事件
　　近日中国航运景气度相关的港口集装箱堆积、运价指数大跌引发市场对我国出口前景的担忧。此外新公布的2月制造业PMI为52.6，连续两个月位于荣枯线以上。其中新出口订单指数52.4，前值46.1，又显示出口回暖预期。本文针对看似矛盾的数据进行了解读。
　　供需关系改变导致航运业景气度下降
　　集装箱可用指数（CAx）显示2023年上海40英尺集装箱可用指数连续11周为0.65，远高于0.5临界值和去年同期。2023年2月上海出口集装箱运价指数（SCFI）均值为980.8，前值1040.77，下跌5.8%。中国出口集装箱运价指数（CCFI）在2022年初到达高点后开始下行，下半年迅速下滑。
　　航运景气度大幅下行并不完全反映出口数据的大幅下行。从需求端来看，欧美高通胀、高利率抑制居民消费，导致我国出口出现了下滑迹象。从供给端来看，前期港口集装箱运转困难，为了满足运输需求导致集装箱生产过剩。根据德鲁里集装箱设备报告，2022年全球集装箱设备数量增长2%，达到5090万标准箱，过剩比例可能超过10%。运价指数不仅受出口需求的影响，还受到航运设备供给的影响。因此与出口额相关性并不高，2013-2023年二者之间相关系数仅有0.38。
　　PMI新出口订单反弹，欧美、东盟景气度分化
　　2月份制造业PMI为52.6，远高于前值的50.1和预测值50.5，连续两个月位于荣枯线以上。表明2月份制造业生产经营处于扩张阶段，国内经济复苏态势明显。其中新出口订单指数52.4（前值46.1）。PMI数据表明出口数量预期阶段性缓解。原因一是疫情后供应链压力得到缓解。二是春节后恢复生产，积压订单得到释放。
　　但PMI新出口订单与出口额的领先相关性减弱。历史数据来看领先指导意义不强。原因一是制造业PMI指数中的行业权重与出口结构权重存在差异。原因二是近一年来出口数量并不是出口额的主要贡献项。出口总额受数量和价格两方面因素影响，而PMI新出口订单只反映了数量层面情况。
　　长期来看，外需受欧美消制造业景气度走弱影响将面临下行压力。东盟制造业PMI处于扩张区间，或对我国出口起到底部支撑作用。我国对东盟出口主要集中在各类制造设备和零部件，在疫情冲击后成为维持其加工制造的中间品重要来源国。
　　出口季节性改善，年内受欧美需求影响持续承压
　　短期因素导致出口季节性改善。航运业景气度大跌一方面反映了前期集装箱和运输船舶的大批量生产，另一方面也反映了现阶段出口景气度下行，但那只能反映过去。领先指标PMI出现反弹，体现了国内供给端从疫情中恢复和春节后订单积压情况改善。
　　2023年我国出口将持续承压。欧美还是会面临高通胀、高利率和能源危机影响，需求走弱。我国出口东盟以中间品、资本品为主，东盟处于我国产业链下游，并主要出口至欧美。当欧美需求下行时，也会间接影响我国对东盟出口份额。预计年内我国出口将持续承压。
　　风险提示
　　全球疫情反复；海外流动性收紧；地缘冲突进一步升级。
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年03月07日湘财证券研究所宏观研究宏观事件点评航运景气度下降新出口订单反弹年内持续承压预期不变出口形势点评核心要点相关研究事件近日中国航运景气度相关的港口集装箱堆积运价指数大跌引发市1供给改善需求走弱出口大场对我国出口前景的担忧此外新公布的2月制造业PMI为526连续概率下行但仍存结构性机会两个月位于荣枯线以上其中新出口订单指数524前值461又显示20221227出口回暖预期本文针对看似矛盾的数据进行了解读供需关系改变导致航运业景气度下降分析师何超集装箱可用指数CAx显示2023年上海40英尺集装箱可用指数证书编号S0500521070002连续11周为065远高于05临界值和去年同期2023年2月上海出口Tel021-50295325集装箱运价指数SCFI均值为9808前值104077下跌58中Emailhechaoxcsccom国出口集装箱运价指数CCFI在2022年初到达高点后开始下行下联系人周可半年迅速下滑Tel021-50295364航运景气度大幅下行并不完全反映出口数据的大幅下行从需求端Emailzk06926xcsccom来看欧美高通胀高利率抑制居民消费导致我国出口出现了下滑迹象从供给端来看前期港口集装箱运转困难为了满足运输需求导致地址上海市浦东新区银城路88号集装箱生产过剩根据德鲁里集装箱设备报告2022年全球集装箱设备中国人寿金融中心10楼数量增长2达到5090万标准箱过剩比例可能超过10运价指数不仅受出口需求的影响还受到航运设备供给的影响因此与出口额相关性并不高2013-2023年二者之间相关系数仅有038PMI新出口订单反弹欧美东盟景气度分化2月份制造业PMI为526远高于前值的501和预测值505连续两个月位于荣枯线以上表明2月份制造业生产经营处于扩张阶段国内经济复苏态势明显其中新出口订单指数524前值461PMI数据表明出口数量预期阶段性缓解原因一是疫情后供应