核心观点：
　　事件：公司披露2022年年度业绩预告，预计2022年实现归母净利润1800-2200万元，同比减少57.28%-65.05%；归母扣非净利润1000-1350万元，同比减少68.44%-76.63%。2022年四季度预计实现归母净利润1552-1952万元，同比增长104%-157%；预计实现扣非归母净利润1219-1569万元，同比增长338%-464%。
　　点评：2022年公司业务受疫情影响较大，上半年长三角地区疫情导致业绩出现亏损，下半年疫情政策逐步优化的情况下实现扭亏，但12月疫情因素对公司业绩造成了一定压力。预计2023年疫情缓和后，旅游出行将迎来稳步修复。
　　23年初恢复态势喜人，期待春节表现。文旅部发布《关于开展“打卡旅游休闲打开欢乐春节”——2023年新春旅游休闲宣传推广活动的通知》，大年初一至正月十五（2023年1月22日至2023年2月5日）期间，溧阳所有A级景区均免门票，其中包括天目湖山水园和天目湖南山竹海两个5A级景区。元旦期间常州文旅市场已呈现复苏态势，接待游客同比增长12.44%，春节期间天目湖有望迎来新一轮客流高峰。
　　旅游市场曲折复苏，消费潜力不断释放。周边游消费将维持高活跃度，“旅游+”将重塑休闲度假新模式。具备区位、产品与品牌优势的天目湖短期来看将率先受益于疫后复苏的大趋势；长期来看，短途出行补位长线游的空缺成为一大确定性趋势，公司作为优质的一站式目的地，能够承接长三角地区旺盛的周边休闲度假游市场，并通过项目升级与异地扩张实现长期增长，看好未来业绩修复空间。
　　盈利预测及投资建议：预计公司22-24年实现营收3.56、6.23、7.20亿元，归母净利润0.20、1.73、2.13亿元，参考行业平均估值，给予公司23年40XPE，对应合理价值为37.09元/股，给予“买入”评级。
　　风险提示。局部地区疫情反复；宏观经济下行；新项目不及预期。
　　

研究报告全文：TablePage公告点评旅游及景区证券研究报告天目湖TableTitle603136SH公司评级TableInvest买入当前价格2748元22年业绩受疫情拖累关注23年客流恢复节奏合理价值3709元前次评级买入TableSummary核心观点报告日期2023-01-18事件公司披露2022年年度业绩预告预计2022年实现归母净利润相对市场TablePicQuote表现1800-2200万元同比减少5728-6505归母扣非净利润1000-1350万元同比减少6844-76632022年四季度预计实现归母90净利润1552-1952万元同比增长104-157预计实现扣非归母66净利润1219-1569万元同比增长338-46443点评2022年公司业务受疫情影响较大上半年长三角地区疫情导致20业绩出现亏损下半年疫情政策逐步优化的情况下实现扭亏但12月-30122032205220722092211220123疫情因素对公司业绩造成了一定压力预计2023年疫情缓和后旅游-26出行将迎来稳步修复天目湖沪深300年初恢复态势喜人期待春节表现文旅部发布关于开展打卡23旅游休闲打开欢乐春节2023年新春旅游休闲宣传推广活动的分析师TableAuthor洪涛通知大年初一至正月十五2023年1月22日至2023年2月5日SAC执证号S0260514050005期间溧阳所有A级景区均免门票其中包括天目湖山水园和天目湖SFCCENoBNV287南山竹海两个5A级景区元旦期间常州文旅市场已呈现复苏态势接021-38003654待游客同比增长1244春节期间天目湖有望迎来新一轮客流高峰hongtaogfcomcn旅游市场曲折复苏消费潜力不断释放周边游消费将维持高活跃度分析师嵇文欣旅游将重塑休闲度假新模式具备区位产品与品牌优势的天目湖SAC执证号S0260520050001短期来看将率先受益于疫后复苏的大趋势长期来看短途出行补位长021-38003653线游的空缺成为一大确定性趋势公司作为优质的一站式目的地能jiwenxingfcomcn够承接长三角地区旺盛的周边休闲度假游市场并通过项目升级与异分析师包晗地扩张实现长期增长看好未来业绩修复空间SAC执证号S0260522070001盈利预测及投资建议预计公司22-24年实现营收356623720021-38003651亿元归母净利润020173213亿元参考行业平均估值给予baohangfcomcn公司23年40XPE对应合理价值为3709元股给予买入评级请注意嵇文欣包晗并非香港证券及期货事务监察委员会风险提示局部地区疫情反复宏观经济下行新项目不及预期的注册持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测相关研究TableDocReportTableFinance2020A2021A2022E2023E2024E天目湖603136SH经营2022-10-28营业收入百万元374419356623720增长率-256119-150753155环境大幅改善看好未来修EBITDA百万元137174122335387复空间归母净利润百万元555220173213天目湖603136SH精品2022-10-19增长率-556-62-6117619233一站式目的地长期受益行EPS元股047028011093114业转型市盈率PE538363742554229632403ROE584418134142EVEBITDA20171744407114761267TableContacts数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明17TablePageText天目湖公告点评22年我国旅游市场在曲折中逐步复苏政策方面从严格管控-初步放松11月10日二十条优化-边际放松12月7日新十条-全面优化23年1月8日乙类乙管历时2个月开放节奏加快尽管短期居民出行意愿降低但长期来看短途出行补位长线游的空缺成为一大确定性趋势预计未来周边游消费将维持高活跃度旅游将重塑休闲度假新模式具备区位产品与品牌优势的天目湖将率先受益于疫后复苏结合行业及业务情况我们对公司未来业绩增长进行如下假设1景区业务公司两大核心景区为山水园和南山竹海上市以来公司不断进行升级改造通过天目湖文化演艺及旅游配套综合项目南山小寨二期项目等新项目的投建和运营丰富产品矩阵2022年下半年全国多地疫情发散市场整体受到影响12月溧阳地区出现疫情压制了出行需求假设22-24年景区业务收入分别恢复至19年的70128150其中山水园景区实现收入115211247亿元同比增速分别为-708317南山竹海景区分别实现营业收入095173203亿元同比增速分别为-683172酒店业务公司打造了覆盖不同价格带具有不同人群定位的丰富酒店产品线目前仍在积极推进南山小寨二期落地完成后将形成酒店餐饮民俗及非遗文化体验等业态的融合有利于提升客户粘性与人均消费假设酒店业务22-24年分别实现收入072124134亿元同比增速分别为-42738分别恢复至19年同期的751301403温泉业务公司御水温泉产品拥有长三角地区较为稀缺的地热资源同时能够和景区业务与酒店产品形成协同效应2020年公司可转债募集资金用于御水温泉一期装修改造项目主要包括御水温泉度假酒店及御水温泉客栈的改造升级温泉内部装修以及各类配套设施的升级有助于在未来提升酒店及温泉的吸引力和竞争力预计温泉业务22-24年分别实现营业收入037058069亿元同比增速分别为45718分别恢复至19年同期的70110130表1核心盈利预测与假设营业收入2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E公司整体营业收入百万元48943503173742441864355736234671989yoy6228-256119-150753155毛利率621653526500479675686景区业务百万元28922300212025022545210153842745032yoy6638-326113-68829172其中山水园百万元15981164811084312409115372109624722yoy4031-342144-70829172其中南山竹海百万元129411354094061013694781733120310yoy9946-30578-65829172酒店业务百万元9503957492621238771801244613403yoy5407-33337-42073377温泉业务百万元5529529437533559370658246883识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明27TablePageText天目湖公告点评yoy30-42-291-5241571182水世界业务百万元165615811249392110717392055yoy45-45-210-6861823571182旅行社业务百万元1238127192479376313341525yoy22627-273-141-38750143其他业务百万元2095257619872188180325763091yoy71230-228101-176429200数据来源公司年报招股说明书广发证券发展研究中心表2天目湖可比公司估值表截至2023年1月17日代码名称市值亿元23E归母净利润亿元24E归母净利润亿元23EPE24EPE300144SZ宋城演艺38567920137141932812301073SZ君亭酒店849413920261164211600138SH中青旅1139334153733442120600054SH黄山旅游763024836136852522002033SZ丽江股份611011117655213465600706SH曲江文旅305608009538203216002159SZ三特索道263806913937991902可比公司平均PE估值23E4354数据来源Wind广发证券发展研究中心注盈利预测值采用万得一致预期我们预计公司22-24年分别实现营业收入356623720亿元同比增速分别为-150753155归母净利润分别为020173213亿元同比增速分别为-6117619233预计公司22-24年营业成本分别为185202226亿元分别实现毛利率479675686预计公司23年各项业务将从疫情影响中取得显著复苏收入恢复情况较好而由于部分营业成本具有刚性且高端项目如竹溪谷遇系列酒店均在疫情期内开业预期23年毛利率同比将有明显提升参考公司业务结构我们选取旅游景区主题公园旅行社酒店类上市公司作为可比公司参考万得一致预期23年可比公司平均PE为4354倍给予公司23年40XPE对应合理价值为3709元股给予买入评级识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明37TablePageText天目湖公告点评风险提示一局部地区疫情反复公司所处的旅游行业是高度敏感的行业疫情会直接导致游客量减少从而对公司业务造成较大不利影响目前全国疫情防控趋于常态化出行管控政策边际上有积极调整但多地仍然持续有小规模疫情出现而公司主要客源地长三角地区人口密集如有疫情发生会影响公司业务运营二宏观经济下行旅游业与国家宏观经济呈现显著的正相关性经济形势的变化直接影响国民的旅游需求从而影响到公司的客源市场使公司的业务有可能出现周期性变化引起主营业务的波动影响公司的盈利状况三旅游项目开发及运营不及预期旅游项目的开发对旅游企业的经营业绩和持续经营能力具有重要影响公司自成立以来已经开发了山水园景区南山竹海景区天目湖水世界御水温泉等多个旅游项目形成了一站式旅游目的地但未来如果公司在后续旅游项目上不能很好地把握客户需求和市场热点可能会面临长期成长的不确定性识别风险发现价值TableFinanceDetail请务必阅读末页的免责声明47TablePageText天目湖公告点评资产负债表单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E流动资产583430387428469经营活动现金流15913787303343货币资金546403362398438净利润656123183224应收及预付2312101313折旧摊销72101104111115存货66677营运资金变动21-28-4372其他流动资产8991011其它14321非流动资产10261172117313261517投资活动现金流-158-154-102-258-300长期股权投资00000资本支出-172-156-97-264-307固定资产811926912935996投资变动00-800在建工程39210143276其他142367无形资产114110108104102筹资活动现金流251-126-25-9-3其他长期资产62135143144144银行借款4571205805资产总计16091602156117541987股权融资00000流动负债324248263274282其他-206-246-83-8-8短期借款13580138138143现金净增加额252-143-403640应付及预收7078252831期初现金余额294546403362398其他流动负债1189099108108期末现金余额546403362398438非流动负债23986828282长期借款00000应付债券2240000其他非流动负债1586828282负债合计563333344355364股本117186186186186资本公积332543543543543主要财务比率留存收益427430450623836至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益9521170111412871500成长能力少数股东权益9499102112124营业收入增长-256119-150753155负债和股东权益16091602156117541987营业利润增长-538-06-6466938227归母净利润增长-556-62-6117619233获利能力利润表单位百万元毛利率526500479675686至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E净利率17414565293312营业收入374419356623720ROE584418134142营业成本177209185202226ROIC353610104110营业税金及附加15489偿债能力销售费用5954537586资产负债率350208221203183管理费用727794115127净负债比率538263283254224研发费用00000流动比率180174147157166财务费用160021速动比率175169144152162资产减值损失00000营运能力公允价值变动收益00000总资产周转率023026023036036投资净收益142467应收账款周转率27865668608373009125营业利润878731244299存货周转率58086457583593699676营业外收支-1-1000每股指标元利润总额878631244299每股收益047028011093114所得税222686175每股经营现金流136074047162184净利润656123183224每股净资产817628598691805少数股东损益10931011估值比率归属母公司净利润555220173213PE538363742554229632403EBITDA137174122335387PB310281460398341EPS元047028011093114EVEBITDA20171744407114761267识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明57TablePageText天目湖公告点评广发批零与社会服务行业研究小组TableResearchTeam洪涛首席分析师浙江大学金融学硕士2010年开始从事商贸零售行业研究2014年加入广发证券发展研究中心曾就职于华泰联合证券平安证券嵇文欣资深分析师南京大学经济学硕士曾任职于西南证券2020年加入广发证券发展研究中心李旭东高级分析师复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心包晗高级分析师英国伦敦玛丽女王大学财富管理硕士2020年加入广发证券发展研究中心王薇高级研究员武汉大学金融硕士2021年加入广发证券发展研究中心童嘉伟研究员伦敦大学学院计算金融硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦356001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明67TablePageText天目湖公告点评本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明77