2022年Q4盈利7.74亿元，同比单季度盈利出现下滑。2022年全年公司实现营收125.9亿元（+58%），归母净利润40亿元（+47%）；2022年全年公司毛利率为47.8%（-2pct），净利率为33.5%（-2.7pct）。对应22Q4营收33.1亿元（+25.3%），归母净利润7.74亿元（-19.5%）；Q4毛利率42.73%（同比-10.3pct，环比-6.3pct），净利率24.4%（同比-14.7pct，环比-11.8pct）。
　　Q4成本、费用上升影响利润。公司四季度盈利能力下滑系成本、费用提升所致：1）Q4疫情之下，对公司产能利用率可能存在一定负面影响；2）Q4各生产地对天然气、电费等能源费用执行冬季价格，可能影响企业生产成本。3）公司Q4发生大额财务费用（1.66亿元，同比+400%，环比+380%），主要原因为公司Q4新增13亿短期借款及8.6亿长期借款，截至2022年底公司累计短期借款95.3亿元，长期借款41.8亿元。
　　隔膜出货量稳步提升，单位盈利短期承压。隔膜出货量方面，我们估计2022年全年公司出货47.5亿平，估计Q4公司出货12亿平。单位盈利方面，受到成本、费用短期上升影响，我们估计公司Q4隔膜单平净利为0.6元/平。
　　隔膜龙头地位长期稳固。截至2022年底公司隔膜产能为70亿平。展望2023全年，2023年公司新增产能为重庆、江苏、湖北及匈牙利基地已布局产能，伴随公司新增产能逐渐落地，我们预计至2023年底公司产能超过100亿平，预计23年公司出货量为65-70亿平。单位盈利方面，目前隔膜行业依然保持供需紧平衡状态，隔膜产品报价保持稳定，伴随2023Q1成本及费用端的修复，我们预计Q1公司隔膜产品单位盈利短期修复至0.8元/平。
　　风险提示：下游需求不及预期；投产进度不及预期；原料价格上涨超预期。
　　投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。公司凭借隔膜产品的规模优势及成本优势，能够长期稳固其龙头地位，我们考虑隔膜行业竞争变化及下游需求的不确定性，下调盈利预测，预计2023-2025年实现归母净利润分别为51.43/60.65/66.74亿（原预测2023-2024年70.71/84.36亿元），同比增速分别为28.6/17.9/10.0%，摊薄EPS分别为5.77/6.8/7.48元，当前股价对应PE分别为20.3/17.2/15.6倍，维持“增持”评级。

研究报告全文：证券研究报告2023年03月07日恩捷股份002812SZ增持Q4成本费用上升影响利润隔膜龙头地位长期稳固核心观点公司研究财报点评2022年Q4盈利774亿元同比单季度盈利出现下滑2022年全年公司实电力设备电池现营收1259亿元58归母净利润40亿元472022年全年公证券分析师王蔚祺司毛利率为478-2pct净利率为335-27pct对应22Q4营收010-88005313wangweiqi2guosencomcn331亿元253归母净利润774亿元-195Q4毛利率4273S0980520080003同比-103pct环比-63pct净利率244同比-147pct环比基础数据-118pct投资评级增持维持合理估值Q4成本费用上升影响利润公司四季度盈利能力下滑系成本费用提升所收盘价11689元总市值流通市值10431486738百万元致1Q4疫情之下对公司产能利用率可能存在一定负面影响2Q4各52周最高价最低价2664211221元生产地对天然气电费等能源费用执行冬季价格可能影响企业生产成本近3个月日均成交额120144百万元3公司Q4发生大额财务费用166亿元同比400环比380主要市场走势原因为公司Q4新增13亿短期借款及86亿长期借款截至2022年底公司累计短期借款953亿元长期借款418亿元隔膜出货量稳步提升单位盈利短期承压隔膜出货量方面我们估计2022年全年公司出货475亿平估计Q4公司出货12亿平单位盈利方面受到成本费用短期上升影响我们估计公司Q4隔膜单平净利为06元平隔膜龙头地位长期稳固截至2022年底公司隔膜产能为70亿平展望2023全年2023年公司新增产能为重庆江苏湖北及匈牙利基地已布局产能伴随公司新增产能逐渐落地我们预计至2023年底公司产能超过100亿平预计23年公司出货量为65-70亿平单位盈利方面目前隔膜行业依然保资料来源Wind国信证券经济研究所整理持供需紧平衡状态隔膜产品报价保持稳定伴随2023Q1成本及费用端的相关研究报告修复我们预计Q1公司隔膜产品单位盈利短期修复至08元平恩捷股份002812SZ2022年三季报业绩点评-隔膜出货量稳步提升客户结构优化带动盈利改善2022-10-26恩捷股份002812SZ2022半年报业绩点评-产能节奏稳步风险提示下游需求不及预期投产进度不及预期原料价格上涨超预期推进产品客户结构优化带动盈利提升2022-09-01恩捷股份002812SZ-上游原料降价关注隔膜盈利弹性投资建议下调盈利预测维持增持评级公司凭借隔膜产品的规模2022-07-12优势及成本优势能够长期稳固其龙头地位我们考虑隔膜行业竞争变恩捷股份-002812-2021年三季报点评隔膜出货稳步增长单平盈利维持高位2021-10-27化及下游需求的不确定性下调盈利预测预计2023-2025年实现归母恩捷股份-002812-2021年中报点评公司隔膜扩产加速行业供需持续收紧2021-08-28净利润分别为514360656674亿原预测2023-2024年70718436亿元同比增速分别为286179100摊薄EPS分别为57768748元当前股价对应PE分别为203172156倍维持增持评级盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元798212591166011969422712-864577319186153归母净利润百万元27184000514360656674-1436472286179100每股收益元306448577680748EBITMargin406385392385366净资产收益率ROE196226241237221市盈率PE382261203172156EVEBITDA285210132116105市净率PB750588489408345资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2022年Q4盈利774亿元同比单季度盈利出现下滑2022年全年公司实现营收1259亿元58归母净利润40亿元472022年全年公司毛利率为478-2pct净利率为335-27pct对应22Q4营收331亿元253归母净利润774亿元-195Q4毛利率4273同比-103pct环比-63pct净利率244同比-147pct环比-118pct图1公司年度营业收入及增速单位亿元图2公司年度归母净利润及增速单位亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图