研究报告全文：本轮国企改革为何不同2023年新一轮国企改革开启本轮国企改革更重视盈利质量近年来央企改革指标持续优化考核指标从20年的两利三率逐步优化到23年一利五率23年1月国资委提出将央企考核指标定位一利五率即一增一稳四提升相比于2022年新一轮央企改革指标不同在于将净资产收益率ROE替换净利润将营收现金比率替换营业收入利润率本轮改革更重视央企的盈利质量和现金流能力机械板块央企估值处于什么水平机械板块央企估值处于历史低位看好盈利质量提升带动估值修复根据Wind数据截至2023年3月14日申万一级机械设备板块60的央企处于历史估值50分位以下超过30的央企处于历史估值分位30以下当前机械板块多数企业处于历史估值较低水平近年来机械板块央企地方国企盈利质量明显提升有望带动估值修复我们复盘了18-21年机械板块地方国企央企民企三类企业的四项核心财务指标情况发现国有企业央企在ROE人均创收研发费率三项指标上明显优化其中机械板块地方国有企业ROE均值从2018年07提升到2021年53人均创收从1116万元人提升到1589万元人随着新一轮国企改革不断推进我们看好央企地方国有企业盈利质量现金流能力提升有望迎来估值修复当下时点哪类企业有望受益国企改革提升盈利质量我们基于公司市值ROE股权激励情况22-24年归母净利润增速四个方面筛选出机械板块38家企业119-21年ROE持续提升且ROE10的企业为川仪股份杭氧股份宁波精达陕鼓动力华工科技221年后发布股权激励且市值大于百亿的企业为川仪股份杭氧股份锐科激光徐工机械陕鼓动力机器人3根据Wind一致预期数据22-24年利润增速超过25的企业为机器人中国船舶锐科激光航天晨光润邦股份秦川机床国机精工东杰智能华工科技铁建重工冰轮环境投资建议我们看好本轮国企改革后带来机械板块盈利质量提升建议重点关注中铁工业中国盾构机龙头下游新领域拓展顺利公司近年来在盾构机下游新领域拓展顺利22年公司在矿山抽水储能水利工程三个领域市占率分别达408060看好公司新领域拓展顺利带来盈利能力提升兰石重装改革释放经营活力新能源转型再出发公司在新能源领域强势转型22年新能源领域新签订单1825亿元同比81核氢光储均衡布局有望在未来几年贡献业绩增量石化机械油服行业景气回升进军氢能打开第二曲线22年三桶油资本开支开始增长国内外油服行业景气上行核心主业有望回暖背靠中石化打造加氢站成套装备解决方案氢能装备有望逐渐放量徐工机械吸收合并徐工有限新徐工扬帆起航22年8月公司吸收合并徐工有限完成工程机械板块的整体上市提升核心竞争力外销顺利1H22海外收入占比超30优化海外服务体系有望加速海外市场收入提升国机精工军用轴承风电轴承CVD金刚石构造成长潜力利润释放可期公司历史包袱出清资产减值计提充分叠加轴承培育钻石等多个领域放量驱动利润有望大幅增长风险提示下游基建投资不及预期经济复苏不及预期国企改革政策推进不及预期海内外疫情反复风险部分企业海外市场拓展不及预期敬请参阅最后一页特别声明1行业专题研究报告内容目录一国企改革政策频出看好国企央企估值修复511新一轮国企改革开启重视国企盈利质量512政府工作报告推动制造业由大到强对标世界一流企业613央企国企指数估值处于历史低位看好央企国企估值修复7二机械板块国企梳理8三投资建议1031中铁工业盾构机龙头下游新领域拓展顺利1032兰石重装新能源转型持续推进改革释放业绩弹性1233石化机械改革持续推进人均产值高增长1434徐工机械吸收合并徐工有限新徐工扬帆起航1635国机精工军用轴承风电轴承CVD金刚石构造成长潜力利润释放可期1836中国中车轨交装备龙头新产业构筑增长新引擎1837中钨高新产业链一体化刀具龙头改革释放经营活力2038中国船舶造船周期上行龙头公司有望充分受益2239振华重工港口机械龙头企业紧抓自动化码头新机遇25310一拖股份国内拖拉机龙头切换国四公司竞争优势进一步提升28311安徽合力开启国际化新征程经营质量持续提升29图表目录图表1近期国企改革政策频出5图表2国企考核指标体系更加注重国企的盈利质量5图表318-21年机械板块三类企业ROE对比6图表418-22Q3机械板块三类企业研发费率对比6图表518-21年机械板块三类企业人均创收对比6图表618-21年机械板块三类企业营收现金比率对比6图表7现代化产业体系释放制造业发展新机遇7图表8国企创建世界一流企业政策沿革进一步突出价值创造7图表9机械板块央企估值8图表10机械板块具有经营质量改善潜力的央企地方国企标的9图表11中铁工业主要产品包括盾构机TBM工程施工机械道岔钢结构10图表12中铁工业2017-2022Q1-Q3营业收入及增速10敬请参阅最后一页特别声明2行业专题研究报告图表13中铁工业2017-2022Q1-Q3归母净利润及增速10图表14中铁工业分业务收入结构11图表15近两年中铁工业各业务毛利率保持稳定11图表162022年中铁工业在矿山抽水蓄能引调水工程铁路领域盾构机市占率11图表17中铁工业盈利预测11图表18兰石重装主要产品12图表1922年兰石重装收入以传统能源装备为主12图表2022年兰石重装新能源装备实现高增长12图表21兰石重装新能源订单高速增长13图表22兰石重装盈利预测13图表23石化机械主要产品14图表24石化机械收入以石油机械油气管道为主14图表25石油机械与钻头系列产品毛利率较高14图表2616年油价低估后石化机械收入恢复稳健增长15图表2721年后石化机械利润显著修复15图表28石化机械主要改革方案15图表29生产人员精简带动员工总人数下降15图表30石化机械人均产值近年呈上升趋势15图表31石化机械已开发氢气压缩机加氢机顺序控制盘