2月服装线上销售增速明显改善，受益于春节错峰和物流恢复
　　淘系平台1-2月份合计服装销售额同比下滑13%，环比12月份（同比下跌15%）略有改善。随着防疫优化，春节期间消费者更热衷于线下体验式消费及家庭出行，因而1-2月线上销售并无太多亮点。单2月份，淘系平台服装销售额同比和环比均有明显改善，主要受益于春节错峰以及快递物流在2月节后逐步恢复正常。随着消费复苏、渠道库存逐步去化、以及零售流水基数明显回落，我们预计3-4月份整体零售流水增速将明显加快。我们建议投资者增加对港股运动服饰板块的配置，因行业受益于消费者疫后健康意识增强，且龙头运动服饰品牌凭借更强的品牌形象和产品组合，其渠道库存有望快速恢复到健康水平，收入增速及利润层面恢复弹性大。我们推荐李宁（2331 HK）、安踏（2020 HK）及申洲（1368 HK），比音勒芬（002832 CH）。
　　户外品类增长持续领先服装各子品类
　　随着节后复工及开学，服装消费部分回归线上渠道，2月淘系平台各鞋服品类的销量及销售额均录得同比上涨，且较1月同比下滑的表现明显改善。其中，户外品类销售额同比+36.9%，继续领先所有子品类；男装/男鞋/女装/女鞋/童装/内衣同比增长18.1/20.5/17.1/25.3/18.9/17.1%；因2022年冬奥会营销带来的高基数，运动鞋/运动服销售额同比上涨14.6/5.1%，较其他品类略慢。单价方面，除户外（+6.2%）和内衣（+1.5%）品类保持同比上涨外，其余品类2月均录得低至中单位数同比跌幅，行业继续通过线上渠道进行促销去库存。
　　各运动品牌天猫旗舰店表现分化；NIKE明显领先对手
　　2月天猫旗舰店销售额方面，除Adidas受量价齐跌的拖累同比跌幅较1月继续加深，其余运动品牌均录得边际改善：NIKE/Fila销售额同比增长156.5/52.7%，主要受益于低基数下量价齐升，销量同比上涨90.2/43.6%，单价同比上涨34.8/6.4%；国产品牌则受到2022年冬奥会的高基数影响，李宁/安踏/特步销售额同比-11.0/-8.5/+26.2%，其中李宁/特步销量同比增速转正至3.1/49.3%，安踏销量同比下跌6.1%，但较1月跌幅也有明显收窄；李宁/安踏/特步单价同比分别下跌13.7/2.6/15.5%，较1月均有转差，或由于节后淡季公司继续在线上促销以去化库存。
　　休闲服饰销售环比明显改善
　　2月天猫旗舰店休闲服饰销售额同比增速较1月回暖明显，主要受销量增长驱动。海澜之家2月销售额同比增长24.5%，增速较1月（-34.2%）大幅改善，或受益于疫后正装换装需求强劲，销量同比增长55.1%；森马服饰2月销售额同比增长23.9%，较1月（-45.0%）也有明显改善，其单价同比仅微跌1.1%，销量仍录得同比增长25.3%，我们认为主要受益于其消费需求韧性更强的童装业务。太平鸟和优衣库2月销售额同比下跌28.9/26.1%，较1月跌幅有所收窄，但销量及单价同比增速均尚未转正，或因快时尚品类消费需求复苏较慢。
　　风险提示：1）客流量波动加剧；2）原材料价格持续上升；3）宏观经济下行抑制消费需求；4）消费者偏好变化过快。
　　

研究报告全文：证券研究报告纺织服装2月线上销售改善看好运动服饰板块华泰研究纺织服装增持维持2023年3月08日中国内地动态点评研究员罗艺鑫2月服装线上销售增速明显改善受益于春节错峰和物流恢复SACNoS0570520120002luoyixinhtsccomSFCNoAWJ27685236586232淘系平台1-2月份合计服装销售额同比下滑13环比12月份同比下跌15略有改善随着防疫优化春节期间消费者更热衷于线下体验式消费研究员詹妮及家庭出行因而1-2月线上销售并无太多亮点单2月份淘系平台服装SACNoS0570521060003zhannihtsccom销售额同比和环比均有明显改善主要受益于春节错峰以及快递物流在2月SFCNoBOF58385236586209节后逐步恢复正常随着消费复苏渠道库存逐步去化以及零售流水基数明显回落我们预计3-4月份整体零售流水增速将明显加快我们建议投资行业走势图者增加对港股运动服饰板块的配置因行业受益于消费者疫后健康意识增强且龙头运动服饰品牌凭借更强的品牌形象和产品组合其渠道库存有望纺织服装沪深300快速恢复到健康水平收入增速及利润层面恢复弹性大我们推荐李宁23317HK安踏2020HK及申洲1368HK比音勒芬002832CH1户外品类增长持续领先服装各子品类5随着节后复工及开学服装消费部分回归线上渠道2月淘系平台各鞋服品11类的销量及销售额均录得同比上涨且较1月同比下滑的表现明显改善其17中户外品类销售额同比369继续领先所有子品类男装男鞋女装Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23女鞋童装内衣同比增长因年冬奥1812051712531891712022资料来源Wind华泰研究会营销带来的高基数运动鞋运动服销售额同比上涨较其他品14651类略慢单价方面除户外62和内衣15品类保持同比上涨重点推荐外其余品类月均录得低至中单位数同比跌幅行业继续通过线上渠道进2目标价行促销去