公司2022年归母净利润2.27亿元，同比增长21.9%，符合预期。江苏省外业务布局出现成效，安徽、北京区域营收同比高增350%/328%，是公司业绩增长主因；成本管控有效，核心系统集成业务毛利率维持稳定；应用集成&分布式光伏等领域布局延伸持续推进，有望贡献营收业绩增量。我们预计公司2023~2025年EPS分别为2.47/3.28/4.39元，给予公司2023年26倍PE，对应目标价64元，维持“买入”评级。
　　▍2022年归母净利润2.27亿元，业绩符合预期。公司发布2022年年报，实现营业收入8.63亿元，同比增长22.8%；归母净利润2.27亿元，同比增长21.9%；对应EPS 1.72元，同比下降8.5%，业绩符合预期。分季度来看，4Q2022实现营业收入5.13亿元，同比增长17.9%；归母净利润1.09亿元，同比减少11.5%；对应EPS 0.83元，同比减少33.6%。
　　▍省外布局初见成效贡献影响增量，省内收入波动料为短期疫情扰动。近年来公司积极加强江苏省外市场的客户拓展和资源积累，目前已覆盖29个省份和地区，在安徽、北京等省份进行了重点布局。2022年公司省外布局初见成效，在安徽、北京区域营业收入同比分别增长350%/328%至1.07/1.67亿元，占公司营收比重分别提升14.3/13.8个百分点至19.8%/19.4%，是公司营收业绩同比增长的主因；江苏区域营业收入近年来首次出现下滑，同比减少28%至4.08亿元，我们料为2022年末疫情影响部分项目收入确认，未来公司仍有望充分受益于江苏省高额的电力系统投资规模，实现省内业务规模持续增长。
　　▍重视成本管控，核心业务毛利率保持稳定。分业务来看，2022年公司系统集成、电力设计、施工及运维业务分别实现营业收入6.79/0.46/1.36亿元，同比分别增长21.5%/10.1%/32.0%。得益于公司重视成本管控，2022年系统集成业务毛利率为38.8%，同比微降0.3个百分点，较为稳定。2022年公司实际所得税率同比提升7.8个百分点至24.3%，对公司归母净利润增速造成一定影响。参考公司2019~2021年取得江苏省高新技术企业证书以及对应税收优惠情况，我们预计未来公司作为高新技术企业有望再次获得税收优惠，推动公司总体所得税率回落。
　　▍持续延伸业务领域布局，打开新成长空间。公司紧跟电力系统升级转型的行业趋势，加大应用集成领域资源倾斜，目前正在重点开展变电站远程在线巡视系统、智能巡检机器人产品的研发。2023年1月公司公告成立合资子公司北京泽宇高科智能科技有限公司，携手清华大学计算机系刘永进教授，开展智能机器人的研发、制造及销售业务，以电力巡检机器人为起点布局机器人与高端制造领域，逐步覆盖智能巡检、检测、运维、控制等应用功能领域。2023年1月公司公告成立合资子公司北京泽宇高科智能科技有限公司，以电力巡检机器人为起点布局机器人与高端制造领域。此外，公司也在加大布局分布式光伏领域，推进优质工商业分布式资源获取工作，2023年1月成功签约广东润龙铸造公司90MW屋顶分布式光伏电站项目，分布式业务发展有望为公司贡献业绩增量。我们认为应用集成、分布式光伏等领域的延伸布局有望为公司打开成长空间，推动营收业绩规模进一步扩张。
　　▍风险因素：电网公司电网信息化投入不及预期；市场竞争加剧；公司创新产品研发和市场拓展不及预期；公司江苏省外业务拓展不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：在微调公司部分经营与财务假设后，我们调整公司2023~2024年EPS预测至2.47/3.28元（前预测值2.47/3.26元），新增2025年EPS预测为4.29元，当前股价对应2023~2025年动态PE为23/17/13倍，参考电力信息化行业公司（国电南瑞、东方电子、苏文电能）2023年22倍PE均值（基于Wind一致预期），并考虑到公司高ROE、业务布局新领域及新区域的潜在成长催化，我们适当给予一定估值溢价，给予公司2023年26倍目标PE，对应目标价64元，维持“买入”评级。

研究报告全文：省外业务表现靓丽延伸布局打开成长空间泽宇智能301179SZ2022年年报点评2023313中信证券研究部核心观点公司2022年归母净利润227亿元同比增长219符合预期江苏省外业务布局出现成效安徽北京区域营收同比高增350328是公司业绩增长主因成本管控有效核心系统集成业务毛利率维持稳定应用集成分布式光伏等领域布局延伸持续推进有望贡献营收业绩增量我们预计公司20232025年EPS分别为247328439元给予公司2023年26倍PE对应目标价64元维持买入评级李想公用环保行业首席2022年归母净利润227亿元业绩符合预期公司发布2022年年报实现营分析师业收入863亿元同比增长228归母净利润227亿元同比增长219S1010515080002对应EPS172元同比下降85业绩符合预期分季度来看4Q2022实现营业收入513亿元同比增长179归母净利润109亿元同比减少115对应EPS083元同比减少336省外布局初见成效贡献影响增量省内收入波动料为短期疫情扰动近年来公司积极加强江苏省外市场的客户拓展和资源积累目前已覆盖29个省份和地区在安徽北京等省份进行了重点布局2022年公司省外布局初见成效在安徽北京区域营业收入同比分别增长350328至107167亿元占公司营收比华鹏伟重分别提升143138个百分点至198194是公司营收业绩同比增长的主电力设备与新能源因江苏区域营业收入近年来首次出现下滑同比减少28至408亿元我们行业首席分析师料为2022年末疫情影响部分项目收入确认未来公司仍有望充分受益于江苏省S1010521010007高额的电力系统投资规模实现省内业务规模持续增长重视成本管控核心业务毛利率保持稳定分业务来看2022年公司系统集成电力设计施工及运维业务分别实现营业收入679046136亿元同比分别增长215101320得益于公司重视成本管控2022年系统集成业务毛利率为388同比微降03个百分点较为稳定2022年公司实际所得税率同比提升78个百分点至243对公司归母净利润增速造成一定影响参考