事件：3月15日，国联证券发布公告，公司控股股东无锡市国联发展（集团）有限公司通过司法拍卖竞得泛海控股股份有限公司持有的民生证券股份有限公司3.47亿股（约占民生证券总股本的30.3%），成交价格91.05亿元。
　　民生证券是稀缺的未上市优质标的。整体看，民生证券虽然是一家中型券商，并带有一定的地域色彩，但整体资质不俗，是目前较为稀缺的未上市优质券商标的。
　　点评。
　　1.由国联集团进行竞拍而非国联证券。一方面，预计国联证券短期资金不足以同时覆盖两次收购。另一方面，与无锡市政府贯彻落实长三角一体化发展战略规划有关。
　　2.本次竞拍成交价对应估值较高。本次国联集团竞得民生证券成交价对应P/B接近1.97倍。国联集团以较高估值入主民生证券显示集团并非简单的财务性投资，有效提升集团整体市场竞争力和行业影响力才是其长远目标。
　　3.投行业务应是未来整合的重点。近年来民生证券投行业务的行业地位快速提升，收入排名已跃升至行业前列，且项目储备梯次完备，后劲依然十分强劲。未来国联证券与民生证券在投行业务领域加强整合将显著提高投行业务总量，进一步巩固投行业务的行业优势地位，并在全面注册制下为其他各业务条线提供机构客户协同业务增量。
　　4.其他业务整合的空间同样较大。双方在财富管理、资管、投资等其他业务领域整合的前景值得期待。
　　5.证券公司的并购整合仍将以“个案”为主。以稳为主，强化金融体系监管，守住不发生系统性金融风险底线，是证券行业当前不具备大规模并购重组环境的主因，预计行业内的整合在未来较长一段时期内仍将以“个案”的形势演绎。
　　风险提示：1.监管对于证券公司并购的核准具有不确定性；2.未来业务整合的进度及效果具有不确定性。
　　

研究报告全文：证券分析师张洋登记编码S0730516040002国联集团入主民生证券推动优势互补Zhangyangyjsccnewcom021-50586627实现跨越发展证券行业点评报告证券研究报告-行业点评报告同步大市维持证券相对沪深300指数表现发布日期2023年03月20日事件3月15日国联证券发布公告公司控股股东无锡市证券沪深3006国联发展集团有限公司通过司法拍卖竞得泛海控股股份有3-1限公司持有的民生证券股份有限公司347亿股约占民生证-4券总股本的303成交价格9105亿元-7-11-14民生证券是稀缺的未上市优质标的整体看民生证券虽然是一家-17中型券商并带有一定的地域色彩但整体资质不俗是目前较为202203202207202211202303稀缺的未上市优质券商标的资料来源中原证券相关报告点评证券行业月报券商板块2023年1月回1由国联集团进行竞拍而非国联证券一方面预计国联证券短期资顾及2月展望2023-02-21金不足以同时覆盖两次收购另一方面与无锡市政府贯彻落实长三证券行业月报券商板块2022年12月角一体化发展战略规划有关回顾及2023年1月展望2023-01-16证券行业月报券商板块2022年11月2本次竞拍成交价对应估值较高本次国联集团竞得民生证券成交价对回顾及12月展望2022-12-22应接近倍国联集团以较高估值入主民生证券显示集团并非PB197简单的财务性投资有效提升集团整体市场竞争力和行业影响力才是其联系人马嶔琦长远目标电话021-505869733投行业务应是未来整合的重点近年来民生证券投行业务的行业地位地址上海浦东新区世纪大道1788号16楼快速提升收入排名已跃升至行业前列且项目储备梯次完备后劲依邮编200122然十分强劲未来国联证券与民生证券在投行业务领域加强整合将显著提高投行业务总量进一步巩固投行业务的行业优势地位并在全面注册制下为其他各业务条线提供机构客户协同业务增量4其他业务整合的空间同样较大双方在财富管理资管投资等其他业务领域整合的前景值得期待5证券公司的并购整合仍将以个案为主以稳为主强化金融体系监管守住不发生系统性金融风险底线是证券行业当前不具备大规模并购重组环境的主因预计行业内的整合在未来较长一段时期内仍将以个案的形势演绎风险提示1监管对于证券公司并购的核准具有不确定性2未来业务整合的进度及效果具有不确定性本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第1页共5页证券1事件3月15日国联证券发布公告公司控股股东无锡市国联发展集团有限公司通过司法拍卖竞得泛海控股股份有限公司持有的民生证券股份有限公司347亿股约占民生证券总股本的303成交价格9105亿元3月16日东吴证券浙商证券分别发布公告两家公司均参与了本次民生证券303股权的竞拍但未能成功竞得根据相关新闻报道本次民生证券303股权的竞拍异常激烈原定于上午10点结束的拍卖在国联集团东吴证券浙商证券的相互竞争下历经162次出价157次延迟最终延时至下午13点结束成交价较起拍价溢价324亿元根据证券公司股权管理规定国联集团本次交易尚需经中国证监会核准2民生证券是稀缺的未上市优质标的表2019-2021年民生证券主要指标行业排名单位亿元括号内为行业排名201920202021总资产432683650600365167543净资产111564213895421434545净资本722654824955817061营业收入200941309233357831净利润5324291936122335经纪业务收入372485214954355证券投资收益1179299643478938投资银行业务收入697211631120308资产管理业务收入未及中位数未及中位数08543融资类业务利息收入474464654743551资料来源中国证券业协会中原证券根据中国证券业协会的统计民生证券资本实力排名处于行业中游净资本有所不足公司盈利能力排名行业中游偏上高于资本实力排名盈利能力较强各分业务方面公司经纪业务收入融资类业务利息收入较为稳定排名行业中游投资收益呈现一定的波动性但排名相对稳定投行业务近三年来出现快速增长排名已处于行业第一梯队领跑中小券商资管业务进步明显整体看民生证券虽然是一家中型券商并带有一定的地域色彩但整体资质不俗是目前较为稀缺的未上市优质券商标的3点评由国联集团进行竞拍而非国联证券与东吴证券浙商证券以证券公司作为主体参与竞拍本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第2页共5页证券不同国联集团以国联证券控股股东的身份参与本次竞拍一方面目前国联证券正在推进收购中融基金755股权的事项根据国联证券相关公告公司原计划收购中融基金100股权但由于上海融晟持有的中融基金剩余245股权仍处于质押状态公司将不再收购处于质押状态的股权涉及交易金额将达到2261亿元预计国联证券短期资金不足以同时覆盖两次收购另一方面与无锡市政府贯彻落实长三角一体化发展战略规划有关通过民生证券建设无锡-上海两地协同发展平台深度对接融入上海区域发展助力无锡打造上海大都市圈战略支点城市本次竞拍成交价对应估值较高国联证券近年来坚决贯彻外延式并购策略通过外延式并购实现跨越式发展的意愿强烈本次国联集团竞得民生证券的股份比例对应2021年净资产为4629亿元成交价对应PB接近197倍达到2016年以来券商板块平均PB的相对高位水平明显高于2016年以来券商板块平均PB165倍以及当前12X倍的水平国联集团对于民生证券股权的竞拍可谓志在必得本次国联集团以较高估值入主民生证券显示集团并非简单的财务性投资通过强化资源整合和业务协同推动国联证券和民生证券优势互补有效提升集团整体市场竞争力和行业影响力才是其长远目标图2016-2023年3月17日券商板块平均PB倍2523红线为2倍PB2119171513110907052016-01-042017-01-042018-01-042019-01-042020-01-042021-01-042022-01-04资料来源Wind中原证券投行业务应是未来整合的重点近年来民生证券投行业务的行业地位快速提升收入排名已跃升至行业前列且项目储备梯次完备后劲依然十分强劲根据Wind的统计截至2023年3月17日民生证券IPO项目储备55家排名行业第4位仅次于中信证券101家中信建投72家海通证券58家领先华泰证券47家中金公司45家国泰君安41家等代表性头部券商在中小券商中鹤立鸡群辅导备案项目方面民生证券目前也有40家储备项目排名行业第9位未来国联证券与民生证券在投行业务领域加强整合将显著提高投行业务总量进一步巩固投行业务的行业优势地位并在全面注册制下为其他各业务条线提供机构客户协同业务增量同时能够顺应无锡市政府有关产业强市的战略部署进一步优化区域融资结构有效支持地方招引培育优质创新企业助力产业转型升级其他业务整合的空间同样较大财富管理业务方面目前国联证券业务主要集中于江苏省民生证券已在全国绝大多数省级行政区建立分支机构业务相对集中于河南省总体看国联本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第3页共5页证券证券与民生证券在财富管理业务领域的布局重合度较低通过整合将快速实现全国业务布局大幅提升全国客户的覆盖拓宽及完善财富管理业务的线下渠道资管业务方面作为两家公司均相对薄弱的业务2021年业务收入排名均进入中位数以上进步明显未来整合协同共同进步的空间大投资业务方面通过充分利用民生证券投行业务的优势投行投资模式未来值得期待证券公司的并购整合仍将以个案为主首先目前通过单一主体形式43家直接上市或通过控股公司金融平台等其他方式13家曲线上市的证券公司已达56家尚未上市的资产较为优质的并购标的已较少其次虽然近年来证券行业集中度有所提高行业马太效应有所增强部分中小券商业绩波动加大但整体能够实现规范稳健发展反观近年来出现的并购案例均为公司内控出现风险或者实控人有意愿出售相关并购机会的出现属于偶发事件而并非常态部分中小券商虽然有通过并购实现跨越式成长的意愿但真正实现的难度也较大例如2021年西部证券东兴证券未能实现对原新时代证券的并购以及本次东吴证券浙商证券未能如愿赢得民生证券股权的竞拍以稳为主强化金融体系监管守住不发生系统性金融风险底线是证券行业当前不具备大规模并购重组环境的主因预计行业内的整合在未来较长一段时期内仍将以个案的形势演绎4风险提示1监管对于证券公司并购的核准具有不确定性2未来业务整合的进度及效果具有不确定性本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第4页共5页证券行业投资评级强于大市未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10以上同步大市未来6个月内行业指数相对大盘涨幅-10至10之间弱于大市未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10以上公司投资评级买入未来6个月内公司相对大盘涨幅15以上增持未来6个月内公司相对大盘涨幅5至15观望未来6个月内公司相对大盘涨幅5至5卖出未来6个月内公司相对大盘跌幅5以上证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格本人任职符合监管机构相关合规要求本人基于认真审慎的职业态度专业严谨的研究方法与分析逻辑独立客观的制作本报告本报告准确的反映了本人的研究观点本人对报告内容和观点负责保证报告信息来源合法合规重要声明中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本报告由中原证券股份有限公司以下简称本公司制作并仅向本公司客户发布本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告中的信息均来源于已公开的资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证也不保证所含的信息不会发生任何变更本报告中的推测预测评估建议均为报告发布日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收益可能会波动过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标财务状况以及特殊需求任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐本报告具有专业性仅供专业投资者和合格投资者参考根据证券期货投资者适当性管理办法相关规定本报告作为资讯类服务属于低风险R1等级普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用本报告版权归本公司所有未经本公司书面授权任何机构个人不得刊载转发本报告或本报告任何部分不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的刊载转发本公司不承担任何刊载转发责任获得本公司书面授权的刊载转发引用须在本公司允许的范围内使用并注明报告出处发布人发布日期提示使用本报告的风险若本公司客户以下简称该客户向第三方发送本报告则由该客户独自为其发送行为负责提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任特别声明在合法合规的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问等各种服务本公司资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策投资者应当考虑到潜在的利益冲突勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第5页共5页