库存股票名称股票代码当地币种投资评级李宁2331HK9030买入各运动品牌天猫旗舰店表现分化NIKE明显领先对手安踏体育2020HK12940买入2月天猫旗舰店销售额方面除Adidas受量价齐跌的拖累同比跌幅较1月申洲国际2313HK11000买入比音勒芬002832CH3340买入继续加深其余运动品牌均录得边际改善NIKEFila销售额同比增长资料来源华泰研究预测1565527主要受益于低基数下量价齐升销量同比上涨902436单价同比上涨34864国产品牌则受到2022年冬奥会的高基数影响李宁安踏特步销售额同比-110-85262其中李宁特步销量同比增速转正至31493安踏销量同比下跌61但较1月跌幅也有明显收窄李宁安踏特步单价同比分别下跌13726155较1月均有转差或由于节后淡季公司继续在线上促销以去化库存休闲服饰销售环比明显改善2月天猫旗舰店休闲服饰销售额同比增速较1月回暖明显主要受销量增长驱动海澜之家2月销售额同比增长245增速较1月-342大幅改善或受益于疫后正装换装需求强劲销量同比增长551森马服饰2月销售额同比增长239较1月-450也有明显改善其单价同比仅微跌11销量仍录得同比增长253我们认为主要受益于其消费需求韧性更强的童装业务太平鸟和优衣库2月销售额同比下跌289261较1月跌幅有所收窄但销量及单价同比增速均尚未转正或因快时尚品类消费需求复苏较慢风险提示1客流量波动加剧2原材料价格持续上升3宏观经济下行抑制消费需求4消费者偏好变化过快免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1纺织服装图表1淘系电商平台各服装品类销售额增速同比2022年12月2023年1月2023年2月5036940302532051891711811712014610510107320302763092824033932634736750414运动鞋运动服男鞋童装户外女装男装女鞋内衣资料来源魔镜数据华泰研究图表2淘系电商平台各服装品类销量增速同比2022年12月2023年1月2023年2月40289293302232482241761892015477100102030403303503673944015042241645447260运动鞋运动服男鞋童装户外女装男装女鞋内衣资料来源魔镜数据华泰研究图表3淘系电商平台各服装品类销售单价增速同比2022年12月2023年1月2023年2月50426403026620130131134110111811062571501400252434311061运动鞋运动服男鞋童装户外女装男装女鞋内衣资料来源魔镜数据华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2纺织服装图表4主要服装品牌天猫旗舰店销售额增速同比2022年12月2023年1月2023年2月20015651501005275026223924582004071108527226150289369342406392517450556100李宁安踏特步FilaNikeAdidas太平鸟森马服饰优衣库海澜之家资料来源魔镜数据华泰研究图表5主要服装品牌天猫旗舰店销量增速同比2022年12月2023年1月2023年2月1009028055149360436402432532031020616657161402852592303524536047044253049180李宁安踏特步FilaNikeAdidas太平鸟森马服饰优衣库海澜之家资料来源魔镜数据华泰研究图表6主要服装品牌天猫旗舰店销售单价增速同比2022年12月2023年1月2023年2月706050403483016614720124132676410070051102105626882014613715520119730276李宁安踏特步FilaNikeAdidas太平鸟森马服饰优衣库海澜之家资料来源魔镜数据华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3纺织服装重点公司推荐李宁2331HK买入目标价903港币4Q22线下客流疲软带动流水增速大幅放缓我们预计李宁也将面临与同业同样的挑战零售折扣或有所加深以及经营杠杆或转差利润率将承压尽管如此随着防疫政策优化我们对23年零售环境改善前景保持较为乐观并认为李宁有望凭借其强于同行的品牌力及产品力在线下客流恢复增长以及零售流水基数回落后领先行业录得零售表现复苏截至2022年9月底李宁全渠道库销比略高于4个月6个月以内的新品占比接近90库存较其同行更为健康我们预计李宁在4Q22将通过增加零售折扣维持较健康的渠道库存水平并且持续优于同行这将有利于李宁在2023年随着零售环境改善快速导入新品推动流水增速复苏并且有望录得经营杠杆改善具体请参考我们于2023年1月15日发布的报告中长期看我们认为随着营运资金管理将持续加强品牌影响力不断提升产品组合继续改善李宁有望进一步受益于运动休闲风潮和中国消费者对国货品牌的青睐提升自身市场份额李宁仍然是我们在运动服饰行业的首选标的我们预计李宁202220232024年净利润达人民币405266亿元同比