本文尝试重构了库存和盈利之间的关系，得出结论我们只需要关注去库/补库的方向，因为库存周期的本质就是盈利预期，去库代表盈利预期上行，补库代表盈利预期下行。同时，在股票市场偏重交易盈利预期、债市中枢没有大幅上行的情况下，库存周期是股票和债券非常有效的择时信号。具体来看，盈利和库存呈现以下关系：
　　1）盈利空间上行/下行领先库存增速下行/上行，数据上来看，领先约2个月。
　　2）库存增速下行/上行领先盈利总额增速上行/下行，数据上来看，领先约6个月。
　　根据上述结论，我们判断2023年去库周期或将持续至三季度，三季度前实际盈利增速上行拐点确认后是股票确定性较强的配置窗口，四季度进入补库周期后债券预计将迎来潜在的配置窗口。以上结论具体逻辑如下：
　　1）根据景气度领先性和历史平均去库周期持续时间，2023年去库将持续至三季度。
　　2）疫情因素消散后，短期股票市场交易逻辑从盈利实现转向盈利预期，但中长期海内外利空因素仍存压制，交易逻辑完全转向盈利预期存疑。但二、三季度大概率迎来盈利预期和盈利实现共振向上情况，因此盈利实现拐点将是配置股票的确定性信号。
　　3）从通胀、资金面、汇率的角度来看，利率中枢大幅上下行均有限制因素，目前债市大概率仍为震荡走势，因此若四季度进入补库周期，那么债券将进入配置窗口。
　　风险点：去库周期提前结束；黑天鹅事件导致库存周期信号失效；政策利率抬升。

研究报告全文：中信期货研究资产配置策略专题报告2023-03-10投资咨询业务资格不一样的库存周期重新把握今年股债配置节奏证监许可2012669号报告要点十年国债期货指数本文解释了为何传统的以存货和营收为体系的库存周期的股债择时策略表现较差沪深300股指期货指数右轴商品指数右轴并重构了库存和盈利之间的关系得出结论库存周期本质就是盈利预期在股票市120250118210场偏重交易盈利预期债市中枢没有大幅上行的情况下库存周期是股票和债券非常有效的择时信号同时结合当前宏观环境给出2023年股债配置节奏建议116170114130摘要202204202207202210202301本文尝试重构了库存和盈利之间的关系得出结论我们只需要关注去库补库的方资产配置研究团队向因为库存周期的本质就是盈利预期去库代表盈利预期上行补库代表盈利预期研究员下行同时在股票市场偏重交易盈利预期债市中枢没有大幅上行的情况下库存姜婧周期是股票和债券非常有效的择时信号具体来看盈利和库存呈现以下关系021-60812990从业资格号F30185521盈利空间上行下行领先库存增速下行上行数据上来看领先约2个月投资咨询号Z00133152库存增速下行上行领先盈利总额增速上行下行数据上来看领先约6个月根据上述结论我们判断2023年去库周期或将持续至三季度三季度前实际盈利增速上行拐点确认后是股票确定性较强的配置窗口四季度进入补库周期后债券预计将迎来潜在的配置窗口以上结论具体逻辑如下1根据景气度领先性和历史平均去库周期持续时间2023年去库将持续至三季度2疫情因素消散后短期股票市场交易逻辑从盈利实现转向盈利预期但中长期海内外利空因素仍存压制交易逻辑完全转向盈利预期存疑但二三季度大概率迎来盈利预期和盈利实现共振向上情况因此盈利实现拐点将是配置股票的确定性信号3从通胀资金面汇率的角度来看利率中枢大幅上下行均有限制因素目前债市大概率仍为震荡走势因此若四季度进入补库周期那么债券将进入配置窗口风险点去库周期提前结束黑天鹅事件导致库存周期信号失效政策利率抬升重要提示本报告难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解我司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户市场有风险投资需谨慎如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容旨在对期货市场及其相关性进行比较论证列举解释期货品种相关特性及潜在风险不涉及对其行业或上市公司的相关推荐不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明在任何情况下任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为中信期货不承担任何责任中信期货资产配置策略专题报告目录摘要1一库存周期本质上是盈利预期的体现3一盈利空间周期领先库存周期4二库存周期领先盈利实现周期5三库存周期决定盈利预期5二库存周期股债择时策略6一库存股票策略整体稳健23年关注交易逻辑是否转向盈利预期6二库存债券策略整体尚可但无法提示中枢变化风险8三2023年库存周期对股债配置有何启发9一2023年去库或将延续至三季度9二2023年股票转向盈利预期存疑盈利实现出现拐点为确