本报告导读：
　　公司2022年Q4受成本及费用等因素影响，盈利出现下滑，但长期看，公司出货量将维持稳健增长，龙头地位稳固。
　　投资要点：
　　维持增持评级。由于下游去库存，公司出货量及盈利能力或受到负面影响，我们下调预测公司2023/2024年EPS至5.95（-1.97）/7.87（-2.46）元，预计2025年的EPS为9.68元。参考2023年可比公司平均估值20倍PE，考虑公司龙头地位，给予公司2023年25倍PE，下调目标价至148.75（-49.25）元，维持增持评级。
　　业绩符合预期：公司2022年实现营业收入125.9亿元，同比增长57.7%，归母净利润40.0亿元，同比增长47.2%；扣非归母净利润38.4亿元，同比增长49.6%。其中Q4受疫情影响出货不及预期，且财务费用有所增加，公司盈利能力短期承压。
　　产能扩张迅猛，涂覆比例增加。公司2022年底隔膜产能约70亿平，我们预计2023年底产能达100亿平，至2025年产能超过160亿平。同时公司在线涂覆产能开始陆续释放，我们预计23年整体涂覆比例有望上升到50%。此外公司还通过与Celgard合资的方式布局干法隔膜领域，也将于2023年内投产，有望进一步帮助公司扩大市场份额。
　　出货仍将继续稳健增长，盈利相对保持稳定。公司2022年隔膜出货约47亿平，我们预计2023年全球隔膜需求量约170亿平，公司出货量达65-70亿平，全球份额达40%。公司隔膜产品2022年单平盈利约0.8元，目前基膜供给仍偏紧，价格保持相对稳定，我们预计2023年单平净利同比有望持平。
　　风险提示：新能源汽车销量不及预期，新增产能释放进度不及预期。

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo资本货物工业TableMainInfoTableTitleTableInvest恩捷股份002812评级增持上次评级增持短期盈利承压长期龙头地位稳固目标价格14875上次预测19800公2022年年度报告点评当前价格10453司石岩分析师庞钧文分析师马铭宏研究助理202303190755-23976068021-386747030755-23976068更交易数据shiyan019020gtjascompangjunwengtjascommaminghong027534gtjascoTableMarket新52周内股价区间元10453-26327证书编号S0880519080001S0880517120001mS0880122110076报总市值百万元93284本报告导读总股本流通A股百万股892742告流通股股百万股公司2022年Q4受成本及费用等因素影响盈利出现下滑但长期看公司出货量BH00流通股比例83将维持稳健增长龙头地位稳固日均成交量百万股875投资要点日均成交值百万元118138TableSummary维持增持评级由于下游去库存公司出货量及盈利能力或受到负面TableBalance资产负债表摘要影响我们下调预测公司20232024年EPS至595-197787股东权益百万元17726-246元预计2025年的EPS为968元参考2023年可比公司每股净资产1986市净率53平均估值20倍PE考虑公司龙头地位给予公司2023年25倍PE净负债率5849下调目标价至14875-4925元维持增持评级业绩符合预期公司2022年实现营业收入1259亿元同比增长TableEpsEPS元2022A2023EQ1103107577归母净利润400亿元同比增长472扣非归母净利润384Q2124131证亿元同比增长496其中Q4受疫情影响出货不及预期且财务Q3135149券费用有所增加公司盈利能力短期承压Q4087208全年448595研产能扩张迅猛涂覆比例增加公司2022年底隔膜产能约70亿平究我们预计2023年底产能达100亿平至2025年产能超过160亿平TablePicQuote52周内股价走势图报同时公司在线涂覆产能开始陆续释放我们预计23年整体涂覆比例有望上升到50此外公司还通过与Celgard合资的方式布局干法隔恩捷股份深证成指告膜领域也将于2023年内投产有望进一步帮助公司扩大市场份额7-6出货仍将继续稳健增长盈利相对保持稳定公司2022年隔膜出货-19约47亿平我们预计2023年全球隔膜需求量约170亿平公司出货-32量达65-70亿平全球份额达40公司隔膜产品2022年单平盈利约-4508元目前基膜供给仍偏紧价格保持相对稳定我们预计2023年-582022-032022-072022-112023-03单平净利同比有望持平风险提示新能源汽车销量不及预期新增产能释放进度不及预期TableTrend升幅1M3M12M财务摘要百万元2021A2022A2023E2024E2025ETableFinance绝对升幅-21-23-58营业收入798212591175202283127788相对指数-8658393022-17-23-49经营利润EBIT334249486748884110784-12348363122TableReport相关报告净利润归母27184000531070268635头部客户订单再下一城龙头地位稳固-1444733322320221220每股净收益元305448595787968携手中创新航签订23年保供框架协议每股股利元03000004506709020221212TableProfit利润率和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E规模效应凸显盈利能力持续提升20220508经营利润率419393385387388深度绑定下游客户盈利能力持续提升净资产收益率19622623424123320220211投入资本回报率135129154171176盈利环比改善期待后续量价双重催化EVEBITDA55