不锈钢火电锅炉管：沉寂之后，王者归来Table_Summary2]
　　电力清洁低碳转型的推进，使得近年火电建设逐渐归于沉寂。然而，限电频率显著提升的背后，真实原因是电力供给存在结构性问题。蓦然回首，火电托底保供的属性阶段性难以舍弃；引导火电行业实现低碳转型，方为长久之策。由此，作为热效率最高的火力发电技术，超超临界技术的广泛应用势在必行。超超临界机组具有更高的蒸汽温度和压力，对锅炉管道耐高温、抗腐蚀等性能提出更为严苛的要求，以Super304、HR3C为代表的高端不锈钢管材有望充分受益。
　　景气可期：下游火电起势，需求远近兼具；供给国产替代，存量玩家稀缺
　　（1）需求层面，“短期电力保供催生需求爆发+中期国产替代进程加速+远期存量替换、改造升级需求支撑韧性”，不锈钢火电锅炉管行业有望具有持续性景气。（a）短期来看，2022年1-11月审批煤电项目65GW，为2021年的3倍。而不锈钢火电锅炉管工序流程复杂，采购安装周期较长，扩产周期约在3年左右；近年来资本开支处于低位，催生当前供给刚性。下游需求激增预期下，供需矛盾会促使其价格具有进一步上涨空间。（b）中期来看，海外龙头供给刚性+国产性能比肩进口，国内玩家产品性价比逐步凸显，高端不锈钢火电锅炉管国产替代进程有望加速。未来国内市场主要的供给增量，来自于武进不锈和盛德鑫泰，两大龙头有望共享景气爆发，测算不锈钢火电锅炉管国产化率有望从2022年的58%升至2023年的85%。（c）长期来看，存量机组中，亚临界和超临界占比达61%，升级改造空间广阔。此外，发电技术的持续升级，亦会催生高等级不锈钢火电锅炉管更新迭代的增量需求。最终，测算2023年国产不锈钢火电锅炉管市场空间5.8万吨，同比2022年增长256%，并在2025年进一步升至8.1万吨。
　　（2）竞争格局上，不锈钢火电锅炉管行业最大壁垒，不仅仅在生产环节生产出符合标准的产品；更要求在全生命周期内，保证产品性能一致性和稳定性。严苛的认证壁垒掣肘新玩家进入，龙头强者恒强格局已然形成。存量玩家中，真正实现长周期、大批量稳定供应，并能持续盈利的企业仅武进不锈和盛德鑫泰。（a）武进不锈作为最早一批实现不锈钢火电锅炉管国产化生产的企业，已有十多年的稳定供应经验，通过工艺、设备、生产规划的不断优化，产品在全生命周期的各项性能指标可与进口厂商匹敌。（b）盛德鑫泰作为后来进入者，从合金钢拓展到不锈钢管，近年火电锅炉管产品发展迅速，产能规模快速提升。（c）久立特材采取“挤压法”工艺，产线投资成本和目标盈利水平较高，若锅炉管持续涨价，或成为国产供给的柔性产能。（d）太钢不锈以前端坯料供应为主，管材亦有少量供应，基于管理机制等原因，产量提升较为缓慢。
　　产业链投资：武进不锈蹄疾步稳，盛德鑫泰蓄势待发
　　展望2023年，美债利率顶或将至，成长股等利率敏感型资产值得青睐；海外衰退叠加内需复苏节奏存疑，国产替代的高端新材料产业链，景气、格局和成本三重受益，稀缺性脱颖而出。武进不锈和盛德鑫泰作为国内不锈钢管龙头企业，充分受益于火电锅炉管的景气爆发：1）武进不锈下游以油气、机械设备为主，当前处于产品结构的优化升级期，高端火电锅炉管则是其中靓丽的一环。倘若产品高端化顺利推进，盈利中枢有望稳中有升；2）盛德鑫泰的合金钢管、无缝不锈钢管产品下游更多集中于火电锅炉管领域，随着行业的景气爆发，量弹性或更为丰厚。
　　风险提示
　　1、宏观经济需求大幅波动；
　　2、竞争格局剧烈变化。
　　

研究报告全文：行业研究丨深度报告丨钢铁拨云见日TableTitle不锈钢火电锅炉管专题丨证券研究报告丨报告要点火电行业低碳转型TableSummary以Super304HR3C为代表的高端不锈钢管材有望充分受益1需求弹性上短期电力保供催生爆发式需求弹性中期国产替代进程加速远期存量替换改造升级需求支撑韧性使得不锈钢火电锅炉管行业有望具有持续性景气2竞争格局上不锈钢火电锅炉管行业最大壁垒不仅仅在生产环节生产出符合标准的产品更要求在全生命周期内保证产品性能一致性和稳定性严苛的认证壁垒掣肘新玩家进入龙头强者恒强格局已然形成武进不锈和盛德鑫泰有望共享行业景气红利TableAuthor分析师及联系人王鹤涛赵超易轰SACS0490512070002SACS0490519030001SACS0490520080012请阅读最后评级说明和重要声明230丨证券研究报告丨c2023-03-19jzqdt11111钢铁拨云见日TableTitle2行业研究丨深度报告TableRank投资评级中性丨维持不锈钢火电锅炉管专题TableStockData不锈钢火电锅炉管沉寂之后王者归来TableSummary2市场表现对比图近12个月电力清洁低碳转型的推进使得近年火电建设逐渐归于沉寂然而限电频率显著提升的背后TableChart钢铁上证综合指数真实原因是电力供给存在结构性问题蓦然回首火电托底保供的属性阶段性难以舍弃引导6火电行业实现低碳转型方为长久之策由此作为热效率最高的火力发电技术超超临界技-1-9术的广泛应用势在必行超超临界机组具有更高的蒸汽温度和压力对锅炉管道耐高温抗腐-16蚀等性能提出更为严苛的要求以Super304HR3C为代表的高端不锈钢管材有望充分受益2022-32022-72022-112023-3景气可期下游火电起势需求远近兼具供给国产替代存量玩家稀缺资料来源Wind1需求层面短期电力保供催生需求爆发中期国