转债行情复盘与分析：1）福能转债：纯股型标的，股性显著且不乏一定的债底保护，正股价格已距离债性安全保底线较远，转债收益风险或与其正股较接近，而转债附带的“期权价值”“债性价值”或可赋予较正股更高的向下安全性，故警惕强赎风险带来的溢价折损的同时可利用低溢价率转债的高弹性博取超额收益。2）川投转债：纯股型标的，具有较好的向上弹性空间，兼具一定的向下债底保护，且由于其溢价率较福能转债更低，或提示当前正股与转债价格走势联动性更强，转债价格涨跌的主要推力源于正股价格变动。当前价格偏高，远离债底保护且存在一定的赎回风险，但溢价率极低也意味着转债估值相对正股价格仍未偏贵，或可利用其显著的股性属性积极博取正股价格上涨时带来的弹性收益。3）嘉泽转债：纯股型标的，股性属性较强，向上弹性较好，同时其向下保护并不弱于福能及川投转债，在股、债两方面具备“进可攻，退可守”优势，估值相对便宜，投资成本较低，且较小的余额规模虽抬升主力控盘风险但同时提升转债自身爆发力，故对于风格偏激进的投资者或可成为“三低”策略标的。4）晶科转债：股债平衡型标的，向上弹性空间尚可但不及福能、川投及嘉泽转债，向下保护安全边际则相对较好，即牺牲强股性带来的收益放大效果以换取增加债性带来的风险控制。5）节能转债：股债平衡型标的，其当前转股溢价率较晶科转债稍低，纯债溢价率则稍高，故其股性属性或略强于晶科转债而债性属性略弱于晶科转债，投资安全性较高，强赎风险有限，对于风险承受能力尚可、适度追求增厚收益的投资者或可作为“双低”策略标的，具有较强的竞争力。6）长集转债：纯债型标的，债底保护较厚但估值弹性空间一般，安全有余但进攻不足，建议具备一定风险承受能力的安全派投资者谨慎关注，或可适度博弈下修条款或等待进入回售期时出现的隐含收益机会。
　　五大维度推荐转债标的：1）正股基本面:节能≈嘉泽>川投≈福能>长集>晶科。川投转债2022预计营收净利双增；福能、节能、长集转债归母净利润预计同比上升，福能转债增速较高，节能转债增速稳健，长集转债由亏转盈；嘉泽转债2022Q1-3业绩同增显著；晶科转债仍业绩承压。结合P/E(TTM)，嘉泽、节能转债估值均处于历史较低位置，业绩稳中向好；福能转债估值处于历史中低分位，债务压力适中；川投、晶科转债估值较高，流动性及杠杆率各有瑕疵；长集转债估值极低，但偿债风险较高，建议等待基本面修复维稳信号。2）等平价溢价率测试:晶科>节能≈长集>嘉泽>川投>福能。晶科转债估值偏低，节能、长集转债估值适中，嘉泽转债投资成本低于福能、川投转债，性价比更优，三者估值偏高，川投转债随平价上行而出现套利机会的概率增速较福能转债高。3）股性强弱:川投>嘉泽≈福能>节能>晶科>长集。纯股型标的中川投转债股性更强，估值弹性空间更大；股债平衡型标的节能转债溢价率较晶科转债低但债底保护安全垫不及晶科转债，故前者更适宜增厚收益而后者更适宜优化风险；纯债型标的长集转债弹性较小，磨底格局较为确定，票息收益或成为主要收益来源。4）转债价格弹性:节能>福能≈川投>嘉泽≈晶科>长集。基于转债价格日涨跌幅与其相应正股日涨跌幅的比值来测算弹性指标，即转债价格是否能够放大正股价格变动，结果与溢价率指标所提示的股性强弱总体吻合。其中股债平衡型标的节能转债弹性甚至高于纯股型标的，或表明其估值“放大器效应”凸显收益风险性价比优势。5）机构持仓:节能>川投>晶科>嘉泽>福能≈长集。当前市场对节能、川投、晶科转债新增关注较多且情绪较高，嘉泽转债热度持续，而福能、长集转债的吸引力一般。6）综上，推荐风格稳健、追求收益风险比最大化、风险厌恶型投资者对节能转债予以关注，风格激进、追求收益最大化、风险承受能力较强的投资者对川投、嘉泽转债予以关注。
　　风险提示：宏观经济不及预期，需求波动超预期，新能源发电不及预期

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收深度报告固收深度报告20230307春风有信花开有期下公用事业电2023年03月07日力行业可转债梳理可转债分析与推荐篇证券分析师李勇TableSummaryTableTag观点执业证书S0600519040001010-66573671转债行情复盘与分析1福能转债纯股型标的股性显著且不乏一liyongdwzqcomcn定的债底保护正股价格已距离债性安全保底线较远转债收益风险或研究助理徐津晶与其正股较接近而转债附带的期权价值债性价值或可赋予较正股更高的向下安全性故警惕强赎风险带来的溢价折损的同时可利用低执业证书S0600121110024溢价率转债的高弹性博取超额收益2川投转债纯股型标的具有较xujjdwzqcomcn好的向上弹性空间兼具一定的向下债底保护且由于其溢价率较福能转债更低或提示当前正股与转债价格走势联动性更强转债价格涨跌相关研究的主要推力源于正股价格变动当前价格偏高远离债底保护且存在一立高转债冷冻烘焙行业龙头定的赎回风险但溢价率极低也意味着转债估值相对正股价格仍未偏企业贵或可利用其显著的股性属性积极博取正股价格上涨时带来的弹性收益3嘉泽转债纯股型标的股性属性较强向上弹性较好同时其2023-03-06向下保护并不弱于福能及川投转债在股债两方面具备进可攻退反脆弱市场对强赎与不强赎可守优势估值相对便宜投资成本较低且较小的余额规模虽抬升的博弈如何体现主力控盘风险但同时提升转债自身爆发力故对于风格偏激进的投资者或可成为三低策略标的晶科转债股债平衡型标的向上弹性2023-03-064空间尚可但不及福能川投及嘉泽转债向下保护安全边际则相对较好即牺牲强股性带来的收益放大效果以换取增加债性带来的风险控制5节能转债股债平衡型标的其当前转股溢价率较晶科转债稍低纯债溢价率则稍高故其股性属性或略强于晶科转债而债性属性略弱于晶科转债投资安全性较高强赎风险有限对于风险承受能力尚可适度追求增厚收益的投资者或可作为双低策略标的具有较强的竞争力6长集转债纯债型标的债底保护较厚但估值弹性空间一般安全有余但进攻不足建议具备一定风险承受能力的安全派投资者谨慎关注或可适度博弈下修条款或等待进入回售期时出现的隐含收益机会五大维度推荐转债标的1正股基本面节能嘉泽川