站控系统等一批氢能装备产品16图表32徐工机械2017-2022Q1-Q3营业收入及增速16图表33徐工机械2017-2022Q1-Q3归母净利润及增速16图表34徐工机械2017-22Q1-Q3利润率走势17图表35徐工机械2018-22Q1-Q3费用率走势17图表36徐工机械股权结构图17图表37徐工机械2017-22Q1-Q3内外销占比17图表38徐工机械全球化营销网络17图表392018-2022Q1-Q3国机精工营业收入及增速18图表402018-2022国机精工归母净利润及增速18图表412017-2022Q1-Q3中国中车营业收入及增速19图表422017-2022Q1-Q3中国中车归母净利润及增速19图表432017-1H22中国中车分业务收入占比19图表442017-1H22中国中车毛利率趋势19图表45中国中车风电与高铁业务布局19图表462020-2021年中国中车风电业务收入19图表47时代新材主要新材料产品20敬请参阅最后一页特别声明3行业专题研究报告图表48时代新材2020-2021年新材料业务收入20图表49中钨高新主要产品20图表50中钨高新2016-2021营收CAGR184121图表51中钨高新2016-2021归母净利润CAGR1097321图表52中钨高新通过多项措施不断加强精益管理完善激励机制21图表53中钨高新旗下重点公司营收21图表54中钨高新旗下重点公司净利润21图表55中钨高新旗下重点公司净利率近年持续提升22图表56中钨高新改革带动人均创收不断提升22图表57中国船舶主营业务包括船舶造修海洋工程动力业务和机电设备和海洋工程23图表58中国船舶实控人为国务院国资委控股江南造船外高桥广船国际等造船厂23图表59中国船舶历年营收及同比增速情况24图表60中国船舶历年归母净利润情况24图表61从新接订单情况来看本轮船舶行业复苏起点源于2021年24图表62我国头部造船厂接单量速度已快于日韩25图表63振华重工主营业务包括港口机械海洋重工大重特型钢结构海上运输与安装等26图表64振华重工2017-2022Q1-Q3营业收入及增速26图表65振华重工2017-2022Q1-Q3归母净利润及增速26图表66振华重工分业务收入结构27图表67振华重工主营业务毛利率单位27图表68振华重工2017-1H22年主营业务新签订单亿美元27图表69振华重工2017-1H22年主营业务新签订单同比增速27图表70振华重工全球自动化码头家族28图表71一拖股份历年国内拖拉机产量及增速28图表722022年我国拖拉机行业竞争格局28图表732018-2022Q1-Q3一拖股份营业收入及增速29图表742018-2022Q1-Q3一拖股份归母净利润及增速29图表752018-2022Q1-Q3一拖股份经营活动现金流29图表762018-2022Q1-Q3一拖股份净利率和ROE水平29图表772018-2022安徽合力营业收入及增速30图表782018-2022安徽合力归母净利润及增速30敬请参阅最后一页特别声明4行业专题研究报告一国企改革政策频出看好国企央企估值修复11新一轮国企改革开启重视国企盈利质量2020-2022年国企改革三年行动收官23年新一轮国企改革开启推动国企高质量发展123年1月国资委提出23年央企目标定位一增一稳四提升全面提高国有企业盈利质量223年2月国资委召开中央企业提高上市公司质量工作专题会中提出要统筹推进中央企业高质量上市通过充分对接资本市场助力稳定资本市场323年3月国资委召开会议提出对国有企业对标世界一流企业价值创造行动进行动员部署图表1近期国企改革政策频出时间部门会议文章主要内容央企考核指标一增一稳四提升1一增确保利润总额增速高于全国GDP权威部门话开局系列主题新闻2301国资委增速2一稳资产负债率总体保持稳定3四提升净资产收益率研发发布会经费投入强度全员劳动生产率营业现金比率4个指标进一步提升关于做好2023年中央企业投资要推动企业在培育壮大战略性新兴产业加快传统产业改造升级强化能源资源安2302国资委管理进一步扩大有效投资有关全保障形成科技产业金融良性循环等方面加大投资力度事项的通知实施新一轮国企改革深化提升行动主要考虑要抓好三个方面一是加快优化国有权威部门话开局系列主题新经济布局结构增强服务国家战略的功能作用二是加快完善中国特色国有企业现2302国新办闻发布会代公司治理真正按市场化机制运营三是加快健全有利于国有企业科技创新的体制机制加快打造创新型国有企业要针对工作中的突出问题和薄弱环节科学谋划周密组织统筹推进中央企业高中央企业提高上市公司质量工作2302国资委质量上市通过充分对接资本市场助力稳定资本市场为中央企业高质量发展提专题会供坚实支撑为建设中国特色现代资本市场贡献更大力量1要突出效益效率加快转变发展方式国有企业对标开展世界一流企业2突出创新驱动提升基础研究能力2303国资委价值创造行动启动会议3突出产业优化升级加快布局价值创造的新领域新赛道4突出服务大局积极对接区域重大战略和区域协调发展战略来源中国政府网国资委国金证券研究所央企改革考核指标持续优化新一轮改革更加重视盈利质量新一轮央企考核中将央企一利五率提出要求即一增一稳四提升一增即确保利润总额增速高于全国GDP增速增大国资央企稳定宏观经济大盘的分量一稳即资产负债率总体保持稳定四提升即净资产收益率研发经费投入强度全员劳动生产率营业现金比率4个指标进一步提升新一轮央企改革新增了ROE和现金流的考核以净资产收益率ROE来替代营收利润率有望提升央企的核心竞争力图表2国企考核指标体系更加注重国企的盈利质量时间考核指标体系内容2020两利三率考核净利润利