本篇报告，我们聚焦海外电解槽市场，探讨以下问题：1）海外电解槽行业特点及政策力度？2）海外电解槽市场空间及需求侧现状？3）从设备成本、盈利水平、扩产规划三个维度看待中国电解槽出口机会？
　　政策驱动：海外明确绿氢战略地位，电解槽需求高增。
　　现阶段绿氢经济性仍低于灰氢，行业目前主要为政策驱动，后续有望转向市场驱动。现阶段海外电解槽市场呈现两大特点：
　　1）PEM电解槽规模占比高于国内；我们判断主要系①海外政策对可再生氢界定标准严格，叠加国家资金支持有效推动PEM电解槽发展；②海外电解槽发展较早，早期项目规模较小，适合功率较小的PEM发展。
　　2）2022年起碱性设备快速放量。NEL财报显示2022年后碱性电解槽需求快速爆发，22Q3、Q4碱性电解槽营收同增940%/337%，同期PEM营收同比-42%/+14%。主要系：1）短期PEM电解槽遭遇供应链瓶颈；2）2022年起签订的电解槽规模呈大型化趋势；3）欧洲天然气制氢占比96%，俄乌战争大幅推升天然气制氢成本，该趋势下碱性电解槽经济性凸显。
　　行业需求：从龙头订单和扩产规划看海外电解槽未来市场空间。
　　需求现状：海外电解槽头部公司2021-22年电解槽交付及在手订单规模高增。RePowerEU预计2030年欧洲累计装机规模达100GW，测算中东、印度地区至2030年累计装机规模为46.3GW/57.9GW。
　　1）NEL：2021年起，NEL交付订单与在手订单规模高增。22Q1~Q4公司电解槽在手订单同增29%/35%/117%/137%，较同期电解槽营收规模高出6倍以上。22Q4公司与澳州Woodside签订约6亿挪威克朗碱性订单。
　　2）Nucera：2022年电解槽季度交付订单规模为同期营收3倍以上。22Q1、22H1、22Q1~Q3公司电解槽交付订单8.0/8.3/9.3亿欧元，远超去年同期。公司预计2023-24年，碱性电解槽营收有望增长至6-7亿欧元水平。
　　用氢场景：各公司订单用途看，绿氢现阶段需求主要为替代灰氢用于工业、能源脱碳减排，以及交通运输供给加氢站。
　　设备成本、盈利水平、扩产规划三个维度看本轮电解槽出口投资机会。
　　1）成本角度看，据BNEF，海外电解槽设备价格较国内高出2-3倍。
　　2）盈利水平看，多家海外电解槽公司至今税前利润仍为亏损状态。
　　3）扩产规划看，目前龙头扩张速度仍低于订单交付速度。近年来中国电解槽产品性能不断提升，且具备成本优势，我们判断海外电解槽需求高增趋势下，中国电解槽有望迎来出口机会。预计具备渠道能力的优质设备厂商有望迎来与海外龙头合资设厂、获取出口订单的机会。
　　投资建议：具备渠道能力的优质设备厂商有望迎来与海外龙头合资设厂、获取出口订单的机会。推荐行业龙头隆基绿能、阳光电源；推荐优质设备供应商双良节能、亿利洁能、华电重工、昇辉科技、华光环能。
　　风险提示：政策支持力度不及预期、假设和测算存在误差。
　　

研究报告全文：证券研究报告行业深度2023年03月22日电力设备电解槽全球市场与出口机会怎么看电解水系列之二本篇报告我们聚焦海外电解槽市场探讨以下问题1海外电解槽行增持维持业特点及政策力度海外电解槽市场空间及需求侧现状从设备成23本盈利水平扩产规划三个维度看待中国电解槽出口机会行业走势政策驱动海外明确绿氢战略地位电解槽需求高增现阶段绿氢经济性仍低于灰氢行业目前主要为政策驱动后续有望转向电力设备沪深30032市场驱动现阶段海外电解槽市场呈现两大特点161PEM电解槽规模占比高于国内我们判断主要系海外政策对可再生0氢界定标准严格叠加国家资金支持有效推动PEM电解槽发展海外电解槽发展较早早期项目规模较小适合功率较小的PEM发展-1622022年起碱性设备快速放量NEL财报显示2022年后碱性电解槽需-322022-032022-072022-112023-03求快速爆发22Q3Q4碱性电解槽营收同增940337同期PEM营收同比-4214主要系1短期PEM电解槽遭遇供应链瓶颈22022年起签订的电解槽规模呈大型化趋势3欧洲天然气制氢占比96作者俄乌战争大幅推升天然气制氢成本该趋势下碱性电解槽经济性凸显分析师杨润思行业需求从龙头订单和扩产规划看海外电解槽未来市场空间执业证书编号S0680520030005需求现状海外电解槽头部公司2021-22年电解槽交付及在手订单规模邮箱yangrunsigszqcom高增RePowerEU预计2030年欧洲累计装机规模达100GW测算分析师杨凡仪中东印度地区至2030年累计装机规模为463GW579GW执业证书编号S0680522070008邮箱yangfanyigszqcom1NEL2021年起NEL交付订单与在手订单规模高增22Q1Q4公司相关研究电解槽在手订单同增2935117137较同期电解槽营收规模高出6倍以上22Q4公司与澳州Woodside签订约6亿挪威克朗碱性订单1电力设备风电产业链排产维持高位多地政企联动提振汽车消费2023-03-192Nucera2022年电解槽季度交付订单规模为同期营收3倍以上22Q122H122Q1Q3公司电解槽交付