产替代进程加速远期存量替换改造升级需求支撑韧性不锈钢火电锅炉管行业有望具有持续性景气a短期来看2022年1-11相关研究月审批煤电项目65GW为2021年的3倍而不锈钢火电锅炉管工序流程复杂采购安装周TableReport刚性与投机需求共振修复尚未遇到阻力期较长扩产周期约在3年左右近年来资本开支处于低位催生当前供给刚性下游需求激2023-03-12增预期下供需矛盾会促使其价格具有进一步上涨空间b中期来看海外龙头供给刚性预期持续向好现实权重加大2023-03-05国产性能比肩进口国内玩家产品性价比逐步凸显高端不锈钢火电锅炉管国产替代进程有望强预期继续驱动钢价上涨2023-02-26加速未来国内市场主要的供给增量来自于武进不锈和盛德鑫泰两大龙头有望共享景气爆发测算不锈钢火电锅炉管国产化率有望从2022年的58升至2023年的85c长期来看存量机组中亚临界和超临界占比达61升级改造空间广阔此外发电技术的持续升级亦会催生高等级不锈钢火电锅炉管更新迭代的增量需求最终测算2023年国产不锈钢火电锅炉管市场空间58万吨同比2022年增长256并在2025年进一步升至81万吨2竞争格局上不锈钢火电锅炉管行业最大壁垒不仅仅在生产环节生产出符合标准的产品更要求在全生命周期内保证产品性能一致性和稳定性严苛的认证壁垒掣肘新玩家进入龙头强者恒强格局已然形成存量玩家中真正实现长周期大批量稳定供应并能持续盈利的企业仅武进不锈和盛德鑫泰a武进不锈作为最早一批实现不锈钢火电锅炉管国产化生产的企业已有十多年的稳定供应经验通过工艺设备生产规划的不断优化产品在全生命周期的各项性能指标可与进口厂商匹敌b盛德鑫泰作为后来进入者从合金钢拓展到不锈钢管近年火电锅炉管产品发展迅速产能规模快速提升c久立特材采取挤压法工艺产线投资成本和目标盈利水平较高若锅炉管持续涨价或成为国产供给的柔性产能d太钢不锈以前端坯料供应为主管材亦有少量供应基于管理机制等原因产量提升较为缓慢产业链投资武进不锈蹄疾步稳盛德鑫泰蓄势待发展望2023年美债利率顶或将至成长股等利率敏感型资产值得青睐海外衰退叠加内需复苏节奏存疑国产替代的高端新材料产业链景气格局和成本三重受益稀缺性脱颖而出武进不锈和盛德鑫泰作为国内不锈钢管龙头企业充分受益于火电锅炉管的景气爆发1武进不锈下游以油气机械设备为主当前处于产品结构的优化升级期高端火电锅炉管则是其中靓丽的一环倘若产品高端化顺利推进盈利中枢有望稳中有升2盛德鑫泰的合金钢管无缝不锈钢管产品下游更多集中于火电锅炉管领域随着行业的景气爆发量弹性或更为丰厚风险提示1宏观经济需求大幅波动更多研报请访问2竞争格局剧烈变化长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明行业研究深度报告目录不锈钢火电锅炉管沉寂之后王者归来6保供能力再获重视火电装机触底反弹6超超临界机组成为主流高端不锈钢火电锅炉管充分受益8景气可期下游火电起势需求远近兼具供给国产替代存量玩家稀缺11需求短期爆发增长长期韧性十足11供给长久期供应为关键壁垒存量玩家共享景气20产业链投资武进不锈蹄疾步稳盛德鑫泰蓄势待发26图表目录图1我国存量发电装机容量中火电占比526图2新增发电装机容量中火电占比逐步下滑至2022年的196图3近三年我国新增电力装机容量整体保持平稳6图42022年火电新增装机容量大幅下滑316图5长周期看我国电力需求增速与GDP增速具有高度的一致性7图62022年以来火电基本建设投资完成额同比明显回升7图7620-630超超临界机组逐步成为电站主流8图8我国6000千瓦及以上的火电厂供电煤耗逐步下降单位克千瓦时9图9Super304和HR3C超级不锈钢管在630超超临界锅炉边际替代高合金和低合金钢管9图10火电锅炉管道示意图10图112021年煤电装机增量创下15年以来的新低12图122022年1到11月核准的煤电装机量是2021年的3倍12图13下游锅炉价格较低位上涨幅度达到70左右印证当前下游锅炉产能的紧缺13图142022年下半年进口不锈钢火电锅炉管价格大幅提升14图15库存使得上游需求弹性大于中游大于下游14图16不锈钢火电锅炉管价格约占锅炉价格的6测算值单位亿元15图17我国进口不锈钢火电锅炉管数量与价格15图18对我国火电不锈钢火电锅炉管国产化率的测算17图19不锈钢火电锅炉管产品销售毛利率在2020年创下阶段性高点18图20欧洲煤电发电量触底回升18图21我国火电机组分类占比2018年18图22不锈钢无缝管的生产流程19图23Sanicro25是650700超超临界机组锅炉管较为成熟的方案19图24锅炉爆管往往造成严重的安全隐患21图25热挤压冷轧低温固溶处理的日本住友锅炉管持久性能更强23图26热挤压冷轧低温固溶处理的设备投资明显更高23图27久立特材产能或成为国内锅炉管供给的柔性调节项24图28太钢不锈钢管子公司常年亏损2022年上半年止亏24图29太钢不锈钢管子公司因为亏损而减值严重24请阅读最后评级说明和重要声明430行业研究深度报告图30武进不锈项目吨投资金额较高25图31武进不锈设备购置费占项目资本性支出的6225图32盛德鑫泰募投项目中的产品占比25图33武进不锈与盛德鑫泰不锈钢火电锅炉管收入对比25图34武进不锈与盛德鑫泰不锈钢火电锅炉管毛利对比26图35武进不锈与盛德鑫泰不锈钢火电锅炉管生产量对比26图36武进不锈和盛德鑫泰的ROE水平位