事项：
　　公司公告：2023年3月8日，阿迪达斯披露2022年及第四季度业绩。2022全年实现收入225.1亿欧元，货币中性收入增加1%；归母净利润6.1亿欧元,同比下降71%。第四季度实现收入52.1亿欧元，货币中性收入同比下降1%；归母净利润-5.1亿欧元。
　　国信纺服观点：1）2022年业绩：全年收入增长6%，归母净利润下滑71%，大中华区负增长；2）2022年第四季度业绩：受Yeezy系列合作停止影响，收入货币中性口径同比下降1%；3）2022年分地区：大中华区收入双位数下滑，拉美增长强劲，其他市场均实现正增长；4）2022年第四季度分地区：大中华区营业利润率转负，北美营业利润率下降近15个百分点，亚太与拉美地区盈利能力同比改善；5）未来展望：预计2023全年收入货币中性口径下滑高单位数，营业亏损7亿欧元；6）投资建议：未来伴随消费复苏与促销环境改善看好中国头部运动品牌份额提升，库存如期改善关注供应商估值提振与零售商基本面修复。1.品牌商:阿迪达斯大中华区客流回暖尤其对运动表现系列需求增多并将加大市场投入加速市场复苏，转变至拉式补货模式后有望推动市场促销环境改善，本土品牌在消费复苏与促销环境改善的情况下有望加速增长，继续看好本土品牌份额提升，重点推荐李宁、安踏体育、特步国际。2.供应商：2023财年阿迪达斯将加大库存清理力度，库存预计将于2023年夏季得到较好改善，看好下游边际改善提振核心供应商估值，重点推荐申洲国际、华利集团。3.零售商：品牌大中华区2022年底至今库存已有较大幅度改善，2023财年持续库存清理，强化批发渠道服务导向，重视批发渠道本土化运营，建议关注未来库存去化和客流回暖趋势下的基本面修复，重点推荐滔搏、宝胜国际。7）风险提示：疫情反复，下游需求不及预期，市场的系统性风险，国际政治经济风险。

研究报告全文：证券研究报告2023年03月09日纺织服装海外跟踪系列二十六超配阿迪达斯业绩下滑71展望今年夏季库存明显改善公司研究公司快评纺织服饰投资评级超配维持评级证券分析师丁诗洁0755-81981391dingshijieguosencomcn执证编码S0980520040004联系人刘璨0755-81982887liucan5guosencomcn事项公司公告2023年3月8日阿迪达斯披露2022年及第四季度业绩2022全年实现收入2251亿欧元货币中性收入增加1归母净利润61亿欧元同比下降71第四季度实现收入521亿欧元货币中性收入同比下降1归母净利润-51亿欧元国信纺服观点12022年业绩全年收入增长6归母净利润下滑71大中华区负增长22022年第四季度业绩受Yeezy系列合作停止影响收入货币中性口径同比下降132022年分地区大中华区收入双位数下滑拉美增长强劲其他市场均实现正增长42022年第四季度分地区大中华区营业利润率转负北美营业利润率下降近15个百分点亚太与拉美地区盈利能力同比改善5未来展望预计2023全年收入货币中性口径下滑高单位数营业亏损7亿欧元6投资建议未来伴随消费复苏与促销环境改善看好中国头部运动品牌份额提升库存如期改善关注供应商估值提振与零售商基本面修复1品牌商阿迪达斯大中华区客流回暖尤其对运动表现系列需求增多并将加大市场投入加速市场复苏转变至拉式补货模式后有望推动市场促销环境改善本土品牌在消费复苏与促销环境改善的情况下有望加速增长继续看好本土品牌份额提升重点推荐李宁安踏体育特步国际2供应商2023财年阿迪达斯将加大库存清理力度库存预计将于2023年夏季得到较好改善看好下游边际改善提振核心供应商估值重点推荐申洲国际华利集团3零售商品牌大中华区2022年底至今库存已有较大幅度改善2023财年持续库存清理强化批发渠道服务导向重视批发渠道本土化运营建议关注未来库存去化和客流回暖趋势下的基本面修复重点推荐滔搏宝胜国际7风险提示疫情反复下游需求不及预期市场的系统性风险国际政治经济风险评论2022年业绩全年收入增长6归母净利润下滑71大中华区负增长全年收入2251亿欧元在货币中性条件下实现1增速归母净利润同比下降71公司2022年实现收入2251亿元同比增长16货币中性口径同比增加1大中华区因疫情市场环境疲软公司自身层面兼具挑战大规模库存回购等多重原因收入同比下滑36其他市场均实现正增长分品类看鞋服收入货币中性口径分别同比3-5运动表现系列同比增长19休闲生活系列同比-5分渠道看货币中性口径批发渠道同比增长1其中ENEA北美拉美双位数增长直营渠道同比增长2其中电商收入同比增长4其中北美和拉美电商收入双位数增长线下直营门店因俄罗斯业务停止同比持平