2022年公司实现归母净利18.12亿元，同比+69.01%，业绩增长显著主因主营产品量价齐升。目前草铵膦行业正逐步从“普草”向“精草”过渡期，我们预计公司有望凭借其工艺成本优势以及快速布局，占据“精草”龙头地位。我们预计公司2023-2025年有望实现归母净利润14.75/15.57/20.72亿元，考虑到行业整体估值下滑，我们相应调整目标价为28元，维持“买入”评级。
　　▍量价齐升，2022年公司业绩同比增长显著。2022年公司实现营收101.36亿元，同比+56.08%，实现归母净利润18.12亿元，同比+69.01%。公司2022年实现农药产品销量11.19万吨（制剂+原药），同比+41.72%。分业务来看，2022年公司原药、制剂均价分别为13.12/3.58万元/吨，同比分别+6.75%/14.74%。因而公司业绩增长主要来源于产品销量的提升。展望2023年，我们预计在海外去库导致对国内采购趋缓，以及国内企业持续扩产、供应边际恶化等大环境下，公司传统主营产品草铵膦的价格将全年承压，公司利润潜在增量将主要来自于其精草铵膦等新规划产品的建设及放量。
　　▍积极布局精草铵膦，有望掌握定价权。我们预计在农药减量增效的大趋势下，精草铵膦有望成为未来除草剂行业主流产品，保守估计其全球终端销售市场空间在40亿美金以上。公司在精草板块布局较早，优势有二：1）技术储备丰富，掌握酶法工艺及L-高丝氨酸工艺，据我们测算其吨成本分别在10-12/7-8万元/吨，L-高丝氨酸路线成本优势明显；2）强强联合，携手引航生物保障酶与菌种供应；与海内外转基因形状公司保持良好合作，或加速行业从“普草”转向“精草”。据公司公告及环评报告，公司在津市、荆州、广安等基地均布局了精草铵膦项目，其中津市2万吨，荆州5万吨，广安4万吨等，津市2万吨酶法预计2023年Q2投产。从规划产能、技术工艺以及渠道等多角度考虑，我们预计公司有望成为精草行业的绝对龙头，充分受益精草需求放量。
　　▍大力推进研发，打造多品类农药龙头。公司凭借科研院所背景和领先的研发实力，持续推进多农药业务拓展，延续对草铵膦、氟环唑、丙炔氟草胺等多项目工艺优化的同时，积极开发包括唑啉草酯、氯虫苯甲酰胺酰胺、阻燃剂等多个新产品，其中氯虫苯甲酰胺专利保护已于2021年到期，公司具备技术储备，有望受益于巨大的市场空间（据Phillis McDougall统计，2019年全球市场销售额为15.81亿美元）。
　　▍风险因素：公司草铵膦工艺推进不顺利；技术扩散；草铵膦价格大幅下滑；出现成本大幅下降的新工艺；公司拟建设项目进展不及预期等风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：目前草铵膦行业正逐步从“普草”向“精草”过渡，我们预计公司有望凭借其工艺成本优势以及快速布局，占据“精草”龙头地位。考虑到草铵膦价格下滑，我们调整公司2023-2025年归母净利润至14.75/15.57/20.72亿元（2023-2024年原预测为21.56/23.89亿元，2025年为新增），考虑到行业整体估值下滑，我们给予公司目标价28元（选取扬农化工、贝斯美及中旗股份作为行业可比公司，2023年可比公司平均估值为15x，给予公司2023年15xPE），维持“买入”评级。

研究报告全文：业绩同比大增精草龙头雏形已现利尔化学002258SZ2022年年报点评2023320中信证券研究部核心观点2022年公司实现归母净利1812亿元同比6901业绩增长显著主因主营产品量价齐升目前草铵膦行业正逐步从普草向精草过渡期我们预计公司有望凭借其工艺成本优势以及快速布局占据精草龙头地位我们预计公司2023-2025年有望实现归母净利润147515572072亿元考虑到行业整体估值下滑我们相应调整目标价为28元维持买入评级量价齐升2022年公司业绩同比增长显著2022年公司实现营收10136亿元王喆同比实现归母净利润亿元同比公司年实现周期产业首席5608181269012022分析师农药产品销量1119万吨制剂原药同比4172分业务来看2022年公司原药制剂均价分别为1312358万元吨同比分别6751474S1010513110001因而公司业绩增长主要来源于产品销量的提升展望2023年我们预计在海外去库导致对国内采购趋缓以及国内企业持续扩产供应边际恶化等大环境下公司传统主营产品草铵膦的价格将全年承压公司利润潜在增量将主要来自于其精草铵膦等新规划产品的建设及放量积极布局精草铵膦有望掌握定价权我们预计在农药减量增效的大趋势下精草铵膦有望成为未来除草剂行业主流产品保守估计其全球终端销售市场空间在40亿美金以上公司在精草板块布局较早优势有二1技术储备丰富掌握酶法工艺及L-高丝氨酸工艺据我们测算其吨成本分别在10-127-8万元吨L-高丝氨酸路线成本优势明显2强强联合携手引航生物保障酶与菌种供应与海内外转基因形状公司保持良好合作或加速行业从普草转向精草据公司公告及环评报告公司在津市荆州广安等基地均布局了精草铵膦项目其中津市2万吨荆州5万吨广安4万吨等津市2万吨酶法预计2023年Q2投产从规划产能技术工艺以及渠道等多角度考虑我们预计公司有望成为精草行业的绝对龙头充分受益精草需求放量大力推进研发打造多品类农药龙头公司凭借科研院所背景和领先的研发实力持续推进多农药业务拓展延续对草铵膦氟环唑丙炔氟草胺等多项目工艺优化的同时积极开发包括唑啉草酯氯虫苯甲酰胺酰胺阻燃剂等多个新产品其中氯虫苯甲酰胺专利保护已于2021年到期公司具备技术储备有望受益于巨大的市场空间据PhillisMcDougall统计2019年全球市场销售额为1581亿美元风险因素公司草铵膦工艺推进不顺利技术扩散草铵膦价格大幅下滑出现成本大幅下降的新工艺公司拟建设项目进展不及预期等风险盈利预测估值与评级目前草铵膦行业正逐步从普草向精草过渡利尔化学002258SZ我们预计公司有望凭借其工艺成本优势以及快速布局