于行业中位27图37近年来武进不锈和盛德鑫泰的销售净利率均下降27图38武进不锈销售毛利率小幅下降盛德鑫泰销售毛利率相对稳定27图39武进不锈和盛德鑫泰的费用率在行业处于中低位27图40近年来武进不锈总资产周转率小幅回升而盛德鑫泰小幅下降27图41武进不锈资产负债率水平处于行业低位盛德鑫泰相对较高27图42武进不锈当前产品结构以石油化工机械设备为主28图43盛德鑫泰的不锈钢无缝钢管合金钢无缝钢管主要应用于火电28图442022年武进不锈营业收入小幅增长约528图452022年武进不锈归母净利润同比增约2228图462022年Q1-Q3盛德鑫泰营业收入小幅增长约828图472022年Q1-Q3盛德鑫泰归母净利润增长约4628图48锅炉不锈钢管相应公司2023年一致预期市盈率29表1超临界超超临界锅炉承压部件用锅炉管10表2奥氏体不锈钢中Super304的高温蠕变断裂强度略胜一筹而HR3C具有优异的抗蒸汽和烟气氧化性能11表3典型火电机组高端锅炉钢管用量11表42010年中国部分试制的Super304不锈钢管尺寸与性能16表5国内高端不锈钢火电锅炉管需求测算20表6国内外电站锅炉高等级耐热钢管标准技术要求差异21表7全球主要的锅炉管供应商产量与产能统计22表8两种锅炉管加工工艺的比较23表武进不锈部分在研项目截至年月日9202293029请阅读最后评级说明和重要声明530行业研究深度报告不锈钢火电锅炉管沉寂之后王者归来保供能力再获重视火电装机触底反弹立足富煤贫油少气的基本国情我国形成了煤电为主气电为辅生物质发电为补充的发展格局建成了全球最大的清洁高效煤电供应体系2022年我国火力发电573万亿千瓦时占发电总量的68充分印证火电作为能源电力安全压舱石和顶梁柱的作用为了实现碳达峰碳中和的目标近年来我国积极推进电力清洁低碳转型可再生能源发电占比顺势提升而作为传统能源的火电占比逐步回落火电在新增发电装机容量占比从2015年的55回落至2022年的19然而新能源发电大规模并网使得源荷两端不确定性持续攀升电力系统稳定运行面临的挑战不断增多根据长江公用2020年末以湖南江西及陕西为起始到2021年夏秋之际全国大范围的限电再到2022年夏季的四川有序用电我国限电频率较过往显著提升虽然历次均有天气工业生产及其他偶然因素的表观影响但连续多年出现限电现象背后真实原因是供给存在结构问题火电托底保供系统调节和战略备用等功能的重要性进一步凸显图1我国存量发电装机容量中火电占比52图2新增发电装机容量中火电占比逐步下滑至2022年的192100908015火电7060水电50144052风电3020光电16100核电2013201420152016201720182019202020212022火电水电风电光电核电资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所图3近三年我国新增电力装机容量整体保持平稳图42022年火电新增装机容量大幅下滑3125000809000607080005020000607000405030600015000402050003010400010000200300010-10500002000-20-101000-300-200-4020132014201520162017201820192020202120222013201420152016201720182019202020212022发电装机容量新增值万千瓦同比右轴发电装机容量火电新增值万千瓦同比右轴资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明630行业研究深度报告放弃火力发电并非长久之策正确引导火电行业低碳转型方为平稳构建新型能源体系和落实碳中和目标的关键放眼未来几年火电装机容量有望获得修复性增长1新增电力装机总量有望提升长周期看我国电力需求和GDP的增速具有较高一致性2020-2022年国内新增电力装机容量整体保持平稳然而随着用电需求的增长电力供应的压力正逐步加大在2023年经济有望全面复苏的预期下用电需求有望进一步提升催生更大程度的电力装机需求2火电在新增装机占比有望修复近两年频繁限电的背后本质是新型能源暂时还无法满足电力稳定供应的要求而作为稳定性最强的能源火电装机的提升有助于提高电力系统安全供应保障能力2022年火电基本建设投资额的明显回升即可印证火电保供能力正重新被重视图5长周期看我国电力需求增速与GDP增速具有高度的一致性9000018800001614700001260000105000084000063000042000021000000-219901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022发电量亿千瓦时发电量同比右轴GDP不变价同比右轴资料来源Wind长江证券研究所图62022年以来火电基本建设投资完成额同比明显回升250140120200100806015040201000-2050-40-600-802017-082018-062021-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-102017-122018-022018-042018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