公李康桥司20192021年取得江苏省高新技术企业证书以及对应税收优惠情况我们预云应用分析师计未来公司作为高新技术企业有望再次获得税收优惠推动公司总体所得税率S1010522090008回落持续延伸业务领域布局打开新成长空间公司紧跟电力系统升级转型的行业趋势加大应用集成领域资源倾斜目前正在重点开展变电站远程在线巡视系统智能巡检机器人产品的研发2023年1月公司公告成立合资子公司北京泽宇高科智能科技有限公司携手清华大学计算机系刘永进教授开展智能机器人的研发制造及销售业务以电力巡检机器人为起点布局机器人与高端制造泽宇智能301179SZ领域逐步覆盖智能巡检检测运维控制等应用功能领域2023年1月公评级买入维持司公告成立合资子公司北京泽宇高科智能科技有限公司以电力巡检机器人为当前价5735元起点布局机器人与高端制造领域此外公司也在加大布局分布式光伏领域目标价6400元推进优质工商业分布式资源获取工作2023年1月成功签约广东润龙铸造公司总股本132百万股屋顶分布式光伏电站项目分布式业务发展有望为公司贡献业绩增量流通股本33百万股90MW总市值76亿元我们认为应用集成分布式光伏等领域的延伸布局有望为公司打开成长空间近三月日均成交额88百万元推动营收业绩规模进一步扩张52周最高最低价57353185元风险因素电网公司电网信息化投入不及预期市场竞争加剧公司创新产品近1月绝对涨幅1871研发和市场拓展不及预期公司江苏省外业务拓展不及预期近6月绝对涨幅3558近月绝对涨幅121595盈利预测估值与评级在微调公司部分经营与财务假设后我们调整公司20232024年EPS预测至247328元前预测值247326元新增2025年EPS预测为429元当前股价对应20232025年动态PE为231713倍参考电力信息化行业公司国电南瑞东方电子苏文电能2023年22倍PE证券研究报告请务必阅读正文之后第7页起的免责条款和声明泽宇智能年年报点评301179SZ20222023313均值基于Wind一致预期并考虑到公司高ROE业务布局新领域及新区域的潜在成长催化我们适当给予一定估值溢价给予公司2023年26倍目标PE对应目标价64元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元703863128617212197营业收入增长率YoY2123493428净利润百万元186227326433566净利润增长率YoY2022443331每股收益EPS基本元141172247328429净资产收益率ROE93104134156176每股净资产元15181654184921032433PE407333232175134PB3835312724资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023310请务必阅读正文之后的免责条款和声明2泽宇智能年年报点评301179SZ20222023313表1收入及利润预测调整调整前调整后差异2023E2024E2023E2024E2023E2024E营业收入百万元128617211286172100净利润百万元32543032643301EPS元24732624732801资料来源中信证券研究部预测表2公司盈利预测关键假设2020202120222023E2024E2025E系统集成营收百万元45055967986810421251增长282421282020系统集成成本百万元284340415530636763系统集成毛利润百万元167218263339406488系统集成毛利率373939393939电力设计营收百万元394246556373增长2710201515电力设计成本百万元141415192125电力设计毛利润百万元252731364248电力设计毛利率656668666666施工及运维营收百万元92103136157180207增长451232151515施工及运维成本百万元414969758193施工及运维毛利润百万元5255678299114施工及运维毛利率565349525555自持光伏电站百万元206436666增长11153自持光伏电站百万元83174266自持光伏电站百万元124261400自持光伏电站606060资料来源公司公告中信证券研究部预测表3公司季度财务数据1Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q2022营业收入百万元59145654357519482513营业成本百万元2985312573811040313毛利百万元296033177378341200销售费用百万元77711851110管理费用百万元98781071115财务费用百万元-1-10-10-20-6资产减值损失百万元00000000投资净收益百万元1224251220营业利润百万元154517146348227156利润总额百万元154517146348227156所得税百万元38422714646净利润百万元123713124286821109少数股东损益百万元00000000归属于母公司所有者的净利润百万元123713124286821109基本每股收益元012038013125021052016083请务必阅读正文之后的免责条款和声明3泽宇智能年年报点评301179SZ202220233131Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q2022收入同比-6847777284333262179收入环比-8551479-5555713-8271573-5785273利润同比-32460741275853581-115利润环比-8942019-6418321-7751459-6944220毛利率501412517408495431505390管理费用率14555109201273513130财务费用率-24-0703-02-03-09-02-11净利润率209254205284370353256213资料来源公司公告Wind中信证券研究部图12021Q22022Q4单季度