投福能长集晶科川投转债2022预计营收净利双增福能节能长集转债归母净利润预计同比上升福能转债增速较高节能转债增速稳健长集转债由亏转盈嘉泽转债2022Q1-3业绩同增显著晶科转债仍业绩承压结合PETTM嘉泽节能转债估值均处于历史较低位置业绩稳中向好福能转债估值处于历史中低分位债务压力适中川投晶科转债估值较高流动性及杠杆率各有瑕疵长集转债估值极低但偿债风险较高建议等待基本面修复维稳信号2等平价溢价率测试晶科节能长集嘉泽川投福能晶科转债估值偏低节能长集转债估值适中嘉泽转债投资成本低于福能川投转债性价比更优三者估值偏高川投转债随平价上行而出现套利机会的概率增速较福能转债高3股性强弱川投嘉泽福能节能晶科长集纯股型标的中川投转债股性更强估值弹性空间更大股债平衡型标的节能转债溢价率较晶科转债低但债底保护安全垫不及晶科转债故前者更适宜增厚收益而后者更适宜优化风险纯债型标的长集转债弹性较小磨底格局较为确定票息收益或成为主要收益来源4转债价格弹性节能福能川投嘉泽晶科长集基于转债价格日涨跌幅与其相应正股日涨跌幅的比值来测算弹性指标即转债价格是否能够放大正股价格变动结果与溢价率指标所提示的股性强弱总体吻合其中股债平衡型标的节能转债弹性甚至高于纯股型标的或表明其估值放大器效应凸显收益风险性价比优势5机构持仓节能川投晶科嘉泽福能长集当前市场对节能川投晶科转债新增关注较多且情绪较高嘉泽转债热度持续而福能长集转债的吸引力一般6综上推荐风格稳健追求收益风险比最大化风险厌恶型投资者对节能转债予以关注风格激进追求收益最大化风险承受能力较强的投资者对川投嘉泽转债予以关注风险提示宏观经济不及预期需求波动超预期新能源发电不及预期132东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告内容目录1电力行业可转债标的转债行情复盘与分析511福能转债512川投转债813嘉泽转债1114晶科转债1415节能转债1816长集转债212五大维度推荐电力行业可转债标的节能川投嘉泽或可关注243风险提示31232东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图表目录图1福能转债绝对价格拆分单位元6图2福能转债转股溢价率走势单位7图3福能转债转换价值走势单位元7图4川投转债绝对价格拆分单位元10图5川投转债转股溢价率走势单位10图6川投转债转换价值走势单位元10图7嘉泽转债绝对价格拆分单位元13图8嘉泽转债转股溢价率走势单位13图9嘉泽转债转换价值走势单位元13图10晶科转债绝对价格拆分单位元16图11晶科转债转股溢价率走势单位17图12晶科转债转换价值走势单位元17图13节能转债绝对价格拆分单位元19图14节能转债转股溢价率走势单位20图15节能转债转换价值走势单位元20图16长集转债绝对价格拆分单位元22图17长集转债转股溢价率走势单位23图18长集转债转换价值走势单位元23图19福能转债转股溢价率-转换价值轨迹图单位元27图20福能转债转股溢价率轨迹图线性预测单位27图21川投转债转股溢价率-转换价值轨迹图单位元28图22川投转债转股溢价率轨迹图线性预测单位28图23嘉泽转债转股溢价率-转换价值轨迹图单位元28图24嘉泽转债转股溢价率轨迹图线性预测单位28图25晶科转债转股溢价率-转换价值轨迹图单位元28图26晶科转债转股溢价率轨迹图线性预测单位28图27节能转债转股溢价率-转换价值轨迹图单位元29图28节能转债转股溢价率轨迹图线性预测单位29图29长集转债转股溢价率-转换价值轨迹图单位元29图30长集转债转股溢价率轨迹图线性预测单位29图31福能转债与正股价格弹性比值单位元30图32川投转债与正股价格弹性比值单位元30图33嘉泽转债与正股价格弹性比值单位元30图34晶科转债与正股价格弹性比值单位元30图35节能转债与正股价格弹性比值单位元31图36长集转债与正股价格弹性比值单位元31表1福能转债个券信息单位元6表2福能转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元7表3福能转债十大持有人持仓信息一览单位张7表4川投转债个券信息单位元9表5川投转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元10332东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告表6川投转债十大持有人持仓信息一览单位张11表7嘉泽转债个券信息单位元13表8嘉泽转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元14表9嘉泽转债十大持有人持仓信息一览单位张14表10晶科转债个券信息单位元16表11晶科转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元17表12晶科转债十大持有人持仓信息一览单位张17表13节能转债个券信息单位元19表14节能转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元20表15节能转债十大持有人持仓信息一览单位张20表16长集转债个券信息单位元22表17长集转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元23表18长集转债十大持有人持仓信息一览单位张23表19电力行业可转债标的等平价溢价率测试单位元29432东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告1电力行业可转债标的转债行情复盘与分析11福能转债福能转债于2018年12月28日上市交易是公用事业电力行业中存量的6只可转债标的中最长寿的标的将于2024年12月7日到期目前仍有18余年的生命期截至2023年2月14日福能转债平价底价溢价率为5625转股溢价率为1296纯债溢价率为7650纯债到期收益率为-2481纯债现值为10488元当前最新债项评级为AA初始发