102022-022022-042022-062022-082022-102022-12同比右轴火电基本建设投资完成额亿元资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明730行业研究深度报告超超临界机组成为主流高端不锈钢火电锅炉管充分受益实现火电行业的低碳转型电站向高温高压化升级是关键火电机组的效率主要取决于蒸汽的压力和温度参数参数越高效率越高据武进不锈公告锅炉管蒸汽压力每提高1Mpa机组的热效率可以提升018029蒸汽温度每提升10机组的热效率可以提升02503更高温度更高压力的超超临界机组是未来火电机组的主要发展方向超超临界机组技术趋于成熟我国逐步引领技术发展根据超临界超超临界锅炉管品种的开发现状刑娜等和高端锅炉管发展现状和转型升级钢铁研究总院120世纪80年代5385661924MPa蒸汽的亚临界-超临界锅炉是日本发电锅炉的主要型号到20世纪90年代5966102427MPa蒸汽的超超临界锅炉在日本实用化这一阶段日本为全球先进火电锅炉管技术的引领者2我国自21世纪初从日本引进超超临界发电技术以来迅速将该项技术投入到产业化应用经过多年来的国产化研发和改造当前最早一批国产机组已经完成全生命周期服役超超临界技术也逐步成为一项成熟并且广泛应用的清洁燃煤技术经过多年的技术攻坚我国已经从追赶者转变为领跑者当前已经突破620630超超临界机组整体技术正在研发热效率更高煤耗更低的650700超超临界技术预计2030年左右实现产业化应用图7620-630超超临界机组逐步成为电站主流亚临界机组600620-630超超临界机组650-700超超临界机组热效率38热效率43-45热效率48-50煤耗340gkwh煤耗248-284gkwh煤耗210gkwh600620-630超超临界技术650-700超超临界技术我国已实现整体技术全球并跑我国将引领技术发展202220302003资料来源高端锅炉管发展现状和转型升级钢铁研究总院长江证券研究所电力行业清洁低碳转型驱动超超临界电站成为主流为实现电力行业双碳目标国家发改委于2021年发布全国煤电机组改造升级实施方案其中规定新建的煤电机组原则上采用超超临界且供电煤耗低于270克标准煤千瓦时的机组设计工况下供电煤耗高于285克标准煤千瓦时的湿冷煤电机组和高于300克标准煤千瓦时的空冷煤电机组不允许新建意味着亚临界机组和超临界机组因不符合煤耗标准正逐步退出历史舞台请阅读最后评级说明和重要声明830行业研究深度报告图8我国6000千瓦及以上的火电厂供电煤耗逐步下降单位克千瓦时3803703603403333154320305530030028026024022020020052010201520202025E资料来源全国煤电机组改造升级实施方案长江证券研究所作为火电锅炉管道中性能要求最高的环节超级不锈钢管充分受益于火电机组的升级随着火电装置蒸汽参数温度压力和热效率的不断提高对火电锅炉管性能要求也越来越高以Super304HR3C为代表的高强度高耐蚀性耐热超级不锈钢钢管逐步替代TP347HFG等传统不锈钢和TP91TP92等高合金钢和低合金钢材料成为过热器再热器等锅炉核心部件管道的主要选材图9Super304和HR3C超级不锈钢管在630超超临界锅炉边际替代高合金和低合金钢管水冷壁过热器再热器主蒸汽管道TP92TP91G115T2324HR3CC-HRA-1镍基TP304HSanicro25C-HRA-2镍基TP347HC-HRA-5C-HRA-3镍基TP347HFGS310422984铁镍基S31042S30432Sanicro25S30432Super304HC-HRA-5Super304H600-620630650-700超超临界锅炉超超临界锅炉超超临界锅炉资料来源高端锅炉管发展现状和转型升级钢铁研究总院长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明930行业研究深度报告图10火电锅炉管道示意图资料来源高端锅炉管发展现状和转型升级钢铁研究总院长江证券研究所凭借优异的抗高温和耐腐蚀性能Super304和HR3C主要应用于过热器和再热器等火电锅炉管道中环境最为严苛的环节电站锅炉受热面部件主要包括水冷壁过热器再热器集箱和主蒸汽管道其中锅炉过热器及再热器管道的工作环境要比其他高温承压部件更为复杂1水蒸气在这里经过煤火的直接加热继续升温升压管壁温度要比所承载的蒸汽温度高出50甚至802此外过热器及再热器管道内侧受氧化性气氛的高温高压饱和蒸汽冲刷外侧与煤火烟气腐蚀性气氛直接接触不仅需要管材具备足够的高温持久强度良好的抗高温疲劳性能和蠕变塑性等高温性能还要具备良好的抗氧化腐蚀性能其恶劣条件仅超级不锈钢管能够满足随着火电锅炉机组升级超级不锈钢管用量显著提升根据钢铁研究总院的高端锅炉管发展现状和转型升级对一台1000MW的锅炉超临界对超级不锈钢管需求量仅450吨占比51而对超超临界二次再热锅炉超级不锈钢管的需求达到1515吨占比11未来随着火电锅炉发电效率的进一步提升对高端锅炉管的需求空间将更为广阔表1超临界超超临界锅炉承压部件用锅炉管承压部件超临界超超临界水冷壁T1T2T11T1T2T11T23T24T12T22T23T91T92T12T22T23T91TP304H过热器再热器TP310HNbNHR3CTP347HS30432SUPER304H主汽P91P92P122E911再热冷段A1672B70CL32A691Cr1-14CL22再热热段P91P91P92给水管道WB36WB36资料来源超临界超超临界锅炉管品种的开发现状邢娜长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1030行业研究深度报告表2奥氏体不锈钢中Super304的高温蠕变断裂强度略胜一筹而HR3C具有优异的抗蒸汽和烟气氧化性能许用拉伸应力Mpa蒸汽氧化腐蚀煤灰腐蚀量屈服强度抗拉强度牌号化学成分厚度65065020hMpaMpa-25506006501000hmmgcmTP304H18Cr-8Ni9264422055153545TP347H18Cr-11Ni-09Nb11291542055152738TP247HFG18Cr-11Ni-09Nb121108662055501728SUPER304H18Cr-9Ni-3Cu-Nb-N13412476235590183525Cr-20Ni-04Nb-HR3C12812178295655251202N资料来源超临界超超临界锅炉管品种的开发现状邢娜长江证券研究所表3典型火电机组高端锅炉钢管用量受压元件总重超级不锈钢管用量炉型超级不锈钢管占比吨台吨台超临界1000MW锅炉885045051超超临界1000MW锅炉915076584高效超超临界1000MW锅炉1050084080超超临界二次再热1000MW锅炉138001515110资料来源高端锅炉管发展现状和转型升级钢铁研究总院长江证券研究所成本而言根据630650超超临界参数锅炉受热面管备选材料建议刘巍栋高端锅炉管产品规格基本相同制作加工工艺相似制造成本应较为相近总体成本差异主要取决于添加合金元素的量及单位价格对比Super304含有18的Cr9的Ni而HR3C含有25的Cr20的Ni加总单价较高的合计组分后Super304合金元素的质量分数为304而HR3C合金元素的质量分数为456HR3C的生产成本相对较高景气可期下游火电起势需求远近兼具供给国产替代存量玩家稀缺需求短期爆发增长长期韧性十足总结火电锅炉管未来的发展前景1短期电力保供需求迫在眉睫产业链有望迎接爆发式增长机遇而前期需求持续低迷使得行业资本开支长期处于低位供给紧缺催生超额收益2中期国产锅炉不锈钢管技术水平逐步接近海外龙头加之服役周期和服役数据的逐步完善国内产能的低成本竞争优势逐步凸显国产替代进程有望加速3长期现有大量的亚临界超临界电站的升级改造项目支撑远期需求韧性此外电站技术升级迭代有望为高端锅炉管带来持续性的升级需求请阅读最后评级说明和重要声明1130行业研究深度报告短期电力保供迫在眉睫高端锅炉管迎接景气爆发受到煤价能耗双控等因素影响近年来我国煤电建设积极性严重不足根据2022年8月电规总院发布未来三年电力供需形势分析2021年全国新增煤电投产装机仅2803万千瓦为过往15年的最低水平而2022年上半年新增的投产仅740万千瓦然而随着需求侧工业生产快速恢复供给侧能耗双控煤价上涨来水偏枯等多重因素叠加全国电力供需总体偏紧而未来三年内预计新增新能源中可靠保障容量不足4000万千瓦面对约5用电需求的增长预期新能源尚不足以提供和煤电相当的保供能力考虑到电力保供迫在眉睫电规总院提出在保障安全的前提下加快推进已明确的煤电建设保障未来三年内2022-2024年14亿千瓦的煤电按期投产夯实煤电托底保供基础压实电力供应保障的基本盘图112021年煤电装机增量创下15年以来的新低资料来源电规总院长江证券研究所根据界面新闻消息在2022年9月国家发改委召开煤炭保供会议中提出20222023两年火电将新开工165亿千瓦随后根据国际能源网专家预计20222023年会有一大批煤电项目获批支撑性电源2022年2023年每年核准8000万千瓦2024年保证投产8000万千瓦考虑到中间有重叠预计三年总量在2亿千瓦200GW而从预期兑现情况来看2022年1到11月核准的煤电装机量达到65GW为2021年的3倍基本能够实现全年预期目标2022年核准项目主要集中在下半年印证煤电建设增长预期的爆发性和确定性图122022年1到11月核准的煤电装机量是2021年的3倍煤电核准装机量GW7065605505504614030211821362013918531002016201720182019202020212022m1-m11资料来源北极星售电网长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1230行业研究深度报告产业链整体产能的紧缺或是当前掣肘新增装机容量的最大因素尽管当前获批的煤电项目呈爆发式增长但项目能否及时的建设并网取决于上游锅炉管下游锅炉厂以及配套的零部件企业是否具备充足的供应能力从下游锅炉厂环节来看随着过往十几年来需求逐步下台阶十一五年均6400万千瓦十二五年均4900万千瓦十三五年均3600万千瓦三大锅炉厂对火电的资本开支长期处于低位若在一年内实现8000万千瓦装机的预期或存在较大的供给压力从锅炉机组的中标价格来看21000MW的锅炉价格从2021年76亿元的低位拉升至近期的1214亿元涨幅达到70左右印证下游锅炉产能的紧缺此外与锅炉厂配套的锅炉零部件企业以中小型企业为主对周期波动的抵抗能力较弱面对前期行业持续性的景气下行部分企业已