链压力得到缓解二是春节后恢复生产积压订单得到释放但PMI新出口订单与出口额的领先相关性减弱历史数据来看领先指导意义不强原因一是制造业PMI指数中的行业权重与出口结构权重存在差异原因二是近一年来出口数量并不是出口额的主要贡献项出口总额受数量和价格两方面因素影响而PMI新出口订单只反映了数量层面情况长期来看外需受欧美消制造业景气度走弱影响将面临下行压力东盟制造业PMI处于扩张区间或对我国出口起到底部支撑作用我国对东盟出口主要集中在各类制造设备和零部件在疫情冲击后成为维持其加工制造的中间品重要来源国出口季节性改善年内受欧美需求影响持续承压短期因素导致出口季节性改善航运业景气度大跌一方面反映了前期集装箱和运输船舶的大批量生产另一方面也反映了现阶段出口景气度下行但那只能反映过去领先指标PMI出现反弹体现了国内供给端从疫情中恢复和春节后订单积压情况改善2023年我国出口将持续承压欧美还是会面临高通胀高利率和能源危机影响需求走弱我国出口东盟以中间品资本品为主东盟处于我国产业链下游并主要出口至欧美当欧美需求下行时也会间接影响我国对东盟出口份额预计年内我国出口将持续承压风险提示全球疫情反复海外流动性收紧地缘冲突进一步升级2宏观研究1供需关系改变导致航运业景气度下降11航运业景气度下降集装箱指数运价指数大跌近日全球最大的集装箱港口上海港空箱堆积成山引发市场对我国出口订单锐减担忧ContainerxChange发布的集装箱可用指数CAx衡量了港口进港集装箱与出港集装箱之比若指数高于05表明有更多的集装箱进入港口数据显示2023年上海40英尺集装箱可用指数连续11周为065远高于05临界值和去年同期图12023年上海港CAx指数维持高位资料来源ContainerxChange湘财证券研究所运价方面高频数据反映出口形势较为严峻海外需求不足叠加国内供给约束消失使得海运价格持续下降自2022年下半年以来全球运力市场逐渐恢复正常集装箱需求锐减大批空箱在港口堆积2023年2月上海出口集装箱运价指数SCFI均值为9808前值104077下跌58中国出口集装箱运价指数CCFI在2022年初到达高点后开始下行下半年迅速下滑现已基本回到2020年中水平2月均值为11037前值120601下跌85细分数据看近两个月来CCFI各大主要航线运价环比均负增长但大部分航线环比回落速度有所减缓只有韩国航线自去年12月以来下滑速度不断加快敬请阅读末页之重要声明1宏观研究图2中国出口集装箱运价指数CCFI自22年8月以来持续回落资料来源Wind湘财证券研究所图3各大主要航线运价CCFI近两个月环比降幅有所收窄-39-47日本航线-20-255-167欧洲航线-113-171-78美西航线-30-203-98美东航线-108-29-75韩国航线-98-123-94东南亚航线-45-225-88澳新航线-170-300-250-200-150-100-50002022-122023-012023-02资料来源Wind湘财证券研究所12供需两方面原因共同造成航运业景气度下行从需求端来看欧美高通胀高利率抑制居民消费导致我国出口出现了下滑迹象2021年以来欧美东南亚地区受疫情影响供应链紊乱我国承接了大部分的出口订单欧美强劲加息后进入高通胀高利率时期商品需求下滑通胀矛盾由核心商品转向核心服务2022年下半年以来我国外贸出敬请阅读末页之重要声明2宏观研究口同比降低美国CPI指数环比出现反弹后美联储多位官员发表鹰派讲话引发市场担忧期货隐含政策利率已超过5欧洲除高通胀外还面临能源危机和俄乌战争持续预期降低居民消费倾向从供给端来看前期港口集装箱运转困难导致集装箱生产过剩22年初美国疫情反复大批美西港口码头工人新冠呈阳性到岗率不足造成港口出现严重的堵塞现象集装箱有去无回为了缓解供不应求现象集装箱企业处于满负荷生产状态但随着供应链瓶颈逐渐正常化前期大批量生产的集装箱处于闲置状态根据德鲁里集装箱设备报告2022年全球集装箱设备数量增长2达到5090万标准箱过剩比例可能超过10拉长时间线来看运价指数不仅受出口需求的影响还受到航运设备如运输船集装箱等供给的影响因此与出口额相关性并不高2013-2023年二者之间相关系数仅有038航运景气度大幅下行并不完全反映出口数据的大幅下行图4中国出口集装箱运价指数CCFI与出口金额之间相关性并不高资料来源Wind湘财证券研究所2PMI新出口订单反弹欧美东盟景气度分化21PMI新出口订单指标反弹但指示出口回升存在局限2023年3月1日公布了2月份制造业采购经理指数PMI为526远高于前值的501和预测值505连续两个月位于荣枯线以上各分项均好于前值其中新订单541前值509新出口订单指数524前值461出厂价格指数512前值487表明2月份制造业生产经营处于扩张阶段敬请阅读末页之重要声明3宏观研究国内经济复苏态势明显图5制造业PMI及分项指标2023-01PMI2023-026055PMI从业人员50PMI生产45403530PMI出厂价格PMI新订单PMI产成品库存PMI新出口