润总额营业收入利润率资产负债率和研发经费投入强度2021两利四率增加全员劳动生产率指标1两增即利润总额和净利润增速高于国民经济增速两利四率努力实现2一控即控制资产负债率低于652022两增一控三提高3三提高即营业收入利润率要再提高01个百分点全员劳动生产率再提高5研发经费投入要进一步提高一增一稳四提升1一增确保利润总额增速高于全国GDP增速2一稳资产负债率总体2023一利五率保持稳定3四提升净资产收益率研发经费投入强度全员劳动生产率营业现金比率4个指标进一步提升来源国务院新华网人民网国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明5行业专题研究报告根据前文所述本轮央企改革重点考核净资产收益率ROE研发经费投入强度全员劳动生产率营收现金比率四项指标为了更好的对比分析国企改革对于机械板块企业影响情况我们分析了机械板块央企国企民企过去几年上述四大指标的变化情况数据测算标准1标的筛选我们选取申万一级机械设备板块标的523家企业进行研究并根据股权结构情况分为央企国企民企2时间区间ROE人均创收两项指标我们选取时间区间为18-21年研发费率营收现金比率我们选取时间区间为18-22Q33剔除极端值影响针对上述四个指标结果我们分别剔除每项指标表现前10和后10的企业以避免部分企业财务指标对整体结果产生较大影响4针对研发经费投入强度全员劳动生产率两项指标我们采用研发费用率人均创收指标进行研究图表318-21年机械板块三类企业ROE对比图表418-22Q3机械板块三类企业研发费率对比央企国企民企央企民企国企7166514914960606014658132515557121175495710478279442454444748703652534222307100201820192020202120182019202020212022Q1-Q3来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表518-21年机械板块三类企业人均创收对比图表618-21年机械板块三类企业营收现金比率对比央企国企民企央企国企民企180016111050160015181451158910201350140010009891345人1200120898097996210001116951952950944800952934944840842852941918600900单位万元91589040088620085000201820192020202180020182019202020212022Q1-Q3来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所从上述三类企业的指标结果来看国有企业近年来在ROE人均创收两项指标持续优化随着新一轮国企改革开始我们看好国有企业在营收现金比率研发费率等指标持续优化提升国有企业经营质量12政府工作报告推动制造业由大到强对标世界一流企业2023年3月5日政府工作报告中指出要加快建设现代化产业体系围绕制造业重点产业链集中优质资源合力推进关键核心技术攻关本次政府工作报告多次提及关键词制造业推动产业向中高端迈进促进我国成为制造强国敬请参阅最后一页特别声明6行业专题研究报告图表7现代化产业体系释放制造业发展新机遇核心观点具体内容推进制造业核心技术公关要围绕制造业重点产业链集中优质资源合力推进关键核心技术攻关巩固完整产业体系优势保持制造业占比基本稳定通过锻长板补短板保持制造业占比稳定强基础加快建设现代化产业体系提升制造业产品质量及品牌实施制造业增品种提品质创品牌行动提升产品质量和品牌效益深入实施智能制造工程加快发展服务型制造大力发展生产性服务业推进智能制造服务制造落实工业领域碳达峰实施方案全面推行绿色制造提高绿色低碳发展水绿色制造平实施产业基础再造工程重大技术装备攻关工程两个工程实施先进制造巩固延伸优势制造产业业集群发展专项行动聚焦工程机械轨道交通光电子信息能源电力装备纺织服装等重点领域打造世界级先进制造业集群聚焦5G人工智能生物制造工业互联网智能网联汽车绿色低碳等拓展制造业新兴产业应用重点领域不断丰富和拓展新的应用场景扩大国家制造业创新中心在新兴产业领域的建设布局推进机器人应用实施机器人应用行动推动物联网产业规模化集约化发展研究制订未来产业发展行动计划加快布局人形机器人元宇宙量子科布局未来制造产业技等前沿领域全面推进6G技术研发鼓励地方先行先试加快布局未来产业来源政府工作报告国金证券研究所从十九大开始我国不断深化国有企业改革多项文件推进贯彻落实国有企业活力明显增长2023年3月3日国资委对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署截至目前已有超过200家央企地方国企入选创建世界一流专精特新示范企业图表8国企创建世界一流企业政策沿革进一步突出价值创造时间会议文件文章主要内容完善各类国有资产管理体制改革国有资本授权经营制加快国有经济布局优化结构调整战路性重组促进国有资产保值增值推动国有资本做强做优做大有效20171027党的十九大报告防止国有资产流失深化国有企业改革发展混合所有制经济培育具有全球竞争力的世界一流企业国资委遴选基础条件较好主营业务突出竞争优势明显的航天科技中国宝武国资委组织开展创建世界一流示范企2018中国石油国家电网中国三峡国家能源中国移动中航集团中国建筑中业工作国中车中国广核共11家中央企业组织开展创建世界一流示范企业工作到2022年国有重点企业基本形成系统完备科学规范运行高效的中国特色现代关于开展对标世界一流管理提升行2