请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1证券研究报告图1公司历年收入与变化情况图2公司历年归母净利润与变化情况资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理多重因素下毛利率同比下降34个百分点一次性事项致营业利润率同比下降64个百分点公司2022年毛利率下降34个百分点至473主要原因包括1产品提价正面影响22个百分点难以抵消供应链成本上涨负面影响4个百分点海运成本第三季度达到顶峰四季度小幅回落2销售端折扣力度尤其在下半年加大负面影响04个百分点市场产品渠道组合不利变化负面影响05个百分点汇率不利波动负面影响02个百分点为公司毛利率带来压力3存货减值负面影响05个百分点毛利润受一次性事项俄罗斯业务停止海关风险等影响约590万欧元费用率方面营业管理费用率为333同比增加34个百分点主要因期间内发生一次性费用俄罗斯业务关闭法律纠纷结案公司业务改进项目中重组成本合计约253亿欧元营销推广费用率为123同比小幅增加03个百分点期间公司持续投入运动赛事项目包括2022北京冬奥会2022年欧洲女子足球锦标赛2022年卡塔尔世界杯等和新品发售活动此外数字化和线下体验加强也是公司的重点营销投入之一2022年公司营业利润率下降64个百分点至30其中一次性事项对营业利润的负面影响合计约312亿欧元公司净利率因财务费用率和所得税率增加下降72个百分点2022年公司因借贷利率增加汇兑损失高通胀地区的货币贬值等影响财务费用约28亿欧元同比增长111所得税率增加15个百分点至345主要因俄罗斯市场产生不可抵扣费用以及递延所得税资产减少所致净利润端一次性事项影响总计约35亿欧元图3公司历年利润率与变化情况图4公司历年费用率与变化情况资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图5阿迪达斯2022年毛利率变动因素拆解资料来源阿迪达斯官网国信证券经济研究所整理ROE下降158个百分点至123库存压力尤其在大中华区北美欧洲较大公司2022年ROE为123同比下降158个百分点周转方面公司2022年的存货周转天数为145天同比上升7天库存于2022财年第三季度达到顶峰四季度末货币中性库存金额同比增加49库存量增小于金额增幅主要因1原材料成本和运费上升导致单件库存品价格提升2运输时长不确定导致备货提前订单节奏与去年不同3Yeezy合作停止库存约4亿欧元4去年越南工厂停产造成低基数库存分地区来看北美压力最大其次是中国分品类来看公司优先清理服饰库存鞋类季节性不强对此公司2023财年将减少采购加大既有库存尤其是鞋类销售并转移至需求较好的市场进行售卖预期年内库存将回归正常应收账款周转天数为38天同比增加3天应付账款周转天数为79天同比减少2天图6公司历年ROE与变化情况图7公司历年营运资金周转天数与变化情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源Bloomberg国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图8阿迪达斯分季度库存变化资料来源阿迪达斯官网国信证券经济研究所整理2022年第四季度业绩受Yeezy系列合作停止和大中华区承压影响收入货币中性口径同比下降1单看第四季度收入货币中性口径同比下降1净亏损约512亿欧元公司2022年Q4实现营收5205亿欧元同比增长1货币中性口径同比下降1主要原因包括12022年10月公司决定停止Yeezy系列产品合作对收入影响约6亿欧元2大中华区因市场环境疲软公司自身挑战库存回购等收入显著下滑约50分渠道看货币中性口径下批发业务增长4直营业务下降1其中电商收入下滑4直营线下增长1公司第四季度净亏损约512亿欧元去年同期为净利润202亿欧元毛利率下降99个百分点至391毛利率下降99个百分点至391主要因供应链成本大幅上升促销力度加大所致零售价格提升有利的汇率变动及渠道市场组合难以抵消前述负面影响营业管理费用率增加48个百分点至395营销推广费用率增加08个百分点至147图9单季度收入与增长情况图10单季度净利润与增长情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告图11公司历年分季度利润率与变化情况图12公司历年费用率与变化情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理四季度末库存金额环比三季度末改善库存压力依旧较大Q4季度末存货周转天数为181天同比增加43天环比下降20天库存金额环比三季度末下降55应收账款周转天数增加4天至40天环比下降12天应付账款周转天数同比上升14天至88天图13单季度ROE情况图14单季度营运资金周转天数资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理2022年分地区大中华区收入双位数下滑拉美增长强劲其他市场均实现正增长大中华区收入下降31主要因疫情扰动所致存货减值计提促销力度加深以及供应链成本上升致区域盈利承压EMEA北美市场收入双位数增长毛利率均受到供应链成本压力及促销力度加深的不利影响亚太地区拉丁美洲则受益于定价提升促销活动较少的积极因素利润率有所改善拉美收入实现46的强劲增长分地区看大中华区收入318亿欧元占比14同比下降31货币中性收入下降36运动表现系列中除了足球录得高单位数增长高尔夫双位数增长外主要品类收入基本为双位数下滑休闲生活系列收入亦为双位数下滑目前中国市场释放部分积极信号1客流回暖对运动表现系列的购买需求增多2公司在运动表现系列投资签约多名运动员因新疆棉事件仍有部分影响公司将从影响力较小的明星签约开始测试该地区的毛利率减少51个百分点至467主要是由于存货减值损失计提促销力度大幅提升供应链成本所致汇率及定价的积极影响不能完全抵消前述负面影响营业利润率下降158个百分点至1012022年及2023年前几个月大中华区库存改善明显并将推式订货模式改为拉式补货模式未来将会减少回购和库存积压问题请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告EMEA收入855亿欧元占比38同比增长10货币中性收入增长9如剔除俄罗斯影响同比增长14主要是由运动表现系列强劲双位数增长驱动其中足球与跑步增速亮眼户外双位数增长训练中单位数增长休闲生活系列中单位数增长该地区的毛利率小幅下降03个百分点至505供应链成本显著上升折扣力度加深市场与渠道组合不利变动抵消了零售价格提升汇率有利变动的积极影响营业利润率下降17个百分点至196目前欧洲行业库存压力高企零售商因覆盖广泛储备库存量大叠加产品定价偏高通胀仍具不确定性促销折扣恶性加深北美收入640亿欧元占比28同比增长25货币中性收入增长12主要是运动表现系列强劲双位数增长驱动其中足球表现亮眼跑步次之户外强劲双位数增长生活休闲系列高单位数增长该地区的毛利率下降33个百分点至429促销力度加大渠道组合的不利变动以及供应链成本上升被定价提升品类组合的有利变化及汇率正面变动部分抵消营业利润率下降34个百分点至155北美库存压力高于欧洲促销折扣恶性加深对2023财年下半年订单造成压力亚太地区收入224亿欧元占比10同比增长3货币中性收入增长4运动表现系列在户外足球和跑步品类的驱动下实现强劲双位数增长休闲生活系列收入为低单位数下滑该地区的毛利率提升16个百分点至529主要因促销活动较少汇率与定价带来的积极影响所致营业利润率小幅上升07个百分点至217拉丁美洲收入211亿欧元占比9同比增长46货币中性收入增长44运动表现和休闲生活系列均实现强劲的双位数增长该地区的毛利率小幅提升07个百分点至475主要因定价提升的积极因素被汇率不利变动供应链成本压力部分抵消营业利润率小幅上升41个百分点至224图152022年阿迪达斯分地区货币中性收入增速资料来源阿迪达斯官网国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告图162022年分地区收入占比图172022年分地区收入及同比情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理图182022年分地区毛利率图192022年分地区营业利润率资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理2022年第四季度分地区大中华区营业利润率转负北美营业利润率下降近15个百分点亚太与拉美地区盈利能力同比改善单看第四季度大中华区收入增长承压拉美延续三季度双位数强势增长盈利方面大中华区北美地区营业利润率同比下滑幅度较大其中大中华区利润率为负亚太拉美地区营业利润率同比提升1425个百分点具体看大中华区收入52亿欧元占比10同比减少50货币中性收入同比减少50比第三季度降幅扩大234个百分点营业利润率为-414去年同期为125EMEA收入207亿欧元占比40同比增长13货币中性收入同比增长12比第三季度增幅扩大46个百分点营业利润率为164同比小幅下滑18个百分点北美收入154亿欧元占比30同比增长18货币中性收入同比增长6比第三季度增幅小幅收窄22个百分点营业利润率下降149个百分点至28亚太地区收入61亿欧元占比12同比增长12货币中性收入同比增长16比第三季度增幅扩大14个百分点营业利润率为166同比提升14个百分点请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告拉丁美洲收入54亿欧元占比10同比增加37货币中性收入同比增加47延续三季度双位数增速营业利润率为180同比提升25个百分点图202022年第四季度分地区收入占比图212022年第四季度分地区收入及同比情况资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理图222022年第四季度分地区营业利润率图23公司历年分地区单季度收入同比增速资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理未来展望预计2023全年收入货币中性口径下滑高单位数营业亏损7亿欧元1收入预计2023全年货币中性收入同比下滑高单位数这一增长假设反映了宏观经济挑战与地缘政治冲突的潜在影响欧洲与北美的经济衰退风险大中华区的复苏不确定性库存清理计划尤其对于大中华区北美欧洲对收入的负面影响Yeezy库存停止销售的12亿欧元影响分地区来看货币中性收入口径下EMEA和北美收入预期大幅下降大中华区同比持平亚太与拉美同比正增长业务战略方面公司将聚焦人与文化产品为王批发渠道强化服务导向抓住各市场本土化趋势预期批发占比将得到提升2毛利率大中华区复苏北美与欧洲经济衰退长短市场促销环境货币与运费等方面存在诸多不确定性2023财年毛利率预期波动较大3营业利润2023年持续性经营利润端预计处于盈亏平衡状态营业利润端最坏情况预计亏损约7亿欧元反映了1Yeezy系列合作停止导致的10亿欧元不利影响包括5亿欧元收入缺口5亿欧元存货减值损失2与公司战略调整相关的一次性费用2亿欧元发生3业务改进项目带来的7亿欧元正向影响2024财年预期盈利转正4平均营运资本2022年库存金额由于备货提前采购量加大原材料与运费成本上升等因素处于历史高位平均营运资本占收入比例提升2023年预期该比例在2526区间公司2023春夏减少采购并持续全年库存预计在2023年夏季得到较好改善其中大中华区2022年及2023年前几月份库存改善明显由推式订货的模式请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告改为拉式补货模式未来将会减少回购和库存积压问题5资本开支预计约6亿欧元图24阿迪达斯2022年财务指标与2023年预期资料来源阿迪达斯官网国信证券经济研究所整理投资建议未来伴随消费复苏与促销环境改善看好中国头部运动品牌份额提升库存如期改善关注供应商估值提振与零售商基本面修复1品牌商阿迪达斯大中华区客流回暖尤其对运动表现系列需求增多并将加大市场投入加速市场复苏转变至拉式补货模式后有望推动市场促销环境改善本土品牌在消费复苏与促销环境改善的情况下有望加速增长继续看好本土品牌份额提升重点推荐李宁安踏体育特步国际2供应商2023财年阿迪达斯将加大库存清理力度库存预计将于2023年夏季得到较好改善看好下游边际改善提振核心供应商估值重点推荐申洲国际华利集团3零售商品牌大中华区2022年底至今库存已有较大幅度改善2023财年持续库存清理重视批发渠道本土化运营建议关注未来库存去化和客流回暖趋势下的基本面修复重点推荐滔搏宝胜国际请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告风险提示疫情反复下游需求不及预期市场的系统性风险国际政治经济风险附表相关公司盈利预测及估值公司公司投资收盘价EPSPEPB代码名称评级20212022E2023E20212022E2023E202102020安踏体育买入9352872653403263532758702331李宁买入5841601572063653722847206110滔搏买入620390350411571741513603813宝胜国际买入07007005012107147610501368特步国际买入790360340452172321752601361361度无评级34029032035118107981003818中国动向无评级03-030016010-11213202NKE耐克无评级8332260721132678320394311129LULU露露乐蒙无评级21263520768847882408309270156ADS阿迪达斯无评级1086554852333-1128198466-9633802313申洲国际买入7542243223533372342134100551裕元集团无评级10104612214822283680602232晶苑国际无评级210390410455250460702678天虹纺织买入6029319721220302805300979华利集团买入52824527628121519118856603055台华新材买入11505504107920928014627002003伟星股份买入10605807308018314613331605138盛泰集团买入10605707909918613410729601339百隆东方增持6609308707371779011000726鲁泰A买入84039107103215798109300577开润股份增持16007501706221393925724603558健盛集团买入87804308009520411092152199维珍妮买入26903803505771784811002042华孚时尚无评级330380180348618396081476儒鸿无评级1146432624601265184190651477聚阳实业无评级526270321331195164159409910丰泰企业无评级44311922724037419518594300888稳健医疗买入67329140945623116514827002563森马服饰增持5905503405610817510714600398海澜之家增持600580540631041119618603877太平鸟增持21414404309914849721624002154报喜鸟买入5203203604516214411515002029七匹狼无评级5803203203718217915607601566九牧王无评级119034-016044350-76226917002293罗莱生活无评级1250860750901461671392601234中国利郎买入360390490569173641203998波司登买入4001902102621119015536ITXMAInditex无评级21378579641042249222205609983迅销无评级14963818399681121318315013324002832比音勒芬买入30811513817126722318053603808歌力思增持10808705810912418710014603587地素时尚买入16514312215211513510921603839安正时尚无评级74018000000410--1103306江南布衣买入871080941188092732603709赢家时尚无评级9408411112811285731701913普拉达无评级47808309911857648440554MCPALVMH无评级5991915079167861866339735732189KERPAKering无评级4228318403215372415923019617555CFRSIX历峰集团无评级1097016862630316865141734641RMSPAHermes无评级128560168721534617106762838752198GOOSN加拿大鹅无评级130144249075629426517263数据来源wind国信证券经济研究所整理注无评级公司盈利预测来自BloombergWind一致预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告相关研究报告纺织服装品牌力跟踪月报202302期-节后品牌营销积极国际运动品牌热度回升2023-03-05纺织服装3月投资策略-品牌服饰加速复苏制造出口边际向好2023-03-03纺织服装双周报2304期-看好品牌服饰复苏加速把握板块加仓良机2023-02-20纺织服装双周报2303期-春节拉动消费复苏原材料价格有所上涨2023-02-12纺织服装行业品牌力跟踪月报202301期-春节品牌营销加码看好新一轮消费复苏2023-02-04请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032