事件：2023年3月15日，民生证券34.71亿股股权竞拍落下帷幕。在与浙商证券和东吴证券的竞争中，国联集团以91.05亿元成功竞得股权，竞拍结果高出了起拍价32.4亿元，溢价率55%。此次竞买PB1.94，高于行业PB1.32。国联集团是国联证券的控股股东，后续若经监管核准交易完成，其也将成为民生证券的第一大股东。
　　2021年，国联证券、民生证券总资产分别为651.21/516.57亿元，排名35/43名；净资产分别为162.72/143.45亿元排名第39/45名；营业收入分别为27.72/35.78亿元排名第37/31名；净利润分别为8.89/12.23亿元，排名第42/35名。
　　若涉及控制权转移，则两家券商未来或面临业务结构调整：国联证券作为综合类券商，已形成包括财富管理、投资银行、资产管理、研究与机构销售、固定收益、股权衍生品与私募股权投资业务等在内较为完善的业务体系。现拥有华英证券有限责任公司、国联通宝资本投资有限责任公司、无锡国联创新投资有限公司、国联证券（香港）有限公司四家子公司，参股中海基金管理有限公司，且当前正在推进中融基金的股权收购，公司证券金融控股集团构架初具。
　　民生证券具备中国证监会批准的证券经纪、证券承销与保荐等全牌照业务资格，公司控股并管理着四家子公司：民生期货有限公司、民生股权投资基金管理有限公司、民生证券投资有限公司和民生基金管理有限公司。
　　根据《证券公司监督管理条例》规定“2个以上的证券公司受同一单位、个人控制或者相互之间存在控制关系的，不得经营相同的证券业务，但国务院证券监督管理机构另有规定的除外”，若后续监管核准交易完成，则国联集团或将面临旗下两家证券公司涉及同业竞争问题。
　　而通常采取的解决办法包括（1）竞争性业务转让。竞争公司将该竞争性业务转让给上市公司或无关的第三方，从而规避同业竞争。（2）协议安排与承诺。如承诺将在几年后消除同业竞争，或承诺二公司在业务范围、业务区域等不相同。（3）竞争性公司合并为一家公司。此方法可规避同业竞争，但涉及到债权债务、人员、税务等处理。我们预计若监管核准交易，则后续由国联集团主导，两家证券公司业务整合或将成为大概率发展方向。
　　预计业务整合不仅将显著提升公司排名和综合竞争实力，亦将全面提升公司业务竞争力，助力公司实现弯道超车：此前公司已清楚认识到头部券商相较中小券商在资本实力、客户基础等方面的优势将带来竞争压力，此次交易落地后，按简单加总计算，根据2021年数据，“国联+民生”的总资产、净资产、营业收入、净利润将跃升至行业21、21、22、24位，资本实力、业务能力、客户基础将有望大幅提升。
　　一方面，业务整合下，民生证券王牌投行业务有望为国联证券提供发展增量：近年来，国联证券高度重视投行发展，21年投行业务员工人数同比增长25%，投行人数占比19%，均远高于行业内平均水平，并积极开展“PE+投行”联动以谋求新的业务增长点。但受制于起步较晚，国联证券的投行业务规模相对较小，2021年其投行业务收入仅列32位。而投行业务是民生证券的王牌业务，近年来，民生证券在投行业务上发展迅速，优势明显。2018年至2021年，民生证券投资银行业务收入排名实现三连升，从18年的25位攀升至2021年的第8位。截至2023年3月15日，民生证券尚有IPO储备项目55家，位居行业第4。若整合民生证券，将有助于国联证券更快速地实现投行业务规模和市占率提升，强化投行竞争优势。
　　另一方面，渠道整合下，财富管理业务线下客户覆盖有望提升：当前，国联证券共有营业部和分公司96家，其位于江苏的就有60家，分布较为集中；民生证券共有营业部和分公司79家，分部相对分散，分布最多的地区是河南，共25家。由于两家证券公司的线下业务地域重合度低，通过整合民生证券，国联证券有望拓宽自身的经纪业务和财富管理业务的线下销售渠道，提升客户资源覆盖。
　　投资建议：随着行业集中度的逐年提升以及监管政策上的差异化支持，头部券商未来预计在很多业务领域仍占得先机。这使得券业并购频发，如中信收购广州证券、天风参股恒泰、平安参股方正证券等。我们预计未来行业发展仍将具备较强的马太效应，具备规模效应的券商更有望实现稳定的业绩。国联证券管理层多具备头部券商管理经验，具备前瞻视野，并充分获得股东支持。当前通过主动扩大资本补充，寻求并购机会等方式实现规模和业务扩张，预计未来公司有望进入头部梯队，实现强成长性。
　　风险提示：监管审批具有不确定性、业务协同进展有不确定性

研究报告全文：国联集团竞得民生证券股权料将推动证券业务协同TableIndustry非银金融TableReportDate2023年03月15日TableTitle证券研究报告国联集团竞得民生证券股权料将推动证券业行业研究务协同TableReportType行业事项点评TableReportDate2023年03月16日TableStockAndRank非银金融本期内容提要TableSTableSummaryummary投资评级看好事件2023年3月15日民生证券3471亿股股权竞拍落下帷幕在与浙商证券和东吴证券的竞争中国联集团以9105亿元成功竞得上次评级看好股权竞拍结果高出了起拍价324亿元溢价率55此次竞买PB194高于行业PB132国联集团是国联证券的控股股东后续王舫朝TableAuthor非银金融行业首席分析师若经监管核准交易完成其也将成为民生证券的第一大股东执业编号S1500519120002联系电话010-833268772021年国联证券民生证券总资产分别为6512151657亿元排邮箱wangfangzhaocindasccom名3543名净资产分别为1627214345亿元排名第3945名营业收入分别为27723578亿元排名第3731名净利润分别为8891223亿元排名第4235名若涉及控制权转移则两家券商未来或面临业务结构调整国联证券作为综合类券商已形成包括财富管理投资银行资产管理研究与机构销售固定收益股权衍生品与私募股权投资业务等在内较为完善的业务体系现拥有华英证券有限责任公司国联通宝资本投资有限责任公司无锡国联创新投资有限公司国联证券香港有限信达证券股份有限公司公司四家子公司参股中海基金管理有限公司且当前正在推进中融CINDASECURITIESCOLTD基金的股权收购公司证券金融控股集团构架初具北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编100031民生证券具备中国证监会批准的证券经纪证券承销与保荐等全牌照业务资格公司控股并管理着四家子公司民生期货有限公司民生股权投资基金管理有限公司民生证券投资有限公司和民生基金管理有限公司根据证券公司监督管理条例规定2个以上的证券公司受同一单位个人控制或者相互之间存在控制关系的不得经营相同的证券业务但国务院证券监督管理机构另有规定的除外若后续监管核准交易完成则国联集团或将面临旗下两家证券公司涉及同业竞争问题而通常采取的解决办法包括1竞争性业务转让竞争公司将该竞争性业务转让给上市公司或无关的第三方从而规避同业竞争2协议安排与承诺如承诺将在几年后消除同业竞争或承诺二公司在业务范围业务区域等不相同3竞争性公司合并为一家公司此方法可规避同业竞争但涉及到债权债务人员税务等处理我们预计若监管核准交易则后续由国联集团主导两家证券公司业务整合或将成为大概率发展方向预计业务整合不仅将显著提升公司排名和综合竞争实力亦将全面提升公司业务竞争力助力公司实现弯道超车此前公司已清楚认识到头部券商相较中小券商在资本实力客户基础等方面的优势将带来竞争压力此次交易落地后按简单加总计算根据2021年数据国请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom2联民生的总资产净资产营业收入净利润将跃升至行业21212224位资本实力业务能力客户基础将有望大幅提升一方面业务整合下民生证券王牌投行业务有望为国联证券提供发展增量近年来国联证券高度重视投行发展21年投行业务员工人数同比增长25投行人数占比19均远高于行业内平均水平并积极开展PE投行联动以谋求新的业务增长点但受制于起步较晚国联证券的投行业务规模相对较小2021年其投行业务收入仅列32位而投行业务是民生证券的王牌业务近年来民生证券在投行业务上发展迅速优势明显2018年至2021年民生证券投资银行业务收入排名实现三连升从18年的25位攀升至2021年的第8位截至2023年3月15日民生证券尚有IPO储备项目55家位居行业第4若整合民生证券将有助于国联证券更快速地实现投行业务规模和市占率提升强化投行竞争优势另一方面渠道整合下财富管理业务线下客户覆盖有望提升当前国联证券共有营业部和分公司96家其位于江苏的就有60家分布较为集中民生证券共有营业部和分公司79家分部相对分散分布最多的地区是河南共25家由于两家证券公司的线下业务地域重合度低通过整合民生证券国联证券有望拓宽自身的经纪业务和财富管理业务的线下销售渠道提升客户资源覆盖投资建议随着行业集中度的逐年提升以及监管政策上的差异化支持头部券商未来预计在很多业务领域仍占得先机这使得券业并购频发如中信收购广州证券天风参股恒泰平安参股方正证券等我们预计未来行业发展仍将具备较强的马太效应具备规模效应的券商更有望实现稳定的业绩国联证券管理层多具备头部券商管理经验具备前瞻视野并充分获得股东支持当前通过主动扩大资本补充寻求并购机会等方式实现规模和业务扩张预计未来公司有望进入头部梯队实现强成长性风险提示监管审批具有不确定性业务协同进展有不确定性请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom3研究团队简介TableIntroduction王舫朝非银中小盘首席分析师毕业于英国杜伦大学企业国际金融专业历任海航资本租赁事业部副总经理渤海租赁业务部总经理曾就职于中信建投证券华创证券2019年11月加入信达证券研发中心负责非银金融研究工作冉兆邦硕士山东大学经济学学士法国昂热高等商学院经济学硕士三年非银金融行业研究经验曾任天风证券研究员2022年8月加入信达证券从事非银金融行业研究工作张凯烽硕士武汉大学经济学学士波士顿大学精算科学硕士四年保险精算行业经验2022年6月加入信达证券研发中心从事非银金融行业研究工作机构销售联系人区域姓名手机邮箱全国销售总监韩秋月13911026534hanqiuyuecindasccom华北区销售总监陈明真15601850398chenmingzhencindasccom华北区销售副总监阙嘉程18506960410quejiachengcindasccom华北区销售祁丽媛13051504933qiliyuancindasccom华北区销售陆禹舟17687659919luyuzhoucindasccom华北区销售魏冲18340820155weichongcindasccom华北区销售樊荣15501091225fanrongcindasccom华北区销售秘侨18513322185miqiaocindasccom华北区销售李佳13552992413lijia1cindasccom华北区销售张斓夕18810718214zhanglanxicindasccom华东区销售总监杨兴13718