订单808393亿欧元远超去年同2电力设备美国放行中国光伏电池板2月新能源期公司预计2023-24年碱性电解槽营收有望增长至6-7亿欧元水平汽车销量边际改善2023-03-123电力设备特斯拉发布宏图计划30储能氢能用氢场景各公司订单用途看绿氢现阶段需求主要为替代灰氢用于工新能源汽车迭代加快2023-03-05业能源脱碳减排以及交通运输供给加氢站设备成本盈利水平扩产规划三个维度看本轮电解槽出口投资机会1成本角度看据BNEF海外电解槽设备价格较国内高出2-3倍2盈利水平看多家海外电解槽公司至今税前利润仍为亏损状态3扩产规划看目前龙头扩张速度仍低于订单交付速度近年来中国电解槽产品性能不断提升且具备成本优势我们判断海外电解槽需求高增趋势下中国电解槽有望迎来出口机会预计具备渠道能力的优质设备厂商有望迎来与海外龙头合资设厂获取出口订单的机会投资建议具备渠道能力的优质设备厂商有望迎来与海外龙头合资设厂获取出口订单的机会推荐行业龙头隆基绿能阳光电源推荐优质设备供应商双良节能亿利洁能华电重工昇辉科技华光环能风险提示政策支持力度不及预期假设和测算存在误差请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日重点标的股票股票投资EPS元PE代码名称评级2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E601012SH隆基绿能增持1201952512903288202315721360300274SZ阳光电源增持1072033364429493500330232298600481SH双良节能增持017068124143812420311114966600277SH亿利洁能未覆盖023------2341------601226SH华电重工未覆盖0260260370492609323522801711300423SZ昇辉科技未覆盖042------3462------华光环能买入080081109129160315831176994600475SH资料来源Wind国盛证券研究所注隆基绿能阳光电源双良节能华光环能为国盛证券盈利预测其余公司取Wind一致预期P2请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日内容目录1政策驱动海外明确绿氢战略地位电解槽需求高增411海外严格界定可再生氢标准欧美PEM电解槽占比高于国内512龙头订单来看2022年后碱性电解槽设备快速起量72行业需求从龙头订单和扩产规划看海外电解槽未来市场空间921行业需求企业电解槽在手订单高增行业需求快速增长9211从海外龙头在手订单看电解槽行业需求9212欧洲中东印度2030年电解槽装机预计达100GW近50GW近60GW1022用氢场景终端需求以化工领域合成氨及交通领域重卡加氢为主113国产电解槽成本优势明显海外需求爆发出口有望成为可能12风险提示18图表目录图表1全球电解槽出货规模MW4图表2全球电解槽分区域出货规模MW4图表3全球电解槽产能规模MW5图表4全球范围内绿氢落地项目中PEM电解槽近年来占比较高个5图表5全球电解槽分技术路径出货规模MW6图表6海外部分电解槽公司技术路径一览6图表7Mcphy预计未来碱性电解槽有望占据欧洲电解槽60以上份额7图表8NEL分产品电解槽营收增速及整体订单情况一览7图表92022年起NEL电解槽订单规模呈大型化趋势MW7图表102022年欧洲天然气制氢方式占绝对主导占比约968图表11参考荷兰天然气期货价格2021年起天然气价格上涨2022年俄乌战争进一步刺激天然气价格暴涨目前价格仍在3元以上元立方8图表12天然气制氢成本变化趋势纵轴天然气制氢成本单位为元kg横轴天然气价格单位为元m38图表13电解水制氢成本随电价变化趋势纵轴电解水制氢成本单位为元kg横轴电价单位为元kwh8图表142021年起NEL电解槽季度订单交付规模百万挪威克朗10图表152021年起NEL电解槽季度在手订单规模百万挪威克朗10图表16Nucera电解槽季度累计订单交付规模百万欧元10图表17Nucera碱性电解槽收入规模百万欧元10图表18各类电解槽现阶段成本及降本空间展望kw11图表19据ITM预计至2029年PEM设备降本空间约5011图表20据thyssenkruppnucera目前绿氢主要用于工业领域12图表21部分海外电解槽公司研发销售管理费率情况一览13图表22海外电解槽设备价格较国内高出2-3倍kw13图表23部分海外电解槽公司盈利能力一览13图表24thyssenkrupp-nucera对电解槽盈利能力的未来展望13图表25全球碱性PEM电解槽厂商产能及预计情况一览14图表26国内外碱性电解槽产品对比一览14图表27国内外PEM电解槽产品对比一览15图表282021年来国外设立电解槽合资公司情况一览15图表29光储龙头电解水制氢布局一览16图表30新势力厂商电解水制氢布局一览17P3请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