经退出市场此环节产能的紧缺值得重视图13下游锅炉价格较低位上涨幅度达到70左右印证当前下游锅炉产能的紧缺公示时间项目名称机组容量中标价格亿元2021517大唐国际新余二期异地扩建2x1000MW工程锅炉设备21000MW10082021616国能湖南岳阳电2x1000MW新建工程锅炉设备采购21000MW7672022418晋能控股山西电力股份有限公司同热三期2x1000MW工程三大主机设备采购21000MW760202255长安益阳发电公司2x1000MW扩能升级改造工程锅炉设备21000MW912202283江苏国信滨海港21000MW高效清洁燃煤发电项目锅炉成套设备21000MW8002022919茂名博贺电厂34号2x1000MW机组工程锅炉设备采购21000MW11812022923华润电力蒲圻三期2x1000MW超超临界燃煤发电机组项目锅炉及脱硝设备21000MW117020221122华润电力温州电厂二期项目锅炉设备21000MW139420221129华润海丰项目34机组扩建工程锅炉设备21000MW136220221227江苏国信沙洲2x1000MW高效清洁燃煤发电项目锅炉成套设备21000MW1295202316国能清远发电公司扩建2x1000MW超超临界燃煤发电机组21000MW1268202316国能神华九江发电公司2x1000MW超超临界汽轮机匹配的锅炉21000MW1476202316国能常州发电公司二期拟建设2x1000MW超超临界燃煤机组21000MW1398202316国能浙江公司北仑电厂一期节能减排改造项目2x1000MW超超临界燃煤机组21000MW1392202316国能汉川电厂四期规划建设2x1000MW超超临界燃煤机组21000MW1318202327内蒙古能源集团金山热电厂2100万千瓦煤电联营扩建项目锅炉本体及其附属设备21000MW1198202327内蒙古能源集团准大电厂2100万千瓦煤电一体化扩建项目锅炉本体及其附属设备21000MW1130资料来源北极星火力发电网长江证券研究所超级不锈钢管紧缺程度较高价格仍具上涨空间基于超级不锈钢管是整个产业链中技术壁垒最强的环节之一多年来国内仅少量玩家实现批量稳定供货根据盛德鑫泰公告2018年三大锅炉厂采购的国产不锈钢火电锅炉管在采购总量的比例超过30表明海外龙头仍攫取了相当程度的市场份额当前无论是国产火电锅炉管还是进口火电锅炉管价格较之前均明显上涨而国产锅炉管的价格仍存上涨空间1从进口锅炉管价格来看2022年12月进口不锈钢火电锅炉管价格达到15万美元吨相比于前期80009000美元吨的水平上涨幅度达67882从国产锅炉管价格来看2020年盛德鑫泰的锅炉管销售价格约为316万元吨而根据2022年9月盛德鑫泰公告当前超级不锈钢价格在45万元吨较2021年价格上涨2758根据武进不锈2022年12月公告在与上海锅炉厂签订的37亿元的订单中公司中标120万米锅炉不锈钢管折合约8000吨中标价格约到463万元吨据上海证券报2023年2月的报道目前武进不锈的Super304S30432产品的报价已经涨至5558万元吨请阅读最后评级说明和重要声明1330行业研究深度报告图142022年下半年进口不锈钢火电锅炉管价格大幅提升45001600040001400035001200030001000025008000200060001500100040005002000002020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12进口数量不锈钢冷拔锅炉管当月值吨进口单价右轴美元吨资料来源Wind长江证券研究所作为产业链技术壁垒最高的环节之一不锈钢火电锅炉管有望获得丰厚的价格弹性在当前价格水平下或仍有提升空间1基于长尾效应厂商库存会逐级放大对应需求幅度假设终端需求提升1中游需求将提升1x上游需求将提升1xy最终各环节的需求上升弹性呈现上游中游下游的序列由此随着终端需求爆发相对于锅炉厂中游锅炉管企业的量弹性或更为丰厚图15库存使得上游需求弹性大于中游大于下游库存库中游需求存上游需求1终端需求1库存xy1库存x资料来源Wind长江证券研究所2不锈钢火电锅炉管作为整个产业链中技术壁垒最高的环节之一在下游锅炉中的价格占比相对较低当前供需矛盾凸出下下游客户对涨价的接受意愿较高根据盛德鑫泰公告1GW的电站机组对于不锈钢和超级不锈钢需求约为8001000吨保守按照800吨需求45万元吨的价格计算1GW电站锅炉中的不锈钢火电锅炉管价格约3600万元而当前单个GW电站锅炉的价格约为6亿元左右不锈钢火电锅炉管的价格在锅炉价格占比仅6此外进口锅炉管价格明显高于国产品牌然而始终占据一定的市场份额亦可证明锅炉厂对锅炉管成本的关注小于对锅炉管产品性能供货商供应经验等方面的关注请阅读最后评级说明和重要声明1430行业研究深度报告图16不锈钢火电锅炉管价格约占锅炉价格的6测算值单位亿元1GW电站锅炉价格单位亿元76006543210360不锈钢锅炉管电站锅炉资料来源盛德鑫泰公告北极星火力发电网长江证券研究所中期海外供给高度刚性国产替代有望加速复盘我国对不锈钢火电锅炉管的进口历程随着国内能源设备无缝钢管制造水平不断提升之前只能依赖进口的部分高端不锈钢火电锅炉管国产替代趋势明显图17我国进口不锈钢火电锅炉管数量与价格400002500035000200003