占据精草龙头地位评级买入维持考虑到草铵膦价格下滑我们调整公司2023-2025年归母净利润至14751557当前价1717元2072亿元2023-2024年原预测为21562389亿元2025年为新增考目标价2800元总股本800百万股虑到行业整体估值下滑我们给予公司目标价28元选取扬农化工贝斯美及流通股本797百万股中旗股份作为行业可比公司2023年可比公司平均估值为15x给予公司2023总市值137亿元年15xPE维持买入评级近三月日均成交额155百万元52周最高最低价3251708元项目年度202120222023E2024E2025E近1月绝对涨幅-813营业收入百万元649410136105761129814247近6月绝对涨幅-1608营业收入增长率YoY3075614368261近月绝对涨幅12-1817净利润百万元10721812147515572072净利润增长率YoY752690-18656330每股收益EPS基本元134226184195259毛利率320320267266275证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明利尔化学年年报点评002258SZ20222023320净资产收益率ROE215249177162183每股净资产元622908104211981413PE12876938866PB2819161412PS2114131210EVEBITDA8156635845资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023317请务必阅读正文之后的免责条款和声明2利尔化学年年报点评002258SZ20222023320利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入649410136105761129814247货币资金13501409147019123058营业成本441668957755829410325存货14961710192320542559毛利率320320267266275应收账款12671588188819982432税金及附加2640424557其他流动资产566450476558603销售费用80119124133168流动资产46795157575765228651销售费用率1212121212固定资产37404347519158966460管理费用300367383409516长期股权投资00000管理费用率4636363636无形资产623940920899877财务费用986918123其他长期资产11902422222720321838财务费用率15-07020100非流动资产55537709833988279174研发费用247366382408514资产总计1023212866140961534917826研发费用率3836363636短期借款24013217600投资收益15123应付账款74482793011291294EBITDA18342649235625893329其他流动负债16592639250223332707营业利润13682428190420232702流动负债26433598360834624001营业利润率21072396180117911896长期借款827560560560560营业外收入58777其他长期负债937326326326326营业外支出4570405254非流动性负债1764885885885885利润总额13282367187119782655负债合计44084483449343474887所得税165342251266365股本527800800800800所得税率125144134134138资本公积8521511151115111511少数股东损益90212146156218归属于母公司所497772708344958811307归属于母公司股有者权益合计10721812147515572072东的净利润少数股东权益8471113125914141632净利率股东权益合计1651791391381455825838396031100212939负债股东权益总1023212866140961534917826计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润11632025162017132290增长率折旧和摊销498564613754895营业收入3075614368261营运资金的变化-494-32-578-306-445营业利润770775-21662335其他经营现金流1513917200净利润752690-18656330经营现金流合计13172597167221802739利润率资本支出-802-2209-1242-1242-1242毛利率320320267266275投资收益1-5-1-2-3EBITDAMargin282261223229234其他投资现金流1817772净利率165179139138145投资现金流合计-783-2197-1236-1238-1243回报率权益变化3679000净资产收益率215249177162183负债变化109-11143-1760总资产收益率105141105101116股利支出-105-263-400-313-352其他其他融资现金流-354-78-18-123资产负债率431348319283274融资现金流合计-313-373-375-501-350现金及现金等价所得税率12514413413413822126614421146股利支付率物净增加额246221213226220资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5