn汪艺销售经理1312792053613127920536wyyfswsccomcn上海岑宇婷销售经理1861624326818616243268cyryfswsccomcn张玉梅销售经理1895715733018957157330zymyfswsccomcn陈阳阳销售经理1786311185817863111858cyyyfswsccomcn李煜销售经理1880173251118801732511yfliyuswsccomcn谭世泽销售经理1312290088613122900886tszswsccomcn卞黎旸销售经理1326298330913262983309blyswsccomcn李杨销售总监1860113936218601139362yflyswsccomcn张岚销售副总监1860124180318601241803zhanglanswsccomcn杜小双高级销售经理1881092293518810922935dxsyfswsccomcn杨薇高级销售经理1565228570215652285702yangweiswsccomcn北京胡青璇销售经理1880012395518800123955hqxswsccomcn王一菲销售经理1804006035918040060359wyfswsccomcn王宇飞销售经理1850098186618500981866wangyufswsccom巢语欢销售经理1366708498913667084989cyhswsccomcn郑龑广深销售负责人1882518974418825189744zhengyanswsccomcn杨新意销售经理1762860991917628609919yxyswsccomcn张文锋销售经理1364263978913642639789zwfswsccomcn广深陈韵然销售经理1820880135518208801355cyryfswsccomcn龚之涵销售经理1580800192615808001926gongzhswsccomcn丁凡销售经理1555998968115559989681dingfyfswsccomcn请务必阅读正文后的重要声明部分