核心观点
　　金种子酒：安徽区域名酒品牌，华润入驻开启改革新篇章。金种子酒2005年推出柔和种子酒，并于2012年实现白酒营收破20亿，但2016年起错失省内消费升级红利。2020年，公司进入“改革元年”，相继推出醉三秋、馥合香等高线产品，试水300元价位段。2016-2021年，公司营收从14.36亿元下滑至12.11亿元，归母净利润从0.17亿元下滑至-1.66亿元。2022年，华润战投入驻金种子酒，由内而外开启全面改革，预计未来公司有望在华润赋能下重新进入高增轨道。
　　光瓶酒市场：高线光瓶是发展主赛道，“啤白融合”打开公司增长空间。安徽光瓶酒市场规模约60-80亿元，份额较为分散，主要以区域酒企、玻汾等全国性光瓶酒企为主，公司是安徽四大名酒之一，古井等竞品更多聚焦百元以上价位，因此公司有望收割三四线小酒企份额。在白酒新国标+消费升级+品牌集中+渠道利润诉求等带动下，未来高线光瓶或是发展主赛道。华润系入驻后，公司光瓶酒业务有望享受华润渠道赋能和招商扩点增长机遇。
　　三大改革：内部治理优化，馥合香进攻次高端价位，省内打造“116N”布局。2022年华润系入驻后，金种子酒在三大维度出现边际改善：1）治理改善，华润重新梳理管理流程、重塑组织架构、优化内部晋升及薪酬机制等。2）结构升级，公司在300元价位主推差异化香型“馥合香”，重启次高端征程。3）区域扩张，公司在省内制定“116N”区域布局，目标打造阜阳20亿大基地市场，未来或在华润赋能下实现省外扩张。
　　如何看待短中长期的“种子复苏”？短期看，在华润入驻后治理改善下，公司或在50元高线光瓶推出新品，重塑渠道价格体系。预计公司2023在省内或享受招商扩点的增长。中期看，光瓶酒是“啤白融合”的主要抓手，解决好生存问题。柔和系列+年份系列是基本盘，后续或通过主推柔和大师等稳住基本盘。馥合香+醉三秋是进攻盘，后续公司或加大合肥高地市场的营销力度。长期看，在公司十四五规划指引下，白酒业务在省内消费升级趋势下有望实现40亿左右规模，进而实现金种子酒品牌复兴。
　　金种子酒重启次高端战略，华润赋能开启新篇章，首次覆盖，暂不给予评级。我们预计公司2022-2024年实现营收11.97/16.79/22.62亿元，实现归母净利润-1.80/0.05/1.65亿元，对应EPS -0.27/0.01/0.25元。考虑到公司处于基本面改善的前期，短期业绩波动较大以及改革的不确定性，首次覆盖，暂不给予评级。
　　风险提示：白酒竞争加剧；改革不及预期；馥合香推广不及预期；疫情反复。

研究报告全文：证券研究报告2023年03月09日金种子酒600199SH无评级改革谱新篇复苏正当时核心观点公司研究深度报告金种子酒安徽区域名酒品牌华润入驻开启改革新篇章金种子酒2005食品饮料白酒年推出柔和种子酒并于2012年实现白酒营收破20亿但2016年起错失证券分析师陈青青联系人李文华省内消费升级红利2020年公司进入改革元年相继推出醉三秋馥0755-22940855021-603754610755-81983057合香等高线产品试水300元价位段2016-2021年公司营收从1436亿chenqingqguosencomcnliwenhua2guosencomcn元下滑至1211亿元归母净利润从017亿元下滑至-166亿元2022年S0980520110001华润战投入驻金种子酒由内而外开启全面改革预计未来公司有望在华润基础数据赋能下重新进入高增轨道投资评级无评级合理估值2533-2895元光瓶酒市场高线光瓶是发展主赛道啤白融合打开公司增长空间安收盘价2845元总市值流通市值1871418714百万元徽光瓶酒市场规模约60-80亿元份额较为分散主要以区域酒企玻汾等52周最高价最低价32871965元近3个月日均成交额52721百万元全国性光瓶酒企为主公司是安徽四大名酒之一古井等竞品更多聚焦百元以上价位因此公司有望收割三四线小酒企份额在白酒新国标消费升级市场走势品牌集中渠道利润诉求等带动下未来高线光瓶或是发展主赛道华润系入驻后公司光瓶酒业务有望享受华润渠道赋能和招商扩点增长机遇三大改革内部治理优化馥合香进攻次高端价位省内打造116N布局2022年华润系入驻后金种子酒在三大维度出现边际改善1治理改善华润重新梳理管理流程重塑组织架构优化内部晋升及薪酬机制等2结构升级公司在300元价位主推差异化香型馥合香重启次高端征程3区域扩张公司在省内制定116N区域布局目标打造阜阳20亿大基地市场未来或在华润赋能下实现省外扩张资料来源Wind国信证券经济研究所整理如何看待短中长期的种子复苏短期看在华润入驻后治理改善下公相关研究报告司或在50元高线光瓶推出新品重塑渠道价格体系预计公司2023在省内或