1月寿险/产险保费同比增长3.8%/-2.1%
　　中国平安2023年1月的寿险保费同比增长3.8%，产险保费同比下降2.1%。受新业务价值（NBV）负增长、股市波动拖累投资表现以及市场对地产投资敞口的担忧等因素影响，中国平安-A/H股2022年的股价跌幅均为2%。我们认为NBV负增长和股市波动是行业共同面临的问题，但这两方面预计都将在2023年修复。对于公司的地产投资敞口，我们通过梳理认为仍在可控范围内。我们预计寿险改革中代理人的产能提升将帮助NBV恢复增长。我们维持2022/2023/2024年EPSRMB5.80/11.51/13.14的预测。维持SOTP估值法得出的A/H股目标价RMB75/HKD90及“买入”评级。
　　寿险改革效果有望兑现
　　按照中国平安的计划，寿险改革已在2022年底覆盖所有的营业部，其中30%的营业部开始试点超过12个月，这个比例到2023年3月将达到65%。根据公司的经验，试点开始后的12-18个月，代理人的NBV产能将明显改善。随着完成数字化改造营业部数量的增加，我们认为寿险改革的成效将会更明显，代理人NBV产能的持续提升有望帮助公司负债端修复。尽管代理人的数量可能还未触底，但是我们认为代理人规模降幅最大的阶段已经过去，未来同比降幅应该会逐季收窄。我们认为代理人NBV产能的提升有望弥补人力规模的减少，预计2023年NBV同比增长3.9%。
　　产险继续受益于行业马太效应
　　车险业务受益于2022年的车辆使用率下降，综合成本率（COR）有望大幅改善，但非车险业务却被信用险2022年的承保恶化拖累，所以整体COR改善幅度预计并不明显。进入2023年后，我们认为未决赔款准备金的释放有望平缓车险使用率上升导致的赔付率上行，宏观经济修复有望改善信用险赔付情况，预计2023年COR将会略微改善。作为头部公司的平安产险预计将继续受益于车险市场的马太效应，凭借渠道和风险定价的优势，在保费增长和车险COR上领先行业。我们预计2023年的产险保费同比增速为10%，COR为97.8%。
　　负债端和资产端修复有望提振估值
　　我们预计2022年以来拖累公司估值的因素有望在2023年修复，寿险改革持续推进所带来的代理人产能改善有望帮助NBV恢复增长，股市的回暖有望支撑投资表现向好，地产支持政策有望缓解投资者对改善地产投资的担忧。中国平安目前的A/H股交易于0.56/0.57x 2023EPEV，仍处于2019年以来的较低位置。我们预计NBV恢复增长及投资向好将共同提振估值。
　　风险提示：寿险NBV和产险COR大幅恶化，投资大幅亏损。

研究报告全文：港股通证券研究报告中国平安2318HK601318CH1月寿险保费同比增长38华泰研究动态点评2318HK601318CH投资评级买入维持买入维持2023年2月16日中国内地中国香港保险目标价港币9000人民币75001月寿险产险保费同比增长38-21研究员李健PhD中国平安2023年1月的寿险保费同比增长38产险保费同比下降21SACNoS0570521010001lijianhtsccom受新业务价值NBV负增长股市波动拖累投资表现以及市场对地产投资SFCNoAWF29785236586112敞口的担忧等因素影响中国平安股年的股价跌幅均为我-AH20222们认为NBV负增长和股市波动是行业共同面临的问题但这两方面预计都基本数据将在2023年修复对于公司的地产投资敞口我们通过梳理认为仍在可控港币人民币范围内我们预计寿险改革中代理人的产能提升将帮助恢复增长我2318HK601318CHNBV目标价90007500们维持202220232024年EPSRMB58011511314的预测维持SOTP收盘价截至2月15日56704888估值法得出的AH股目标价RMB75HKD90及买入评级市值百万10364908935386个月平均日成交额百万17382499寿险改革效果有望兑现52周价格范围3130-67453615-5450按照中国平安的计划寿险改革已在年底覆盖所有的营业部其中BVPS45894589202230的营业部开始试点超过12个月这个比例到2023年3月将达到65根股价走势图据公司的经验试点开始后的12-18个月代理人的NBV产能将明显改善随着完成数字化改造营业部数量的增加我们认为寿险改革的成效将会更明中国平安人民币相对沪深300显代理人NBV产能的持续提升有望帮助公司负债端修复尽管代理人的556数量可能还未触底但是我们认为代理人规模降幅最大的阶段已经过去未504来同比降幅应该会逐季收窄我们认为代理人NBV产能的提升有望弥补人461力规模的减少预计2023年NBV同比增长39412产险继续受益于行业马太效应364Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23车险业务受益于2022年的车辆使用率下降综合成本率COR有望大幅改善但非车险业务却被信用险2022年的承保恶化拖累所以整体COR资料来源Wind改善幅度预计并不明显进入2023年后我们认为未决赔款准备金的释放有望平缓车险使用率上升导致的赔付率上行宏观经济修复有望改善信用险赔付情况预计2023年COR将会略微改善作为头部公司的平安产险预计将继续受益于车险市场的马太效应凭借渠道和风险定价的优势在保费增长和车险COR上领先行业我们预计2023年的产险保费同比增速为10COR为978负债端和资产端修复有望提振估值我们预计2022年以来拖累公司估值的因素有望在2023年修复寿险改革持续推进所带来的代理人产能改善有望帮助NBV恢复增长股市的回暖有望支撑投资表现向好地产支持政策有望缓解投资者对改善地产投资的担忧中国平安目前的AH股交易于056057x2023EPEV仍处于2019年以来的较低位置我们预计NBV恢复增长及投资向好将共同提振估值风险提示寿险NBV和产险COR大幅恶化投资大幅亏损经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E毛保费收入人民币百万797880760843767285794805833221-035464085359483总投资收益人民币百万227265204780166892335338373978-12229891850100931152归母净利润人民币百万143099101618101328201047229536-422289902898411417EPS人民币81057758011511314DPS人民币220238244299325PB倍117110102087076PE倍603847843425372PEV倍067064060056052股息率450487499612666资