行规模为283亿元且目前未转股比例为4509以上各项指标均表明福能转债为一只典型的纯股型可转债标的股性显著的同时不乏一定的债底保护叠加福能转债的价格目前已达18511元正股价格已距离债性安全保底线较远故福能转债的收益风险或与其正股较为接近即投资福能转债基本等同于投资正股福能股份鉴于福能转债的债项评级余额规模在电力行业存量可转债中均处于中等偏上位置因此可转债自身附带的期权价值及债性价值或可赋予福能转债较正股更高的向下安全性故投资者在警惕其中隐含的强赎风险带来的溢价折损的同时可利用低转股溢价率的可转债的高弹性博取超额收益从可转债价格绝对拆分来看自上市以来福能转债的转换价值与转债价格走势基本一致鲜少出现背离态势表明福能转债的股性属性较稳定且可长期维持溢价部分总体处于10-30元之间具体而言福能转债的价格与平价走势可大致分为3个阶段第一阶段为2018年12月末上市至2021年2月末该阶段转债价格与平价走势平稳溢价基本小于20元转债价格在115-120元的低价区间小幅波动第二阶段为2021年2月末至2022年1月该阶段电力行业受输变电业务政策利好光伏业务在新能源概念下景气度回升的正面影响行业拉动行业所属可转债标的平价整体迎来强势上行低转股溢价率将正股利好迅速传导至转债价格上涨致使福能转债价格一度攀至历史峰值264元期间溢价数次转负出现套利机会第三阶段为2022年2月至今受大盘情绪回落影响福能转债正股难以抵御行业减弱转债价格与平价一路震荡下行溢价恢复至第一阶段水平价格处于历史80分位数估值偏高但向上弹性空间不减结合转股溢价率走势以及转换价值走势来看福能转债转股溢价率走势呈现显著的区间震荡态势且基本保持在30以下区间变动印证前述纯股型属性结论结合转换价值来看截至2023年2月14日福能转债转换价值已位于强赎线之上且自2021年中旬起即高于强赎价格公司分别于2021年7月6日2021年10月29日2022年2月26日2022年6月17日2023年1月10日先后5次发布不提前赎回可转债的公告且最近一期公告中申明于2023年1月10日至2023年7月9日之间均不行使提前赎回权利表明短期内福能转债强赎风险极低投资安全系数较高但需注意随着转债寿命的减少强赎风险相应抬升因此配置盘需对福能转债的转股比例和进度加以关注532东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告从机构持仓占比情况来看截至2022年12月31日根据基金四季报显示共71只公募基金产品持有福能转债机构持仓合计占比达5075持仓总市值达65亿元其中持仓占比最高为天弘多元收益A010118OF持仓523整体机构持仓相对分散未出现单一基金持仓集中的情形四季度较三季度环比增加持仓4244万张增持张数最高为工银瑞信可转债003401OF其中前十大持仓机构的增持数量与其余持仓机构的增持数量相近表明长尾效应在福能转债的机构持仓结构中凸显结合福能转债十大持有人持仓信息披露来看截至2022年6月30日前十大持有人合计持有占比约1628全部为证券投资基金主要为追求安全回报的养老金产品以及追求稳定增收的固定收益产品侧面表明福能转债在投资者市场中保有一定热度公司在未来作出行权决策时或可能在基于公司层面财务负担及股东需求外更多地将决策后果对可转债投资者产生的影响纳入考量范围表1福能转债个券信息单位元转债简称福能转债正股简称福能股份转债价格18511正股价格1252转股平价16387转股价764转股溢价率1296纯债溢价率7650平价底价溢价率5625纯债到期收益率-2481余额亿1276债项评级AA下修条款153090修正触发价688赎回条款1530130赎回触发价993回售条款303070回售触发价535注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所图1福能转债绝对价格拆分单位元30025020015010050-2018-12-282019-12-282020-12-282021-12-282022-12-28转换价值溢价转债价格注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所632东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图2福能转债转股溢价率走势单位图3福能转债转换价值走势单位元转股期开始转股期开始35300302502520020150100155010-50-5转换价值元强赎价格下修价格-10注数据截至2023年2月14日注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所表2福能转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元持仓数量万产品代码产品名称季度持仓变动万张持仓总市值万元机构持仓占比张010118OF天弘多元收益A4419096667940523001751OF华商信用增强A4094670618904485202105OF南方广利回报AB3923-085593041465164206SZ天弘添利C3816071576836452005461OF南方希元可转债2786-000421128330006898OF天弘弘丰增强回报A2362595357082280006030OF南方昌元可转债A2338-000353469277202102OF南方多利增强C1892-000286007224519732OF交银定期支付双息平衡1718719259615203006482OF广发可转债A1553269234734184其他13943190821076071652注数据截至2022年12月31日公募基金四季报数据来源Wind东吴证券研究所表3福能转债十大持有人持仓信息一览单位张持有人名称持有量张持有比例中国农业银行股份有限公司-鹏华可转债债券型证券投资基金1225660433中国农业银行股份有限公司-交银施罗德定期支付双息平衡混合型证券投资基金645830228泰康资产鑫享纯债1号固定收益型养老金产品-中国工商银行股份有限公司525250186泰康资产-建设银行-泰康资产-稳定收益资产管理产品424970150中国工商银行股份有限公司-南方广利回报债券型证券投资基金400830142732东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告工银瑞信瑞禧固定收益型养老金产品-中国银行股份有限公司330730117全国社保基金二零一组合305340108中国农业银行股份有限公司-南方希元可转债债券型证券投资基金278600098中国银行股份有限公司-南方昌元可转债债券型证券投资基金236980084中国建设银行股份有限公司-易方达双债增强债券型证券投资基金230780082合计46049701628注数据截至2022年6月30日数据来源Wind东吴证券研究所12川投转债川投转债于2019年12月2日上市交易最新债项评级为AAA级初始发行规模达40亿元是电力行业存量可转债标的中评级最高规模最大的可转债截至2023年2月14日川投转债的平价底价溢价率为4382转股溢价率为308纯债溢价率为4825纯债到期收益率为-1091纯债现值为10074元各项指标均表明川投转债属于纯股型可转债标的与福能转债相似川投转债同样具有较好的向上弹性空间兼具一定的向下债底保护且由于川投转债转股溢价率较福能转债更低或提示其当前的正股与转债价格走势联动性更强转债价格涨跌的主要推力来自于正股价格变动换言之由于截至2023年2月14日川投转债价格达14935元属于偏高位置远离债底保护且存在一定的赎回风险但由于其转股溢价率极低也意味着转债估值相对于正股价格仍未偏贵投资者或可利用其显著的股性属性积极博取正股价格上涨时带来的弹性收益从可转债价格绝对拆分来看自川投转债上市以来其转换价值及转债价格即呈现持续上行的稳健走势其中转换价值从上市首日的9768元上涨至2023年2月14日的14489元转债价格从上市首日的11405元上涨至2023年2月14日的14935元涨幅分别为48和31与此相对应的溢价部分明显收缩表明在川投转债正股价格的驱动下转股溢价率持续压缩转债估值变动与转换价值变动的正相关性愈加显著此外值得注意的是在川投转债上市交易至今的时间线上其正股价格上涨幅度大于转债价格上涨幅度表明在早期阶段投资正股川投能源的收益回报明显高于投资川投转债然而随着溢价部分的快速减少当前时点下投资正股与投资转债或意味着几乎相近的收益回报即投资川投转债近似于投资川投能源同时川投转债又具备可转债资产独具的债性安全垫因此转股溢价率极低的纯股型可转债标的不仅可以为不能增加权益持仓的投资者拓宽增收的渠道还可以为风险承受能力有限的投资者提供优化风险的机会结合转股溢价率走势以及转换价值走势来看正如上述价格拆分走势分析显示川投转债的转股溢价率在上市交易后短暂的快速攀升后即开启长期的震荡下行其中尽管在2021年4月至2022年1月期间出现一段持续的溢价率由-038回调至20但其后转股溢价率再度快速压缩截至2023年2月14日川投转债转股溢价率仅308而832东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告该低溢价率在营收净利双双实现两位数正增长的业绩预期下预计仍可能继续维持在个位数区间小幅波动结合转换价值走势来看持续上行的转换价值目前已位于强赎线之上根据公司2022年12月21日发布的不提前赎回川投转债的公告显示在2022年12月10日至2023年12月9日的12个月内公司将不会行使提前赎回权利故川投转债短期内强赎风险有限另外川投能源曾于2011年3月上市川投转债彼时该转债历时3年半基本完成全部转股在未转股余额为331560万元时触发强赎条款行使赎回权侧面表明公司发行可转债的目的为增加权益资本因此在截至2023年2月14日仍有8705的未转股比例的情形下公司大概率或将递延行使强赎权利从机构持仓占比情况来看截至2022年12月31日根据基金四季报显示共120只公募基金产品持有川投转债机构持仓合计占比达3852持仓总市值达134亿元持仓占比最高为浙商丰利增强006102OF四季度较三季度环比增加持仓15379万张增持张数最高为工银瑞信可转债003401OF结合十大持有人持仓信息披露来看截至2022年6月30日川投集团持有占比达4153前十大持有人合计持有规模达7034此后川投集团于同年7月8月9月均执行转股故持有比例降至1086综合而言川投转债较福能转债的市场热度更高同时呈现更为显著的头部效应表现为持有比例较高的机构增持较多而持有比例较低的机构减持较多叠加大股东转股减持故市场流通份额比例增加意味着川投转债流动性提升为投资者提供更多的参与机会的同时降低交易换手风险表4川投转债个券信息单位元转债简称川投转债正股简称川投能源转债价格14935正股价格1275转股平价14489转股价88转股溢价率308纯债溢价率4825平价底价溢价率4382纯债到期收益率-1091余额亿3482债项评级AAA下修条款102085修正触发价748赎回条款1530130赎回触发价1144回售条款303070回售触发价616注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所932东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图4川投转债绝对价格拆分单位元18016014012010080604020-2019-12-022020-02-022020-04-022020-06-022020-08-022020-10-022020-12-022021-02-022021-04-022021-06-022021-08-022021-10-022021-12-022022-02-022022-04-022022-06-022022-08-022022-10-022022-12-022023-02-02转换价值溢价转债价格注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