享受招商扩点的增长中期看光瓶酒是啤白融合的主要抓手解决好生存问题柔和系列年份系列是基本盘后续或通过主推柔和大师等稳住基本盘馥合香醉三秋是进攻盘后续公司或加大合肥高地市场的营销力度长期看在公司十四五规划指引下白酒业务在省内消费升级趋势下有望实现40亿左右规模进而实现金种子酒品牌复兴金种子酒重启次高端战略华润赋能开启新篇章首次覆盖暂不给予评级我们预计公司2022-2024年实现营收119716792262亿元实现归母净利润-180005165亿元对应EPS-027001025元考虑到公司处于基本面改善的前期短期业绩波动较大以及改革的不确定性首次覆盖暂不给予评级风险提示白酒竞争加剧改革不及预期馥合香推广不及预期疫情反复盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入百万元10381211119716792262-135167-12403348净利润百万元69-166-1805165--1339-3398-81扭亏34946每股收益元011-025-027001025EBITMargin-210-170-193-1576净资产收益率ROE24-61-700262市盈率PE2696-1125-1040407891135EVEBITDA-1138-1264-13103316783市净率PB647684732731700资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录金种子酒安徽四大名酒之一华润赋能开启新篇章5历史沿革步入馥合香时代华润赋能开启新篇章5股权结构华润入股开启国企改革理顺内部组织或是主旋律6财务分析产品结构相对老化是业绩承压的主因8产能梳理馥合香品类开创者继续加码优质基酒产能11产品结构打造柔和馥合两大系列战略定位次高端价位11品牌定位安徽四大名酒之一试水次高端价位段14光瓶酒市场试水啤白融合新模式高线光瓶成为主赛道17安徽市场光瓶酒市场约60-80亿竞争格局相对分散17发展趋势新国标实施下高线光瓶酒迎来发展新机遇18华润赋能开创啤白融合新模式种子酒或抢占三四线品牌份额20三大改革治理改善谱新篇结构升级绘蓝图22内部治理聚焦白酒主业发展华润强化管理赋能22结构升级柔和系列稳定基本盘馥合香进攻次高端价位24区域扩张打造省内116N区域布局省外积极开拓周边市场26盈利预测华润入驻治理改善馥合香重启次高端28假设前提华润系入驻优化内部治理馥合香打开成长空间28盈利预测结果预计未来三年有望维持23左右复合增速29估值分析与投资建议治理改善驱动下的困境反转标的30相对估值2533-2895元30投资建议华润入驻打开泛全国化扩张空间32风险提示33财务预测与估值34请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图表目录图1金种子酒营收发展梳理6图2金种子酒历史沿革梳理6图3金种子酒股权结构图7图4金种子酒营业总收入8图5金种子酒归母净利润8图6金种子酒毛利率净利率8图7金种子酒销售费用率管理费用率8图8金种子酒白酒业务营收情况亿元9图9金种子酒白酒业务营收占比9图10金种子酒白酒业务销量千升9图11金种子酒白酒业务吨价万元千升9图12金种子酒中高档白酒营收占比持续下滑9图13金种子酒中高档普通白酒吨价万元千升9图14金种子酒产品体系11图15金种子酒产品矩阵元瓶12图16金种子馥合香在各地开展馥香盛宴14图17金种子馥合香在各地开设馥香馆14图18金种子酒提出四大聚焦16图19金种子酒十四五发展战略规划16图20山西汾酒推出献礼版玻汾17图21一担粮等新品牌进入光瓶酒市场17图22未来安徽市场光瓶酒四大发展趋势18图23华润啤酒在全国拥有优势的渠道资源20图24华润或通过全国的优势渠道资源赋能金种子酒20图252021年安徽省内名义GDP增速达11120图26安徽省内存在众多三四线白酒品牌20图27华润系管理层全面进驻金种子酒22图28金种子酒123发展新目标23图29金种子酒市场管理新理念23图30金种子馥合香是六粮酿造一步成香24图31在营销策略上金种子馥合香围绕四个聚焦策略24图32公司推出种子酒柔和大师系列优化产品结构25图332023年2月金种子酒推出高线光瓶头号种子26图34头号种子主打年轻品牌调性26图352021年安徽各地市常住人口万人26图36金种子酒116N四级市场发展规划26图37金种子酒可比公司估值表截至2023年03月08日30请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告表1金种子酒管理层背景7表2金种子酒历年扩产计划梳理11表3金种