定性信号10三2023年利率中枢难大幅上行四季度进入补库周期存债券配置机会11免责声明12图目录图表1以营收或盈利为辅助指标的库存周期权益策略3图表2以营收或盈利为辅助指标的库存周期债券策略3图表3制造业企业主导工业企业库存4图表4盈利空间领先库存周期约2个月4图表5库存周期领先盈利实现周期约6个月5图表6外部冲击下2020年库存和盈利呈现强当期相关性5图表7库存周期体现盈利预期6图表8库存和盈利周期信号是较好的宏观择时信号6图表9库存周期对成长风格指数的择时效果较好6图表102020年3月至2022年11月期间市场交易逻辑偏重于盈利实现而非盈利预期7图表11制造业企业产成品存货同比增速拆分8图表12制造业在沪深300指数中的比重越来越高8图表13化工和汽车制造2022年补库但指数权重上升8图表14库存信号在流动性收紧期间失效9图表15库存信号对信用债和中票的择时效果较为稳健9图表16费城半导体指数领先国内库存周期约3个季度10图表17经济景气度周期领先国内库存周期约3个季度10图表182020-2022年股票牛市主要由盈利实现驱动10图表19盈利实现增速即将进入上行区间10图表202023通胀大幅上行的压力较小11图表21四季度进入补库存周期后是潜在债券配置窗口11212中信期货资产配置策略专题报告在我们之前提出的晴雨表择时策略框架中以存货和营收为体系所构建的库存周期的股债择时策略表现均一般我们认为主要问题在于市场对营收或盈利与库存之间的关系存在误解因此本文尝试重构库存和盈利之间的关系得出结论库存周期的本质就是盈利预期并发现在股票市场偏重交易盈利预期债市中枢没有大幅上行的情况下库存周期是股票和债券非常有效的择时信号一库存周期本质上是盈利预期的体现在深入剖析库存周期之前我们认为有必要去解释一下为什么当前以营收或利润为辅助指标的库存周期存在一些问题从目前市场对库存周期的主流理解上来看通过工业企业产成品库存和营收利润总额增速的结合可以将库存周期划分为主动去库被动去库主动补库被动补库四个周期且认为营收或盈利总额是库存的领先指标我们对这个划分方法的合理性暂且按下不表先去看一看其对实际投资是否有指导意义结果并不乐观在之前的一篇宏观周期策略研究中多维宏观周期下的股债策略我们就发现以这种库存周期的划分方式对股票和债券投资的实际指导意义相对其他周期是较差的图表1以营收或盈利为辅助指标的库存周期权益策略图表2以营收或盈利为辅助指标的库存周期债券策略8WIND全A库存周期125中证全债净库存周期货币企业信用经济景气度周期货币企业信用经济景气度周期6通胀周期115通胀周期4105库存周期策略表现一般2095库存周期策略表现较差00852009201120132015201720192021202320092011201320152017201920212023资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所那么问题究竟出在哪里在以营收或盈利后文统一使用盈利以便表达增速为辅助指标的库存周期中最核心的假设有两个一是将盈利增速作为需求的判断也即盈利增速上行反映需求上行二是将当前的盈利增速作为库存的领先指标并认为由于企业实际补去库节奏落后于以盈利为代表的需求节奏从而形成主动去库被动去库主动补库被动补库四个周期但问题恰恰出现在这两个核心假设之上一是盈利不完全反映需求需求一般而言更多是从量的角度出发而盈利的实现还需要考虑价格因素比如当需求量上行但价格下行时盈利存在下行的可能进而导致需求和盈利出现反向二是当前盈利增速并不是库存的领先指标从方向上来讲二者甚至都不应该是正相关关系同向的领先性本就无从谈起从会计上来看2007年将存货计价准则统一改为先进先出后存货更接近于历史平均成本的概念因此存货增速下行反映的是历史平均成本的下降在销售利润端应该呈现上行趋势但是这种负相关性也并非马上就会体现库存周期实际上应该反向领先于盈312中信期货资产配置策略专题报告利周期这一现象背后的原因还是在于库存的成本属性当生产较快但需求偏弱库存不断积累时企业销售成本虽然上行但销售利润的压缩需要时间并不会一蹴而就因此反映在数据上就是利润总额增速的下行滞后与库存的上行反之而当需求改善库存去化利润回暖也会滞后于库存的下行以上的理论演绎是否有实际数据支撑答案是有且很强主要有以下三点1盈利空间上行下行领先库存增速下行上行领先约2个月2库存增速下行上行领先盈利总额增速上行下行领先约6个月3库存周期体现盈利预期进而对资产配置产生指导作用为方便表述后文所定义的库存周期仅表示库存增速自身的上行下行周期一盈利空间周期领先库存周期盈利空间领先库存周期背后的原因则在于企业天然的逐利属性实际上企业到底是选择补库还是去库客观的供需情况当然不可忽视但是还要取决于企业自身调整库存的意愿而这种意愿则与企业对未来盈利空间的预期是息息相关的比如虽然供给严重过剩但只要盈利还有上涨空间企业仍有可能加速去库提高向下游供给的节奏以尽快实现利润当然这种供需结构和盈利空间大幅偏离的情况发生的概率较小一般来讲盈利空间的变化往往已经反映了供需两侧的博弈情况所以当供大于求企业盈利空间下行那么企业持货待售并减少实际供给来挺价的动力较强向下游销售的动力较弱导致存在累库的倾向而当供弱于求企业盈利空间上行那么企业加快销售实现利润的动力较足存在去库倾向从数据上来看盈利空间领先库存周期约2月我们以PPI和PPIRM的差值代表盈利空间根本原因在于国内库存周期主要是制造业企业库存周期通过对工业企业产成品存货同比增速的拆解与重新拟合我们发现制造业企业库存走势与工业企业库存走势高度一致因此可以确定我国工业企业库存主要由制造业企业库存构成故而PPI和PPIRM差值所代表的上下游价差更能表现企业的盈利空间图表3制造业企业主导工业企业库存图表4盈利空间领先库存周期约2个月工业企业产成品库存同比实际值工业企业产成品存货同比工业企业制造业产成品库存同比拟合盈利空间PPI同比-PPIRM同比2月前数据右轴逆序4530-8工业企业采矿业产成品库存同比拟合3020-51510-2001-15-1042000200320062009201220152018202120022005200820112014201720202023资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所412中信期货资产配置策略专题报告二库存周期领先盈利实现周期从盈利空间和库存周期的关系上来看虽然盈利空间略领先于库存周期但整体二者变化的趋势是一致的反向趋势换而言之去库时候往往伴随盈利空间上行供需格局改善补库时往往伴随盈利空间下行供需格局变弱更简化一点如果我们在这里把库存视作数量指标把盈利空间视作价格指标那么去库时对销售而言就是量价齐升而补库时对销售而言就是量价齐跌因此去库将意味着后续实际盈利的上行补库则意味着后续实际盈利的下行而库存和价格变化需要时间进行演绎进而导致盈利实现周期滞后于库存周期不过这种关系在2020年2月至2020年9月间明显失效这一阶段最大的特征在于受到强外部冲击后库存变化和盈利实现之间的时滞性被瞬间抹去我们看到在2020年2月至2020年9月间利润总额和当期库存的变化存在强负相关性这一现象其实并不难理解在正常情况下库存和利润增速之间存在时滞是因为量价的变化需要过程而在2020年2月至3月之间由于疫情的意外爆发销售端在极短的时间内就出现了下滑同样的逻辑2020年3月之后随着国内经济以及出口的强势复苏以往销售端的上行过程被快速压缩进而导致了库存和利润之间形成当期的强负相关性而随着外部冲击影响逐渐消散经济活动逐渐回归内生驱动的逻辑后库存对盈利的领先性又逐渐显现图表5库存周期领先盈利实现周期约6个月图表6外部冲击下2020年库存和盈利呈现强当期相关性工业企业产成品存货同比6月前数据工业企业产成品存货同比6月前数据工业企业产成品存货同比当月值30工业企业利润总额累计同比右轴逆序-4025-50工业企业利润总额累计同比右轴逆序20-4020-1015-30102010-205-1005000-1080-51020022005200820112014201720202023201906201910202002202006202010资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所三库存周期决定盈利预期通过上述的分析我们可以发现库存周期既是盈利空间向盈利实现过程中的一个中间变量也用来验证盈利空间是否能被兑现为实际盈利的重要指标更简单地来说盈利空间决定了价格区间库存周期决定了销售节奏二者相结合决定了未来盈利实现的走势实际上也就构成了所谓的盈利预期从对资产的影响来讲由于我国是制造业为主导的经济体因此由工业企业库存所代表的盈利预期很大程度上决定了权益资产盈利水平同时实体经济回报率又是债券收益率的重要组成部分那么这也就意味着当权益市场处于以盈利驱动为主的行情以及债券市场无风险利率预期中枢稳定的情况下库存周期将成为决定股债市场走势的重要因子512中信期货资产配置策略专题报告图表7库存周期体现盈利预期资料来源中信期货研究所二库存周期股债择时策略为验证上述想法我们构建了以库存变化为信号的股债策略回测区间2008年10月至今回测标的沪深300中信风格指数金融周期消费成长稳定中债新综合净价指数中债信用债总净价指数中债10年国债净价指数中债中期票据总净价指数策略信号每月第一个交易日判断当前所能获得最新库存同比增速变化方向去库则做多股票空仓债券补库则空仓股票做多债券一库存股票策略整体稳健23年关注交易逻辑是否转向盈利预期从股票的回测结果上来看库存周期基本上抓住了2008年以来的每一轮牛市且具有一定程度的控制回撤能力尤其是在2015年后规避了大部分成长股的回撤从整体指数的表现上来看库存周期确实是个效果不错的宏观择时信号A股进入牛市时基本上都伴随着去库周期即盈利预期上行也即去库是股牛的必要条件换而言之补库阶段的A股基本不会有明显的行情此外从库存周期策略在不同风格指数的超额预期上来看由于这是个择时策略超额收益只能来源于对回撤的规避因此我们发现2015年后补库对成长股具有很强的规避风险信号不过这个结果也并不意外补库周期往往对应盈利增速下行预期而成长股一旦失去盈利增速预期那么其相关风格指数也势必面临下跌的风险图表8库存和盈利周期信号是较好的宏观择时信号图表9库存周期对成长风格指数的择时效果较好3508以库存周期为判断标准的策略净值库存周期择时策略对不同风格指数中信的超额收益以盈利空间为判断标准的策略净值金融6沪深300净值250周期消费成长4150稳定2500-502008201020122014201620182020202220082010201220142016201820202022资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所612中信期货资产配置策略专题报告但是库存周期所产生的信号在2022年完全失效可能由以下两点原因导致首先最大的原因可能在于2020年3月至2022年底期间市场整体交易逻辑从关注盈利预期转向关注盈利实现一方面在2020年后由于外部冲击导致库存周期和盈利实现周期有所重叠导致库存周期短期对盈利预期的前瞻性缺乏稳定性另一方面连续的外生冲击使得市场在2020年至2022年期间的主要交易逻辑从关注增长预期切换至增长实现为验证这个想法我们在2020年3月至2022年11月期间直接用盈利增速的方向作为股指多空信号其余时间仍沿用库存信号该策略的回测结果也基本验证了这一逻辑新的策略帮助我们在2020至2022年期间把握住了大部分指数上行区间并有效规避了2021年下半年以来的指数回撤因此如果2023年仍然希望从库存周期中提取信号首先要做的可能是确认当前市场是否已经从盈利实现重新转向盈利预期逻辑图表102020年3月至2022年11月期间市场交易逻辑偏重于盈利实现而非盈利预期82020年3月至2022年11月以盈利增速为多空信号其余时间以库存增速为多空信号的策略净值以库存周期为判断标准的策略净值67065沪深300净值604555024540020210520220720200520200720200920201120210120210320210720210920211120220120220320220520220920221120082010201220142016201820202022202003资料来源Wind中信期货研究所其次库存结构变化与股指结构变化的不匹配也存在一定影响2022年沪深300回撤幅度较大的月份是3478910这6个月份对应所能观察到库存数据变化的月份是2022年125678这6个月份这6个月中数据上整体呈现补库走势的行业就是下图红色气泡的四个行业食品医药汽车化学原料及化学制品虽然这四个行业在2022年6个关键月中处于补库状态但是他们对整体制造业库存的影响还不足以扭转整体去库的局面而从股指的结构上来看沪深300恰好在2019年后随着医药和新能源等相关行业的爆发汽车化工等行业在股指中的权重却是越来越大而这类股票在2022年遭遇了大幅的回撤总结来讲就是股指权重行业发出了补库的空仓信号但这些行业并未改变整体工业企业去库的多头信号导致以整体行业库存指标为信号的择时策略在2022年的失效712中信期货资产配置策略专题报告图表11制造业企业产成品存货同比增速拆分资料来源Wind中信期货研究所图表12制造业在沪深300指数中的比重越来越高图表13化工和汽车制造2022年补库但指数权重上升沪深300证监会门类行业分类152022年沪深300制造业行业权重变化制造业金融业其他10100050080-05-1060-1540200201903201912202009202106202203202212资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所二库存债券策略整体尚可但无法提示中枢变化风险库存周期对债券有一定信号作用但在利率中枢明显上行区间失效从下图净值表现上来看以库存周期为判断标准的策略净值在2013年下半年和2017年上半年表现最差这两个时期正对应2013年钱荒以及2017年的加息区间流动性出现明显收缩利率中枢整体上行而正如前文所言库存周期对债市的指导更多是边际信号其并不是决定债市走向的决定性因子只有在流动性相对宽松或者稳定的情况下才会有一定效果因此我们在看2023年库存周期对债市的影响时首先需要对全