投资要点
　　事件：中国平安披露2022年年报：1.实现归母营运利润1,483.65亿元，同比增长0.3%；营运ROE达17.9%；归母净利润837.74亿元，同比下滑17.6%，净利润与营运利润两者主要差异为短期投资波动467.91亿元和折现率变动168.43亿元。2022年寿险/财险/银行/资管/科技分部营运利润同比增速为16.4%/-45.2%/25.3%/-72.7%/-29.1%，对归母营运利润贡献为75.0%/6.0%/17.8%/1.5%/3.7%。业绩表现略低于预期，主要系公司加大资产端投资浮亏确认力度以使疫后轻装上阵并应对新保险合同会计准则实施不确定性。2022年每股现金分红2.42元，同比增长1.7%，彰显较强韧性。
　　寿险改革仍在磨底，2022年新业务价值（NBV）不足2019年（疫情前）的四成。2022年公司NBV同比下降24.0%（同假设下同比下滑17.5%）：从量价归因来看，首年保费同比下滑12.4%，NBVMargin同比下滑3.7pct.至24.1%；从队伍归因来看，个险NBV同比下滑26.2%，其中队伍月均规模同比大幅下滑39.6%（年末人力为44.5万人仍在寻底），但人均NBV同比增长22.1%，队伍人均月收入7,051元，同比增长22.5%，质态改善得益于主动持续清虚以及新增人力中优+人力占比同比提升14.1个pct.，数字营业部已完成全国营业部推广；从产品归因来看，长期保障型新业务价值同比下滑50%，主要系疫情散发降低居民可支配收入预期。2022年寿险营运利润增速保持强劲得益于在更为保守假设下营运偏差及其他贡献恢复且所得税率下降，但剩余边际及摊销受近年来新业务持续负增长拖累略有下滑。我们预计公司NBV于1Q23及2023年全年可实现个位数正增长。
　　保证保险拖累财险承保罕见性出现亏损（-8.88亿元），2022年财险营运利润同比大幅下滑45.2%，ROE仅为7.6%。2022年财险综合成本率（COR）为100.3%，同比上升2.3个pct.，其中费用率下降0.6个pct.，赔付率上升2.9个pct.。受出行率改善影响，2022年车险COR同比优化3.1个百分至95.8%，但非车业务赔付率上升显着拖累。2022年保证保险承保亏损达90.13亿元，主要系小微企业客户因经营困难拖累还款能力。关注疫后宏观经济复苏企稳对保证险业务品质改善的推动。
　　投资拖累内含价值（EV）增速。2022年末集团EV较年初增长2.0%，其中寿险EV较年初下滑0.2%，寿险ROEV为11%，投资回报负向差异拖累寿险EV增速约4.6%，并表新方正集团商誉剔除影响拖累EV增速约2.4%，营运假设及模型变动以及营运差异拖累1.0%。2022年险资净/总投资收益率同比+0.1和-1.5个pct.至4.7%和2.5%，总投资收益受投资浮亏864.59亿元所致。我们预计受投资端企稳，23年EV增速或重回大个数增长。
　　盈利预测与投资评级：业绩表现略低于预期，但稳健的分红增速彰显韧性我们预计2023年至2025年归母营运利润分别为1569、1685和1785亿元，同比增速分别为5.7%、7.4%和5.9%（原2023-24年预测为1582亿元和1699亿元，并新增25年预测），维持“买入”评级。
　　风险提示：长端利率持续下行，保障型产品需求复苏放缓。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告保险中国平安6013182022年年报点评稳健的分红增速彰显韧性2023年03月15日买入维持证券分析师胡翔盈利预测与估值TableEPS2022A2023E2024E2024E执业证书S0600516110001归属母公司营运利润百万元148365156857168470178489021-60199793同比03577459huxdwzqcomcn新业务价值百万元28820296473358636330证券分析师葛玉翔同比-2402913382执业证书S0600522040002每股内含价值元股7789838790029284021-60199761PEV现价最新股本摊薄059055051049geyxdwzqcomcn关键词TableTag业绩不及预期证券分析师朱洁羽投资要点TableSummary执业证书S0600520090004事件中国平安披露2022年年报1实现归母营运利润148365亿元同zhujieyudwzqcomcn比增长03营运ROE达179归母净利润83774亿元同比下滑176净利润与营运利润两者主要差异为短期投资波动46791亿元和折现率变动股价走势16843亿元2022年寿险财险银行资管科技分部营运利润同比增速为中国平安沪深300164-452253-727-291对归母营运利润贡献为28业绩表现略低于预期主要系公司加大资产247506017815372016端投资浮亏确认力度以使疫后轻装上阵并应对新保险合同会计准则实施不128确定性2022年每股现金分红242元同比增长17彰显较强韧性40寿险改革仍在磨底2022年新业务价值NBV不足2019年疫情前-4-8-12的四成2022年公司NBV同比下降240同假设下同比下滑17520223152022714202211122023313从量价归因来看首年保费同比下滑124NBVMargin同比下滑37pct至241从队伍归因来看个险NBV同比下滑262其中队伍月均规市场数据模同比大幅下滑396年末人力为445万人仍在寻底但人均NBV同比增长221队伍人均月收入7051元同比增长225质态改善得益收盘价元4595于主动持续清虚以及新增人力中优人力占比同比提升141个pct数字营一年最低最高价35905360业部已完成全国营业部推广从产品归因来看长期保障型新业务价值同市净率倍100比下滑主要系疫情散发降低居民可支配收入预期年寿险营运502022流通A股市值百利润增速保持强劲得益于在更为保守假设下营运偏差及其他贡献恢复且所49776093万元得税率下降但剩余边际及摊销受近年来新业务持续负增长拖累略有下滑总市值百万元83997709我们预计公司NBV于1Q23及2023年全年可实现个位数正增长保证保险拖累财险承保罕见性出现亏损-888亿元2022年财险营运利基础数据润同比大幅下滑452ROE仅为762022年财险综合成本率COR为1003同比上升23个pct其中费用率下降06个pct赔付率上升每股净资产元LF458929个pct受出行率改善影响2022年车险COR同比优化31个百分至资产负债率LF8967