国内部分科技细分行业处于发展初期，叠加国产替代等其他因素，“中特估值”体系引入下有望走向价值重估。2022年11月21日，证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上提出“中国特色估值体系”，指出要“深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”。我们认为，通常国内科技股估值可参考境外科技产业链发展较为成熟的估值体系，境外半导体、互联网、云计算等不同细分行业在企业成长的不同阶段估值方式不同，例如半导体设备企业由发展初期P/S估值法转向成熟阶段EV/EBITDA估值，而目前国内部分科技细分行业仍处于发展初期，叠加中美贸易摩擦下国产替代需求等因素，基于“中国特色估值体系”的引入，国内科技企业有望走向价值重估。
　　半导体/云计算/AI企业应基于国产替代的明确主线给予更长期维度估值。目前全球半导体产业正逐步向大陆转移，短期来看，半导体晶圆厂产能持续建设，尤其是大陆头部晶圆厂继续逆势大规模扩产，带动半导体设备材料需求旺盛，中长期，半导体供应链加速本土替代，中美贸易摩擦下国内半导体设备材料厂商作为核心上游将持续推进国产化进程。截止2023/3/10，半导体设备/半导体材料（申万）指数市盈率TTM分别为64.86/50.16倍，我们认为，基于当前国产替代的明确主线及“中特估值”体系，相关企业可采取更中长期维度下的估值方式，以2025-2026年为着眼点，可参考的测算方式为：设备企业市值=长期维度下国内设备市场空间*国产化率假设*各公司市占率假设*合理PS；材料企业市值=长期维度下国内材料市场空间*国产化率假设*各公司市占率假设*净利率假设*合理PE，其中，企业PE或PS应充分反映未来设备材料行业在国产化不断推进下的高成长增速预期。长期市值拉升的相关变量分别为：（1）国产替代确定性；（2）长期市场空间；（3）国内企业国产化率。我们认为，我国领导层对核心技术自主可控高度重视，基础软硬件国产化行业发展持续受益，长期估值维度体系可适用于半导体、云计算、人工智能等科技企业。
　　科技企业研发周期较长，当年研发支出多用以下注未来，估值时可将支出进行一定比例滞后计算。科技行业是典型的资金和技术密集型产业，其行业投资周期长，研发投入开支大。公司在初创阶段往往利润单薄，仅靠自有资金难以维系长期发展。为保持公司长久立足的技术优势，需要长期、持续不断的研发投入，因而对资金的渴求程度十分迫切。具体而言，在TMT二级子行业中，各行业（以申万指数计）研发支出合计均在2010-2022Q1-3期间持续增长，其中研发支出占营收比重显著成长的行业为电子/计算机行业，2022Q1-3分别达到5.21%/9.60%。由于科技企业行业投资周期长，初创阶段需长期持续研发投入以实现未来回报，而国内部分科技细分行业均处于快速成长阶段，需要持续高水平研发支出下注未来，从“中特估值”体系出发，我们认为，进行估值时，可将项目研发支出按一定比例增加至当年归母净利润，合理分摊至后续年度。
　　国内科技企业成长性更高，细分赛道增速高于全球平均水平，可给予一定估值溢价。截止2023/3/10，电子/计算机（申万）指数市盈率TTM分别为31.18/58.79倍。我们认为，近年来国内多次重申核心技术攻关，重视科技产业自立自强，在政策不断驱动下，国内科技企业成长性更高，部分细分赛道增速高于全球平均水平，可给予一定估值溢价。根据联合国微信公众号援引世界产权组织发布的2022年全球创新指数，2022年，在世界经济体创新能力及产出年度排名中，美国攀升至第二，而中国上升位次达到第11名，离前十仅一步之遥，此外，中国首次拥有与美国一样多的顶级科技集群，各为21个。根据创新研究微信公众号，2021年中国获得美国授权的专利增长较多、增速较快，中国申请人获得的专利授权共29843件，比上年增长了4684件，增长率超过18.6%，科技行业成长性可期。
　　风险提示。政策改革推进不及预期，终端需求不及预期，半导体国产替代进程不及预期。

研究报告全文：TableMainInfo行业研究信息设备半导体产品与半导体设备证券研究报告行业跟踪报告2023年03月14日TableInvestInfo中国科技企业走向价值重估投资评级优于大市维持中特估值探究系列2市场表现TableSummary投资要点TableQuoteInfo896155国内部分科技细分行业处于发展初期叠加国产替代等其他因素中特估值体系引入-585下有望走向价值重估2022年11月21日证监会主席易会满在2022金融街论坛年会-1326半导体产品与半导体设备海通综指上提出中国特色估值体系指出要深入研究成熟市场估值理论的适用场景把握好不同类型上市公司的估值逻辑探索建立具有中国特色的估值体系促进市场资源配臵-2067功能更好发挥我们认为通常国内科技股估值可参考境外科技产业链发展较为成熟的-2807估值体系境外半导体互联网云计算等不同细分行业在企业成长的不同阶段估值方202232022620229202212式不同例如半导体设备企业由发展初期PS估值法转向成熟阶段EVEBITDA估值而目前国内部分科技细分行业仍处于发展初期叠加中美贸易摩擦下国产替代需求等因资料来源海通证券研究所素基于中国特色估值体系的引入国内科技企业有望走向价值重估相关研究半导体云计算AI企业应基于国产替代的明确主线给予更长期维度估值目前全球半导年国内外半导体设备厂商业绩总TableReportInfo2022体产业正逐步向大陆转移短期来看半导体晶圆厂产能持续建设尤其是大陆头部晶结20230311圆厂继续逆势大规模扩产带动半导体设备材料需求旺盛中长期半导体供应链加速ASML预计潜在政策变化不会对23年本土替代中美贸易摩擦下国内半导体设备材料厂商作为核心上游将持续推进国产化进财务展望产生重大影响20230311程截止半导体设备半导体材料申万指数市盈率分别为两会多次提出集成电路国产化科技政2023310TTM64865016倍我们认为基于当前国产替代的明确主线及中特估值体系相关企业可采取更策聚焦自立自强20230307中长期维度下的估值方式以2025-2026年为着眼点可参考的测算方式为设备企业市值长期维度下国内设备市场空间国产化率假设各公司市占率假设合理材料企PS业市值长期维度下国内材料市场空间国产化率假设各公司市占率假设净利率假设合理其中企业或应充分反映未来设备材料行业在国产化不断推进下的高成PEPEPS长增速预期长期市值拉升的相关变量分别为1国产替代确定性2长期市场空分析师TableAuthorInfo郑宏达间3国内企业国产化率我们认为我国领导层对核心技术自主可控高度重视基Tel02123219392础软硬件国产化行业发展持续受益长期估值维度体系可适用于半导体云计算人工Emailzhd10834haitongcom智能等科技企业证书S0850516050002科技企业研发周期较长当年研发支出多用以下注未来估值时可将支出进行一定比例分析师余伟民滞后计算科技行业是典型的资金和技术密集型产业其行业投资周期长研发投入开Tel01050949926支大公司在初创阶段往往利润单薄仅靠自有资金难以维系长期发展为保持公司长Emailywm11574haitongcom久立足的技术优势需要长期持续不断的研发投入因而对资金的渴求程度十分迫切证书S0850517090006具体而言在TMT二级子行业中各行业以申万指数计研发支出合计均在期间持续增长其中研发支出占营收比重显著成长的行业为电子计算机分析师毛云聪2010-2022Q1-3行业2022Q1-3分别达到521960由于科技企业行业投资周期长初创阶段需Tel01058067907长期持续研发投入以实现未来回报而国内部分科技细分行业均处于快速成长阶段需Emailmyc11153haitongcom要持续高水平研发支出下注未来从中特估值体系出发我们认为进行估值时证书S0850518080001可将项目研发支出按一定比例增加至当年归母净利润合理分摊至后续年度国内科技企业成长性更高细分赛道增速高于全球平均水平可给予一定估值溢价截止2023310电子计算机申万指数市盈率TTM分别为31185879倍我们认为近年来国内多次重申核心技术攻关重视科技产业自立自强在政策不断驱动下国内科技企业成长性更高部分细分赛道增速高于全球平均水平可给予一定估值溢价根据联合国微信公众号援引世界产权组织发布的2022年全球创新指数2022年在世界经济体创新能力及产出年度排名中美国攀升至第二而中国上升位次达到第11名离前十仅一步之遥此外中国首次拥有与美国一样多的顶级科技集群各为21个根据创新研究微信公众号2021年中国获得美国授权的专利增长较多增速较快中国申请人获得的专利授权共29843件比上年增长了4684件增长率超过186科技行业成长性可期风险提示政策改革推进不及预期终端需求不及预期半导体国产替代进程不及预期请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究半导体产品与半导体设备行业21科技企业走向价值重估中特估值探究系列国内部分科技细分行业处于发展初期叠加国产替代等其他因素中特估值体系引入下有望走向价值重估2022年11月21日证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上提出中国特色估值体系指出要深入研究成熟市场估值理论的适用场景把握好不同类型上市公司的估值逻辑探索建立具有中国特色的估值体系促进市场资源配臵功能更好发挥我们认为通常国内科技股估值可参考境外科技产业链发展较为成熟的估值体系境外半导体互联网云计算等不同细分行业在企业成长的不同阶段估值方式不同例如半导体设备企业由发展初期PS估值法转向成熟阶段EVEBITDA估值而目前国内部分科技细分行业仍处于发展初期叠加中美贸易摩擦下国产替代需求等因素基于中国特色估值体系的引入国内科技企业有望走向价值重估表1境外科技产业链估值体系总结境外企业分类估值体系在早期技术积累期研发投入较多且短期盈利能力未得到充分释放轻资产IC设计PS或者PER是相对合理的估值方法在成熟期盈利能力稳定PE估值系数相对合理发展初期资本投入较大且产品单一盈利能力不稳定PS估值方法相对更合理成熟阶段设备公司产品多样化涉足行业多样化半导体设备境外半导体产业链估值体系具有一定的抗周期能力但公司固定资产仍然较多摊销折旧较大故EVEBITDA相对合理工厂设备等固定资产已颇具规模营收净利润也处于稳定增长的阶段可以使用PE估值仅关注盈利指标可能会难以准确反映半导体制造公司未来的成长价值考虑到固定资产摊销的影响EVEBITDA估值也相对合理我们认为在互联网公司发展早期获取用户是核心例如04-10年的Facebook98-02年的谷歌快速增长的用户是未来收入和利润产生的基础这一时期比较适合能体现用户价值的EVMAUEVDAU来估值互联网公司进入成长期后用户增长放缓快速增长的收入成为发展核心例如11-13年的Facebook95-03年的亚马逊境外互联网企业估值体系这时比较适合能体现收入的PSEVS来估值互联网公司进入成熟期后用户量趋于稳定营销成本下降明显收入增长虽然放缓但由于成本边际效用盈利快速增长例如03年之后亚马逊02年之后的谷歌这一时期盈利和盈利增长成为公司发展的重点成熟期公司比较适合使用PEPEG估值方法转型前收入和利润跟随项目有所波动但相对稳定可采用PE估值体系转型中受商业模式变动影响净利润可能波动较大由PE传统企业转型云服务切换至PS估值体系转型后仍可采用PS估值体系且转型成功境外云服务企业估值体系后PS估值中枢可能会上移Adobe是该领域的典型代表采用PS估值体系该类公司受商业模式影响净利润可能波动较典型云服务企业大且部分年份亏损净利润无法有效反映公司的竞争力及前景而PS估值体系更为适合资料来源海通证券研究所11半导体云计算AI中美贸易摩擦下国产替代加码企业可采取国产化进程下中长期维度估值半导体云计算AI企业应基于国产替代的明确主线给予更长期维度估值目前全球半导体产业正逐步向大陆转移短期来看半导体晶圆厂产能持续建设尤其是大陆头部晶圆厂继续逆势大规模扩产带动半导体设备材料需求旺盛中长期半导体供应链加速本土替代中美贸易摩擦下国内半导体设备材料厂商作为核心上游将持续推进国请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究半导体产品与半导体设备行业3产化进程截止2023310半导体设备半导体材料申万指数市盈率TTM分别为64865016倍我们认为基于当前国产替代的明确主线及中特估值体系相关企业可采取更中长期维度下的估值方式以2025-2026年为着眼点可参考的测算方式为设备企业市值长期维度下国内设备市场空间国产化率假设各公司市占率假设合理PS材料企业市值长期维度下国内材料市场空间国产化率假设各公司市占率假设净利率假设合理PE其中企业PE或PS应充分反映未来设备材料行业在国产化不断推进下的高成长增速预期长期市值拉升的相关变量分别为1国产替代确定性2设备材料长期市场空间3国内企业国产化率下文将基于上述三因素给予详细说明图1半导体设备申万市盈率TTM情况倍图2半导体材料申万市盈率TTM情况倍30040000250150003000020020010000150200001001005000100005000002020-04-292020-09-252022-07-272022-12-262020-03-112020-06-192020-08-102020-11-202021-01-082021-03-042021-04-222021-06-152021-08-022021-09-172021-11-152021-12-312022-02-252022-04-182022-06-092022-09-142022-11-082023-02-202020-04-292020-09-252022-07-272022-12-262020-03-112020-06-192020-08-102020-11-202021-01-082021-03-042021-04-222021-06-152021-08-022021-09-172021-11-152021-12-312022-02-252022-04-182022-06-092022-09-142022-11-082023-02-20市盈率TTM倍左轴危险值倍左轴市盈率TTM倍左轴危险值倍左轴中位数倍左轴机会值倍左轴中位数倍左轴机会值倍左轴指数点位右轴指数点位右轴资料来源wind海通证券研究所注数据截止2023310资料来源wind海通证券研究所注数据截止2023310美国对中国半导体企业的技术封锁再次加码国产替代主线明确2022年10月7日美国BIS宣布了对美国出口管理条例EAR的一系列修订并公布针对中国企业的新的出口管制限制措施细则瞄准中国高端芯片产业严格限制中国企业获取发展高性能计算芯片超级计算机以及特定半导体制造能力所需的设备零部件技术能力等本次BIS新规主要制约中国晶圆制造先进制程的发展对成熟制程的限制程度较低从事先进制程芯片设计制造等业务的企业在研发端采购端销售端均可能面临严格限制后续业务的发展甚至生存都将面临严峻挑战图3美对华半导体战略演进路线资料来源芯谋研究微信公众号凯联资本微信公众号海通证券研究所大基金二期投资重点短板领域国内扶持半导体产业链实现自主可控的决心强大2019年10月国家大基金二期成立相比大基金一期大基金二期投资领域更为集中二期除了对产业链各领域的龙头企业继续保持高度关注和持续支持外更加聚焦短板明显的设备材料领域方向集中于完善半导体产业链根据国际电子商情微信公众号援引ICInsights继2021年全球半导体资本开支激增35后预计2022年行业资本开支将达1817亿美元历史新高但增速呈现放缓态请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究半导体产品与半导体设备行业4势预计23年同比下降19至1466亿美元国内方面由于美对华实行半导体制裁阻碍国内先进制程的发展部分客户先进制程扩产放缓短期来看设备厂商业绩或将承压但成熟制程仍然继续加大国产替代2022年以来随着地缘政治不确定性不断升级半导体供应链自主可控战略意义重大半导体设备作为主要卡脖子环节依然处于国产替代的黄金窗口期我们认为在国内不断扶持下半导体产业链国产替代将加速进行而设备材料及零部件作为晶圆制造上游环节将率先受益图4全球半导体资本开支及增速十亿美元2005040150302010010050-10-200-30201220132014201520162017201820192020202120222023E全球半导体资本开支十亿美元左轴同比增速右轴资料来源国际电子商情微信公众号援引ICInsights海通证券研究所国产替代下晶圆厂扩产先进制程突破推动国内半导体设备市场不断扩容根据北京半导体行业协会微信公众号在晶圆厂扩产的资本支出中70-80将用于购臵半导体设备SEMI统计2022年全球半导体设备市场规模继2021年后再创新高达1085亿美元同比增长59我国半导体设备短板仍然是制约我国半导体行业国产化发展的最关键因素之一此外根据国际电子商情微信公众号援引ICInsights统计随着半导体芯片先进制程的发展单位产能投资额将逐步提升14nm技术节点的产线投资额是90nm的33倍左右3nm技术节点的产线投资额是14nm的34倍左右我国晶圆厂商的产能扩张和技术节点的不断突破都将推动半导体设备整体出货量的提升预期未来几年中国都将蝉联全球最大半导体设备市场图5全球半导体设备出货金额亿美元图62017-2026年中国大陆地区12英寸厂增量预测座1200501000408003060020400102000020212022E2023E2024E组装和包装设备测试设备晶圆制造设备原12寸厂投产数量当年新增投产数量资料来源北京半导体行业协会微信公众号援引SEMI海通证券研究所资料来源北京半导体行业协会微信公众号援引SEMI海通证券研究所2022年半导体设备国产化率明显提升但部分价值量较高领域尚待突破根据北京半导体行业协会微信公众号援引SEMI统计2022年国内晶圆厂商半导体设备国产化率较2021年有所提升从21提升至35干法刻蚀清洗去胶设备等均已实现较高比例国产设备采用率且在2020-2022年维持较高水平CMP薄膜沉积量测等设备2022年国产设备采用率均有提高其中去胶设备国产采用率达91从设备类型来看我国在去胶清洗热处理刻蚀及CMP领域内国产替代率较高均高于30但在价值量较高设备领域内国产化率较低如光刻离子注入等领域国产化率合计不足5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究半导体产品与半导体设备行业5表2半导体各前道设备领域国产替代率情况前道工艺领域国产化情况国产化程度竞争格局领域国产化率去胶91LAM9浙江宇谦16屹唐半导体25上海稷以44国产化率北方华创3中电454芯源微5LAM6至纯科清洗66较高技8TEL11盛美13SCREEN17创微微25嘉芯闵扬5TEL10北方华创19中微半导体22刻蚀56Lam29CMP41烁科精微11BBSKINMEI16华海清科27AMAT30薄膜沉积36北方华创9拓荆科技12LAM23AMAT31国产化率偏低AMAT3上海微电子3日立高新5精测8中量测27科飞测8KLA23嘉芯闵扬2AMAT3屹唐半导体3北方华创17热处理26TEL59涂胶显影24芯源微23TEL69国产化率万业企业烁科中科信2浙江露语尔3住友17AMAT离子注入7较低31亚舍立42光刻1尼康8佳能21阿斯麦50资料来源北京半导体行业协会微信公众号援引集微咨询海通证券研究所半导体材料市场需求受益上游制造产能释放国内增速高于全球2017-2021年间受益于5G人工智能消费电子汽车电子等下游应用需求拉动全球半导体材料市场规模呈现波动并整体向上的态势根据深圳市电子商会中商产业研究院援引SEMI数据2021年全球半导体材料市场规模分别为643亿美元国内方面半导体材料国产化进程加速中国市场成为全球增速最快的市场预计2023年市场规模将增至102434亿元图72017-2023E全球半导体材料市场规模及增速亿美元图82017-2023E国内半导体材料市场规模及增速亿美元全球半导体材料市场规模亿美元左轴国内半导体材料市场规模亿美元左轴80020120025同比增速右轴同比增速右轴151000206008001015400600510400200020050-500201720182019202020212022E2023E201720182019202020212022E2023E资料来源深圳市电子商会中商产业研究院援引SEMI海通证券研究所资料来源深圳市电子商会中商产业研究院援引SEMI海通证券研究所根据深圳市电子商会中商产业研究院援引SEMI数据2022年晶圆材料市场规模将增长115达到451亿美元晶圆制造材料主要包括硅片光刻胶及配套试剂光掩膜电子特气湿电子化学品溅射靶材CMP研磨垫及研磨液等从晶圆制造材料的市场结构来看2021年硅片在晶圆制造材料中占比最大占比约为35电子特气光掩膜光刻胶及其辅助材料湿电子化学品占比分别为13128和7请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究半导体产品与半导体设备行业6图92021年全球半导体材料市场结构图102021年全球晶圆制造材料市场结构1126356781312硅片电子特气光掩模晶圆制造材料封装材料光刻胶辅助材料湿电子化学品CMP抛光材料光刻胶溅射靶材其他资料来源深圳市电子商会中商产业研究院援引SEMI海通证券研究所资料来源深圳市电子商会中商产业研究院援引SEMI海通证券研究所中高端材料领域国产化率仍需突破目前在部分领域半导体材料国产化进程已经卓有成效国产化率逐年攀升根据天天IC微信公众号2021年中国半导体晶圆制造材料的整体国产化率为20-30其中电子特气靶材国产化率约为30-40硅片湿电子化学品CMP耗材总体国产化率约在20-30但仍需注意的是较高端的12寸硅片国产化率不足5光掩模光刻胶国产化率约在10以下EUV光刻胶等高端细分领域国产化进程仍需突破表3半导体材料领域国产替代率情况类别国产化情况竞争格局20-30半导体硅片市场集中度较高龙头硅片厂商垄断全球90以上的市场份额排名前五的厂商硅片高端12寸分别为日本信越化学日本胜高中国台湾环球晶圆德国世创韩国鲜京砂特隆不足5光掩模市场主要为美国Photronics日本DNP以及日本Toppan三家公司所垄断占比分别光掩模10为322723国内仅部分公司在面板领域实现较好的技术和客户突破而半导体领域极度依赖海外进口全球光刻胶生产制造主要被日本JSR东京应化信越化学住友化学等制造商所垄断中光刻胶10国本土企业在光刻胶市场的份额较低与国外光刻胶制造商仍存在差距全球电子特气市场主要被德国林德美国空气化工法国液化空气以及日本大阳日酸占据电子特气30-40其中林德占比202液化空气占比155空气化全占比66大阳日酸占比55JX金属霍尼韦尔东曹和普莱克斯等为代表的大型跨国企业囊括了金属提纯靶材制造溅射靶材30-40溅射镀膜和终端应用等全产业链环节另外三井金属住友化学爱发科世泰科攀时等跨国公司在各自的优势靶材领域处于市场领先地位CMP抛光抛光液和抛光垫是CMP核心材料目前陶氏垄断了中国近90的CMP抛光垫市场8020-30材料以上的中国抛光液市场也被海外厂商占据10湿电子高端EUV国内半导体用湿电子化学品市场中欧美日韩企业占比近80国产化率仅约10化学品光刻胶较低资料来源深圳市电子商会中商产业研究院天天IC微信公众号海通证券研究所此外二十大报告强调自主创新基础软硬件国产化行业或受益二十大报告指出必须坚持科技是第一生产力人才是第一资源创新是第一动力深入实施科教兴国战略人才强国战略创新驱动发展战略开辟发展新领域新赛道不断塑造发展新动能新优势要坚持教育优先发展科技自立自强加快建设教育强国科技强国人才强国完善科技创新体系坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位健全新型举国请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究半导体产品与半导体设备行业7体制强化国家战略科技力量提升国家创新体系整体效能形成具有全球竞争力的开放创新生态加快实施创新驱动发展战略加快实现高水平科技自立自强以国家战略需求为导向集聚力量进行原创性引领性科技攻关坚决打赢关键核心技术攻坚战加快实施一批具有战略性全局性前瞻性的国家重大科技项目增强自主创新能力我们认为报告的内容再次体现了我国领导层对核心技术自主可控高度重视基础软硬件国产化行业发展或持续受益长期估值维度体系可适用于半导体云计算人工智能等科技企业12科技企业研发周期较长当年研发支出多用以下注未来估值时可将支出进行一定比例滞后计算科技企业行业投资周期长初创阶段需长期持续研发投入以实现未来回报我们认为科技行业是典型的资金和技术密集型产业其行业投资周期长研发投入开支大公司在初创阶段往往利润单薄仅靠自有资金难以维系长期发展为保持公司长久立足的技术优势需要长期持续不断的研发投入因而对资金的渴求程度十分迫切以半导体行业为例根据半导体产业纵横微信公众号援引ICInsights全球半导体公司的研发支出预计将在2022年增长9达到805亿美元预计全球半导体公司的总研发支出将在20222026年以55的CAGR增长2026年达到1086亿美元图11全球半导体研发支出及营收占比十亿美元资料来源半导体产业纵横微信公众号援引ICInsights海通证券研究所具体而言在TMT二级子行业中各行业以申万指数计研发支出合计均在2010-2022Q1-3期间持续增长其中研发支出占营收比重显著成长的行业为电子计算机行业2022Q1-3分别达到521960由于科技企业行业投资周期长初创阶段需长期持续研发投入以实现未来回报而国内部分科技细分行业均处于快速成长阶段需要持续高水平研发支出下注未来从中特估值体系出发我们认为进行估值时可将项目研发支出按一定比例增加至当年归母净利润合理分摊至后续年度请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究半导体产品与半导体设备行业8图122010-2022Q1-3电子行业研发支出及营收占比亿元图132010-2022Q1-3计算机行业研发支出及营收占比亿元研发支出合计亿元左轴占营收比重右轴研发支出合计亿元左轴占营收比重右轴20006120012510001015004800810003600624004500120020000资料来源wind海通证券研究所注以电子申万指数计资料来源wind海通证券研究所注以计算机申万指数计图142010-2022Q1-3通信行业研发支出及营收占比亿元图152010-2022Q1-3传媒行业研发支出及营收占比亿元研发支出合计亿元左轴占营收比重右轴研发支出合计亿元左轴占营收比重右轴8001020046008150364001002420025010000资料来源wind海通证券研究所注以通信申万指数计资料来源wind海通证券研究所注以传媒申万指数计13国内科技企业成长性更高细分赛道增速高于全球平均水平可给予一定估值溢价党的二十大开幕报告再提数字中国数字经济发展有望加快2022年10月16日中国共产党第二十次全国代表大会在北京开幕习近平总书记代表第十九届中央委员会向党的二十大作报告报告高度关注了我国科技发展指出要建设现代化产业体系坚持把发展经济的着力点放在实体经济上推进新型工业化加快建设制造强国质量强国航天强国交通强国网络强国数字中国国务院印发的十四五数字经济发展规划就提出要不断做强做优做大我国数字经济为构建数字中国提供有力支撑我们认为此次报告提出要加快建设数字中国作为数字中国支撑的数字经济也有望加速发展数字中国建设整体布局规划提创新体系自主自强系统优化算力基础设施布局2023年2月27日中共中央国务院印发了数字中国建设整体布局规划提出到2025年基本形成横向打通纵向贯通协调有力的一体化推进格局实现数字基础设施高效联通数据资源规模和质量加快提升数据要素价值有效释放要求系统优化算力基础设施布局促进东西部算力高效互补和协同联动引导通用数据中心超算中心智能计算中心边缘数据中心等合理梯次布局2023年3月4日全国两会正式开幕突出科技聚焦自立自强加快集中优质资源合力推进关键核心技术攻关3月5日第十四届全国人民代表大会第一次会议举行开幕会时任国务院总理李克强代表国务院向大会作政府工作报告并简述今年政府工作重点其中关于科技产业发展李克强表示科技政策要聚焦自立自强要完善新型举国体制发挥好政府在关键核心技术攻关中的组织作用突出企业科技创新主体地位李克强指出要加快建设现代化产业体系围绕制造业重点产业链集中优质资源合力推进关键核心技术攻关请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究半导体产品与半导体设备行业9截止2023310电子计算机申万指数市盈率TTM分别为31185879倍我们认为近年来国内多次重申核心技术攻关重视科技产业自立自强在政策不断驱动下国内科技企业成长性更高部分细分赛道增速高于全球平均水平可给予一定估值溢价图16电子申万市盈率TTM情况倍图17计算机申万市盈率TTM情况倍8060001008000608060004000604040004020002020200000002020-03-122020-08-032021-08-192022-09-082023-02-072020-04-282020-06-162020-09-162020-11-092020-12-232021-02-082021-03-312021-05-202021-07-062021-10-132021-11-262022-01-122022-03-042022-04-212022-06-102022-07-262022-11-012022-12-152020-09-282021-11-162023-02-212020-03-122020-04-302020-06-222020-08-112020-11-232021-01-112021-03-052021-04-232021-06-162021-08-032021-09-222022-01-042022-02-282022-04-192022-06-102022-07-282022-09-152022-11-092022-12-27市盈率TTM倍左轴危险值倍左轴市盈率TTM倍左轴危险值倍左轴中位数倍左轴机会值倍左轴中位数倍左轴机会值倍左轴指数点位右轴指数点位右轴资料来源wind海通证券研究所注数据截止2023310资料来源wind海通证券研究所注数据截止2023310根据联合国微信公众号援引世界产权组织发布的2022年全球创新指数2022年在世界经济体创新能力及产出年度排名中美国攀升至第二而中国上升位次达到第11名离前十仅一步之遥此外中国首次拥有与美国一样多的顶级科技集群各为21个根据创新研究微信公众号2021年中国获得美国授权的专利增长较多增速较快中国申请人获得的专利授权共29843件比上年增长了4684件增长率超过186科技行业成长性可期图182011-2021年美国专利商标局授权的部分国家地区专利对比情况资料来源创新研究微信公众号海通证券研究所2风险提示政策改革推进不及预期终端需求不及预期半导体国产替代进程不及预期请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究半导体产品与半导体设备行业10信息披露分析师声明TableAnalysts郑宏达计算机行业电子行业余伟民通信行业毛云聪互联网及传媒本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围TableStocks重点研究上市公司利亚德歌尔股份顺络电子中颖电子木林森佳都科技闻泰科技创业慧康芯海科技航天宏图立昂微宇瞳光学敏芯股份传音控股骏成科技云从科技-UW广联达用友网络鼎龙股份蓝思科技商汤-W思维列控金溢科技长川科技晶晨股份芯朋微芯原股份-U拉卡拉三利谱瑞芯微投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明