订单资料来源Wind湘财证券研究所图6近半年不同规模企业行业PMI走势2022-092022-102022-112022-122023-012023-02趋势线制造业PMI501492480470501526生产515496478446498567新订单498481464439509541新出口订单470476467442461524分项产成品库存473480481466472506出厂价格471487474490487512从业人员490483474448477502大型企业511501491483523537企业规模中型企业497489481464486520小型企业483482456447472512高技术制造业493049404930474052505360装备制造业495049604800460050705450行业消费品行业00049504880469050905130基础原材料行业506048804690474048605160资料来源Wind湘财证券研究所PMI数据表明出口数量预期阶段性缓解新出口订单反映的是未来的出口数量指标值较上月上升63个百分点表明我国出口情况有所好转逆转了新出口订单连续21个月位于荣枯线以下的态势这可能有两方面原因一是疫情后供应链压力得到缓解二是春节后恢复生产积压订单得到释放PMI新出口订单与出口额的领先相关性减弱市场普遍认为PMI新出口订单指标是出口的环比领先指标企业在签订好海外订单后才会开始生产交付所以PMI新出口订单的回升反映到出口数据上需要2个月左右的时间但历史数据来看领先指导意义不强原因一制造业PMI指数中的行业权重与出口结构权重存在差异PMI指数行业权重涉及国民经济行业分敬请阅读末页之重要声明4宏观研究类GBT4754-2017中制造业31个行业分类3000家调查样本权重居前的行业包括非金属制品91化学原料73计算机通信66等分布较为均匀而海关总署公布的2022年出口额中机械及运输设备占比高达475海关总署按HS编码划分行业制造业包括化学成品及有关产品按原料分类的制成品机械及运输设备杂项制品四大类原因二近一年来出口数量并不是出口额的主要贡献项出口总额受数量和价格两方面因素影响而PMI新出口订单只反映了数量层面情况与出口数量相关性更高图7PMI新出口订单对出口额的领先指导意义较弱60PMI新出口订单出口金额当月值环比1505010040503002010-500-1002021-042018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-072021-102022-012022-042022-072022-10资料来源Wind湘财证券研究所2022年出口价格项是出口总额增长的贡献项出口数量是出口总额的拖累项出口价格指数12个月均超过100均值1124出口数量指数12个月均值仅为984表明在疫情影响导致的供给受限以及海外宽松货币财政政策导致的需求旺盛影响下我国出口总额增长主要依靠较高的价格因素2023年供给端的供应链持续修复需求端的美欧需求持续下滑供需关系转变可能对我国的出口造成较大负面影响如果内需不能在提振经济中发挥主导作用随着需求的下滑生产也将开始放缓库存周期将从被动补库存阶段转向主动去库存阶段敬请阅读末页之重要声明5宏观研究图82022年出口价格数量价值指数环比1301201101009080出口价格指数HS2环比总指数出口数量指数HS2环比总指数70出口价值指数HS2环比总指数60资料来源Wind湘财证券研究所22欧美东盟制造业景气度分化东盟成主要出口对象长期来看外需受欧美制造业景气度走弱影响将面临下行压力欧美进口增速和PMI与我国出口增速走势相关性较高而12月份欧美PMI指数均处于收缩区间海外需求走弱下我国出口很难走强美欧制造业PMI处于收缩区间美国2月Markit制造业PMI为478连续八个月低于荣枯线欧元区制造业PMI为485英国制造业PMI录得493加息周期欧洲能源危机导致消费需求的下降企业缩减了采购活动采购库存下降供应商的交付时间显示供应链压力大幅缓解图9美国制造业PMI与进口同比相关性700050006500400060003000550020005000100045000004000-10003500-20003000-30002020-012015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-12美国制造业PMI季调美国进口金额季调同比资料来源Wind湘财证券研究所敬请阅读末页之重要声明6宏观研究图10欧元区PMI与进口金额同比相关性70001000065008000600060005500400050002000450000040003500-20003000-40002015-062016-042017-022017-122018-102019-082020-062021-042015-012015-112016-092017-072