事件：
　　2022年，友邦保险营业收入191.1亿美元，同比-59.8%；税后营运利润63.7亿美元，同比+3%（固定汇率）/-0.6%（实质汇率，以下未标明均为实质汇率）；归母净利润2.8亿美元，同比-96.2%；新业务价值30.9亿美元，同比-5%（固定汇率）/-8.1%；内含价值688.7亿美元，较年初-5.6%；末期股息每股1.13港元，同比+5.0%；全年股息1.54港元，同比+5.3%。
　　点评：
　　净利润受短期投资波动拖累，营运实力推动现金分红稳步提升。
　　1）2022年，公司实现归母净利润2.8亿美元，同比-96.2%，主要受股权及房地产与长期假设相比的负面短期波动（-23.1亿美元）、分红业务的衍生金融工具非营运变动（-20.0亿美元，实施IFRS17后该影响为0）及利率上行对债券估值的负面影响（-16.2亿美元），但相比22H1的亏损而言，下半年8.5亿美元（同比-79.6%）的盈利已呈现边际好转。
　　2）受益于公司长期深耕亚太且聚焦价值成长的清晰战略定位，剔除短期投资波动后彰显出较强营运实力，2022年实现税后营运利润（OPAT）63.7亿美元，同比+3%（固定汇率）/-0.6%，末期拟派发股息每股1.13港元，使全年股息总额同比提升5.3%至1.54港元。
　　新业务价值疫后修复动力较强，固定汇率口径下22H2恢复6%的同比正增长。
　　2022年，公司实现新业务价值30.9亿美元，同比-5%（固定汇率）/-8.1%，预计主要受疫情限制代理人线下展业导致高价值率产品销售受阻，储蓄型产品需求提升导致新业务价值率在产品结构变化下同比下滑2.3pct至57.0%，以及2021年基数较高影响，其中新业务价值占比最高的中国内地市场成为主要拖累（VONB同比-17.3%）。随着首轮Omicron疫情的影响减退及线下活动逐渐恢复正常，公司新业务价值在2022年下半年恢复6%（固定汇率）/0.3%的同比正增长。
　　具体分市场来看，五大经营分部22H2新业务价值均录得正增长（固定汇率）。
　　1）中国内地市场2022年在严格防疫限制影响下VONB同比下滑17.3%至9.2亿美元，占比虽较21年同比下滑3.4pct至27.2%，但在各市场中仍保持最高贡献度，下半年VONB增速实现边际回暖，固定汇率口径下同比+3%，随着内地防疫措施优化，2023年前两月维持正增长态势。
　　2）中国香港市场2022年在代理及伙伴分销渠道共同加持下VONB同比增长4.1%至7.9亿美元，其中下半年同比+4.7%（固定汇率口径下同比+5%），预计主要得益于澳门恢复中国内地旅客个人游计划后，内地客户通过澳门分公司投保友邦香港保单，为其带来10%以上的新业务价值贡献。
　　3）泰国/新加坡/马来西亚2022年VONB分别为5.9/3.5/3.1亿美元，同比-3.9%/-2.0%/+8.8%，其中下半年分别同比+9.4%/+4.4%/+16.7%（固定汇率口径下分别同比+19%/+7%/+26%），预计主要得益于数码工具赋能代理及伙伴分销渠道取得良好表现。
　　最优代理及战略伙伴分销策略持续赋予友邦强劲市场竞争力。2022年，友邦已连续八年在全球百万圆桌会会员人数中排名第一，在最优代理策略推动下，代理主管及新入职代理人数录得双位数增长，截至22年12月，整体代理人数较疫情前达到大致稳定水平，叠加活跃代理生产力的提升，支撑2022年下半年代理渠道VONB录得8%的同比正增长（固定汇率）。同时，友邦通过与多家领先银行建立长期策略性伙伴合作关系实现优势互补，银保业务VONB在2022年录得10%的同比正增长（固定汇率），主要得益于公司持续加强与东亚银行、马来西亚大众银行、印尼BCA及新西兰ASB等银行的战略合作。此外友邦中国在22Q2正式通过邮储银行开展业务，未来亦将为内地市场持续贡献价值增长。
　　受益于疫情干扰减退以及中国香港与内地市场恢复通关，预计2023年价值潜力将得到有效释放。
　　1）中国内地寿险市场渗透率低、保障缺口大，未来将成为公司价值增长的核心力量。友邦持续深耕中国内地市场，2021年以来四川成都、湖北武汉分公司陆续开业，2022年5月再次获批筹建河南分公司，目前准备工作已进入后期阶段。2022年天津、石家庄、四川和湖北的拓展取得卓越进展，代理新业务价值增长50%，活跃代理人数亦增加31%。
　　2）目前中国香港与内地已恢复通关，预计2023年内地赴港投保客户将大幅提升。疫情前中国香港为公司新业务价值占比最高的市场，其中大量贡献来自内地访港旅客，但疫情爆发后随着内地访港旅客人数的骤减，2020年友邦香港VONB同比-66.1%，随后主要拓展本地客户。根据国务院联防联控机制综合组发布的《关于全面恢复内地与港澳人员往来的通知》，2023年2月6日起中国内地与港澳人员全面恢复往来，预计内地客户赴港购买保险的需求将得到有效释放，成为2023年友邦香港价值增长的强劲动力。
　　盈利预测与评级：友邦保险广泛布局于亚太地区18大市场，国际经营经验丰富，实力雄厚，渠道及客群战略定位清晰，扎根于保险市场成熟的中国香港，并持续拓展渗透率尚低且具有巨大增长潜力的中国内地市场，预计疫情干扰逐渐减弱后新业务价值有望迎来显著回升。考虑到美国加息等资本市场环境影响下公司投资端仍

研究报告全文：2023年3月12日公司研究新业务价值边际改善现金分红稳步提升友邦保险1299HK2022年年报点评买入维持要点当前价8155元港币事件作者2022年友邦保险营业收入1911亿美元同比-598税后营运利润637亿分析师王一峰美元同比3固定汇率-06实质汇率以下未标明均为实质汇率执业证书编号S0930519050002010-56513033归母净利润28亿美元同比-962新业务价值309亿美元同比-5固定wangyfebscncom汇率-81内含价值6887亿美元较年初-56末期股息每股113港元同比50全年股息154港元同比53联系人黄怡婷huangyitingebscncom市场数据点评总股本亿股11670总市值亿元港币951675净利润受短期投资波动拖累营运实力推动现金分红稳步提升一年最低最高元港币57259365近3月换手率18912022年公司实现归母净利润28亿美元同比-962主要受股权及房地产与长期假设相比的负面短期波动-231亿美元分红业务的衍生金融工具股价相对走势非营运变动-200亿美元实施IFRS17后该影响为0及利率上行对债券估值的负面影响-162亿美元但相比22H1的亏损而言下半年85亿美元同比-796的盈利已呈现边际好转2受益于公司长期深耕亚太且聚焦价值成长的清晰战略定位剔除短期投资波动后彰显出较强营运实力2022年实现税后营运利润OPAT637亿美元同比3固定汇率-06末期拟派发股息每股113港元使全年股息总额同比提升53至154港元新业务价值疫后修复动力较强固定汇率口径下22H2恢复6的同比正增长2022年公司实现新业务价值309亿美元同比-5固定汇率-81预收益表现计主要受疫情限制代理人线下展业导致高价值率产品销售受阻储蓄型产品需求1M3M1Y相对35-17136提升导致新业务价值率在产品结构变化下同比下滑23pct至570以及2021绝对-72-4676年基数较高影响其中新业务价值占比最高的中国内地市场成为主要拖累VONB资料来源Wind同比-173随着首轮Omicron疫情的影响减退及线下活动逐渐恢复正常公司新业务价值在2022年下半年恢复6固定汇率03的同比正增长相关研报寒辞去冬雪暖带入春风保险行业具体分市场来看五大经营分部22H2新业务价值均录得正增长固定汇率2023年度投资策略2022-12-251中国内地市场2022年在严格防疫限制影响下VONB同比下滑173至92最优代理及伙伴分销渠道共振单季NBV亿美元占比虽较21年同比下滑34pct至272但在各市场中仍保持最高贡恢复正增长友邦保险1299HK2022年三季度新业务业绩点评献度下半年VONB增速实现边际回暖固定汇率口径下同比3随着内地防2022-11-01疫措施优化2023年前两月维持正增长态势NBV短期承压期待中国内地市场潜力释放友邦保险1299HK2022年半2中国香港市场2022年在代理及伙伴分销渠道共同加持下VONB同比增长41年报点评2022-08-25至79亿美元其中下半年同比47固定汇率口径下同比5预计主要香港NBV恢复增长内地寿险市场发展得益于澳门恢复中国内地旅客个人游计划后内地客户通过澳门分公司投保友邦可期友邦保险1299HK2021年年报点评2022-03-12香港保单为其带来10以上的新业务价值贡献NBV超预期内地增长强劲东南亚市3泰国新加坡马来西亚2022年VONB分别为593531亿美元同比场可期友邦保险1299HK2021年中报点评2021-08-18-39-2088其中下半年分别同比9444167固定汇率口径下分别同比19726预计主要得益于数码工具赋能代理及伙伴分强强联手多渠道共同助力打开内地市场新篇章友邦保险1299HK120亿销渠道取得良好表现元入股中邮人寿点评2021-07-06敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告友邦保险1299HK最优代理及战略伙伴分销策略持续赋予友邦强劲市场竞争力2022年友邦已连续八年在全球百万圆桌会会员人数中排名第一在最优代理策略推动下代理主管及新入职代理人数录得双位数增长截至22年12月整体代理人数较疫情前达到大致稳定水平叠加活跃代理生产力的提升支撑2022年下半年代理渠道VONB录得8的同比正增长固定汇率同时友邦通过与多家领先银行建立长期策略性伙伴合作关系实现优势互补银保业务VONB在2022年录得10的同比正增长固定汇率主要得益于公司持续加强与东亚银行马来西亚大众银行印尼BCA及新西兰ASB等银行的战略合作此外友邦中国在22Q2正式通过邮储银行开展业务未来亦将为内地市场持续贡献价值增长受益于疫情干扰减退以及中国香港与内地市场恢复通关预计2023年价值潜力将得到有效释放1中国内地寿险市场渗透率低保障缺口大未来将成为公司价值增长的核心力量友邦持续深耕中国内地市场2021年以来四川成都湖北武汉分公司陆续开业2022年5月再次获批筹建河南分公司目前准备工作已进入后期阶段2022年天津石家庄四川和湖北的拓展取得卓越进展代理新业务价值增长50活跃代理人数亦增加312目前中国香港与内地已恢复通关预计2023年内地赴港投保客户将大幅提升疫情前中国香港为公司新业务价值占比最高的市场其中大量贡献来自内地访港旅客但疫情爆发后随着内地访港旅客人数的骤减2020年友邦香港VONB同比-661随后主要拓展本地客户根据国务院联防联控机制综合组发布的关于全面恢复内地与港澳人员往来的通知2023年2月6日起中国内地与港澳人员全面恢复往来预计内地客户赴港购买保险的需求将得到有效释放成为2023年友邦香港价值增长的强劲动力表1友邦保险各市场新业务价值情况新业务价值百万美元2019A2020A2021A2022H12022H22022A中国内地11679681108563353916YOY209-171145-237-46-173中国香港1621550756323464787YOY-53-661375324741泰国494469609260325585YOY105-51299-16794-39新加坡352330356161188349YOY-14-6379-8544-20马来西亚258222283161147308YOY45-1402752516788其他市场535514511207213420YOY230-39-06-182-174-178总计415427653366153615563092YOY50-334217-15303-81资料来源公司公告光大证券研究所注同比增速按实质汇率列示盈利预测与评级友邦保险广泛布局于亚太地区18大市场国际经营经验丰富实力雄厚渠道及客群战略定位清晰扎根于保险市场成熟的中国香港并持续拓展渗透率尚低且具有巨大增长潜力的中国内地市场预计疫情干扰逐渐减弱后新业务价值有望迎来显著回升考虑到美国加息等资本市场环境影响下公司投资敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告友邦保险1299HK端仍面临挑战我们下调公司2023-2024盈利预测43199至6576亿美元新增2025年盈利预测88亿美元目前股价对应公司23-25年PEV为172165154维持买入评级风险提示政策改革推进不及预期资本市场大幅波动疫情大范围内反复表2公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万美元4752519110457125030455306营业收入增长率-563-5979139211004994净利润百万美元7427282650676078770净利润增长率2852-962022071616911530EPS美元061002056065075ROE归属母公司摊薄1228074165818822107PE17432191614PEV172177172165154资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023年3月10日HKDUSD78497敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告友邦保险1299HK财务报表与盈利预测利润表百万美元202120222023E2024E2025E保费业务收入3712336519390514223245756分出保费-2679-2607-2788-3015-3266净保费收入3444433912362633921742490投资收入12748-1515690711067712373其他经营净收益333354379409444营业收入4752519110457125030455306净保险及投资合约给付-30055-9964-26690-28864-31272保险业务支出-4597-4016-4294-4644-5032营业支出-39046-18587-35639-38542-41758除税前溢利8468491100411173013515所得税-991-171-3497-4085-4707归母净利润7427282650676078770资料来源Wind光大证券研究所预测资产负债表百万美元202120222023E2024E2025E资产总计339874303048326301339992355050无形资产29143277368541444661于联营公司及合营公司的投资67920929209821056固定资产-物业厂房及设备27442844292930173108投资性房地产47164600464646924739再保险资产49915122527654345597递延保单获得及启动成本2870830046312483249833798金融投资281876236191260063267865275900递延税项资产-非流动资产50141141141141可收回税款120117129142156其他资产特殊行业80876217683975238275货币资金49898020104261355417620负债及股东权益总计339874303048326301339992355050负债合计278940264498286595299094312926保险合同负债239423219570237914248289259772对投资合约客户之负债118607077766880038373长期借款958811206121421267213258证券借出及回购协议的债项15881748189419772068衍生金融负债139286389360976810220拨备-流动负债194160173181189递延税项负债-非流动59823563386140294215应交税费389464503525549其他负债85247838849388639273股东权益合计含少数股东权益6093438550397074089842125股东权益合计不含少数股东权益6046738096392394041641629少数股东权益467454468482496资料来源Wind光大证券研究所预测敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内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