年债市基调做一个预测而从超额收益上来看虽然10年国债最终超额较高但是并不稳定相对而言库存信号对信用债以及中期票据的择时效果更稳健背后的原因也较容易理解即利率债受资金面812中信期货资产配置策略专题报告以及政策利率的影响较大而信用债中风险溢价因素的比重则要高于利率债图表14库存信号在流动性收紧期间失效图表15库存信号对信用债和中票的择时效果较为稳健以库存周期为判断标准的策略净值库存周期择时策略对不同债券指数中债的超额收益以盈利空间为判断标准的策略净值信用债10年期国债中期票据中债新综合净价指数净值115201101510510100509502008201020122014201620182020202220082010201220142016201820202022资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所三2023年库存周期对股债配置有何启发通过上文的分析如果要从2023年的库存周期去对全年股债配置进行推演其实只要需要回答以下三个问题在这里我们先给出结论后文将详细解释12023年是去库还是补库根据景气度领先性以及历史平均去库周期持续时间判断2023年去库或将持续至三季度22023年股市交易逻辑是否会从盈利实现转向盈利预期疫情因素消散后短期从盈利实现转向盈利预期但中长期海内外因素仍存压制但二三季度大概率迎来盈利预期和实现共振向上盈利实现拐点的出现将是股票配置窗口32023年债券利率中枢是否会上行从通胀资金面汇率角度来看政策利率上调的空间较小若四季度进入补库周期那么债券将进入配置窗口一2023年去库或将延续至三季度经济景气度指数和费城半导体指数是库存周期的长周期领先指标根据上文我们基本可以理解供需格局盈利空间库存周期实际盈利的传导逻辑不过什么导致了供需格局的形成呢从长周期的角度来讲景气度应该是导致供需格局变化的最终原因通俗地来讲就是经济运行的情况决定了供需格局然后通过微观经济体库存的调节最终反映在实际盈利的变化之上而上述所有的传导过程都需要时间也进而形成了各个周期之间的领先性滞后性从数据端来看我们发现费城半导体指数同比变化以及OECD综合领先指标对中国的库存周期存在大约3个季度的领先性如果按这个规律推演本轮去库或将持续至2023年三季度此外历史去库周期的平均持续时间大约为16个月左右目前自2022年5月至2022年12月已经历8个月去库故从平均去库持续时间来看本轮去库也大概率在三季度左右结束912中信期货资产配置策略专题报告图表16费城半导体指数领先国内库存周期约3个季度图表17经济景气度周期领先国内库存周期约3个季度工业企业产成品存货同比工业企业产成品存货同比费城半导体指数同比10月前数据右轴OECD综合领先指标中国10月前数据右轴401404010511530309010320652040101101510-109900-35-10-60-1097200220062010201420182022200220062010201420182022资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所二23年股票转向盈利预期存疑盈利实现出现拐点为确定性信号为什么2020-2022年市场在交易盈利实现可能性较高的解释是在疫情冲击下各类经济主体对未来预期不确定故能够实现高盈利增速的最确定行业在很大程度上能获得资金青睐我们统计了09年以来每季度中信行业指数变化和利润总额增速变化的相关性并以沪深300指数季内是否上行作为牛熊标志发现20-22年间指数上行受盈利实现增速上行驱动程度相对其他年份显著更高2023年持续转向盈利预期交易存疑盈利实现拐点出现是更为确定的信号关于2023年市场交易逻辑是否会完全转向盈利预期可能还为时过早虽然去年12月疫情因素消散后市场短期重新转向交易盈利预期但不可否认的一点是国内地产以及海外出口的双重压力并没有得到显著改善短期交易复苏逻辑演绎完毕后不排除再次转向交易盈利实现的可能不过这样的主观判断比较模糊实际数据上有更为确定的信号即不论市场交易是转向盈利预期还是盈利实现2023年的二三季度去库周期和盈利增速上行区间将大概率有所重合如果套用传统的库存周期也即进入被动去库的强周期在这种情况下我们并不需要对市场交易究竟是侧重于预期还是实现有过于清晰的判断因为二者都是多头信号因此目前最关键的一点是判断盈利实现拐点是否出现一旦在二三季度内盈利增速拐点被确认那么就将进入股票资产的配置窗口图表182020-2022年股票牛市主要由盈利实现驱动图表19盈利实现增速即将进入上行区间指数变化和盈利增速变化相关性熊市区间工业企业利润总额累计同比指数变化和盈利增速变化相关性牛市区间工业企业产成品存货同比6月前数据右轴逆序07200-805150003011008-015016-03-05024-5032202001202010202107202204202301201109201312201603201806202009200906资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所1012中信期货资产配置策略专题报告三23年利率中枢难大幅上行四季度进入补库周期存债券配置机会对债市而言目前更多处于震荡行情但2023年利率中枢难有大幅上行条件从通胀角度来讲一方面2022年下半年能繁母猪存栏增速回升后2023年生猪供给端并不紧猪肉价格难有超预期上行情况下CPI增速或仍将维持稳定另一方面由于供给端暂时有所稳定且美元偏强导致原油价格暂无大幅上行风险叠加国内地产开工偏弱因素PPI上行压力也较小因此不论是CPI还是PPI都暗示通胀将难以成为全年推升加息预期的原因从资金面角度来讲两会期间降准预期重现在政策端整体偏向维持流动性合理宽裕的情况下资金面出现长期紧缺的可能性较小从汇率角度来讲由于美国经济有韧性但通胀却维持较强粘性在美联储最终目标利率有所抬升并年内几无降息预期的情况下美元或整体维持强势再次基础上人民币或将周期性面临贬值压力对货币政策宽松或形成一定掣肘因此总的来看2023年利率中枢的抬升和下调均面临一定压力在此情况下四季度补库周期开启后或将对债市呈边际利好影响是潜在配置债券的窗口图表202023通胀大幅上行的压力较小图表21四季度进入补库存周期后是潜在债券配置窗口9万得一致预测CPI当月同比中债国债到期收益率10年月平均值万得一致预测PPI当月同比工业企业产成品存货同比2月前数据右轴逆序63303153维潜1029持在15谨做27200慎多2525-3202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301202304202307202310202206202210202302202306202310202001资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所综上本文从新的视角重新理解了库存周期并主要给出以下两个观点1库存周期本质是反映盈利预期2当股票市场偏重交易盈利预期债市中枢没有大幅上行的情况下库存周期是股票和债券非常有效的择时信号根据这两个原则我们判断2023年去库周期或将持续至三季度但当前股票市场交易逻辑完全切换至盈利预期存疑三季度前实际盈利增速上行拐点确认后才是股票确定性较强的配置窗口同时在债市利率中枢大幅抬升预期较小的情况下四季度进入补库周期后债券预计将迎来潜在的配置窗口1112中信期货资产配置策略专题报告免责声明除非另有说明中信期货有限公司拥有本报告的版权和或其他相关知识产权未经中信期货有限公司事先书面许可任何单位或个人不得以任何方式复制转载引用刊登发表发行修改翻译此报告的全部或部分材料内容除非另有说明本报告中使用的所有商标服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标服务标记及标记未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可任何单位或个人不得使用该商标服务标记及标记如果在任何国家或地区管辖范围内本报告内容或其适用与任何政府机构监管机构自律组织或者清算机构的法律规则或规定内容相抵触或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人此报告所载的全部内容仅作参考之用此报告的内容不构成对任何人的投资建议且中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户尽管本报告中所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得但中信期货有限公司对于本报告所载的信息观点以及数据的准确性可靠性时效性以及完整性不作任何明确或隐含的保证因此任何人不得对本报告所载的信息观点以及数据的准确性可靠性时效性及完整性产生任何依赖且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任本报告不应取代个人的独立判断本报告仅反映编写人的不同设想见解及分析方法本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问此报告不构成任何投资法律会计或税务建议且不担保任何投资及策略适合阁下此报告并不构成中信期货有限公司给予阁下的任何私人咨询建议中信期货有限公司深圳总部地址深圳市福田区中心三路8号卓越时代广场二期北座13层1301-130514层邮编518048电话400-990-88261212