803208yangxingcindasccom华东区销售副总监吴国15800476582wuguocindasccom华东区销售国鹏程15618358383guopengchengcindasccom华东区销售朱尧18702173656zhuyaocindasccom华东区销售戴剑箫13524484975daijianxiaocindasccom华东区销售方威18721118359fangweicindasccom华东区销售俞晓18717938223yuxiaocindasccom华东区销售李贤哲15026867872lixianzhecindasccom华东区销售孙僮18610826885suntongcindasccom华东区销售贾力15957705777jialicindasccom华东区销售石明杰15261855608shimingjiecindasccom华东区销售曹亦兴13337798928caoyixingcindasccom华南区销售总监王留阳13530830620wangliuyangcindasccom华南区销售副总监陈晨15986679987chenchen3cindasccom华南区销售副总监王雨霏17727821880wangyufeicindasccom华南区销售刘韵13620005606liuyuncindasccom华南区销售胡洁颖13794480158hujieyingcindasccom华南区销售郑庆庆13570594204zhengqingqingcindasccom华南区销售刘莹15152283256liuying1cindasccom华南区销售蔡静18300030194caijing1cindasccom华南区销售聂振坤15521067883niezhenkuncindasccom请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom4分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明本人具有证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何组成部分不曾与不与也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关免责声明信达证券股份有限公司以下简称信达证券具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格本报告由信达证券制作并发布本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考双方对权利与义务均有严格约定本报告仅提供给上述特定客户并不面向公众发布信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户客户应当认识到有关本报告的电话短信邮件提示仅为研究观点的简要沟通对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性本报告所载的意见评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会出现不同程度的波动涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证在不同时期或因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法致使信达证券发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告对此信达证券可不发出特别通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测仅供参考并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请在法律允许的情况下信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权仅为信达证券所有未经信达证券书面同意任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发布转发或引用本报告的任何部分若信达证券以外的机构向其客户发放本报告则由该机构独自为此发送行为负责信达证券对此等行为不承担任何责任本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议如未经信达证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担信达证券将保留随时追究其法律责任的权利评级说明投资建议的比较标准股票投资评级行业投资评级买入股价相对强于基准20以上看好行业指数超越基准本报告采用的基准指数沪深300指增持股价相对强于基准520中性行业指数与基准基本持平数以下简称基准持有股价相对基准波动在5之间看淡行业指数弱于基准时间段报告发布之日起6个月内卖出股价相对弱于基准5以下风险提示证券市场是一个风险无时不在的市场投资者在进行证券交易时存在赢利的可能也存在亏损的风险建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专业顾问的意见在任何情况下信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom5