公司发布股东签署股份转让协议暨控制权拟变更的公告，交易完成后溧阳政府将成为公司实际控制人。我们分析，此次国资入主并不影响公司经营战略，且有利于优质资源整合及项目获取，有望助推公司迈出异地项目开拓的实质性步伐。疫情管控放开以来，公司业务恢复迅速，后续南山小寨二期、动物王国等项目不乏看点，建议在景区板块中重点关注。
　　▍实控人拟变更为溧阳政府，董事会将改选。公司发布公告，控股股东孟广才先生拟向溧阳市城市建设发展集团有限公司转让其持有的12,169,500股（占公司总股本的6.53%）公司股份。本次转让后，孟广才持股占比降至19.6%，溧阳城发持股占比26.86%，溧阳城发成为上市公司控股股东，溧阳市人民政府成为公司实际控制人。本次股份转让价格根据协议签署日前20个交易日均价确定为29.67元/股，股份转让价格共计约3.61亿元。交易完成后，董事会将改选，9名董事（6名非独立+3名独立）中溧阳城发有权提名5名（3名非独立+2名独立），董事长由孟广才提名的董事担任，副董事长由溧阳城发提名的董事担任。在高管团队中，溧阳城发有权推荐1名副总裁，分管财务工作。
　　▍进一步加强协同，国资背景有利于资源整合和项目获取。此前，天目湖已公告的动物王国项目、签订酒店服务合同等已显示其与政府有较深的协同合作关系。根据本次公告，溧阳城发将协调其自身优质资源，充分发挥与公司业务发展的协同效应，提升公司核心竞争力。我们认为，天目湖此前作为优秀的民营上市景区，项目打造和运营能力较强，但在资源获取上存在一定瓶颈，异地复制未能落地。而在国资入主后，预计一方面不影响经营层面的战略，另一方面有利于对外优质资源整合、优质项目获取，对现阶段天目湖的发展来说是利好。
　　▍景区恢复迅速，期待南山小寨二期。疫情管控放开以来，天目湖恢复迅速。今年春节山水园、南山竹海实行免门票政策，7天假期公司旗下景区接待客流/实现收入较2019年同期分别增长83%/38%，各系列酒店7天平均入住率达90%。3月3日起，溧阳文旅消费券发放，有助于助推春季出游消费。公司南山小寨二期项目预计于2023年下半年开工建设、2024年投运，届时将新增500间客房，有望成为中期重要增长点。
　　▍风险因素：本次交易能否最终完成尚存在不确定性；局部疫情反复超预期；宏观经济增速下行；自然灾害影响；公司新项目拓展及运营成果不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：本次股权转让后，溧阳城发成为上市公司控股股东，预计公司经营团队保持稳定，国资入主有利于资源整合和项目获取，有望助推公司迈出异地项目开拓的实质性步伐。我们认为，凭借优质的一站式产品、休闲度假定位，以及承接长三角丰富客源，公司复苏节奏望持续领先于行业，后续南山小寨二期、动物王国等项目储备有望贡献中长期成长点。根据此前业绩预告，下调2022年归母净利预测至0.20亿元（原预测为0.27亿元），鉴于今年以来恢复情况超预期，上调2023-24年归母净利润预测为1.80/2.23亿元（原预测为1.48/1.96亿元），当前股价对应2023/24年PE为32/25倍，选取景区板块宋城演艺、中青旅、黄山旅游、峨眉山A、丽江股份、复星旅游文化、海昌海洋公园作为可比公司（丽江股份采用Wind一致预期，其余为中信证券研究部预测），可比公司2024年动态PE均值为24x，考虑到天目湖ROE及成长性优于可比公司平均水平，给予2024年30xPE估值，对应目标价为36元。维持“增持”评级。

研究报告全文：拟国资入主迈向新阶段天目湖603136SH重大事项点评2023312中信证券研究部核心观点公司发布股东签署股份转让协议暨控制权拟变更的公告交易完成后溧阳政府将成为公司实际控制人我们分析此次国资入主并不影响公司经营战略且有利于优质资源整合及项目获取有望助推公司迈出异地项目开拓的实质性步伐疫情管控放开以来公司业务恢复迅速后续南山小寨二期动物王国等项目不乏看点建议在景区板块中重点关注实控人拟变更为溧阳政府董事会将改选公司发布公告控股股东孟广才先姜娅生拟向溧阳市城市建设发展集团有限公司转让其持有的股占公司消费产业首席12169500分析师总股本的653公司股份本次转让后孟广才持股占比降至196溧阳S1010510120056城发持股占比2686溧阳城发成为上市公司控股股东溧阳市人民政府成为公司实际控制人本次股份转让价格根据协议签署日前20个交易日均价确定为2967元股股份转让价格共计约361亿元交易完成后董事会将改选9名董事6名非独立3名独立中溧阳城发有权提名5名3名非独立2名独立董事长由孟广才提名的董事担任副董事长由溧阳城发提名的董事担任在高管团队中溧阳城发有权推荐1名副总裁分管财务工作进一步加强协同国资背景有利于资源整合和项目获取此前天目湖已公告杨清朴的动物王国项目签订酒店服务合同等已显示其与政府有较深的协同合作关系新零售行业首席根据本次公告溧阳城发将协调其自身优质资源充分发挥与公司业务发展的分析师协同效应提升公司核心竞争力我们认为天目湖此前作为优秀的民营上市S1010518070001景区项目打造和运营能力较强但在资源获取上存在一定瓶颈异地复制未能落地而在国资入主后预计一方面不影响经营层面的战略另一方面有利于对外优质资源整合优质项目获取对现阶段天目湖的发展来说是利好景区恢复迅速期待南山小寨二期疫情管控放开以来天目湖恢复迅速今年春节山水园南山竹海实行免门票政策7天假期公司旗下景区接待客流实现收入较2019年同期分别增长8338各系列酒店7天平均入住率达90李振寰3月3日起溧阳文旅消费券发放有助于助推春季出游消费公司南山小寨二新零售分析师期项目预计于2023年下半年开工建设2024年投运届时将新增500间客房S1010523010001有望成为中期重要增长点风险因素本次交易能否最终完成尚存在不确定性局部疫情反复超预期宏观经济增速下行自然灾害影响公司新项目拓展及运营成果不及预期盈利预测估值与评级本次股权转让后溧阳城发成为上市公司控股股东