020613国有企业管理体系企业总体管理能力明显增强部分国有重点企业管理达到或接动的通知近世界一流水平开展国有重点企业管理标杆创建行动公布了管理标杆企业标杆项目和标杆模式国务院国资委开展管理标杆创建行2021730名单促进国有企业不断强化管理体系和管理能力建设推动与世界一流对标加动对标推动世界一流企业建设快向世界一流迈进国资委启动国有企业对标世界一流企用好提升核心竞争力和增强核心功能这两个途径以价值创造为关键抓手扎实推动202333业价值创造行动企业高质量发展要把价值创造理念贯穿于企业经营决策全过程来源中国政府网新华网国金证券研究所13央企国企指数估值处于历史低位看好央企国企估值修复根据Wind数据截至20230314申万一级机械设备板块60的央企处于历史估值50分位以下超过30的央企处于历史估值分位30以下当前机械板块多数企业处于企历史估值低位随着国企改革持续推进我们看好机械板块央企盈利质量提升迎来估值修复敬请参阅最后一页特别声明7行业专题研究报告图表9机械板块央企估值公司名称公司属性市盈率PE-TTM市盈率估值分位一拖股份央企19548时代电气央企29771天地科技央企110107高铁电气央企231109中铁工业央企113115北方股份央企271129国机重装央企552158中核科技央企407178中国铁物央企221205金鹰重工央企208265中国电研央企251332晋西车轴央企480359昆船智能央企412397铁科轨道央企222400国机精工央企417403国机通用央企338418中国中车央企178431中国一重央企1259456中国通号央企159544金自天正央企504553中信重工央企901596中国船舶央企918592振华重工央企574689航天晨光央企1020694航天工程央企527721石化机械央企874815铁建重工央企160847理工光科央企1160851哈铁科技央企386913锐科激光央企1459955哈焊华通央企847996来源Wind国金证券研究所注1样本说明我们剔除了处于业绩亏损的企业进行统计2市盈率估值分位统计区间为公司上市首日至202303153PE-TTM指标截止日期为202303144标的样本选自申万一级机械设备板块公司二机械板块国企梳理基于国企改革政策我们筛选出机械板块具有经营质量改善潜力的央企地方国企标的我们重点关注以下几个方面1市值截至20230316市值大于30亿元2ROE历史盈利质量高20-21年ROE0322-24年净利润CAGR根据Wind一致预期22-24年净利润CAGR104股权激励公司在2021年后发布股权激励敬请参阅最后一页特别声明8行业专题研究报告图表10机械板块具有经营质量改善潜力的央企地方国企标的总市值是否发布22-24年净利公司名称行业属性公司属性公司概况23年PE亿元股权激励润CAGR机器人工业机械央企工业机器人及物流仓储等设备商15797是1497344航天晨光建筑机械与重型卡车央企军工与核非标设备商6755是595116中国船舶建筑机械与重型卡车央企全球船舶制造龙头111274否117389锐科激光电子设备和仪器央企光纤激光器龙头15070是124441东杰智能工业机械地方国企智能物流成套装备商3549否34238秦川机床工业机械地方国企数控机床供应商9515否38336时代电气电气部件与设备央企轨道交通装备商60541否11528国机精工工业机械央企轴承工磨具供应商6238是34727杭氧股份工业机械地方国企空分石化设备商36625是20424川仪股份电气部件与设备地方国企工业自动控制系统供应商15006是20924中国中车建筑机械与重型卡车央企掘进机轨交装备头部企业164587否12223冰轮环境工业机械地方国企冷冻设备等供应商9159否25521中国通号电气部件与设备央企轨交控制系统服务商52464否-20陕鼓动力工业机械地方国企压缩机透平机械及系统供应商18589是24019一拖股份农用农业机械央企农业机械龙头10594否17218柳工建筑机械与重型卡车地方国企工程机械优质企业13561否-18华工科技电子设备和仪器地方国企激光加工及系列成套设备商20894否31118徐工机械建筑机械与重型卡车地方国企工程机械龙头82241是21716润邦股份建筑机械与重型卡车地方国企起重海洋工程船舶装备商5079否52216铁建重工建筑机械与重型卡车央企掘进机轨交装备头部企业30774否26115中铁工业建筑机械与重型卡车央企交通工程装备龙头21993否11112安徽合力建筑机械与重型卡车地方国企叉车国企龙头13486否11112建设机械建筑机械与重型卡车地方国企大中型塔机租赁龙头7857否-11天地科技工业机械央企煤机安全洗选等设备商23217否13210宁波精达工业机械地方国企换热器装备精密压力机供应商3566是--中核科技工业机械央企工业阀门供应商4657是--石化机械石油天然气设备与服务央企石油工程设备龙头6380是--金鹰重工建筑机械与重型卡车央企轨道工程装备商5451否--龙溪股份工业机械地方国企轴承齿轮箱等产品供应商3077否--山东章鼓工业机械地方国企鼓风机及配套产品设备商3657否--昆船智能工业机械央企智能物流智能产线服务商4644否--铁科轨道建材央企高铁工务工程设备商5688否--杭齿前进工业机械地方国企齿轮传动装置供应商3645否--中信重工工业机械央企采掘提升等机械供应商16533否--振华重工建筑机械与重型卡车央企港口机械重型装备供应商16620否--亿利达工业机械地方国企空调风机建筑通风机等供应商3856否--大连重工工业机械地方国企冶金装卸起重等机械设备商10062否--中国一重工业机械央企重型机械制造商22082否--来源Wind国金证券研究所注22-24年净利润复合增速根据wind一致预期数据进行测算23年PE数据来源为wind一致预期注截止日期为20230316敬请参阅最后一页特别声明9行业专题研究报告三投资建议31中铁工业盾构机龙头下游新领域拓展顺利公司是国内交通工程装备领域的头部企业于2017年资产重组实现战略转型转型后的主要业务范围涵盖隧道施工设备工程施工机械道岔钢结构制造与安装等在多个领域市占率领先图表11中铁工业主要产品包括盾构机TBM工程施工机械道岔钢结构来源中铁工业官网国金证券研究所公司营收归母净利润从2017年的158861339亿元提升到2021年的271571856亿元复合增速分别为11326752022年前三季度公司实现营业收入20332亿元同比112归母净利润1478亿元同比044收入归母净利长期呈现上升趋势图表12中铁工业2017-2022Q1-Q3营业收入及增速图表13中铁工业2017-2022Q1-Q3归母净利润及增速营业收入亿元yoy归母净利润亿元yoy300271572020182618561424292181627181225016161481147820575203321339102001789814141588612128150101088610066444502220000来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所核心主业稳步增长盈利能力稳定从业务结构来看2021年专用工程机械装备及相关服务主要包括隧道工程施工机械设备实现营业收入812亿元占收入比重接近30交通运输装备及相关服务业务包括钢结构制造和道岔实现营业收入1819亿元占收入比重达67从盈利能力来看21年专用工程机械装备与交通运输装备的毛利率分别为22591592盈利能力长期稳定敬请参阅最后一页特别声明10行业专题研究报告图表14中铁工业分业务收入结构图表15近两年中铁工业各业务毛利率保持稳定隧道施工设备亿元工程施工机械亿元专用工程机械装备交通运输装备及相关服务道岔亿元钢结构制造与安装亿元综合毛利率350300其他亿元28867300264250240472212262502042042005620313791811321129200179150155887704150192181190100615469439158159434123100420107115504409483559659689502854270002017201820192020202120172018201920202021来源中铁工业年报国金证券研究所来源Wind国金证券研究所2022年新签订单金额为5144亿元同比增长989其中隧道加工设备新签订单金额为1442亿元同比增长1203道岔业务新签订单金额为698亿元同比增长825钢结构新签订单金额为24692亿元同比增长945新领域拓展顺利具有先发优势根据公司公告22年公司在矿山抽水蓄能引调水工程盾构机市占率分别达408060随着抽水蓄能引调水工程新项目陆续落地预计公司在新领域收入有望逐步释放带动盾构机业务收入上行图表162022年中铁工业在矿山抽水蓄能引调水工程铁路领域盾构机市占率908080707060605040403020100矿山抽水蓄能引调水工程领域铁路来源中铁工业公告国金证券研究所预计公司22至24年实现归母净利润186520732347亿元对应当前PE11X10X9X给予买入评级图表17中铁工业盈利预测项目202020212022E2023E2024E营业收入百万元2429227157278603052333646营业收入增长率180611802599561023归母净利润百万元18261856186520732347归母净利润增长率122616604411191319摊薄每股收益元08220836083909331056每股经营性现金流净额046040040155176ROE归属母公司摊薄857818784828887PE10639831084975862PB091080085081076来源Wind国金证券研究所注数据截止日期为20220316敬请参阅最后一页特别声明11行业专题研究报告风险提示下游基建投资不及预期盾构机下游新领域拓展不及预期32兰石重装新能源转型持续推进改革释放业绩弹性公司前身为国家一五期间156个重点建设项目之一的兰州炼油化工设备厂产品主要包括高端压力容器装备换热设备新能源装备锻压机组装备等逐步构建起集研发设计生产制造及检测EPC工程总包售后及检维修服务为一体的全产业链发展格局1传统能源设备炼油化工煤化工化工新材料等领域2新能源装备光伏多晶硅核能氢能储能等领域3工业智能装备快速锻造液压机组等4节能环保装备板式换热器微通道换热器工业烟气净化设备除尘脱硫脱硝设备污水处理设备等图表18兰石重装主要产品来源兰石重装官网兰石重装招股说明书国金证券研究所公司为国内能源化工装备和工业智能装备细分领域的核心企业之一是国内为数不多的同时具有能源化工行业工程技术工艺设计总包资质和核心装备制造能力的企业整体技术实力较强图表1922年兰石重装收入以传统能源装备为主图表2022年兰石重装新能源装备实现高增长技术服务工程总包其他25232200181节能环保装621172150备2013961001513054工业智能装5017备103012传统能源装单位亿元59-5053230备-90-100470906新能源装备0-15026来源兰石重装年报国金证券研究所来源兰石重装年报国金证券研究所注左轴表示兰石重