日上篇报告中我们专注于国内电解槽市场对市场空间用氢场景及投资标的进行详细梳理本篇报告我们聚焦海外电解槽市场探讨以下问题1海外电解槽行业特点及政策力度2海外电解槽市场空间及需求侧现状3如何看待中国电解槽出口机会1政策驱动海外明确绿氢战略地位电解槽需求高增欧盟公布REPowerEU计划明确氢能在国家能源体系的战略地位氢能凭借绿色低碳储量丰富应用广泛的属性逐步成为全球能源转型发展的重要载体之一2018年11月欧盟委员会首次提出2050年实现碳中和的欧洲愿景提案并于2019年获欧洲议会与欧洲理事会通过2022年5月欧盟公布REPowerEU计划试图摆脱俄罗斯能源进口依赖明确氢能在国家能源体系的战略地位该计划目标为至2030年在欧盟生产1000万吨可再生氢并进口1000万吨可再生氢此外欧盟还创建了欧洲氢能银行加大对氢能市场的投资力度碳税及碳关税制度进一步推动绿氢需求增长目前欧盟碳市场EU-ETS是世界首个也是最大的跨国二氧化碳交易项目对涵盖欧盟成员国等区域近半数碳排放EU-ETS碳配额价格高昂可再生能源具备较好竞争力2023年2月欧盟正式通过碳边境调节机制CBAM协议要求进口或出口的高碳产品缴纳或退还相应税费或碳配额具体生效日期为2023年10月1日预计碳关税的实施将带动绿氢等可再生能源需求增长2021年起全球电解槽出货规模快速增长欧洲中国产能合计占比全球市场超70出货口径看据Statista2021年起全球电解槽规模快速增长2021年2022E取保守估计电解槽出货规模分别为458MW1839MW同增1293021分销售区域亚洲欧洲为电解槽主要出货市场其中2021年之前欧洲份额占比近半2022年随着国内能源集团绿氢项目加速落地中国市场份额快速增长2分技术路径全球范围内碱性电解槽规模仍占主导但PEM份额远高于国内2022年PEM制氢366MW占比约26产能口径看欧洲中国扩产规模较大两者产能合计市场份额高于70图表1全球电解槽出货规模MW图表2全球电解槽分区域出货规模MW30002464250020001839150010004585001351552000资料来源Statista国盛证券研究所资料来源IEA国盛证券研究所P4请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日图表3全球电解槽产能规模MW其他地区印度北美中国欧洲7060504030201002021A2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E资料来源IEA国盛证券研究所11海外严格界定可再生氢标准欧美PEM电解槽占比高于国内PEM电解槽主要集中于欧美地区主要系政策推动需求响应2022年全球范围内PEM电解槽规模占比约26主要集中于欧美地区公司产品看欧美较多公司同步布局碱性和PEM电解槽部分公司专注于PEM电解槽路线项目梳理看近年来欧洲PEM电解槽项目数占比较高我们判断主要系1海外政策界定标准及资金支持有效推动PEM电解槽发展2海外电解槽发展较早早期项目规模较小适合PEM发展图表4全球范围内绿氢落地项目中PEM电解槽近年来占比较高个资料来源IRENA国盛证券研究所P5请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日图表5全球电解槽分技术路径出货规模MW图表6海外部分电解槽公司技术路径一览公司技术路径其他MWPEMMW碱性MWNEL碱性PEM10090McPhy碱性8070ThyssenKrupp碱性60HydrogenicsCummins碱性PEM5040ITMPowerPEM30AREVAH2GenPEM2010SiemensPEM0GinerELXPlugPowerPEM2019A2020A2021A2022ESunfireSOEC资料来源IEA国盛证券研究所资料来源IEA国盛证券研究所欧洲政策1电源属性须为可再生能源电力和全生命周期碳排放标准界定可再生氢气电源属性需直接采用可再生能源发电2023年2月欧盟通过可再生能源指令REDII要求的两项授权法案提出可再生氢的三种界定方式1直接采用可再生能源发电产生的氢气2在可再生能源比例超90的地区采用电网供电生产的氢气3在低二氧化碳排放限制地区签订PPA可再生能源电力购买协议后采用电网供电生产的氢气碳排标准以全生命周期产生的碳排放为界定标准欧盟标准以全生命周期产生的温室气体定义碳排放核算界限相较于绿氢可再生氢在间接环节发电和直接环节制氢均无碳排放碳税政策下可再生氢可免去碳税成本产品性能看PEM电解槽与可再生能源耦合性好启停更快可实现无人值守的远程控制及日常运行管理占地面积更小早期行业以小规模电解槽订单为主该情况下PEM电解槽初始投资成本相对合理2成立国家层面氢能援助基金给予政策及资金支持据中国智库网欧盟委员会计划从2020到2050年对可再生氢的累计投资可能高达1800亿至4700亿欧元2021年欧盟启动政府援助基金欧洲共同利益重要项目IPCEI中氢能领域第一个项目IPCEI用于资助大型研发首次工业部署和基础设施项目同时欧盟设