958但非车业务赔付率上升显着拖累2022年保证保险承保亏损达9013总股本百万股1828024亿元主要系小微企业客户因经营困难拖累还款能力关注疫后宏观经济流通A股百万股1083266复苏企稳对保证险业务品质改善的推动投资拖累内含价值EV增速2022年末集团EV较年初增长20其相关研究中寿险EV较年初下滑02寿险ROEV为11投资回报负向差异拖累中国平安601318新银保团寿险EV增速约46并表新方正集团商誉剔除影响拖累EV增速约24营运假设及模型变动以及营运差异拖累102022年险资净总投资收益队抒写寿险转型与零售财富和率同比01和-15个pct至47和25总投资收益受投资浮亏86459亿谐乐章元所致我们预计受投资端企稳23年EV增速或重回大个数增长2023-03-11盈利预测与投资评级业绩表现略低于预期但稳健的分红增速彰显韧性中国平安601318棋至中盘我们预计2023年至2025年归母营运利润分别为15691685和1785亿元心未改曙光初现待时飞同比增速分别为5774和59原2023-24年预测为1582亿元和1699亿元并新增年预测维持买入评级2022-12-0125风险提示长端利率持续下行保障型产品需求复苏放缓14东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告图1集团分布营运利润OPAT4Q22单季及2022图2集团分红率水平约为30保持稳健年同比增速4Q222022A340320303131623253300280-29-96295-45-73-58260-154240220-4802002016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A现金分红率占营运利润加回股票回购后现金分红率占营运利润数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所图3公司时点人力仍在下滑单位万人图4平安寿险及健康险同假设下NBV降幅逐步收窄16014012010080604454020-4Q181Q212Q183Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q202Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22期末代理人万人数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所注同假设下新业务价值指的是用2021年评估模型及假设重述2022年1月-12月新业务价值图5平安寿险代理人活动率产能提升图6公司NBV构成中长期保障型业务贡献触底企稳团险业务银保渠道电销互联网及其他渠道短期险代理人收入元人均每月右轴代理人活动率长交保障储蓄混合型短交保障储蓄混合型长期保障型7090001009060800080700050706000604050005030400040300030202020001010100000-1H192H191H202H201H212H211H222H222016A2017A2018A2019A2020A2021A数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所24东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告表1中国平安预计利润表人民币百万元2021A2022A2023E2024E2025E一营业收入11804441110568118497312450201299420保险业务收入760843769633776130805031844051减分出保费-30208-21967-28953-30365-32055提取未到期责任准备金9298-5248-9196-11079-12446已赚保费739933742418737981763588799551银行业务利息净收入121368131096150795162436168922非保险业务手续费及佣金净收入4158436054541636012860864投资收益231850163986191927201963210543公允价值变动收益-22613-32942330575677941汇兑损失12673342790185568925其他业务收入6705563309328703333333814二营业支出合计-1040759-1004249-966084-989272-1023320退保金-52931-54102-37307-39372-41745赔付支出-268854-282122-338631-357493-377790减摊回赔付支出1624814082135051427215097提取保险责任准备金-266815-262301-184906-166221-163553减摊回保险责任准备金395643578351965111保单红利支出-19405-19599-16579-17751-18438分保费用-24-26-1518-1618-1718保险业务手续费及佣金支出-80687-70354-81084-83308-87315营业税金及附加-4570-5062-4335-4610-4741业务及管理费-172597-164700-187056-194930-203273减摊回分保费用590861509973951210107财务费用-28082-22888-17967-19184-20510其他业务成本-67970-59643-70343-71831-73397资产减值损失-14548-83649-107231-116979-120261三营业利润139685106319218889255747276100四利润总额139580105815218889255747276100减所得税费用691617-38367-46906-51284五净利润121802107432180521208842224816归属于母公司股东的净利润10161883774132950157485170206少数股东损益2018423658475715135754610发行在外普通股股本1760717453174531745317453六每股收益元股577480762902975数据来源公司公告东吴证券研究所34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn