事件：23年3月14日，OpenAI发布多模态预训练大模型GPT-4；同日，商汤科技发布多模态多任务通用大模型“书生（INTERN）2.5”；3月16日，百度正式推出新一代大语言模型的生成式AI产品——文心一言，产品定义类似ChatGPT。生成式AI大模型频繁发布，AI技术产品化、商业化加速，有望带动上游算力需求高速增长。
　　基础设施方案（ISG）业务高速增长，盈利能力持续提升。FY3Q23 ISG业务收入28.55亿美元，同比大幅上升48.0%，其中服务器收入在上年同期高基数下录得高双位数增长，存储收入同比上升逾一倍，软件、AIEdge等领域收入均创历史新高。盈利能力来看，伴随公司不断补齐技术短板，涵盖主板设计、系统、存储等全栈式一体化解决方案的“ODM+”业务模式斩获更多订单，税前溢利同比上升超150%至4300万美元新高，连续7个季度实现盈利能力提升。
　　服务器、存储市场份额全球领先，下游客户涵盖海内外一二线科技巨头。根据IDC数据，3Q22公司X86服务器全球市场份额7.7%，位居第三；4Q22公司实现存储收入连续两个季度排名全球第五大厂商，同时在主流存储市场类别中排名第一。公司ISG业务海外客户主要包括微软、亚马逊等科技巨头，国内客户涵盖百度、腾讯、美团、京东、字节、快手等头部互联网及云厂商，下游客户基础广泛，并呈多元化趋势。
　　双产品线加码AI服务器投入，有望受益于AIGC和数字中国的算力需求。公司建立独立完整的双产品线，具备横跨公有云、私有云和混合云的交付能力，可为多种算力需求客户提供算力产品，其中ThinkSystem服务全球客户，问天系列则针对中国本土化需求进行改造，实现市场互补、研发联动。问天积极培育产业生态，与生态环境、数据库等国内厂商战略合作，通过重新开发软硬件接口、适配器件调优性能等，增强技术实力，有望收获数字中国和东数西算等国内发展红利。为应对AIGC引发的加速计算算力需求增长，公司注重GPU服务器产品布局，一方面ThinkSystem和问天两大系列的通用服务器上均可叠加AI芯片；另一方面加大研发投入，现已推出AI加速计算专用GPU服务器SR670-V2和SR675-V3，在AI、高性能计算、图形处理等领域性能优越。服务器行业技术门槛高，公司在先发优势基础上坚持长期大力投入，有望发挥头部聚集效，承接AIGC、数字中国、东数西算等行业增长机遇，看好23年公司ISG业务维持高速增长。
　　盈利预测、估值与评级：我们维持2023/24/25财年净利润预测18.61/20.83/23.39亿美元。公司当前股价7.49港元对应24财年5.3倍P/E，鉴于：1）2H23全球PC出货量有望迎来边际复苏；2）数字经济及AIGC浪潮带动服务器行业相关资本开支提升，公司估值具备进一步上修空间，上调至“买入”评级。
　　风险提示：商用PC需求不及预期；基础设施方案业务下游需求不及预期。

研究报告全文：2023年3月20日公司研究全球第三大服务器厂商有望受益于AIGC和数字中国的算力需求联想集团0992HKISG业务发展跟踪点评报告要点买入上调当前价749港元事件23年3月14日OpenAI发布多模态预训练大模型GPT-4同日商汤科技发布多模态多任务通用大模型书生INTERN253月16日百度正式推出新一代大语言模型的生成式AI产品文心一言产品定义类似作者ChatGPT生成式AI大模型频繁发布AI技术产品化商业化加速有望带动上游算力需求高速增长分析师付天姿执业证书编号S0930517040002基础设施方案ISG业务高速增长盈利能力持续提升FY3Q23ISG业务收021-52523692入2855亿美元同比大幅上升480其中服务器收入在上年同期高基数下futzebscncom录得高双位数增长存储收入同比上升逾一倍软件AIEdge等领域收入均创历史新高盈利能力来看伴随公司不断补齐技术短板涵盖主板设计系分析师王贇统存储等全栈式一体化解决方案的ODM业务模式斩获更多订单税前执业证书编号S0930522120001溢利同比上升超150至4300万美元新高连续7个季度实现盈利能力提升021-52523862yunwangebscncom服务器存储市场份额全球领先下游客户涵盖海内外一二线科技巨头根据IDC数据3Q22公司X86服务器全球市场份额77位居第三4Q22公司实现存储收入连续两个季度排名全球第五大厂商同时在主流存储市场类别中市场数据排名第一公司ISG业务海外客户主要包括微软亚马逊等科技巨头国内客总股本亿股12128户涵盖百度腾讯美团京东字节快手等头部互联网及云厂商下游客总市值亿港元90840户基础广泛并呈多元化趋势一年最低最高港元526-905双产品线加码AI服务器投入有望受益于AIGC和数字中国的算力需求公司近3月换手率412建立独立完整的双产品线具备横跨公有云私有云和混合云的交付能力可为多种算力需求客户提供算力产品其中ThinkSystem服务全球客户问天股价相对走势系列则针对中国本土化需求进行改造实现市场互补研发联动问天积极培育产业生态与生态环境数据库等国内厂商战略合作通过重新开发软硬件接口适配器件调优性能等增强技术实力有望收获数字中国和东数西算等国内发展红利为应对AIGC引发的加速计算算力需求增长公司注重GPU服务器产品布局一方面ThinkSystem和问天两大系列的通用服务器上均可叠加AI芯片另一方面加大研发投入现已推出AI加速计算专用GPU服务器SR670-V2和SR675-V3在AI高性能计算图形处理等领域性能优越服务器行业技术门槛高公司在先发优势基础上坚持长期大力投入有望发挥头部聚集效承接AIGC数字中国东数西算等行业增长机遇看好23年公司ISG业务维持高速增长盈利预测估值与评级我们维持20232425财年净利润预测186120832339亿美元公司当前股价749港元对应24财年53倍PE鉴于12H23全球PC出货量有望迎来边际复苏2数字经济及AIGC浪潮带动服务器收益表现行业相关资本开支提升公司估值具备进一步上修空间上调至买入评级1M3M1Y风险提示商用PC需求不及预期基础设施方案业务下游需求不及预期相对16318072绝对105189-17公司盈利预测与估值简表资料来源Wind指标FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E营业收入百万美元6074271618638266582168705营业收入增长率1981791093144相关研报11782030186120832339净利润百万美元非PC业务收入占比提升ISG业务高EPS美元00990175016001790201速增长2022-02-22EPS增长率7097926311912322财年主业全线盈利预计各业务稳健PE9655605347增长2022-05-27资料来源Wind光大证券研究所预测股价截止2023-03-17注财报年度由上年的4月1日截至当年3月31日按照1USD78475HKD换算敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告联想集团0992HK财务报表与盈利预测单位百万美元利润表FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E主营收入6074271618638266582168705营业成本5097459569529465440856717毛利976812049108801141211989其它收入104204808080营业开支74838764789881688594营业利润21803081290231643315财务成本净额3743061936032应占利润及亏损327181915税前利润17742768269130863332所得税开支461622673771733税后经营利润13132145201823142599少数股东权益102116157231260永续债券持有人权益330000净利润11782030186120832339息税折旧前利润32404345380242424571息税前利润21803081290231643315每股收益美元010017016018020每股股息美元004005005006007资料来源公司财报光大证券研究所预测注财报年度由上年的4月1日截至当年3月31日下同敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告联想集团0992HK资产负债表FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E总资产3799144510429004539048279流动资产2333528997270852945332395现金及短期投资31284023658480589960有价证劵及短期投资118114124119119应收账款8398111908925954910101存货63818301688370737373其它流动资产53115370456946544843非流动资产1465515514158151593715884长期投资65340331321314固定资产净额15741637217225332718其他非流动资产1301613537133121308412852总负债3438039116361243696037997流动负债2737232759303833130732399应付账款1022111036105891088211343短期借贷698788000其它流动负债1645320935197942042521056长期负债70086357574156535598长期债务33002633243322332033其它37093724330834203565股东权益合计361153956775843010282股东权益35594991621476389229少数股东权益514045617931052负债及股东权益总额3799144510429004539048279净现金负债4579312284324054362营运资本45588454521957406131长期可运用资本1061911752125161408315879股东及少数股东权益361153956775843010282资料来源公司财报光大证券研究所预测敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告联想集团0992HK现金流量表FY2021FY2022FY2023EFY2024EFY2025E经营活动现金流36534077594634063776净利润11782030186120832339折旧与摊销1060126490010781256营运资本变动4264343235521391其它1840121650767571投资活动现金流9761498117711131102资本性支出净额7541263111011101110资产处置00000长期投资变化52749107其它资产变化2163976120自由现金流33322656518723702751融资活动现金流322817572208819772股本变动180000净债务变化862577988200200派发红利442451638659748其它长期负债变化194373058240176净现金流551551256114741902资料来源公司财报光大证券研究所预测敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告联想集团0992HK行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理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