EPS元图22021Q12022Q4单季度毛利率单季度EPS单季度毛利率202120222021202210060008050040006030004020002010000000Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部图32020Q32022Q4公司财务及管理费用率季度累计值图42020Q32022Q4公司单季度经营现金流净额及净利润mn财务费用率管理费用率右轴经营活动现金流净额净利润右轴00160150140-05140100120120100-1050100800-158060-50-20604040-10020-25204Q20214Q20201Q20212Q20213Q20211Q20222Q20223Q20224Q2022-1503Q202004Q20201Q20212Q20213Q20214Q20211Q20222Q20223Q20224Q2022-303Q202000资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明4泽宇智能年年报点评301179SZ20222023313表4可比公司估值表股价市值EPSPEPBEVEBITDAROE股息率亿元2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2022E2022E2022E国电南瑞260617450991171362622193991214913东方电子836112032043054262015276010408苏文电能6673114214286373312318604519109资料来源Wind各公司公告中信证券研究部注释可比公司预测数据为Wind市场一致预期股价数据为2023年3月10日请务必阅读正文之后的免责条款和声明5泽宇智能年年报点评301179SZ20222023313利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入703863128617212197货币资金541053807238203营业成本4035027069131147存货4444467069131147毛利率42704189451046984777应收账款4692129172220税金及附加5691215其他流动资产20081148120012391283销售费用3334587799流动资产25522738284225622852销售费用率463397450450450固定资产2121168431623708管理费用32426384108长期股权投资00000管理费用率456491490490490无形资产1818181818财务费用38185773其他长期资产5285858585财务费用率-046-088138333331非流动资产91124178732653811研发费用24433296476063698127资产总计26432863462958286663研发费用率347382370370370短期借款080000投资收益839888应付账款58115106137172EBITDA2222945989511228其他流动负债580477107514071772营业利润率31673464305630333103流动负债638672118115441944营业利润223299393522682长期借款00100015001500营业外收入00000其他长期负债23333营业外支出00000非流动性负债23100315031503利润总额223299393522682负债合计639676218430483448所得税37736789116股本132132132132132所得税率16472425170017001700资本公积13631377137713771377少数股东损益00000归属于母公司所20042183244027763212归属于母公司股有者权益合计186227326433566东的净利润少数股东权益04444净利率股东权益合计2644262525362517257520042187244527803216负债股东权益总26432863462958286663计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润186226326433566增长率折旧和摊销22187372474营业收入20512276489933822760营运资金的变化-19-772407474营业利润18453427314332823054其他经营现金流-8-28104965净利润19672188439432823054经营现金流合计1611247639291179利润率资本支出-22-47-1850-1850-1020毛利率42704189451046984777投资收益839888EBITDAMargin31523404464855275592其他投资现金流-1630864000净利率26442625253625172575投资现金流合计-1643856-1842-1842-1012回报率权益变化13484000净资产收益率9281038133715611761负债变化0839205000总资产收益率704792705744849股利支出-33-62-69-98-130其他其他融资现金流28-5-18-57-73资产负债率24182360471952295174融资现金流合计134419834345-203现金及现金等价所得税率16472425170017001700-138999-245-569-36股利支付率物净增加额33363028300030003000资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明6分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上7特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利8