增长06300255我们维持给予李宁的买入评级基于目标PE390倍过去三年历史PE均值05标准差以及12个月动态EPS人民币201元得出的目标价903港币我们给予李宁溢价于过去三年历史均值的PE估值主因防疫政策优化后零售环境外部扰动减少作为高景气度运动服饰赛道龙头的李宁有望较快复苏零售流水及利润率重回正常增长通道风险提示1零售额增长弱于预期2时尚类产品库存堆积3门店扩张步伐放缓4疫情再度散发安踏体育2020HK买入目标价1294港币4Q22经营情况安踏Fila其他品牌零售额同比下滑高单位数下滑10-20区间低段增长10-20区间低段2022年全年安踏Fila其他品牌零售额同比增长低单位数下滑低单位数增长20-25同时我们注意到安踏品牌渠道库存与3Q22持平而Fila品牌库存按季略有改善零售折扣环比或大致持平表现好于其同业有利于其2023年复苏管理层预计其零售表现将在1Q23库存恢复正常后于2Q23后有较明显复苏具体请参考我们于2023年1月12日发布的报告鉴于安踏强大的产品力及品牌力完善的多品牌战略以及领先的零售管理和执行力我们对其长期增长前景仍然保持乐观预计安踏将继续受益于国潮趋势提升市场份额我们预测安踏202220232024年收净利润同比增长-83343226至人民币7195117亿元我们维持给予安踏的买入评级基于317倍目标PE过去三年历史PE加05个标准差以及12个月动态EPS人民币355元得出目标价1294港币我们给予安踏溢价于过去三年历史均值的PE估值主因防疫政策优化后零售环境外部扰动减少作为国产运动服饰龙头的安踏零售流水及利润率有望重回正常增长通道风险提示1线下客流波动2Fila零售额增长弱于预期3新业务增长放缓4零售折扣较深及5因收入增长压力导致经营去杠杆免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4纺织服装申洲国际2313HK买入目标价1100港币当前全球零售市场增速有所放缓申洲主要品牌客户也处于去库存周期因此短期订单能见度较低订单增速及产能利用率承压对毛利率造成负面影响我们预计随着零售市场逐步向好品牌客户库存清理到位申洲的订单增速及产能利用率将在1Q23逐步改善并有望在2Q23呈现明显复苏具体请参考我们于2022年12月15日发布的报告中长期看凭借其行业领先的制造及管理能力完善的海内外产能布局以及垂直一体化模式我们认为申洲有望持续赢得优质客户订单并在供应链紧缺产业逐步外移的背景下进一步扩大自身市场份额我们预测申洲202220232024年净利润同比增长342205265至人民币455569亿元我们维持买入评级基于DCF估值法得出的目标价1100港币假设WACC为85永续增长率为30风险提示1公司生产基地疫情反复2全球需求复苏耗时较长3产能扩张未如期落地4人民币兑美元升值比音勒芬002832CH买入目标价人民币334比音勒芬1H22收入同比增长86至13亿元净利润同比增长202至3亿元净利率同比22pp至225充分展现经营韧性我们预计随着客流恢复基数回落渠道加速拓店公司2H22收入净利润同比增速有望反弹至288312具体请参考我们于2022年8月30日发布的报告中长期看我们看好比音勒芬凭借不断增强的品牌力及客群黏性维持收入稳健增长及高于同行的利润率水平我们预计222324年收入同比增长200204170至人民币327393460亿元净利润同比增长282229187至8098117亿元我们给予206倍目标PE2017年以来历史动态PE均值并基于12个月动态EPS162元给予目标价334元给予买入评级风险提示1主品牌拓店不及预期2新品牌市场拓展进度不及预期3产品过季滞销库存周转慢于预期4运动时尚细分领域景气度回落图表7重点公司推荐估值表股价评级目标价基本EPS元PE倍公司代码公司简称当地货币港元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E2331HK李宁675买入90316015419925036663817294723482020HK安踏体育1080买入129428726235243132733587267221792313HK申洲国际892买入11002243013634593312246820481620002832CH比音勒芬306买入3341151401722052797218117751495注数据截至2023年3月7日比音勒芬目标价为人民币资料来源Wind华泰研究预测风险提示1客流量波动加剧线下门店客流量波动或对零售流水增速企业投产计划终端零售管理及库存管理造成干扰2原材料价格持续上升纺服企业生产制造成本上升毛利率或承压3宏观经济下行抑制消费需求消费力减弱或导致零售销售增速承压消费者偏好变化过快品牌服饰不能及时对产品风格及品牌定位进行调整或导致库存免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5纺织服装免责声明分析师声明本人罗艺鑫詹妮兹证明本报告所表达的观点准确地反映了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