所图5川投转债转股溢价率走势单位图6川投转债转换价值走势单位元180转股期开始40转股期开始160351401203010025806020402015-10502019-12-022020-12-022021-12-022022-12-02-5转换价值强赎价格下修价格注数据截至2023年2月14日注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所表5川投转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元产品代码产品名称持仓数量万张季度持仓变动万张持仓总市值万元机构持仓占比006102OF浙商丰利增强2500100035731921026610008OF信澳信用债A666660951898273110027OF易方达安心回报A55971011799866230005945OF工银瑞信可转债优选A37683137538551155003401OF工银瑞信可转债35003252500204144000171OF易方达裕丰回报A3143551449150129006030OF南方昌元可转债A2757-9613940371131032东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告100051OF富国可转债A2610200372998107110007OF易方达稳健收益A24982498356948103008556OF易方达裕富A21871234312554090其他36124379751628491483注数据截至2022年12月31日公募基金四季报数据来源Wind东吴证券研究所表6川投转债十大持有人持仓信息一览单位张持有人名称持有量张持有比例四川省投资集团有限责任公司166101904153登记结算系统债券回购质押专用账户中国建设银行2413390603登记结算系统债券回购质押专用账户中国工商银行2271370568登记结算系统债券回购质押专用账户中国银行2169800542登记结算系统债券回购质押专用账户中国农业银行1826090457富国富民固定收益型养老金产品-中国建设银行股份有限公司762320191全国社保基金二零一组合599450150中国工商银行股份有限公司-易方达安心回报债券型证券投资基金580970145中国建设银行股份有限公司-浙商丰利增强债券型证券投资基金500000125工银瑞信添丰可转债固定收益型养老金产品-中国银行股份有限公司398390100合计281319707034注数据截至2022年6月30日数据来源Wind东吴证券研究所13嘉泽转债嘉泽转债于2020年9月17日上市交易最新债项评级为AA级初始发行规模13亿元截至2023年2月14日未转股余额比例为2215余额规模为288亿元在电力行业6只存量可转债标的中其转股进度最快且评级及余额规模处于行业中中游偏下水平因此嘉泽转债相较于其他标的而言投资安全系数稍低强赎风险稍高嘉泽转债平价底价溢价率为2425转股溢价率为1272纯债溢价率为4005纯债到期收益率为-562纯债现值为9797元各项指标均显示嘉泽转债是既福能转债川投转债之后的第三只纯股型可转债标的股性属性较强向上弹性较好同时其向下保护并不弱于福能转债及川投转债因此在股性与债性两方面都具备一定优势是一只进可攻退可守的可转债标的叠加其当前价格低于福能转债及川投转债估值相对便宜投资成本相对较低且较小的余额规模尽管意味着抬升了主力控盘的风险但同时提升了可转债自身的爆发力故对于投资风格偏激进的投资者而言嘉泽转债或可成为低价格低溢价率低规模的三低策略标的从可转债价格绝对拆分来看嘉泽转债虽然晚于福能转债上市时间但转债价格与平价的走势与福能转债较为相似具体而言嘉泽转债自上市约半年后伴随电力板块1132东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告大盘从2021年2月起的快速拉升行业发酵引领个股上涨形势其转换价值与转债价格同步迅速上行并于2021年10月达到历史峰值该阶段期间溢价持续减少从上市首日的15元左右减至5元左右弹性空间达到顶峰价格走势基本完全由平价驱动此后嘉泽转债价格与平价走势进入震荡回调阶段溢价随着转换价值的下行而有所增加截至2023年2月14日嘉泽转债价格约13721元位于636的历史分位数处于相对中位区间溢价水平恢复至2020年9月上市初期水平但转债价格与转换平价分别高于上市初期32和37基于该历史走势我们预计嘉泽转债的溢价或仍将维持当前水平强股性表明正股价格涨跌驱动转债价格变动二者之间密切关联因此嘉泽转债估值适中转股溢价率较低的特征使其不失为电力行业的高性价比之选之一结合转股溢价率走势以及转换价值走势来看嘉泽转债的转股溢价率走势呈现与转换价值明显的负相关关系即转换价值上升期间转股溢价率快速压缩而转换价值回调期间转股溢价率则明显走阔换言之转股溢价率走势为正V型而转换价值为倒V型但历史上嘉泽转债转股溢价率峰值为23最低为负值由于其转股溢价率波动范围小于福能转债和川投转债因此该转债的股性属性从维持的时间长度来看或优于福能转债和川投转债股性估值收益空间或具备更多优势结合转换价值走势来看嘉泽转债转换价值曾在2021年9月2022年1月和2022年7月分别触发赎回条款但均发布公告不行使提前赎回的权利目前已回落至强赎线以下距离下修仍有一定距离但总体或将在强赎线上下波动鉴于嘉泽转债未转股比例较小不排除公司基于促使可转债持有人转换持股的目的而在下一次达成赎回条件时选择提前赎回的可能性但由于嘉泽转债上市交易不到3年自然转股可能将于3-4年内发生因此公司或不急于通过强赎的方式来促转股并引起损害投资人利益的负面效果叠加公司业绩表现较好利息支付预计不会成为公司较大的现金流负担故嘉泽转债短期内强赎风险相对可控从机构持仓占比情况来看截至2022年12月31日根据基金四季报显示共36只公募基金产品持有嘉泽转债机构持仓合计占比达5062持仓总市值达15亿元