352131122094075220211031市盈率34332332175713281080股息率0300040609请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage恩捷股份002812TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20230319财务预测单位百万元TableForcast损益表2021A2022A2023E2024E2025E股票研究营业总收入798212591175202283127788工业营业成本4002656894421225314888税金及附加375879103125资本货物销售费用7474105137167管理费用216323456594722EBIT334249486748884110784公允价值变动收益010000TableStock投资收益2723000恩捷股份002812财务费用153212375428458营业利润321747696313835310267所得税3335536949191129少数股东损益169212309409503净利润27184000531070268635评级TableTarget增持资产负债表货币资金交易性金融资产18393964378849428479上次评级增持其他流动资产408322322322322长期投资45555目标价格14875固定资产合计1087814307171991980722108上次预测19800无形及其他资产31304799494950995249资产合计2612238623453515364362922当前价格10453流动负债693413559150191642617318非流动负债46516209620962096209股东权益1453718854241233100839395投入资本IC2225333847391164600154388TableWebsite公司网址现金流量表wwwsemcorpcomNOPLAT29974374600678699598折旧与摊销8011069182021512483流动资金增量-972-2170-2065-2681-2133资本支出-3991-5253-5200-5200-5200公司简介自由现金流-1165-197956121384748TableCompany经营现金流14195046068759810181公司主要从事包装装潢及其他印刷品投资现金流-3715-5686-5200-5200-5200印刷商品商标印制含烟草药品商融资现金流16136779-1044-1244-1444现金流净增加额-6841597-17611543537标商标设计包装盒生产加工销财务指标售彩色印刷纸制品不含造纸塑成长性料制品及其他配套产品的生产加工收入增长率864577391303217EBIT增长率1234480364310220销售生产加工销售印刷用原料净利润增长率1436472327323229辅料生产加工销售塑料薄膜改利润率性塑料生产加工销售镭射转移纸毛利率499478461463464率EBIT4193931122885385387388金银卡纸液体包装纸电化铝高档净利润率340318303308311包装纸生产加工销售防伪标识收益率净资产收益率ROE196226234241233防伪材料包装机械包装机械零配件总资产收益率ROA104104117131137的设计制造加工销售生产加投入资本回报率ROIC135129154171176工销售新能源材料以及相应新技术运营能力存货周转天数12771136120012001200新产品开发货物进出口国家限制和应收账款周转天数15181568150015001500禁止的项目除外总资产周转周转天数105299256862778057551净利润现金含量0501111112TablePicTrend绝对价格回报资本支出收入500417297228187偿债能力1m资产负债率4435124684223743m净负债率7971048880730597估值比率12mPE34332332175713281080PB1616661411320252-65-58-50-43-35-28-21-13EVEBITDA553521311220940752PS1169741532409336股息率0300040609周内价格范围TableRange5210453-26327市值百万元93284股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债862475710522-64473211329620-1930611874687-321748171635978-45335151397369-58-10221311586602022-032022-082023-0121A22A23E24E25E21A22A23E24E25E21A22A23E24E25E净负债现金百万恩捷股份价格涨幅收入增长率净资产收益率恩捷股份相对指数涨幅净负债净资产EBIT销售收入投入资本回报率请务必阅读正文之后的免责条款部分2of3TablePage恩捷股份002812本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间投资建议的比较标准股票投资评级投资评级分为股票评级和行业评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准报告发布日后的12个月内的减持相对沪深300指数下跌5以上公司股价或行业指数的涨跌幅相对同增持明显强于沪深300指数期的沪深300指数涨跌幅为基准行业投资评级中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分3of3