子酒产品迭代历史梳理12表4金种子酒历史提价梳理13表5安徽省内光瓶酒赛道五大阵营17表6固态发酵和液态发酵的工艺差别19表7金种子酒经营业务变更梳理历程22表8金种子酒费用率预测假设条件29表9金种子酒主营业务拆分及预测29表10金种子酒2025年净利润敏感性分析31表11金种子酒2025年目标市值敏感性分析截至2023年03月08日31请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告金种子酒安徽四大名酒之一华润赋能开启新篇章历史沿革步入馥合香时代华润赋能开启新篇章1998-2004年创业到创牌阶段安徽第二家酒业上市企业金种子酒前身是阜阳县酒厂1991年阜阳县酒厂开始扩建规模生产的醉三秋品牌三次蝉联安徽名酒称号1993年公司在行业率先开始进行人事用工分配等三项制度改革后续产销和利润指标连年翻番并于1998年成功上市成为全国第八家安徽第二家酒业上市企业公司在上市前期主营业务以白酒业黄牛业啤酒业高新业为主后续公司开始逐渐聚焦白酒主业发展2003-2004年由于经营及财务等原因公司业绩连续两年亏损面临被ST风险由于公司经营过度多元化主营业务不突出因此经营结构调整势在必行2005-2012年开创柔和型白酒开启实施全国化高端化2005年公司持续优化产品结构全力做强白酒主业在产品端公司首创柔和种子酒在以香型为主导的白酒市场掀起了柔和风暴2006年公司更名为金种子酒业同年柔和种子酒在皖南七个地市同价位销量第一醉三秋在阜阳处于垄断地位2009年公司确立未来5-10年聚焦资源做强白酒主业的发展战略并于2010年全部退出房地产业务在产品上公司推出徽蕴金种子高端系列产品并于2010年定增539亿元加码优质基酒产能在渠道上公司在省内市场提升合肥战略地位全价位精耕阜阳马鞍山芜湖铜陵等成熟市场在省外市场选择性拓展2011年公司全面开始实施全国化高端化战略并于2012年实现金种子酒销量破亿瓶营收突破20亿净利润位列全国第八位2013-2019年公司步入发展调整期错失消费升级机遇2012年中央出台八项规定等白酒行业发展进入深度调整期金种子酒始终坚持民酒定位主力产品布局主要以中低端产品为主在行业调整周期中没有及时进行产品结构升级期间公司于2014年曾有意启动国企改革但最终三报方案未果2016年之后白酒行业开始进入消费升级的快车道但公司由于体制僵化缺少高端产品布局经营多元化等多重因素扰动错失了白酒消费升级大潮品牌逐渐弱化至低端光瓶酒期间公司曾尝试推出高价位的年份系列和徽蕴系列于2017年成立金种子事业部聚焦资源加快中高档酒的发展但是在古井贡酒等竞品挤压下市场份额下滑严重此外低端的柔和系列祥和系列由于没有及时产品推行导致渠道利润透明品牌老化市场份额亦每况愈下在渠道上公司2017年成立市场发展部全力加快省外空白市场开发并于2017年启动定增推动优秀经销商持股2019年贾光明履新金种子酒集团拉开了革故鼎新序幕并将2020年定调为改革元年推动公司转型升级2020-2021年公司进入改革快车道推出馥合香重启次高端战略2020年2月贾光明接棒宁中伟出任公司董事长开启了公司的改革序幕在战略规划上根据安徽金种子酒业股份有限公司十四五发展战略规划聚焦白酒主业发展目标十四五末实现营收50亿元1在产品端公司坚持高端产品做加法低端产品做减法于2020年8月推出次高端大单品金种子馥合香主打200元以上价位以馥合香引领白酒新品类在市场布局上公司全力打造阜阳基地市场重点启动宿州淮北蚌埠淮南滁州安庆宣城芜湖等区域市场1注资料来源于公司2021年年报属于公司战略规划并非公司业绩指引请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告2022年至今华润啤酒入局开启啤白融合发展新阶段2022年在安徽省国企改革三年行动下华润啤酒入局金种子酒收购金种子集团49股权成为公司第二大股东开启了啤白融合发展新阶段华润啤酒高层纷纷入驻公司管理层同时对公司的销售人事财务进行了系统性组织升级华润啤酒先进的管理体系和省内丰富的渠道资源将是金种子酒二次创业的基石图1金种子酒营收发展梳理资料来源Wind公司公告国信证券经济研究所整理图2金种子酒历史沿革梳理资料来源Wind公司公告国信证券经济研究所整理股权结构华润入股开启国企改革理顺内部组织或是主旋律华润战投入局金种子酒公司国企改革进入新阶段2022年2月上市公司公告阜阳投发拟以非公开协议转让的方式将金种子酒集团49股权转让给华润战投华润啤酒正式参与到金种子酒国企混改中我们预计华润系的入驻将从三个维度实现深度赋能1将华润先进的机制和理念和金种子酒实现深度契合2将华请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