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1中国平安2318HK601318CH估值方法我们使用分部加总法SOTP对中国平安进行估值估值方法基于会计指标和内含价值指标对中国平安进行估值对各个业务分布我们使用三阶段DCF估值法来估算其价值1阶段一前3年我们的模型给出明确的预测2阶段二接下来的10年视为防御期我们假设ROE或ROEV和资本增长3阶段三接下来的37年视为长期阶段我们假设ROE和ROE逐渐下降在我们的模型中我们不预测50年后的企业价值我们将三个阶段的现金流按相应的资本成本折现至2022年年底并加入终值的估算和股息我们通过内含价值法和账面价值法两种方法得出估值我们使用资本资产定价模型CAPM方法得出资本成本该方法基于30的无风险利率假设1716倍beta和700740个基点的H股A股股权风险溢价我们的目标价HKD90RMB75是基于内含价值法HKD89RMB74和账面价值法HKD91RMB76估值的平均值图表1中国平安关键假设未来50年的资本回报阶段一阶段二阶段三2023E2024E2025E2026E2035E2072E内含价值法寿险121139135160140100财产险244233210220140100银行11711810012090100资管110114140150100100科技5972120130100100集团128142140160140100账面价值法寿险314278300320180100财产险244233210220140100银行11711810012090100资管110114140150100100科技5972120130100100集团211197200220160100资料来源华泰研究预测风险提示NBV增长持续恶化新单销售或受到疫情的影响继续出现负增长的情况产品价值率可能会为了缓解负增长而出现下调新单销售负增长和产品价值率恶化或导致NBV低于我们预期产险COR恶化下半年频发的自然灾害或导致车险和非车险的赔付增加从而使得承保表现恶化疫情对于宏观经济的负面影响或继续推高保证险的赔付率从而拖累产承保情况重大投资损失市场波动和信用风险敞口可能导致重大投资损失免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2中国平安2318HK601318CH图表2中国平安PE-Bands图表3中国平安PB-Bands人民币中国平安5x10x人民币中国平安08x12x15x20x25x16x20x24x2501201889012560633000Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3中国平安2318HK601318CH盈利预测损益表资产负债表会计年度人民币十亿202020212022E2023E2024E会计年度人民币十亿202020212022E2023E2024E毛保费收入798761767795833资产分出保费2330232527现金及存款880906100311171240未到期责任准备金提转差17981214债券63926900763885099442已赚净保费758740737758792股票14421528169218852091总投资收益227205167335374其他投资资产298323357398442其他收益217229200237269总投资资产90139657106901190913214总收入12021174110313301435其他资产515485528589654保险给付及赔付615619626678712总资产952810142112181249813869成本及其他费用416423346388422负债总给付赔付及费用合计1031104197210661134保险合同负债30403334368741014527联营企业利润份额177121214投资合同负债00000税前利润188140143277315计息应付48325025557861886850所得税2818184450其他负债668705794883978净利润159122125233266总负债85409064100581117112355归母净利润143102101201230权益少数股东权益1620243236股本1818181818储备75080487310161176其他610111111估值与盈利水平股东权益76381288010241183会计年度202020212022E2023E2024E少数股东权益225265280303330PE倍603847843425372权益合计9881078116013271513PEV倍067064060056052PB倍117110102087076PTNAV倍128120111095081ROE19931290119721122080ROA180124118197201股息率450487499612666增长与盈利水平派息率27164125420926002477会计年度202020212022E2023E2024E毛保费收入增长035464085359483每股数据总投资收益增长12229891850100931152会计年度人民币202020212022E2023E2024E归母净利润增长422289902898411417EPS81057758011511314每股盈利增长369287705298411417DPS220238244299325总资产增长1587645106111411096BVPS41714444481656006473股东权益增长132865483616291559每股有形净资产38204070440551726028新业务价值增长347223562060389676每股内含价值72657634809586789398集团内含价值增长1063507604721830资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4中国平安2318HK601318CH免责声明分析师声明本人李健兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5中国平安2318HK601318CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师李健本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6中国平安2318HK601318CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7