000025000150002000015000100001000050005000002004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022进口不锈钢锅炉管数量吨进口不锈钢锅炉管价格右轴美元吨资料来源Wind长江证券研究所120世纪初2008年这一时期是我国煤电建设的高速发展期然而不锈钢火电锅炉管的技术水平相对落后自20世纪初我国从日本住友引进Super304HR3C等高端不锈钢火电锅炉管品种以来凭借优异的性能进口产品迅速替代原有的中低端不锈钢品种占据主要的市场份额2008年我国进口不锈钢火电锅炉管227万吨主要来自于日本住友而根据日本住友的测算当年全球的需求在3万吨水平而日本住友的产能规模24万吨市占率约8022009年2015年随着建设高峰渐过我国煤电建设进入平稳发展期经过十几年的研究和试制宝钢太钢长城特钢掌握了Super304冶炼坯料的能力而宝钢宜兴钢管久立特材华熟特钢武进不锈太钢长城特钢等7家制管企业请阅读最后评级说明和重要声明1530行业研究深度报告成为第一批掌握Super304关键技术实现国产化生产的企业需求放缓叠加国内厂商的冲击进口不锈钢火电锅炉管价格快速回落然而国产锅炉管在延伸率等关键性能指标上和进口锅炉管相比存在一定差距尽管部分企业能够小批量生产出符合标准的产品但能够实现大批量稳定供货的企业寥寥无几进口锅炉管依旧占据绝大部分的市场份额32016年至今这一时期国产化趋势逐步明朗不锈钢锅炉管的国产替代进入厚积薄发期一方面宝钢特钢太钢不锈永兴材料等国内钢厂技术水平更加完善可供应质量更加稳定的Super304和HR3C钢坯材料另一方面国产不锈钢火电锅炉管企业的产品经历较长的供货和运营周期后质量稳定性和产品一致性逐步被认可加之成本端的凸出优势性价比逐步显现测算不锈钢火电锅炉管的国产化率从2016年的12左右快速提升至2022年的58左右表42010年中国部分试制的Super304不锈钢管尺寸与性能制造商简称钢管规格mmRmMpaRp02MpaA硬度标准ASMECC2328-15902353595230宝钢特钢5109561028544HRW156宝钢特钢4766061531041HRW160宝钢特钢43170640320445HRW155江苏宜兴钢管厂5084565540541HV177江苏宜兴钢管厂4507069045045HV177江苏宜兴钢管厂6007066538045HRB91江苏宜兴钢管厂4509262536048HRB87江苏武进不锈钢4509265033546攀长钢5086266042045HRB87太原钢铁公司3806661034044HRB78太原钢铁公司5407065037045HRB88浙江久立不锈钢5706566043043常熟华新不锈钢5706566045048HRB90日本住友5109564035559HRB83资料来源中国超超临界火电机组用S30432钢管研制刘正东等长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1630行业研究深度报告图18对我国火电不锈钢火电锅炉管国产化率的测算60000100905000080704000060300005040200003020100001000201420152016201720182019202020212022测算锅炉管需求吨进口量吨国产化率右轴资料来源Wind电规总院盛德鑫泰公告长江证券研究所测算基于以下假设1根据盛德鑫泰公告1GW煤电的装机需要约8001000吨的不锈钢和超级不锈钢需求保守按照1GW煤电装机对于800吨需求计算2考虑到存量机组的替换需求假设20142020年替换的锅炉机组约10GW3假设20212022年亚临界超临界的升级改造需求分别为5GW和10GW4国产化率测算不锈钢火电锅炉管市场需求-进口锅炉管数量测算不锈钢火电锅炉管市场需求过往来看进口产品对国内不锈钢锅炉管企业的盈利水平影响较大受新冠疫情对海运物流的扰动2020年我国进口不锈钢锅炉管数量大幅回落从2019年的103万吨回落至2020年的051万吨随着进口产品竞争的减弱国产不锈钢火电锅炉管产品的毛利率达到阶段性高点然而随着2021年新冠疫情的扰动逐步消除进口不锈钢锅炉管数量又重新回升至156万吨约占当年总需求45表明下游锅炉厂对进口不锈钢火电锅炉管的需求仍有一定韧性然而当下时点对进口锅炉管的依赖有望被加速打破1下游需求爆发增长的预期下海外供给维持高度刚性增量需求或仅能依靠国产产能来满足日本住友是全球主要的高端不锈钢火电锅炉管生产企业在2007年的产能达到24万吨全球市占率约80过往十几年内住友主要的需求来自中国市场随着中国锅炉管需求逐步下台阶日本住友并无扩大产能的动机产能维持刚性由此增量的需求或仅能通过国产新增产能来满足2欧洲市场逐步重启火电加剧全球锅炉管的产能稀缺性当前除中国火电需求复苏外受能源成本高涨扰动下的欧洲各国也相继重启火电加剧全球市场锅炉管产能的紧缺我国进口锅炉管价格从22年5月的约8085美元吨上涨至22年12月的15047美元吨即可印证进口锅炉管价格高涨下或促使部分下游锅炉厂转向性价比相对更高的国产产能请阅读最后评级说明和重要声明1730行业研究深度报告3国产产能完成全周期服役可靠性逐步被认可锅炉管的使用寿命一般在10年15年左右当前时点第一批国产化锅炉管逐步完成全生命周期的服役随着服役数据的逐步丰富可靠性逐步被认可根据武进不锈公告电力相关的专业研究院已经完成武进不锈和日本住友产品完整的全生命周期的数据对比武进不锈的产品在各项性能上已经可以与日本住友的产品相匹敌图19不锈钢火电锅炉管产品销售毛利率在2020年创下阶段性高点图20欧洲煤电发电量触底回升3590000503080000407000030256000020105000020040000-101530000-2020000-301010000-4050-5002016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052016201720182019202020212022-09武进不锈盛德鑫泰欧洲煤泥炭和人工煤气净发电量万千瓦同比右轴资料来源Wind长江证券研究所注武进不锈选择的是电力锅炉产品的销资料来源Wind长江证券研究所售毛利率盛德鑫泰选择的是不锈钢无缝钢管产品的销售毛利率长期存量改造支撑长期韧性高端锅炉管升级空间仍可期待基于我国电力结构中火力发电仍为主导长周期来看即使在景气爆发后每年的增量需求回归稳定存量项目的升级需求亦可支撑充分韧性中期来看根据全国煤电机组改造升级实施方案对供电煤耗在300克标准煤千瓦时以上的煤电机组应加快创造条件实施节能改造十四五期间改造规模不低于35亿千瓦其中供热改造和灵活性改造制造分别不低于5000万千瓦和2亿千瓦测算需通过将中低温段管道向高温段管道升级实现升级改造的锅炉约为1亿千瓦100GW长期来看截至2018年底我国仅有39的火电机组为超超临界机组而61的机组是超临界和亚临界机组升级改造的空间巨大由此有望支撑长期需求韧性图21我国火电机组分类占比2018年我国火电机组分类占比2018年23251000MW超超临界600MW超超临界14600MW超临界38600MW亚临界资料来源超超临界发电技术在中国的发展现状李少华等长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1830行业研究深度报告基于大部分不锈钢无缝管生产流程类似由此大部分品种产线互通可以进行产能的柔性调节由此即使高端锅炉管需求长期回落生产企业也可将产线调节为其他高端产品可以避免产线的闲置图22不锈钢无缝管的生产流程资料来源华新丽华官网长江证券研究所此外未来锅炉管品种升级迭代的增量需求值得重视当前650700的超超临界机组技术正在攻关其热效率有望达到4850煤耗有望小于210gkwh而在不锈钢锅炉管领域山特维克研发的Sanicro25钢是650700超超临界机组较为成熟的方案2018年久立特材与山特维克签署合作协议就Sanicro25建立合作供应伙伴关系2021年久立特材生产的Sanicro25产品达到性能要求获得生产该项产品的资质未来随着火电锅炉进一步向高温高压化升级市场空间有望逐步打开图23Sanicro25是650700超超临界机组锅炉管较为成熟的方案资料来源山特维克材料科技官网长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1930行业研究深度报告最终新增煤电装机需求景气爆发叠加老旧锅炉替换升级改造需求测算20232025年国内超级不锈钢管市场需求分别为688896万吨20222025的CAGR达50尤其2023年增速高达141需求的爆发式增长易催生供需的阶段性失衡此外海外产能的紧缺有望促使国产率迅速提升预计从2022年的58大幅提升至2023年的85国内玩家充分受益表5国内高端不锈钢火电锅炉管需求测算项目单位20212022E2023E2024E2025E新增煤电装机需求GW28031526507080存量锅炉替换需求GW1010101010亚临界超临界机GW510253030组升级需求合计需求GW4303352685110120单位超级不锈钢火吨GW800800800800800电锅炉管需求超级不锈钢火电锅万吨344282680880960炉管需求YOY-181411820进口不锈钢火电锅万吨156119100125150炉管国产不锈钢火电锅万吨188163580755810炉管需求YOY-132561620国产化率5558858684资料来源Wind电规总院盛德鑫泰公告长江证券研究所测算基于以下假设1考虑到当前锅炉管下游锅炉厂和配套零部件企业产能严重紧缺原先预期的火电装机目标或将整体后移预计20232025年装机需求分别为507080GW2假设存量替代需求每年保持10GW不变3在十四五升级改造需求合计100GW的估算下预计20232025年升级改造需求分别为253030GW4基于以日本住友为代表的海外锅炉管产能供给刚性加之欧洲火电重启下需求提升预计2023年进口锅炉管1万吨而随着国内价格提升或催生海外企业产能释放预计20242025年进口锅炉管12515万吨供给长久期供应为关键壁垒存量玩家共享景气壁垒认证壁垒高铸掣肘新玩家进入高端不锈钢锅炉管的核心壁垒在于对质量稳定性的认证当前主流的高端不锈钢火电锅炉管品种Super304HR3C为上世纪90年代日本住友所开发经过十几年的国产化研发2010年前后有七家企业生产的试样通过客户认证然而多年以来真正实现稳定批量供货的国内企业仅武进不锈盛德鑫泰和太钢不锈核心原因在于小批量的生请阅读最后评级说明和重要声明2030