装各业务收入右轴表示各个业务22年收入同比增速在新能源装备领域公司围绕核氢光储进行布局22年新能源业务订单同比增长8123业务布局初显成效公司目前规划十四五末新能源装备营收占比提升至50以上敬请参阅最后一页特别声明12行业专题研究报告1核能公司目前核级资质较为齐全在核能领域拥有一类放射性物品运输容器制造许可证民用核安全设备设计许可证核安全3级民用核安全设备制造许可证核安全23级等多个核领域相关资质覆盖从上游核化工装备和核燃料贮运容器中游核电站装备到下游核乏燃料循环后处理装备的核能装备产业链产品包括贮运容器核电压力容器换热器乏燃料后处理设备等取得了中核集团中广核集团等40余家核电业主单位供应商资格未来伴随中国核电站乏燃料后处理厂建设成长前景广阔2氢能借助炼化领域大型高压加氢反应器大容量储罐设计制造经验布局高压气态储氢容器与中石化合作超高强度高压储氢用材料及装备研究项目已完成了中期评审大型高压气态储氢容器试制取得圆满成功正式进入市场化推广阶段3光伏主要布局多晶硅制造所需的五大类核心静设备包括冷氢化反应器还原炉换热器塔器球罐目前覆盖了亚洲硅业东方希望大全能源合盛硅业宝丰能源协鑫能源新特能源等头部企业4储能已完成高温熔盐储能储热系统集成设计及关键设备制造和换热系统集成设计及关键设备制造正在开展市场化推广同时公司正围绕氢电耦合储能压缩空气储能绿氨合成新型氢氨储能等领域关键技术及核心设备开展研发工作图表21兰石重装新能源订单高速增长新能源订单亿元201825181615311412100710857664201H202120211H20222022来源兰石重装公告国金证券研究所预计公司23至25年实现归母净利润285374485亿元对应当前PE31X24X18X给予买入评级图表22兰石重装盈利预测项目202120222023E2024E2025E营业收入百万元40374980575664467351营业收入增长率39172337155811991403归母净利润百万元123176285374485归母净利润增长率-143104335620631282949摊薄每股收益元00940135021802870371每股经营性现金流净额010024046050056ROE归属母公司摊薄41456086310601269PE75785287312023771835PB314296269252233来源Wind国金证券研究所注数据截止日期为20220316风险提示炼油化工煤化工扩产不及预期新能源业务开拓不及预期敬请参阅最后一页特别声明13行业专题研究报告33石化机械改革持续推进人均产值高增长公司为中国石化的油气技术装备研发制造技术服务企业产品以各类油气开发装备为主产品涵盖石油工程油气开发油气集输三大领域覆盖陆地和海洋油气田具体包括石油钻机固井设备压裂设备修井机连续油管作业设备带压作业设备钻头钻具井下工具油气输送钢管天然气压缩机油田环保装备高压流体控制产品等图表23石化机械主要产品来源石化机械公告石化机械官网国金证券研究所公司收入以石油机械油气管道为主石油机械钻头与钻具贡献主要毛利1H22公司石油机械与油气管道贡献7923收入油气管道毛利率较低毛利主要由石油机械钻头与钻具贡献图表24石化机械收入以石油机械油气管道为主图表25石油机械与钻头系列产品毛利率较高石油机械油气管道钻头及钻具其他石油机械油气管道钻头及钻具100351115119798272790203026131412122480141622152525197012222330206016343612122831151150864010444305535156492042434443010-5-50-10-15-20来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所公司收入端近5年保持稳健增长利润21年开始反弹16年国际油价大幅下降行业景气度受到破坏后续伴随行业景气度逐渐恢复公司16至21年5年收入复合增速1508保持了稳健增长利润端在16年收入毛利率大幅下降确认121亿资产减值损失等因素叠加影响下公司出现了大额亏损近年伴随公司国企改革持续推进公司利润开始修复1Q21-3Q22年利润实现了高增长敬请参阅最后一页特别声明14行业专题研究报告图表2616年油价低估后石化机械收入恢复稳健增长图表2721年后石化机械利润显著修复营业收入亿元YoY归母净利润亿元80702501502076662104702005510007260514915004504950025400500144034100006009007300001917502034131623121705010-11-60-320-50100150200来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所以双百行动为契机公司制定了人事制度劳动制度分配制度三项制度改革实施方案图表28石化机械主要改革方案来源石化机械公告国金证券研究所从结果看公司员工人数持续精简人均产值持续提升公司通过建立劳效指标用工管控机制推行工序外包弹性用工服务生产保供近年生产人员数量持续精简带动员工总人数下降21年公司人均产值1349万元同比增长131616至21年复合增速1935图表29生产人员精简带动员工总人数下降图表30石化机械人均产值近年呈上升趋势生产销售技术人均产值万元YoY财务行政员工总人数160705911349607000634214012466182119250299600057391205443528652123794050005153100249904304100804380720400033313461327080696132355931022968103282557300060525505201501857-38-44200040-10-20100020-307-3000-40201320142015201620172018201920202021201320142015201620172018201920202021来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所石化机械氢能领域紧跟中石化脚步有望打造新的业绩增长点22年3月公司举行氢能装备分公司成立揭牌仪式氢能装备加速成长公司已研制了系列化压缩机覆盖加氢站敬请参阅最后一页特别声明15行业专题研究报告和供氢中心并形成了加氢站成套装备解决方案能力同时公司正在开展制氢装备输氢管线等规划和研究中国石化到2025年将建成保底600座力争1000座加氢站总加注能力12万吨年的加氢站网络截止2022年底中石化已在全国建成98座加氢站图表31石化机械已开发氢气压缩机加氢机顺序控制盘站控系统等一批氢能装备产品来源中国石化新闻网国金证券研究所风险提示氢能装备拓展不及预期国际油价大幅下跌油服行业复苏不及预期34徐工机械吸收合并徐工有限新徐工扬帆起航徐工机械产品包括起重机械铲运机械压实机械路面机械桩工机械消防机械高空作业机械和其他工程机械及备件其中起重机械移动式起重机水平定向钻位居全球第一随车起重机位居全球第三摊铺机旋挖钻机履带起重机等12类主机产品稳居国内行业第一收入利润长期增势良好22年短期承压2017-2021年公司营业收入由291亿元提升至843亿元CAGR为304归母净利润由102亿元提升至562亿元CAGR为531增长态势良好2022年受疫情影响市场需求下滑22Q1-Q3公司实现营收7515亿元同比-199实现归母净利润468亿元同比-313图表32徐工机械2017-2022Q1-Q3营业收入及增速图表33徐工机械2017-2022Q1-Q3归母净利润及增速营业收入亿元YOY归母净利润亿元YOY9008436060561207518007405047100700592405080600303744440365002060400291103000304020200-102020100-201000-3010-200-402017201820192020202122Q1-Q3来源徐工机械公告国金证券研究所来源徐工机械公告国金证券研究所毛利率稳中有升费用率上涨背景下净利率逆势提升公司毛利率相对稳定2017-2021年稳定在16-19之间22Q1-Q3提升至202费用率方面2020-22Q1-Q3公司费用率呈上涨趋势其中销售费用率由42提升至69但净利率逆势提升由51提升至63盈利能力较优敬请参阅最后一页特别声明16行业专题研究报告图表34徐工机械2017-22Q1-Q3利润率走势图表35徐工机械2018-22Q1-Q3费用率走势毛利率净利率销售费用率管理费用率研发费用率25876920202189616717517151162515484247440363810333326718152162632141554651351002017201820192020202122Q1-Q3201820192020202122Q1-Q3来源徐工机械公告国金证券研究所来源徐工机械公告国金证券研究所注入优质资产发布股权激励新徐工杨帆起航2022年8月公司吸收合并徐工有限完成工程机械板块的整体上市合并后徐工有限旗下挖机混凝土机矿机塔式起重机等产品注入公司上述优质资产注入后公司产品结构将更加完善综合竞争力增强2023年2月公司发布股权激励计划彰显业绩长期增长信心图表36徐工机械股权结构图来源Wind国金证券研究所外销顺利22H1海外市场收入占比大幅提升徐工机械产品出口顺利产品远销190余个国家和地区2021年以来公司发力海外市场外销占比持续提升20-22H1公司海外市场销售占比从8提升到33未来随着国际市场营销服务体系的完善公司海外市场的发展将进一步加速图表37徐工机械2017-22Q1-Q3内外销占比图表38徐工机械全球化营销网络内销外销100111389013153380706050403020100201720182019202020211H22来源徐工机械公告国金证券研究所来源徐工机械官网国金证券研究所风险提示下游开工不及预期宏观政策波动技术创新推动不及预期敬请参阅最后一页特别声明17行业专题研究报告35国机精工军用轴承风电轴承CVD金刚石构造成长潜力利润释放可期公司坐拥三磨所和轴研所两大国家级研究所两大研究所拥有强大的科研背景和技术实力承接两大核心业务磨料磨具和轴承板块2017-2021年收入复合增速17内生增长确定性强轴承业务军用轴承增长稳健风电民用轴承快速扩张公司军用特种轴承配套神舟系列问天舱梦天高端轴承实力强受益于国家航天蓬勃发展公司军用轴承需求稳健订单饱满民用领域公司具备风电主轴轴承偏航变桨轴承齿轮箱及电机轴承产能已完成国产首台最大尺寸调心滚子风电主轴轴承装机应用可满足5-8MW陆地风力发电机组主轴轴承的使用需求公司重视风电轴承业务板块上市公司直接管理风电轴承业务不断突破大兆瓦级风电主轴承技术并加大产能投入拟定增28亿元投资CVD金刚石二期夯实培育钻石和功能金刚石研发和产能实力2022年12月公司发布2022年度非公开发行股票预案拟募集不超过284亿元投资MPCVD法大单晶金刚石项目二期和补充流动资金二期项目拟新增自制MPCVD设备建设宝石级大单晶金刚石生产线和第三代半体功率器件超高导热金刚石材料生产线各一条成为国内领先的MPCVD法大单晶金刚石材料科研生产基地逐渐重视提质增效利润释放可期过去几年公司利润一直受阜阳轴承阜阳轴研等不良资产拖累未能顺利释放且公司大额资产减值和信用减值较多我们判断公司资产质量已逐渐优化未来预计随着公司核心业务的发展以及逐渐注重提升经营质量公司利润有望顺利释放风险提示培育钻石业务不及预期传统主业景气度下滑资产减值损失大幅增长的风险图表392018-2022Q1-Q3国机精工营业收入及增速图表402018-2022国机精工归母净利润及增速收入亿元收入YoY归母净利润亿元归母净利润YoY350045250140300040120352002500100301502000258020150010060151000401005050052000000000来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所36中国中车轨交装备龙头新产业构筑增长新引擎中国中车是全球规模领先品种齐全的轨道交通装备供应商连续多年轨道交通装备业务销售规模位居全球首位公司现有业务包括铁路装备城轨与城市基础设施新产业和现代服务四大板块营收长期稳定疫情拖累业绩短期承压1收入端2017-2021年公司营收长期保持稳定保持在2200亿元左右22Q1-Q3受疫情影响铁路客运量下降公司铁路装备业务同比-6162利润端高毛利率业务铁路装备收入下滑叠加原材料价格上涨公司归母净利润短期承压22Q1-Q3为603亿元同比-671敬请参阅最后一页特别声明18行业专题研究报告图表412017-2022Q1-Q3中国中车营业收入及增速图表422017-2022Q1-Q3中国中车归母净利润及增速营业收入亿元YOY归母净利润亿元YOY250021912290227722576140621101131181134120108420001032100213560150008060-2-2601000-4-440-6500-620-80-80-102017201820192020202122Q1-Q32017201820192020202122Q1-Q3来源中国中车公告国金证券研究所来源中国中车公告国金证券研究所铁路装备业务占比下滑城轨与城市基础设施业务毛利率提升综合毛利率长期保持在20以上2019-1H22受疫情影响下游需求衰退公司高毛利率业务铁路装备占比下滑23pct至308另一方面南北车整合后公司规模化优势显现地铁等城轨与城市基础设施业务毛利率提升2017-2021年城轨与城市基础设施业务毛利率提升35pct至204占比提升83pct至268图表432017-1H22中国中车分业务收入占比图表442017-1H22中国中车毛利率趋势综合毛利率新产业新产业铁路装备城轨与城市基础设施现代服务铁路装备城轨与城市基础设施现代服务120302272311007643452522222320620116161926248027206015515554404031401020532323726232300201720182019202020211H22201720182019202020211H22来源中国中车公告国金证券研究所来源中国中车公告国金证券研究所新产业构建增长新引擎公司风电业务新材料业务推进顺利1风电业务公司是我国最早进入风电行业的企业之一公司风电和高铁的主传动电气总成等核心技术同源具有明显基数协同效应根据国际能源网统计2021年公司发电机销量排名国内第一叶片销量排名国内第二塔筒销量排名国内第三风电整机陆上新增装机排名国内第四现累计装机13GW截至2021年公司风电业务收入已达302亿元图表45中国中车风电与高铁业务布局图表462020-2021年中国中车风电业务收入收入亿元40035030025020015010050020202021来源国际能源网国金证券研究所来源中国中车公告国金证券研究所2新材料业务公司通过子公司时代新材布局新材料业务主要涵盖高性能聚氨酯敬请参阅最后一页特别声明19行业专题研究报告长玻纤增强热塑性复合材料芳纶材料先进纸基材料有机硅PAI聚酰胺酰亚胺等的开发与应用根据公司官网公司上述高分子材料已实现批量应用并达到世界领先水平截至22Q1-Q3时代新材新材料业务收入达315亿元同比增长486未来时代新材将进一步加速推进新材料在轨道交通汽车和风力发电等领域的工程化应用和市场推广图表47时代新材主要新材料产品图表48时代新材2020-2021年新材料业务收入新材料业务收入亿元35325215105020202021来源时代新材官网国金证券研究所来源时代新材公告国金证券研究所风险提示疫情全球蔓延风险原材料价格波动风险37中钨高新产业链一体化刀具龙头改革释放经营活力公司为五矿旗下钨产业平台型企业主要业务包括硬质合金和钨钼钽铌等有色金属及其深加工产品和装备的研制开发生产销售及贸易业务等产品涵盖各类硬质合金品种广泛应用于汽车制造数控机床航空航天军工机械模具加工IT产业加工船舶海洋工程装备等制造加工领域图表49中钨高新主要产品来源中钨高新官网中钨高新公告国金证券研究所注仅做部分展示21年紧抓市场回暖与进口替代契机公司各产品线产销两旺主要优势产品产量增幅均超过152021年实现营业收入12094亿元同比增长2192同时利润突破性增长实现归母净利润528亿元同比增长138622年由于宏观经济下行公司增速下降但整体仍保持增长根据公司公告信息截止3Q22在手订单中数控刀片同比增长15环比增长16传统刀片同比增长70环比增长3微钻同比增长2环比略有下滑数控刀具环比增长了59其他产品中精密零部件在手订单同比增长22硬面材料同比增长54敬请参阅最后一页特别声明20