告润的运营经验能力方法和金种子酒分享交流3将华润的网络管理终端深耕产品培育品牌宣传和金种子酒相互赋能图3金种子酒股权结构图资料来源Wind公司公告国信证券经济研究所整理华润系高管全面入驻公司管理内部组织架构理顺或是主旋律2022年7月华润管理团队正式入驻之后已经完成股份公司架构及各部门职责的初步调整工作管理制度变革和流程再造同步执行在人员薪酬激励方面华润管理团队对于人才的引进和选拔薪酬体系的优化和激励同步开始再造在费用管控方面华润管理团队全面优化预算管理制度物资采购对标等管理在公司管理层上华润系高管侯孝海何秀霞和魏强列席公司董事会此外财务总监金昊和副总经理和何武勇均有相关华润啤酒的工作背景华润系高管进入金种子酒管理一线将对于理顺内部管理二次创业和品牌复兴给予全面的组织保障和优势赋能在华润入驻后金种子酒在2022年上半年推动从内到外的全面提质工作一是馥合香市场开拓迈上新台阶公司积极推进一地多商实现渠道结构扁平化二是老品柔和系列实现质效新提升三是公司进一步优化内部管理结构完成组织架构调整四是公司开始优化电商产品结构提升品牌调性及产品的转化率表1金种子酒管理层背景姓名职务任职日期出生年份简介贾光明董事长201912271971曾任阜阳市退役军人事务局党组书记局长金彪董事董秘200552119732005年5月起任公司董事董事会秘书杨红文董事总工程师20202281970曾任质量副厂长2001年12月今任公司董事何秀侠董事总经理2022781973曾任华润雪花啤酒安徽区域公司副总经理晋陕区域河南区域公司总经理侯孝海董事2022112119682016年3月至今华润啤酒执行董事及首席执行官魏强董事2022112119692021年3月至今华润啤酒执行董事及首席财务官陈兴杰副总经理20202281964曾任安徽金种子集团总经理助理曾任华润雪花安徽区域公司人力资源部经理山西区域公司人力资源高级经理及何武勇副总经理2022781978总经理助理晋陕区域公司总经理助理及副总经理江苏区域公司副总经理苏沪区域公司副总经理等职务徐三能副总经理202211211964历任安徽金太阳生化药业有限公司常务副经理经理金昊财务总监2022781976曾任华润雪花啤酒甘肃区域公司黑吉区域山东区域公司财务总监请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告资料来源Wind公司公告国信证券经济研究所整理财务分析产品结构相对老化是业绩承压的主因金种子酒盈利水平相对承压主要系未能及时产品结构升级所致从收入端看金种子酒营收从2016年的1436亿元下滑至2021年的1211亿元CAGR-33主要系公司错过本轮白酒景气周期未能及时进行产品结构调整所致从利润端看金种子酒归母净利润从2016年的017亿元下滑至2021年的-166亿元主要系毛利率持续承压所致从盈利水平看金种子酒毛利率净利率从2016年的55312下滑至2021年的288-137主要系白酒业务营收占比下滑以及在成本压力下公司未能及时进行产品结构升级所致从费用端看公司销售费用率从2016年的348优化至2021年的226主要系公司主动削减部分广告费和渠道促销费所致图4金种子酒营业总收入图5金种子酒归母净利润资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图6金种子酒毛利率净利率图7金种子酒销售费用率管理费用率资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理公司白酒业务发展相对承压馥合香等中高档产品仍处于培育前期从白酒业务看金种子酒白酒业务营收从2016年的1186亿元下滑至2021年的738亿元请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告CAGR达-90营收占比从826下滑至609左右主要系白酒业务持续处于调整阵痛期从量价拆解看2016-2021年公司白酒销量从165万千升下滑至2021年的089万千升CAGR约-116同期公司白酒业务吨价从719万元千升提升至827万元千升CAGR约28基本锚定通胀水平从产品结构看2016-2021年金种子酒中高档白酒营收占比从687下滑至464主要系馥合香系列和醉三秋系列处于培育前期图8金种子酒白酒业务营收情况亿元图9金种子酒白酒业务营收占比资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图10金种子酒白酒业务销量千升图11金种子酒白酒业务吨价万元千升资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图12金种子酒中高档白酒营收占比持续下滑图13金种子酒中高档普通白酒吨价万元千升请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告产能梳理馥合香品类开创者继续加码优质基酒产能金种子馥合香形成芝头浓韵酱尾一口三香的独特风味金种子酒现存的明代古窖池有着550余年历史是黄淮地区现存窖龄最老连续沿用时间最长保存最完整的大曲酒发酵窖池从选材上金种子酒选用来自辽宁黑山的优质糯高粱经过24口破粮桶水洗除杂破碎等工艺后红粮的开口率透心率达到标准后才能进一步发酵从工艺上看金种子馥合香在七口明正德年间不间断生产的活窖池中选用高粱小米大米糯米大麦豌豆六粮酿造取地下470米深层矿泉水融中温大曲高温大曲强化复合曲三曲共酵12位国家级大师全程手酿一步成香形成了芝头浓韵酱尾一口三香的独特风格金种子酒拥有4万吨设计产能华润入驻后继续加码优质基酒产能建设金种子酒从2009年至今先后四次推出扩产计划截止2021年底公司合计拥有4万吨设计产能根据金种子酒2020-2021年曲酒品质提升技术改造规划公司生产能力将达到年产优质浓香曲酒9000吨小曲清香酒12000吨馥合香白酒4200吨合计曲酒产能25200吨华润系入驻金种子酒后公司启动生态科研酿酒基地二期工程项目预计新增优质原酒7500吨年的生产能力为公司进攻300元价格带提供了坚实的产能基础表2金种子酒历年扩产计划梳理时间项目事件关于实施绿色食品优质曲酒技改自有资金投资1995万元拟投资建设绿色食品优质曲酒生产车间项目建设规模为新增年产优2009年项目的公告质曲酒3000吨2010年定增55亿元通过技改项目调整产品结构将现有7000吨基酒产能改建为年产60002010年优质基酒酿造技改项目吨优质基酒将基酒储能提升至223万吨优质基酒技术改造及配套工程项2017年2017年定增项目项目总投资额526亿元形成136万吨优质基酒产能目2022年生态科研酿酒基地二期工程项目项目建成达产后将新增优质原酒7500吨年的生产能力资料来源Wind公司公告国信证券经济研究所整理产品结构打造柔和馥合两大系列战略定位次高端价位打造柔和馥合两大系列馥合香试水次高端价位段2005年金种子酒首创柔和种子酒在以香型为主导的徽酒市场掀起柔和风暴在长达15年的市场耕耘下金种子柔和系列成长为安徽省内百元以内的畅销品类帮助公司初步完成消费者培育和基地市场打造2020年8月金种子酒正式推出金种子馥合香柔和馥合的品牌战略正式打响2021年公司在产品上提出激活存量做大增量的策略其中激活存量是指聚焦柔和和金种子年份酒做大增量是指瞄准次高端市场打造馥合香区域核心大单品未来公司将坚持高端产品做加法低档产品做减法构建以醉三秋1507及馥合香系列为核心的产品矩阵持续夯实年份酒和柔和系列的基本盘全面淘汰量小利微产品图14金种子酒产品体系请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告资料来源公司官网淘宝网国信证券经济研究所整理百元以内价位稳定柔和系列基本盘后续或推出新品重塑渠道2016年至今在安徽省内消费升级下古井贡酒迎驾贡酒等酒企纷纷布局次高端价位例如古井贡酒2008年便推出年份原浆系列迎驾贡酒2016年推出洞藏系列等然而金种子酒在此期间高管频繁变动迟迟没有对产品进行迭代升级错过了省内价格带升级的红利至今产品结构大多以100元以内产品为主在百元价位内柔和种子酒仍然具有一定品牌知名度和忠实消费群体未来在新管理层操刀后有望充分享受渠道重塑价位带升级40元升级到60元的红利在百元价位内公司在稳定柔和系列基本盘的基础上后续或推出新高线光瓶来重塑渠道利润和实现渠道招商表3金种子酒产品迭代历史梳理时间金种子酒产品迭代历史2000年以金种子种子为核心辅以大帝醉三秋洪湖的多品牌体系2005年推出恒温窖藏醉三秋柔和种子酒系列2010年推出徽蕴金种子高端系列产品2016年成功推出十年金种子徽蕴六年柔和经典升级款泰苦荞酒成功上市2018年公司推出金种子八年柔和经典五颍州佳酿升级款等新品推出醉三秋1507正式进军次高端白酒市场推出金种子馥合香推出清香型白酒战略单品颍州2020年清纯2021年推出柔和大师系列资料来源公司官网国信证券经济研究所整理次高端价位推出馥合香大单品战略定位次高端市场2020年公司开启中高端转型之路重新梳理产品线相继推出醉三秋1507和馥合香系列开始进军次高端价位带在产品定位方面醉三秋1507定位区域性高端白酒通过品牌文化内涵来提升品牌高度金种子馥合香系列定位次高端差异化香型领导品牌主打300-600元次高端价格带通过口感差异化优势开始在省内招商铺货主攻地方政商务用酒市场其中金种子馥合香系列以六粮酿造石板泥窖三曲共酵一步成香的典型特点迅速在市场上掀起馥香热未来我们持续看好华润入驻后馥合香依靠品类优势在安徽次高端市场实现破局图15金种子酒产品矩阵元瓶请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告资料来源公司官网淘宝网国信证券经济研究所整理金种子酒陆续调整产品结构体系后续积极看好公司价格体系的持续提升2020年12月31日公司针对金种子馥合香系列首次进行价格体系调整预计馥合香馫15和馫20两支大单品布局300-600元次高端价位带形成新的战略产品组合2021年2月公司针对老品事业部进行价格体系调整对年份系列和柔和系列主力单品进行出厂价的上调提升现有品类的价格体系渠道利润和渠道信心进而提升金种子酒的品牌价值在过去三年安徽省内主流价格带升级的过程中金种子酒的主流品类需要及时进行品类升级迭代和价格体系调整进而满足消费者渠道的共同诉求后续我们积极看好金种子酒品类迭代升级和价格带的持续提升表4金种子酒历史提价梳理时间金种子酒提价梳理10月10日起调整9款产品零售价本次涨价幅度基本是在10以上部分中高端价位产品零售2018年10月价上调202021年1月金种子酒业对其战略新品馥合香馫15馥合香馫20的价格进行上调自3月1日起对金种子年份酒系列及柔和系列两大主力产品出厂价进行上调上调幅度为2021年2月8-10资料来源微酒糖酒快讯国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告品牌定位安徽四大名酒之一试水次高端价位段1品牌定位安徽四大名酒之一柔和型白酒开创者金种子酒是安徽四大名酒之一实现主导产品从柔和到馥合的转变金种子酒始建于1949年7月前身是阜阳县酒厂1998年8月成功登陆上交所成为国内第八家白酒上市公司公司位于名酒之乡颍州其酿酒老窖池源于明代大升酒坊是整个中原地区保存最完好并沿用至今的文保窖池金种子酒是柔和型白酒开创者馥合香标准定义者拥有两个中国驰名商标和一个中华老字号三个国家级金字招牌2005年公司推出柔和种子系列首创柔和型白酒2020年推出金种子馥合香打造前芝中浓后酱独特风味实现了主导产品从柔和到馥合的转变2品牌营销馥合香开启300元次高端新篇章聚焦打造金种子馥合香传播体系线上线下协同发力新时代社群营销金种子酒业为进一步加快以金种子馥合香为主体的核心产品市场培育进度以馥香盛宴馥香荟馥香馆为传播载体强力打造馥合香IP同时不断探索和实践新的营销模式密集开展馥香盛宴打造白酒行业一大主题IP从馥合香系列酒上市到2021年末金种子酒业已在全国累计开展60多场馥香盛宴品鉴会馥合香不间断的品鉴活动不仅带动了金种子酒整体销售氛围也成为了面向核心消费意见领袖的品牌传播阵地构建馥香荟品牌会员体系实现粉丝经济效应公司以馥香盛宴一桌式品鉴及回厂游等线下营销活动作为金种子馥香荟会员体系的引流窗口打造各区域市场核心消费意见领袖核心消费者及核心终端三重会员架构体系公司通过金种子馥合香私域流量的数字化深度运营将口碑营销变流量为留量最终实现粉丝经济效应打造三级体验场景完善品牌传播窗口金种子馥合香构建总部道场区域馥香馆终端馥香体验店三级体验场景实现馥合香全方位多场景曝光总部道场作为消费者深度体验的场景位于阜阳金种子酒厂的酒文化博物馆及明代古窖池群落深度展现了金种子酒业的企业硬实力及文化软实力区域馥香馆是以核心地级市为基础的馥合香品牌形象体验馆同时也是各区域市场品牌传播阵地终端馥香体验店是以消费者聚集的餐饮包厢及名烟名酒店等活动场所为目标进行金种子馥合香文化软性植入打造扎根于消费者身边的品牌传播窗口图16金种子馥合香在各地开展馥香盛宴图17金种子馥合香在各地开设馥香馆请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告资料来源公司官网国信证券经济研究所整理资料来源公司官网国信证券经济研究所整理3战略规划围绕四大聚焦十四五末目标营收50亿金种子酒提出四大聚焦十四五末目标实现50亿销售规模2019年10月贾光明接棒金种子集团董事长迅速拟定了五年内打造以安徽为中心辐射周边的白酒企业十年内打造全国性品牌的白酒企业的发展目标同时将2020年定义为公司的改革元年此外金种子酒针对未来五年提出十四五战略规划和四大聚焦主业聚焦聚焦白酒主业发展确保2025年50亿战略目标顺利达成2目标聚焦规划50亿目标三步走发展路径2021年4月金种子酒发布十四五战略规划明确提出至十四五末实现销售收入50亿元3十四五规划主要分为三个时期即2020-2022年是战略调整期2022-2024年是战略发展期2024-2025年是战略腾飞期其中战略调整期要实现15至20亿的销售规模战略发展期要达到30亿销售规模目标至2025年完成50亿的销售规模4区域聚焦打造116N四级市场的区域战略至2025年底金种子酒要实现116N四级市场布局即1个20亿级的大本营核心市场1个5亿级的品牌高势能核心市场6个亿元级的重点市场N个千万级的培育型市场品牌聚焦梳理并重构金种子酒业的品牌体系公司以金种子馥合香系列产品为核心主打200元以上价位以馥合香引领白酒新品类培育核心大单品2资料来源于公司2021年年报属于公司战略规划并非公司业绩指引3资料来源于公司2021年年报属于公司战略规划并非公司业绩指引4资料来源于公司2021年年报属于公司战略规划并非公司业绩指引请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15证券研究报告图18金种子酒提出四大聚焦图19金种子酒十四五发展战略规划资料来源公司官网国信证券经济研究所整理资料来源公司官网国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告光瓶酒市场试水啤白融合新模式高线光瓶成为主赛道安徽市场光瓶酒市场约60-80亿竞争格局相对分散安徽省光瓶酒市场规模约60-80亿元竞争格局呈现多小散特征根据酒业家数据2021年安徽省白酒规模在350亿左右其中光瓶酒市场规模大约在60-80亿元从竞争格局看以牛栏山为代表的全国性光瓶酒约占10-15亿的市场规模以老村长为代表的东北光瓶酒阵营有10-15亿的规模徽酒阵营的光瓶酒约有20-30亿文化类光瓶酒约有1-2亿左右功能性光瓶酒如劲酒等的市场容量大约在15亿左右目前安徽光瓶酒市场呈现多小散特征1多光瓶酒赛道品牌多安徽区域酒大多以百元以内的光瓶酒为主2小安徽区域光瓶酒规模相对较小暂时未出现类似于玻汾的大单品3散安徽光瓶酒市场集中度较小各品牌均有一定的市场份额因此集中度提升或是安徽光瓶酒发展趋势表5安徽省内光瓶酒赛道五大阵营光瓶酒阵营全国性光瓶酒品牌东北光瓶酒阵营安徽区域酒功能性光瓶酒清新文化类光瓶酒牛栏山玻汾西凤五粮古井老瓷贡种子清纯等老村长龙江家园北大荒江小白功夫小米谷小酒主要品类液尖庄黑盖二曲小郎酒金裕皖种子特贡文王三劲酒等黑土地等等洋河小曲等两贡古漕运兼香二锅头等市场份额10-15亿10-15亿20-30亿15亿左右1-2亿左右20岁以上新型农民工群体45岁以上农民工群体城目标客群本地人为主30-45岁以上农民工群体20岁以上新型农民工群体城市居民职场人士乡结合部及乡镇居民消费场景自饮小范围聚饮自饮为主自饮聚饮为主自饮聚饮为主聚饮为主主打高性价比具有面子消以老村长为主在10元价百元以内盒装酒逐渐让位主打健康保健属性但是近互联网传播为主年轻消费发展战略费属性位表现良好于高线光瓶酒年来在下滑居多资料来源酒业家国信证券经济研究所整理2017年至今名酒下沉引领品质升级高线光瓶酒进入发展快车道自2017年开始消费者对于光瓶酒的需求逐步由单纯自饮需求升级为对品质的追求因此光瓶酒有望在消费升级趋势下迎来发展繁荣期2021年前后随着各大酒企纷纷试水高线光瓶赛道叠加白酒新国标落地实施40-60元成为光瓶酒赛道增长最快的价格带光瓶酒品质和价格迎来全面升级逐渐向全品类全价格带升级从发展驱动看光瓶酒或在以下多重因素助推下迎来结构性繁荣1消费升级趋势下10-30元价位升级到40-60元价位2在高性价比引导下高线光瓶酒开始逐渐收割低端盒装酒份额3在经营成本压力下在光瓶酒赛道渠道亟需高毛利产品来提升盈利水平因此酒企基于渠道利润诉求需要推出高线光瓶图20山西汾酒推出献礼版玻汾图21一担粮等新品牌进入光瓶酒市场请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容17证券研究报告资料来源云酒头条国信证券经济研究所整理资料来源百度图片国信证券经济研究所整理发展趋势新国标实施下高线光瓶酒迎来发展新机遇安徽光瓶酒市场未来呈现四大发展趋势金种子酒在光瓶酒赛道或有一定成长空间随着消费升级和消费者品牌意识的觉醒安徽光瓶酒市场逐渐呈现品牌化高端化等特征从底层驱动来看光瓶酒的持续性增长来源于部分低档盒酒消费者的转移消费低端光瓶酒的消费升级品牌集中下马太效应酒厂主动进行产品结构升级等金种子酒作为安徽四大名酒之一在百元以内的光瓶酒赛道具有深厚的品牌基础和消费者基础未来公司在华润系入驻后光瓶酒业务有望在以下几个维度有一定成长空间1古井贡酒迎驾贡酒等安徽省地产名酒费投重点不在百元以内的光瓶酒市场金种子酒直面竞争的主要系省内三四线区域酒品牌2华润啤酒在安徽省内拥有丰富的渠道资源和经销商资源未来华润系或能实现对公司光瓶酒业务的渠道赋能3渠道利润相对透明是金种子酒过去发展的困境之一未来公司或于2023年提出新的光瓶酒产品来重塑渠道利润进而释放渠道积极性图22未来安徽市场光瓶酒四大发展趋势资料来源Wind公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容18证券研究报告1趋势1消费升级趋势下高线光瓶酒有望持续抢占盒装酒份额2017年至今白酒消费升级趋势显著消费群体对于高品质高性价比的品牌光瓶酒有较大的需求因此本轮50元左右高线光瓶酒或受益于百元以内盒装酒消费者的需求转移未来我们持续看好50元左右高线光瓶酒持续向上收割低端盒装酒的市场份额2趋势2消费升级是发展主旋律10-30元价位段不断往40-60元价位跃迁供给侧来看在白酒新国标的驱动下白酒的纯酿酿造特性使得其成本大幅提升10-20元左右的低价低质液态发酵酒开始逐渐的市场出清需求侧来看在消费升级的大背景下光瓶酒消费也存在喝好酒少喝酒的升级趋势因此很大部分10-30元光瓶酒的需求升级至50元左右未来我们预计40-60元或是光瓶酒发展的主力价位段3趋势3白酒新国标下光瓶酒品牌集中是大趋势2022年6月1日起白酒新国标正式实施将调香白酒从白酒分类中剔除牛栏山陈酿白酒剑南春绵竹大曲等多个产品不能再称之为白酒取而代之的是符合新国标的纯粮新光瓶酒产品白酒的纯粮特性使得其成本大幅提升由此大大提高了光瓶酒的进入门槛低价低质产能开始逐渐被淘汰光瓶酒行业开始出现良性分化增长白酒新国标的正式实施基本标志着光瓶酒行业进入以品质为导向以品牌为基础的全面规范时代光瓶酒逐渐向头部品牌集中未来以金种子酒为代表的安徽区域名酒或获取更多的高线光瓶份额4趋势4在渠道利润诉求下酒企亟需对光瓶酒进行品类升级从渠道层面看过去几年光瓶酒存在渠道利润透明等问题因此渠道端也亟需高毛利产品来覆盖自身的经营成本从酒企层面看过去白酒的固液发酵全部转向固态发酵之后光瓶酒也面临着一定的成本提升的压力因此酒企需要通过提价或者产品结构升级的方式来实现成本压力的传导古井贡酒山西汾酒等头部酒企开始试水高线光瓶赛道通过持续的品质宣传强化消费群体对于高线光瓶酒的接受度例如泸州老窖推出定位于98元的黑盖二曲沙河推出58元的沙河特曲6皖酒集团推出50元细分高线光瓶酒百年皖酒特曲等表6固态发酵和液态发酵的工艺差别液态发酵固态发酵高粱玉米小麦大米糯米大麦荞麦青稞等粮食和豆原料甘蔗和甜菜渣薯干玉米等类等不包括薯类与果蔬类流程液态发酵蒸馏串香勾兑调配选料制曲入窖固态发酵蒸馏贮藏勾兑等出酒率低劳动强度大不便于机械化操作产量及产能常低于产能出酒率高节约粮食成本较低液态发酵发酵时间5-12天20-90天资料来源酒类技术人才培养公众号国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容19证券研究报告华润赋能开创啤白融合新模式种子酒或抢占三四线品牌份额金种子酒开创啤白融合发展新模式积极看好华润啤酒渠道赋能安徽白酒市场存在典型的两大特征一是区域性酒企较多二是白酒渠道壁垒较高因此华润啤酒和金种子酒存在较强的渠道协同效应光瓶酒的渠道核心打法在于铺与送铺是指对核心终端的覆盖与掌控送是指拉进产品和消费者经销商的距离通过赠酒的方式实现消费者的大范围触达和口感培育因此对于渠道和终端的把握或是金种子酒光瓶酒业务实现全省化扩张的关键华润啤酒是安徽省市占率第一的啤酒企业拥有强大的渠道资源和营销队伍金种子酒过去的主销区主要集中在阜阳及其周围市场未来有望在华润系渠道赋能下有序实现全省化扩张从经销商层面看光瓶酒和啤酒消费场景类似渠道相对复用此外由于啤酒和白酒销售淡旺季的不同经销商可以实现淡旺季双品类销售降低渠道运营成本提升渠道价值效应图23华润啤酒在全国拥有优势的渠道资源图24华润或通过全国的优势渠道资源赋能金种子酒资料来源华润啤酒年报国信证券经济研究所整理资料来源华润啤酒渠道伙伴大会国信证券经济研究所整理安徽省内消费升级为高线光瓶提供坚实基础公司在光瓶酒赛道预计能抢占三四线区域酒份额从竞争格局看安徽省内一二线名酒企业的费投和战略方向主要在100元以上价位段对于百元以内的光瓶酒赛道投入的力度相对较小金种子酒作为安徽四大名酒之一相较于其他三四线区域酒具有相对的品牌优势预计金种子酒未来在华润系的渠道赋能下第一步会收割部分其他区域酒的份额其次从价格带升级看安徽近年来内生产业结构调整较为顺畅为省内光瓶酒价格带升级提供了较为坚实的基础最后金种子酒近期在华润系的帮助下开始重新理顺内部管理流程和产品体系预计在百元以内光瓶酒赛道会切割到较大份额图252021年安徽省内名义GDP增速达111图26安徽省内存在众多三四线白酒品牌请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20