预计公司经营团队保持稳定国资入主有利于资源整合和项目获取有望助推公司迈出异地项目开拓的实质性步伐我们认为凭借优质的一站式产品休天目湖603136SH闲度假定位以及承接长三角丰富客源公司复苏节奏望持续领先于行业后评级增持维持续南山小寨二期动物王国等项目储备有望贡献中长期成长点根据此前业绩当前价3043元预告下调2022年归母净利预测至020亿元原预测为027亿元鉴于今目标价3600元总股本186百万股年以来恢复情况超预期上调2023-24年归母净利润预测为180223亿元原流通股本186百万股预测为148196亿元当前股价对应202324年PE为3225倍选取景区总市值57亿元板块宋城演艺中青旅黄山旅游峨眉山A丽江股份复星旅游文化海昌近三月日均成交额96百万元海洋公园作为可比公司丽江股份采用Wind一致预期其余为中信证券研究部周最高最低价元523303175预测可比公司2024年动态PE均值为24x考虑到天目湖ROE及成长性近1月绝对涨幅942优于可比公司平均水平给予年估值对应目标价为元维持近6月绝对涨幅2492202430xPE36近月绝对涨幅增持评级125783证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明天目湖重大事项点评603136SH2023312项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万元374419356642757营业收入增长率YoY-256119-150804178净利润百万元555220180223净利润增长率YoY-556-62-6077860240每股收益EPS基本元029028011096119毛利率526500449677693净资产收益率ROE584417131150每股净资产元511628639735797PE104910872766317256PB6048484138PS1521351598875EVEBITDA351335553177146资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023310请务必阅读正文之后的免责条款和声明2天目湖重大事项点评603136SH2023312利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入374419356642757货币资金546403357595749营业成本177209196208233存货66778毛利率526500449677693应收账款13771214税金及附加155810其他流动资产1714151617销售费用5954497890流动资产583430385631789销售费用率157129138122119固定资产81192697910291069管理费用7277748695长期股权投资00000管理费用率192183209133126无形资产114110102103104财务费用160000其他长期资产101136147152153财务费用率4200-010000非流动资产10261172122712841325研发费用00000资产总计16091602161219152114研发费用率0000000000短期借款1358071128151投资收益142266应付账款7078596270EBITDA164172104326393其他流动负债11890100132146营业利润率23372075118443944621流动负债324248231323367营业利润878742282350长期借款00000营业外收入00000其他长期负债23986868686营业外支出11111非流动性负债23986868686利润总额878642282349负债合计563333316408452所得税2226157087股本117186186186186所得税率250297350250250资本公积332543543543543少数股东损益10973239归属于母公司所9521170119013691484归属于母公司股有者权益合计555220180223东的净利润少数股东权益9499106138177净利率股东权益合计1471235727929410461269129615071661负债股东权益总16091602161219152114计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E税后利润656127211262增长率折旧和摊销7295707783营业收入-256119-150804178营运资金的变化21-28-92617营业利润-538-06-5155693239其他经营现金流19-2-5-6净利润-556-62-6077860240经营现金流合计15913786309356利润率资本支出-172-162-125-134-124毛利率526500449677693投资收益142266EBITDAMargin439411293508519其他投资现金流06000净利率14712357279294投资现金流合计-158-154-123-128-118回报率权益变化00000净资产收益率584417131150负债变化342-66-95723总资产收益率34321394105股利支出-81-3500-108其他其他融资现金流-9-25000资产负债率350208196213214融资现金流合计251-126-857-85现金及现金等价所得税率250297350250250252-143-46239154股利支付率物净增加额6370000600600资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与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