立氢能政府援助基金用于氢能领域的应用研发技术展示和技术商业化应用该援助基金包括欧洲创新基金投资欧盟基金转型基金等由各国自主开展项目预选后将申请项目名单交由欧盟委员会审批海外国家层面资金有效推动商业化初期的PEM电解槽发展国内目前已出台氢能产业发展中长期规划2021-2035年但暂未成立相应重大专项产业基金因此国内以更具性价比的碱性电解槽占绝对主导美国政策2021年5月美国财政部发布绿皮书提出为燃料电池厂提供投资成本30的投资税收抵免对天然气管道改造和储氢项目提供税收减免等2021年11月美国总统拜登签署基础设施投资和就业法案BFI法案整体预算约12万亿美元包括2022-2026五年内拨款80亿美元用于区域氢能中心建设15亿美元用于电解槽和氢能全产业链的研发和示范此外美国政府还为住宅燃料电池液氢燃料提供消费税抵免2022年8月美国出台通胀削减法案IRA基于生产过程中碳排放情况给予最高3美元kg绿氢的相应税收抵免2033年后补贴逐渐退坡该政策出台后绿氢制备的经济性进一步提升带动以电解槽为主的相关产业链需求P6请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日12龙头订单来看2022年后碱性电解槽设备快速起量从NEL财报来看2022年后碱性电解槽需求快速爆发财报显示22Q322Q42022ANEL碱性电解槽营收同比高增940337506Mcphy预计未来碱性电解槽有望占据欧洲电解槽60以上份额碱性电解槽快速增长主要系1短期PEM电解槽面临供应链瓶颈影响PEM交付22022年起签订的电解槽规模呈大型化趋势催化更适用于大型项目的碱性电解槽需求3欧洲天然气制氢占比整体制氢方式96俄乌战争大幅推升天然气价格进而推升天然气制氢成本该趋势下碱性电解槽经济性凸显图表7Mcphy预计未来碱性电解槽有望占据欧洲电解槽60以上份额资料来源Mcphy财报国盛证券研究所NEL财报显示2022年后碱性电解槽需求快速爆发PEM面临供应链瓶颈财报显示22Q322Q42022ANEL碱性电解槽营收同增940337506PEM电解槽营收同比-4214-1PEM电解槽营收下滑主要系1供应链挑战PEM电极的贵金属含量较高贵金属铂铱全球产量较少且主要分布于南非俄罗斯等地去年供应链瓶颈影响PEM电解槽交付速度2政策及需求影响一方面欧美国家目前没有对不同电解槽进行差异化补贴政策碱性电解槽相较于PEM电解槽具备性价比优势另一方面碱性电解槽体积较大适用于大规模产氢项目NEL透露2022年起电解槽订单规模逐渐增长主流订单规模由过去的20MW增长至百兆瓦级亦催化碱性电解槽订单需求图表8NEL分产品电解槽营收增速及整体订单情况一览图表92022年起NEL电解槽订单规模呈大型化趋势MW22Q322Q42022A碱性营收-yoy940337506PEM营收-yoy-4214-1交付订单yoy608167135在手订单yoy117137112资料来源NEL财报国盛证券研究所资料来源NEL财报国盛证券研究所欧洲天然气制氢占比962022年天然气价格暴涨催化更具性价比的碱性电解槽需求据欧盟官网2022年欧洲制氢方式中以天然气制氢为主导占比达96参考荷P7请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日兰天然气期货价格2021年起天然气价格上涨2022年俄乌战争进一步刺激天然气价格暴涨最高价格一度超过18元立方水平2022年下半年后天然气价格有所回落但目前仍在3元立方以上高于以往天然气均价水平图表11参考荷兰天然气期货价格2021年起天然气价格上涨2022年图表102022年欧洲天然气制氢方式占绝对主导占比约96俄乌战争进一步刺激天然气价格暴涨目前价格仍在3元以上元立方20418161412天然气制氢10其他方式864296018-0118-0719-0119-0720-0120-0721-0121-0722-0122-0723-01资料来源欧盟官网国盛证券研究所资料来源Investingcom国盛证券研究所考虑资料完整性及口径统一性我们采用国内天然气制氢和电解水制氢成本进行比对天然气制氢随天然气价格变化制氢成本可以从75元kg增加到243元kg其中天然气原料成本占7090此外由于我国天然气资源有限且含硫量较高处理工艺复杂国内天然气制氢经济型远低于国外参考荷兰天然气期货价格价格暴涨阶段天然气价格一度超过18元立方大幅推升天然气制氢成本该趋势下电解水制氢经济性凸显目前天然气价格回落但价格仍在3元立方以上高于往年价格对应天然气制氢成本约15-20元kg电解水制氢以碱性设备为例为简化测算假设中不包含土建和设备维修成本1假设整套电解槽设备950万元折旧年限15年2单标方氢气耗电量5kwh单公斤氢气耗水量10公斤需4人启停维护设备3产能1000标方h电解槽工作时间为8h天合计300天年测算得若电价低至015元kwh电解水制氢成本为131元kg随着可再生能源发电占比提升电价有望进一步降低增强电解水制氢经济性图表12天然气制氢成本变化趋势纵轴天然气制氢成本单位为图表13电解水制氢成本随电价变化趋势纵轴电解水制氢成本单元kg横轴天然气价格单位为元m3位为元kg横轴电价单位为元kwh天然气制氢成本元kg电解水制氢成本元kg30302432422525215187202015914215151311075105500123450150170202503035资料来源未势能源车百智库中国氢能发展路线国盛证券研究所资料来源北极星氢能网珠海发改能源中国水网国盛证券研究所P8请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日2行业需求从龙头订单和扩产规划看海外电解槽未来市场空间2021年起海外电解槽头部厂商订单额及积单量均快速增长2020年起在欧盟和美国在净零排放计划向市场投入数千亿美元刺激下氢能装备市场需求激增海外电解槽龙头的订单额和积单量均快速增长我们通过挪威NEL欧洲Mcphy欧洲ThyssenkruppNucera和美国PlugPower四家公司财报表现探讨海外电解槽市场需求现状Nel为挪威电解槽公司成立于1927年主营包括电解槽制造和加氢站业务是全球最大的氢电解槽供应商加氢站供应商挪威Nel多年来专注于碱性电解水制氢技术后于2017年收购ProtonOnsite公司扩展PEM电解槽业务McPhy为法国电解槽和加氢站供应商成立于2008年技术路径以碱性电解槽为主公司曾参与法国多座加氢站建设2018年McPhy与法国电力集团EDF签署战略合作协议在法国和周边地区联手开发绿氢ThyssenkruppNucera为欧洲蒂森克虏伯德国钢铁制造商子公司持股比例66聚焦电解槽设备生产近期拟分拆上市Plugpower为美国燃料电池巨头成立于1997年业务包括燃料电池系统开发加氢站建设等2020年PlugPower收购GinerELX公司入局PEM电解槽领域实现燃料电池产业链上下游垂直整合21行业需求企业电解槽在手订单高增行业需求快速增长211从海外龙头在手订单看电解槽行业需求挪威NEL2021年起NEL交付订单与在手订单规模高增1交付订单orderintake来看2021-2022年NEL订单金额9672275亿挪威克朗同比-713526其中电解槽订单金额占比789869订单规模约7631979亿挪威克朗同比-3515942021年起全球碳减排政策催化绿氢制备需求NEL电解槽在手订单backlogorders规模高增2积单规模22Q1Q4公司电解槽积单规模分别为987110216802224亿挪威克朗同增2935117137与同期电解槽营收规模比值约6218541135715其中公司22Q4收到目前最大规模碱性电解槽订单客户为澳大利亚能源公司WoodsideEnergy订单额约6亿挪威克朗主要用于其美国俄克拉荷马州的交通运输制氢P9请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日图表142021年起NEL电解槽季度订单交付规模百万挪威克朗图表152021年起NEL电解槽季度在手订单规模百万挪威克朗NEL交付订单yoyNEL在手订单yoy1000700250016090060014080020001207005001006004001500500803004001000603002004020050010020100000021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4资料来源NEL财报国盛证券研究所资料来源NEL财报国盛证券研究所欧洲ThyssenkruppNuceraNucera2022年电解槽季度订单量高增订单金额为同期营收3倍以上营收口径看公司22Q1Q3分季度收入为100810亿欧元同增7438265订单口径看公司订单量激增大幅优于同期营收表现22Q122H122Q1Q3公司订单交付规模约87100122亿欧元其中电解槽订单占比始终保持75以上分别为808393欧元远超2021年同期水平截至22Q1Q3公司电解槽订单金额约93亿欧元同增近10倍为同期营收额3倍以上此外公司预计2023-24年公司碱性电解槽营收有望进一步增长至6-7亿欧元水平彰显公司经营信心图表16Nucera电解槽季度累计订单交付规模百万欧元图表17Nucera碱性电解槽收入规模百万欧元订单总额yoy碱性电解槽收入140070080012006007001000500600500800400400600300300400200200200100100000资料来源Nucera财报国盛证券研究所资料来源Nucera财报国盛证券研究所212欧洲中东印度2030年电解槽装机预计达100GW近50GW近60GW欧洲预计2030年欧洲累计电解槽装机规模达100GW预计2030年欧洲累计电解槽装机规模达100GW据HydrogenEurope2025年欧洲电解槽制造商预计年产能扩大至25GW2030年累计装机规模达到100GW考虑设备效率58-64生产1000吨氢气需要90-100GW电解槽规模短期碱性电解槽设备相较于PEM更具成本优势以5MW每台设备为基准测算2020年海外