亿元持仓占比最高为信澳信用债A610008OF前十大机构持仓持有比例明显高于其余机构头部效应显著四季度较三季度环比增加持仓5682万张前十大持仓机构中位列第一的信澳信用债A610008OF增持2000万张表明市场热度持续结合十大持有人持仓信息披露来看截至2022年6月30日前十大持有人以增强收益型债券基金和社保基金为主合计占比约647该持有结构意味着嘉泽转债虽然余额规模较小但流通盘规模尚可该标的仍具备较好的流动性1232东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告表7嘉泽转债个券信息单位元转债简称嘉泽转债正股简称嘉泽新能转债价格13721正股价格409转股平价12173转股价336转股溢价率1272纯债溢价率4005平价底价溢价率2425纯债到期收益率-562余额亿288债项评级AA下修条款153090修正触发价302赎回条款1530130赎回触发价437回售条款303070回售触发价235注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所图7嘉泽转债绝对价格拆分单位元20015010050-转换价值溢价转债价格注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所图8嘉泽转债转股溢价率走势单位图9嘉泽转债转换价值走势单位元25200转股期开始转股期开始201501510100550-2020-09-172021-09-172022-09-175-2020-09-172021-09-172022-09-171015转换价值强赎价格下修价格注数据截至2023年2月14日注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1332东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告表8嘉泽转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元产品代码产品名称持仓数量万张季度持仓变动万张持仓总市值万元机构持仓占比610008OF信澳信用债A20002000257238893001751OF华商信用增强A1326291170532592470058OF汇添富可转债A10931093140622488360013OF光大添益A800000102916357161010SZ富国天丰强化收益795-014102298355010118OF天弘多元收益A789789101514353007128OF天弘增强回报A600-40077187268000810OF富国收益增强A56718172903253164208SZ天弘丰利E53553568799239004952OF兴全恒益A45145158006201其他23747573054161061注数据截至2022年12月31日公募基金四季报数据来源Wind东吴证券研究所表9嘉泽转债十大持有人持仓信息一览单位张持有人名称持有量张持有比例中国农业银行股份有限公司-富国可转换债券证券投资基金140440108栾国明118800091中国工商银行股份有限公司-富国收益增强债券型证券投资基金110000085全国社保基金二零八组合88130068全国社保基金一零零一组合85280066兴业银行股份有限公司-天弘多元收益债券型证券投资基金73060056中国建设银行股份有限公司-华商信用增强债券型证券投资基金69570054国寿养老红义固定收益型养老金产品-中国工商银行股份有限公司56280043全国社保基金二零六组合50640039太平洋证券股份有限公司48670037合计840870647注数据截至2022年6月30日数据来源Wind东吴证券研究所14晶科转债晶科转债于2021年5月31日上市交易是电力行业6只存量可转债中较为年轻的标的最新债项评级为AA级初始发行规模为30亿元截至2023年2月14日晶科转债余额规模为2296亿元即未转股比例为7654作为刚进入转股期一年有余的可转债标的晶科转债的转股进度相对适中且其评级及余额规模处于行业中游水平因此晶科转债的投资风险尚可安全性方面稍优于嘉泽转债截至2023年2月1432东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告14日晶科转债平价底价溢价率为562转股溢价率为2022纯债溢价率为2698纯债到期收益率为-178纯债现值为9902元各项指标均显示晶科转债属于股债平衡型可转债标的向上弹性空间尚可但不及福能转债川投转债及嘉泽转债向下保护安全边际优于福能转债川投转债及嘉泽转债即牺牲强股性带来的收益放大效果以换取增加债性带来的风险控制从可转债价格绝对拆分来看由于晶科转债的发行时间处于电力行业蓬勃高增的时间段因此其转换价值及转债价格在上市伊始便在行业红利的正面影响下快速上行于2021年9月初达到第一个价格顶峰约200元此后经历了约4个月的横盘震荡后于2021年末开启转换价值及转债价格的双重滑坡溢价部分也从上市首日的25元压缩至负数后再度恢复至25元上下的位置并持续横盘震荡晶科转债的这一走势主要受板块整体表现影响公司层面在失去行业的中观环境加成后难以将估值维持高位遂估值逐步回调至当前115元-130元区间持续横盘震荡态势但仍不可否认晶科转债的价格涨跌主要由平价驱动因此虽然晶科转债属性为平衡型但其股性表现仍然显著叠加估值不贵故在电力行业存量可转债标的中对于谨慎安全型投资者具备一定吸引力结合转股溢价率走势以及转换价值走势来看晶科转债的转股溢价率走势与嘉泽转债相近均呈正V态势但由于晶科转债上市时间晚于嘉泽转债因此V型走势的底部更偏左侧即更接近上市首日另外晶科转债的转股溢价率波动范围较福能转债川投转债和嘉泽转债更大其溢价率峰值曾达4375较大的波动表明晶科转债的股性属性维持时间或不及福能转债川投转债和嘉泽转债投资者需对其溢价率的变动保持关注在溢价率出现上行信号时及时止盈避免出现正股价