3公司单季度营业收入及增速单位亿元图4公司单季度归母净利润及增速单位亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理Q4成本费用上升影响利润公司四季度盈利能力下滑系成本费用提升所致1Q4疫情之下对公司产能利用率可能存在一定负面影响2Q4各生产地对天然气电费等能源费用执行冬季价格可能影响企业生产成本3公司Q4发生大额财务费用166亿元同比400环比380主要原因为公司Q4新增13亿短期借款及86亿长期借款截至2022年底公司累计短期借款953亿元长期借款418亿元请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告隔膜出货量稳步提升单位盈利短期承压隔膜出货量方面我们估计2022年全年公司出货475亿平估计Q4公司出货12亿平单位盈利方面受到成本费用短期上升影响我们估计公司Q4隔膜单平净利为06元平隔膜龙头地位长期稳固截至2022年底公司隔膜产能为70亿平展望2023全年2023年公司新增产能为重庆江苏湖北及匈牙利基地已布局产能伴随公司新增产能逐渐落地我们预计至2023年底公司产能超过100亿平预计23年公司出货量为65-70亿平单位盈利方面目前隔膜行业依然保持供需紧平衡状态隔膜产品报价保持稳定伴随2023Q1成本及费用端的修复我们预计Q1公司隔膜产品单位盈利短期修复至08元平投资建议下调盈利预测维持增持评级公司凭借隔膜产品的规模优势及成本优势能够长期稳固其龙头地位我们考虑隔膜行业竞争变化及下游需求的不确定性下调盈利预测预计2023-2025年实现归母净利润分别为514360656674亿原预测2023-2024年70718436亿元同比增速分别为286179100摊薄EPS分别为57768748元当前股价对应PE分别为203172156倍维持增持评级表4可比公司估值表2023年3月6日总市值EPSPE投资代码公司简称股价ROEPEG评级亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E603659SH璞泰来5305695023314122016412216804增持300073SZ当升科技624629974147601441269911603买入300568SZ星源材质201426450610123282081696606增持002812SZ恩捷股份15881043045586826120317219706增持资料来源Wind国信证券经济研究所整理与预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告附表财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物18333954200025003000营业收入798212591166011969422712应收款项47827218682380939334营业成本4002656889981095813173存货净额16812463213926533224营业税金及附加37587689102其他流动资产11661244996788908销售费用7474666557流动资产合计946314967119581403416466管理费用216323374397406固定资产1263117891208712571830062研发费用409724581611659无形资产及其他56110541012970928财务费用153212440429478投资性房地产34644705470547054705投资收益2723202020资产减值及公允价值变长期股权投资45555动010000资产总计2612238623385514543252166其他收入310619581611659短期借款及交易性金融负债4500103867160893510878营业利润32174769608571667858应付款项11382330178222111881营业外净收支34101010其他流动负债12968436908491023利润总额32204765609571767868流动负债合计69341355996331199413781所得税费用333553731861944长期借款及应付债券32164605460546054605少数股东损益169212220250250其他长期负债14351604170418041904归属于母公司净利润27184000514360656674长期负债合计46516209630964096509现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计1158519768159421840320290净利润27184000514360656674少数股东权益7051128128214571632资产减值准备732794175189股东权益1383217726213272557230244折旧摊销7971065261130203510负债和股东权益总计2612238623385514543252166公允价值变动损失010000财务费用153212440429478关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动2795359711627151800每股收益306448577680748其它152148640014每股红利044067173204224经营活动现金流8641638907185458559每股净资产15591987239128673391资本开支06347634380008000ROIC14071469161716其它投资现金流3878700ROE19652257242422投资活动现金流36435625680008000毛利率5048464442权益性融资2372000EBITMargin4138393837负债净变化1361376000EBITDAMargin5147555452支付股利利息388596154318192002收入增长8658321915其它融资现金流9034985322617741943净利润增长率14447291810融资活动现金流1408691847694559资产负债率4754454442现金净变动54121211954500500股息率0406151719货币资金的期初余额23751833395420002500PE382261203172156货币资金的期末余额18333954200025003000PB7559494134企业自由现金流0459831559711028EVEBITDA285210132116105权益自由现金流0176345923682551资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现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