018-052019-032020-012020-112021-092022-022022-072022-12欧元区制造业PMI欧元区19国商品贸易进口当月同比资料来源Wind湘财证券研究所东盟制造业PMI处于扩张区间或对我国出口起到底部支撑作用中国主要贸易伙伴制造业PMI表现不一而东盟主要贸易对象泰国菲律宾印尼新加坡越南均处于扩张区间仅马来西亚略低于50但相较于上月有所回升2022年12月美国欧美东盟分别占我国出口总额的148142和175东盟已超过欧美成为我国第一大出口经济体2023年是RCEP生效的第二年东盟仍然会是我国出口最主要经济体对我国出口将起到一定的底部支撑作用图11东盟PMI多位于扩张区间欧美PMI多位于紧缩区间5605405205004804604404202023-012023-02荣枯线资料来源Wind湘财证券研究所敬请阅读末页之重要声明7宏观研究图12中国对三大经济体出口占比情况2202001801601401201002020-012022-042018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-072022-10美国欧盟东盟资料来源中国海关总署湘财证券研究所中国出口东盟产品以中间品和资本品为主东盟作为加工出口贸易经济体对中间品进口的持续性最终还要看欧美的需求以海关总署公布的东盟主要六国数据来看电机电气音像设备及其零附件247核反应堆锅炉机械器具及零件125塑料及其制品50钢铁44钢铁制品41占总出口的50我国对东盟出口主要集中在各类制造设备和零部件在疫情冲击后成为维持其加工制造的中间品重要来源国但是东盟进口中间品是用于加工再出口欧美因此欧美经济体的最终品需求会间接影响我国出口东盟增速图13我国出口东盟主要产品及同比HS编码1-10月累积同比出口占比399钢铁制品41250钢铁44258塑料及其制品50159核反应堆锅炉机械器具及零件125147电机电气音像设备及其零附件24700150300450资料来源中国海关总署湘财证券研究所敬请阅读末页之重要声明8宏观研究3出口季节性改善年内受欧美需求影响持续承压短期因素导致出口季节性改善航运业景气度大跌一方面反映了前期集装箱和运输船舶的大批量生产另一方面也反映了现阶段出口景气度下行但那只能反映过去领先指标PMI出现反弹体现了国内供给端从疫情中恢复和春节后订单积压情况改善2023年我国出口将持续承压欧美还是会面临高通胀高利率和能源危机影响需求走弱我国出口东盟以中间品资本品为主东盟处于我国产业链下游并主要出口至欧美当欧美需求下行时也会间接影响我国对东盟出口份额预计年内我国出口将持续承压4风险提示全球疫情反复海外流动性收紧地缘冲突进一步升级敬请阅读末页之重要声明9分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以独立诚信谨慎客观勤勉尽职公正公平准则出具本报告本报告准确清晰地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿湘财证券投资评级体系市场比较基准为沪深300指数买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5以上卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上重要声明湘财证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本研究报告仅供湘财证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告由湘财证券股份有限公司研究所编写以合法地获得尽可能可靠准确完整的信息为基础但对上述信息的来源准确性及完整性不做任何保证湘财证券研究所将随时补充修订或更新有关信息但未必发布在任何情况下报告中的信息或所表达的意见仅供参考并不构成所述证券买卖的出价或征价本公司及其关联机构雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责投资者应明白并理解投资证券及投资产品的目的和当中的风险在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告版权仅为湘财证券股份有限公司所有未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发布转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为湘财证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改如未经本公司授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司并保留追究其法律责任的权利敬请阅读末页之重要声明