格上涨时转债价格跟随上涨的弹性不足正股下跌时转债估值跟随压缩的风险结合转换价值走势而言晶科转债在上市初期曾出现过平价持续高于强赎线的阶段并且于2021年11月发布不提前赎回的公告而截至2023年2月14日晶科转债的平价总体在下修线上下波动目前尚未处于下修深水区但预计短期内其平价或将继续保持当前水平直至其基本面实现修复募投项目完成运营测试并投产带来产能扩张从机构持仓占比情况来看截至2022年12月31日根据基金四季报显示共144只公募基金产品持有晶科转债该数量位列6只电力可转债标的持仓机构数量之首机构持仓合计占比约4552持仓总市值约1045亿元持仓占比最高为易方达稳健收益A110007OF其中持仓占比前十的机构合计持仓占比与其余134家机构合计持仓占比基本相等表明晶科转债的机构持仓结构在头部效应和长尾效应两端均有所体现四季度较三季度环比增加持仓14340万张前十大持仓机构中位列第一的易方达稳健收益A110007OF增持5473万张其余134家机构合计增持7523万张表明市场热度持续增加结合十大持有人持仓信息披露来看晶科转债截至2022年6月30日的十大持有人总体为稳健收益型公墓基金产品及养老金产品与晶科转债的股债平衡属性较为契合十大持有人合计持有占比为1819占比不高叠加其较大的余额规模或表明晶科转债较福能转债川投转债及嘉泽转债而言具备较好的市场流通性1532东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告在二级市场投资交易中享有一定优势表10晶科转债个券信息单位元转债简称晶科转债正股简称晶科科技转债价格12574正股价格57转股平价10459转股价545转股溢价率2022纯债溢价率2698平价底价溢价率562纯债到期收益率-178余额亿2296债项评级AA下修条款153090修正触发价491赎回条款1530130赎回触发价708回售条款303070回售触发价381注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所图10晶科转债绝对价格拆分单位元25020015010050-2021-05-312021-06-302021-07-312021-08-312021-09-302021-10-312021-11-302021-12-312022-01-312022-02-282022-03-312022-04-302022-05-312022-06-302022-07-312022-08-312022-09-302022-10-312022-11-302022-12-312023-01-31转换价值溢价转债价格注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所1632东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图11晶科转债转股溢价率走势单位图12晶科转债转换价值走势单位元50转股期开始25020040150301002050-10-10转换价值强赎价格下修价格注数据截至2023年2月14日注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所表11晶科转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元产品代码产品名称持仓数量万张季度持仓变动万张持仓总市值万元机构持仓占比110007OF易方达稳健收益A1063554731295621564000297OF鹏华可转债A5301000645758281008345OF南华瑞泽A4561-555654242160217OF国泰信用互利A3723309453502197360008OF光大增利A30861386375922164002636OF广发集裕A3077300374789163005246OF国泰可转债2826-251344308150110027OF易方达安心回报A2748000334745146360013OF光大添益A2210-400269275117000810OF富国收益增强A2196-001267472116其他45452752355370102411注数据截至2022年12月31日公募基金四季报数据来源Wind东吴证券研究所表12晶科转债十大持有人持仓信息一览单位张持有人名称持有量张持有比例国元证券股份有限公司991450330全国社保基金四一四组合620000207中国农业银行股份有限公司-鹏华可转债债券型证券投资基金530060177富国富民固定收益型养老金产品-中国建设银行股份有限公司522120174广发基金-国新央企新发展格局私募证券投资基金-广发基金-央企稳健收益单一资产管理计划521240174中国银行-易方达稳健收益债券型证券投资基金516220172易方达安心收益固定收益型养老金产品-中国工商银行股份有限公司505540169富国富益进取固定收益型养老金产品-中国工商银行股份有限公司448130149中国工商银行股份有限公司-富国收益增强债券型证券投资基金418060139中国工商银行股份有限公司-兴全可转债混合型证券投资基金3838901281732东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告合计54567101819注数据截至2022年6月30日数据来源Wind东吴证券研究所15节能转债节能转债于2021年7月22日上市交易是电力行业6只存量可转债中最年轻的标的截至2023年2月14日节能转债平价底价溢价率为1276转股溢价率为1838纯债溢价率为3349纯债到期收益率为-311纯债现值为9802元最新主体评级为AA初始发行规模为30亿元目前余额规模为2999亿元进入转股期后约1年其未转股比例为9996可见与电力行业其他可转债标的相比节能转债转股进度稍慢但其评级及余额规模在行业存量可转债标的中位列上游水平此外各项指标均显示节能转债是除晶科转债以外的另一只电力行业股债平衡型可转债标的其向下债底保护较纯股型标的福能转债川投转债和嘉泽转债厚同时估值向上弹性空间相比纯股型标的有限但其当前的转股溢价率较晶科转债稍低纯债溢价率则相比稍高故其股性属性或略强于晶科转债而债性属性略弱于晶科转债因此综合而言节能转债投资安全性较高强赎风险有限对于风险承受能力尚可适度追求增厚收益的投资者而言节能转债或可作为低价格低溢价率的双低策略可选择标的之一在电力行业存量标的中具有较强的竞争力从可转债价格绝对拆分来看节能转债的转债价格及转换价值走势与晶科转债近似但由于上市时间较晶科转债更晚故其价格及平价受益于电力板块2021年期间的整体上涨而快速上行的阶段仅延续半年在此半年期间节能转债的价格与平价在行业的烘托下迅速攀升至截至目前2023年2月14日的生命期的顶峰溢价亦在此阶段明显压缩伴随板块情绪回调节能转债的转债价格及转换价值在2021年末开始稳步下行估值逐渐回落至120元-150元的区间并呈现横盘震荡态势溢价部分稳定在20元上下回溯其上市交易以来的走势可以发现节能转债的转债价格主要由其平价驱动反映其较显著的股性特征且溢价部分小于晶科转债亦佐证前述节能转债股性属性略强于晶科转债的结论结合转股溢价率走势以及转换价值走势来看节能转债的转股溢价率走势同样与晶科转债近似呈正V型且由于其上市时间处于该轮板块大涨的中期因此转股溢价率在进入转股期之前即出现一波大幅压缩此后波动回调至上市首日的溢价率位置中枢约为18震荡范围基本位于5-25之间该范围明显小于同为股债平衡型标的的晶科转债结合转换价值来看节能转债同样曾经于2022年1月触发强赎条款但发布公告表明不行使提前赎回权利当前其转换价值基本在下修线与强赎线之间震荡尚未展现出未来可能需要提前行权的信号相关风险较其余电力行业可转债标的更可控从机构持仓占比情况来看截至2022年12月31日根据基金四季报显示共1131832东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告只公募基金产品持有节能转债机构持仓合计占比约1656持仓总市值达497亿元持仓占比最高为易方达稳健收益A110007OF占比177当前各机构持仓占比均较低且分布相对均匀表明节能转债正处于吸引市场投资者关注的初期阶段配置空间可观四季度较三季度环比增加持仓11854万张其中持仓占比最高的易方达稳健收益A110007OF增持2192万张其余103家机构产品合计增持7947万张市场热度持续升温此外节能转债与晶科转债的前十大持仓机构存在一定雷同表明市场对于该两只标的或有相似预期鉴于节能转债较晶科转债发行时间更短余额规模更高评级更优股性更强节能转债值得关注晶科转债的投资者同样予以关注结合十大持有人持仓信息披露来看截至2022年6月30日节能转债目前主要由其控股股东中国节能环保集团有限公司持有占比达4789其余九大持有人主要为收益增强型公募基金产品养老金产品及企业年金产品符合节能转债股债平衡型的稳健属性需要注意的是截至2022年6月30日节能转债前十大持有人合计持有占比达6097相对较高故流通盘规模有限或增加投资者交易风险表13节能转债个券信息单位元转债简称节能转债正股简称节能风电转债价格13085正股价格399转股平价11053转股价361转股溢价率1838纯债溢价率3349平价底价溢价率1276纯债到期收益率-311余额亿2999债项评级AA下修条款153085修正触发价307赎回条款1530130赎回触发价469回售条款303070回售触发价253注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所图13节能转债绝对价格拆分单位元25020015010050-转换价值溢价转债价格注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所1932东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图14节能转债转股溢价率走势单位图15节能转债转换价值走势单位元转股期开始30250转股期开始25200201501510010505--510转换价值强赎价格下修价格15注数据截至2023年2月14日注数据截至2023年2月14日数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所表14节能转债前十大机构持仓信息一览单位万张万元产品代码产品名称持仓数量万张季度持仓变动万张持仓总市值万元机构持仓占比110007OF易方达稳健收益A42602192532237177000297OF鹏华可转债A2801-000349998117420002OF天弘永利债券A2731-000341176114530017OF建信双息红利A23851281298056099000810OF富国收益增强A2122-022265182088001751OF华商信用增强A1475294184239061000536OF前海开源可转债1351-000168820056100051OF富国可转债A1215162151752051007128OF天弘增强回报A1000-000124950042360013OF光大添益A910-000113755038其他1949679472436016812注数据截至2022年12月31日公募基金四季报数据来源Wind东吴证券研究所表15节能转债十大持有人持仓信息一览单位张持有人名称持有量张持有比例中国节能环保集团有限公司143671104789富国富民固定收益型养老金产品-中国建设银行股份有限公司788080263中国银行-易方达稳健收益债券型证券投资基金582480194太平人寿保险有限公司504190168中国农业银行股份有限公司-富国可转换债券证券投资基金376170125交通银行股份有限公司-天弘弘丰增强回报债券型证券投资基金3528401182032东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分