碱性PEM电解槽成本中值分别为360万美元530万美元以316日美元对人民币汇率691折算碱性PEM电解槽约2488万元台3657万元台据ITM财报预计至2029年PEM设备降本空间约50降价后PEM电解槽约1800万元台届时电解水制氢经济P10请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日性有望进一步提升形成对目前主流灰氢的持续替代成长空间广阔图表18各类电解槽现阶段成本及降本空间展望kw图表19据ITM预计至2029年PEM设备降本空间约50单位kw碱性PEMSOEAME平均设备价格欧元kw270-400-690-平均设备规模MW电解槽17710005045087020009004581-100-690-80040供电系统1675700351352175200060030气液分离81-67-140-500251395干燥纯化1351454004002030015108-100-780-20010其他系统44718021752267100500540-667-2300-Total93120212022202320242025202620272028202990014506667资料来源OxfordEnergy国盛证券研究所资料来源ITM财报国盛证券研究所中东具备绿氢生产地理优势理想状态2030年电解槽累计装机约463GW中东具备绿氢生产地理优势太阳能丰富中东地区大多数国家都拥有丰富的太阳能具备绿氢生产的地理优势其中沙特的氢能布局推进较快2021年10月沙特提出计划至2030年生产和出口400万吨左右的氢气假设2030年生产和出口均为绿氢以单台1000标方设备日运行时长16小时折算电解槽装机规模则至2030年沙特电解槽累计应装机9259台以5MW功率台测算累计装机规模约463GWAirProducts于2020年7月宣布大规模绿色制氢项目用以氨生产投资总额约50亿美元该项目将与ACWAPower合作在未来的沙特城市NEOM由4GW的可再生能源提供动力此外AirProducts公司还计划投资20亿美元建设配送基础设施包括将氨转化为氢的仓库供公共汽车卡车和轿车使用该项目预计将于2025年开始运营印度预计2030年电解槽累计装机约579GW据PVMagzine印度每年氢气消耗量约600万吨主要用于氨和甲醇生产及炼油厂2021年4月印度氢气联盟IH2A成立提出至2070年实现100碳中和目标2021年8月印度从国家层面确立绿氢规划至2030年生产500万吨绿色氢以单台1000标方设备日运行时长16小时折算电解槽装机规模则至2030年印度电解槽累计应装机116万台以5MW功率台测算累计装机规模约579GW22用氢场景终端需求以化工领域合成氨及交通领域重卡加氢为主短期海外绿氢终端需求以化工领域合成氨及交通领域重卡加氢为主据PlugPower财报其电解水制氢终端需求50用于化工合成氨领域其次为合成甲醇重卡加氢等与国内需求现状相近NEL订单显示其电解槽主要应用于欧美加氢站及化工合成氨领域据ThyssenkruppNucera财报短期绿氢终端需求主要为工业领域合成氨合成甲醇冶金等预计远期2050年绿氢需求将更为多元化交通运输工业领域建筑供热发电和储能将合计占比绿氢终端需求的60-80左右P11请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日图表20据thyssenkruppnucera目前绿氢主要用于工业领域资料来源thyssenkruppnucera财报国盛证券研究所化工领域绿氢为石化化工行业深度脱碳的重要途径钢铁冶金水泥等高耗能工业既是碳排放大户占全球工业碳排放的45又是深度减碳的难点氢能具有良好脱碳能力可直接还原铁等金属若应用于炼钢冶金产业将极大程度降低碳排放同时绿氢是石化化工行业深度脱碳的重要途径能源领域运输储能氢能亦可应用于运输储能领域氢燃料电池系统功率密度大动力系统体积小相较于锂电池具有更高的能量密度与更长的续航里程更适合长距离重载荷运输领域储能领域现有的风电水电光伏等可再生能源储能技术虽能实现零排放但是存在随机性波动性问题存在弃电现象氢能与分布式能源结合能够良好解决该问题3国产电解槽成本优势明显海外需求爆发出口有望成为可能我们拟从海外电解槽设备成本龙头公司盈利水平以及各公司扩产规划三个维度探讨中国电解槽出口可能性成本角度看据BNEF海外电解槽设备价格较国内高出2-3倍主要系海外人工成本高于国内欧美电解槽企业研发费率和销售管理费率水平均较高通常大幅高于国内水平带来成本增加P12请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日图表21部分海外电解槽公司研发销售管理费率情况一览图表22海外电解槽设备价格较国内高出2-3倍kw公司项目2020A2021A2022A研发费率-碱性-640230NEL研发费率-PEM-150210销售管理费率95111110公司项目2020A2021H12021A研发费率142269150Mcphy销售管理费率---资料来源各公司财报Bloomberg国盛证券研究所资料来源EnergyConnectsBNEF国盛证券研究所盈利能力看挪威NEL全球最大全球电解槽公司兼具碱性PEM产品法国Mcphy欧洲电解槽公司碱性设备为主至今税前利润仍为亏损状态NEL亏损原因主要系1公司加氢站业务基础投资较多拖累利润表现2公司此前电解槽订单规模较小多为250kw以下盈利能力较弱据NEL22Q4财报公司称随着电解槽设备需求放量订单规模同步增长有望带动盈利能力提升据ThyssenkruppNucera半年报公司称2023-24年碱性电解槽6-7亿欧元收入预期下业务有望实现盈亏平衡预计长期规模效应下电解槽业务利润率有望达到低双位数水平图表23部分海外电解槽公司盈利能力一览图表24thyssenkrupp-nucera对电解槽盈利能力的未来展望公司项目2020A2021A2022A毛利百万挪NEL4145831279威克朗公司项目2020A2021H12021A毛利百万欧Mcphy82437元公司项目22Q122Q222Q3毛利率215182191Nucera净利率60-0918资料来源各公司财报国盛证券研究所资料来源thyssenkrupp-nucera财报国盛证券研究所产能扩张看挪威NEL法国Mcphy以及美国PlugPower均宣布扩产计划NEL碱性PEM现有产能分别为500MW50MW拟于2025年扩产至1GW500MWMcphy现有碱性电解槽产能300MW拟于2024上半年扩产至1GWPlugPower现有PEM电解槽产能1GW预计于2023年扩产至3GWP13请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日图表25全球碱性PEM电解槽厂商产能及预计情况一览资料来源氢电邦BNEF国盛证券研究所国内电解槽厂商扩产速度快成本优势强有望迎来出口机会一方面考虑到各公司在手订单高增产能扩建速度预计仍低于订单交付速度另一方面海外电解槽设备生产成本较高海外电解槽龙头公司盈利水平普遍较低近年来中国电解槽产品性能不断提升eg隆基2022年碱性电解槽能耗水平满载状态下已降至40kwh标方且具备成本优势我们判断海外电解槽需求高增趋势下中国电解槽有望迎来出口机会图表26国内外碱性电解槽产品对比一览公司名称隆基竞立Mcphy蒂森克虏伯最大输出流量800150094798001000Nm3h制氢机输出压力1625-11530010-100可3230MPa可调调碱液30KOH溶液------制氢机柜型尺寸占地面积280m1740x1100x1360----长x宽x高mm氢气纯度99999998--9995氢气干露点---50----电源电压V--------耗电量39-44494543KWhNm3资料来源各公司官网国盛证券研究所P14请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日图表27国内外PEM电解槽产品对比一览公司名称山东赛克赛斯718所康明斯NEL最大输出流量50200001300200246Nm3h制氢机输出压力01323010-100可0-30--100可调30MPa10100可调调电解耗水量Lh50200------电解水温度5-50------水的电阻率1兆欧电解水的水质要求------姆制氢机柜型尺寸4000x1500x1930--8500x2300--长x宽x高mm氢气干露点-65------电源电压V三相交流------耗电量5544645KWhNm3资料来源各公司官网国盛证券研究所海外公司已经开始在国内建厂或合资企业国产设备出海可期2021年中石化与康明斯按5050股权比例在国内广东省佛山市设立合资公司--康明斯恩泽广东氢能源科技有限公司合资公司产线将生产康明斯HyLYZER系列质子交换膜PEM电解水制氢设备一期年产能约500MW于2022年建成并实现量产我们认为随着海外碱性电解槽需求快速增长叠加国内电解槽产能增加具备渠道能力的优质设备厂商有望迎来与海外龙头合资设厂获取出口订单的机会图表282021年来国外设立电解槽合资公司情况一览技术股权落地公司日期合作公司合资公司简要情况路径比例区域合资公司产线将生产康明斯HyLYZER系列康明斯恩质子交换膜PEM电解水制氢设备一泽广广东省康明斯Dec-21中石化PEM5050期年产500MW能力将于2022年建成并实东氢能佛山市现量产后续产能可根据市场需求扩大到源科技吉瓦1000MW级天津瀚氢源电解HydrogenProNov-21--7525天津合资公司每年将生产300MW电解槽槽零部件制造商资料来源氢能观察康明斯公众号国盛证券研究所光储龙头隆基绿能2018年起对氢能产业链进行战略研究并于2021年3月成立隆基氢能控股子公司2023年2月发布ALKHi系列产品直流能耗满载状态低至40kwhNm3P15请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日阳光电源专注于可再生能源制氢环节已推出国内可量产功率最大的PEM电解槽功率达到250kw同时布局光伏离网制氢系统的研发最高额定产氢能力为1000Nmh图表29光储龙头电解水制氢布局一览公司技术路线产能GW氢能布局客户12018年起对氢能产业链进行战略研究22021年3月成立控股子公司隆基氢能聚焦电解水规划2022年万华化学中国隆基绿能ALK制氢设备和可再生能源制氢系统解决方案末达到15GW化学等32023年2月发布碱性电解水制氢设备ALKHi1系列产品直流电耗满载状况下低至40kWhNm2021年6月成立阳光氢能2021年3月阳光电源发布国内首款最大功率SEP50阳光电源ALKPEM-PEM制氢电解槽50Nmh250kw-2022年4月阳光氢能与正能集团合作打造鄂尔多斯首个氢能源制储用一体化项目资料来源各公司公告各公司公众号国盛证券研究所优质设备厂商双良新能源2022年9月21日双良节能子公司双良新能源举行首套1000Nmh绿电智能制氢系统下线仪式双良绿电制氢装备智造基地规划厂房面积超10000平方米能够实现年化1000-1500Nmh电解槽100台套的产能亿利洁能12020年8月投资设立宁波氢能创新中心有限公司公司持股10积极布局氢能源产业2目前公司已完成单台1000标方产量制氢装置气液分离系统氢气纯化系统的工艺结构设计3优势光氢化一体化融合发展公司拥有达拉特库布其两大工园区在制氢和用氢两端拥有近15年丰富的实践和管理经验成熟的技术和运营团队华电重工1已完成电解槽自行开发与生产并将产品投入市场22022年5月以现金25亿元收购深圳通用氢能51股权通用氢能主要从事质子交换膜燃料电池关键材料的开发与生产拥有氢能燃料电池核心材料产品气体扩散层质子交换膜及催化剂的生产配方生产工艺核心技术昇辉科技1氢能布局2021年8月设立控股子公司昇辉新能源聚焦氢能产业从氢能储能等核心产业环节资本投资方面参股氢燃料电池电堆-国鸿氢能氢能源汽车整车制造-飞驰汽车膜电极-鸿基创能三家公司完善产业链布局2电解槽产品2023年1月公司联营企业广东盛氢制氢开发的1000标方制氢设备下线采用碱性技术路线氢气纯度达999995工作压力在16MpaP16请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日华光环能成功实现了碱性水电解槽制氢技术装备及系统集成的成功落地于3月15日发布关于1500Nmh碱性电解槽下线公告图表30新势力厂商电解水制氢布局一览公司布局电解槽时间技术路线氢能布局12022年9月子公司江苏双良新能源首套绿电智能制氢系统最大产2022年9月江苏双氢量1100Nm3h下线双良绿电制氢装备智造基地规划厂房面积超双良节能良新能源首套电解ALK10000平方米能够实现年化1000-1500Nm3h电解槽100台套的产槽发货能12020年投资设立宁波氢能公司持股1022H1公司已完成单台1000标方产量制氢装置气液分离系统氢气纯化系统的工艺结构设计2020年投资设立亿利洁能-2优势光伏氢能化工一体化融合发展拥有达拉特库布其宁波氢能两大工园区制氢产量大3公司三峡鄂尔多斯签订合作投资协议共同投资设立三峡亿利从事光伏治沙及氢能储能经营公司持股50121年公司氢能业务收入10万以上22年5月公司以现金250亿元2022年5月投资通过受让股权及增资扩股相结合方式持股深圳氢能51华电重工控股深圳氢能持ALK222年末公司与氢能科技签署内蒙古华电包头市达茂旗20万千瓦股51新能源制氢工程示范项目PC总承包合同制氢站部分合同金额为345亿元含税预计2023年内投产1氢能布局2021年8月设立控股子公司昇辉新能源聚焦氢能产业从氢能储能等核心产业环节资本投资方面参股氢燃料电池电堆-国鸿21H2设立控股子氢能氢能源汽车整车制造-飞驰汽车膜电极-鸿基创能三家公司完善昇辉科技公司昇辉新能源有ALK产业链布局限公司2电解槽产品2023年1月公司联营企业广东盛氢制氢开发的1000标方制氢设备下线采用碱性技术路线氢气纯度达999995工作压力在16Mpa22H1与大连理工大学合作成立零碳工程技术研究中华光环能ALK于3月15日发布关于1500Nmh碱性电解槽下线公告心进行电解水制氢等示范项目的开发资料来源各公司公告各公司公众号国盛证券研究所投资建议具备渠道能力的优质设备厂商有望迎来与海外龙头合资设厂获取出口订单的机会推荐具备品牌和渠道优势的龙头隆基绿能阳光电源推荐优质设备供应商双良节能亿利洁能华电重工昇辉科技华光环能P17请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日风险提示政策支持力度不及预期当前行业发展依赖于政策补贴与政策支持若后续政策支持力度减弱行业发展或不及预期假设和测算存在误差文中关于成本与市场规模的测算均建立在一定假设上包括技术按照一定节奏迭代创新进而推动应用端成本下降等经济性提升的背景下若技术进步过程不及预期相关市场规模与空间的测算存在下修的风险P18请仔细阅读本报告末页声明2023年03月22日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP19请仔细阅读本报告末页声明