3-4月顺周期的春天，积极布局
　　23年国内预期进入复苏通道，且据SMM，3-4月是下游加工企业开工率快速上升的周期；叠加美国23年年初彰显的较强经济韧性，以及3-4月铜铝供给处于传统淡季，我们认为铜铝3-4月的供需格局或处于持续改善周期中。此外，目前铜铝可统计库存处于16年以来较低位置，将利于价格上涨。因此我们认为可以积极关注铜铝资源和再生企业的投资机会。针对黄金板块，鉴于短期美国经济和通胀韧性较强，高利率或将维持一段时间，期间金价或呈现出震荡整理走势。
　　23年美国经济走向或决定贵金属价格走势
　　据华泰有色《底部或已确认，配置黄金正当时》(2023.1.16)，我们认为2022年11月市场预期美联储加息幅度放缓，12月随后加息50个基点兑现市场预期，流动性边际改善；叠加美元指数已进入震荡略偏弱阶段、实际利率高点或已经出现，我们认为制约金价的因素可能均已现拐点。LME金价在11月再次探底$1600/oz附近后稳步抬升至约$1950/oz(2023.2.1)。随后因美国23年1-2月非农数据、CPI和零售消费数据均超预期，叠加中国经济复苏预期，导致市场担忧美国下半年通胀存隐忧，金价预期短期承压调整。
　　电解铝23年限产力度或成关键变量，24-25年供需预期持续改善
　　据阿拉丁和SMM，23年国内电解铝净增产能约为56.5万吨，24-25年的年均产能增量或将维持在50万吨左右，并基本接近产能天花板约4500万吨。而23-25年的产量增量主要变数是8月之后云贵川区域是否仍然限电限产以及限产幅度，我们预期在国内经济复苏背景下电力能源供给仍然偏紧张。在假设23年云贵川电解铝产能限产幅度与22年基本相当，或略低于22年的两种情景下，对应国内电解铝净增量约为71万吨和119万吨，供需格局为短缺-0.4%和过剩0.2%；供需格局都会较22年恶化。2月云南区域限电幅度加强导致短期供需格局改善，可统计库存累库放缓，预期价格短期或走强。
　　铜23年变数主要在海外，24-25年短缺或成扩张趋势
　　据华泰有色《短期利好叠加，长期供需格局改善》(2023.2.6)，我们认为23-25年全球精炼铜需求增长主要来自于全球新能源和中国电力电网投资的拉动；而不确定要素源于美国等区域经济走势的不确定性。我们预期23-25年全球精炼铜需求增速为3.1%/3.7%/4.3%。而我们预期23-25年矿产铜和再生铜合计增量将逐年递减，对应供给增速约为4.3%/2.5%/1.5%。23-25年呈现短缺且缺口呈扩张趋势，价格有望持续上行。截至23年3月5日全球可统计铜库存处于16年7月以来绝对数百分位的30.4%；据SMM历史数据，3月和4月下游加工复苏或加速，低库存叠加复苏加速，届时铜价有望走强。
　　风险提示：国内经济恢复不及预期、海外经济和金融市场风险、国内外铜供给增量高于预期，国内外电解铝产能超预期变化。
　　

研究报告全文：证券研究报告基础材料顺周期的春天积极布局华泰研究有色金属增持维持2023年3月07日中国内地动态点评基本金属及加工增持维持研究员李斌3-4月顺周期的春天积极布局SACNoS0570517050001libinhtsccomSFCNoBPN26986106321116623年国内预期进入复苏通道且据SMM3-4月是下游加工企业开工率快速上升的周期叠加美国23年年初彰显的较强经济韧性以及3-4月铜铝研究员马晓晨供给处于传统淡季我们认为铜铝3-4月的供需格局或处于持续改善周期中SACNoS0570522030001maxiaochenhtsccom此外目前铜铝可统计库存处于16年以来较低位置将利于价格上涨因861063211166此我们认为可以积极关注铜铝资源和再生企业的投资机会针对黄金板块鉴于短期美国经济和通胀韧性较强高利率或将维持一段时间期间金价或行业走势图呈现出震荡整理走势有色金属基本金属及加工沪深30023年美国经济走向或决定贵金属价格走势4据华泰有色底部或已确认配置黄金正当时2023116我们认为20225年11月市场预期美联储加息幅度放缓12月随后加息50个基点兑现市场预期流动性边际改善叠加美元指数已进入震荡略偏弱阶段实际利率高14点或已经出现我们认为制约金价的因素可能均已现拐点LME金价在1122月再次探底1600oz附近后稳步抬升至约1950oz202321随后因美国3123年1-2月非农数据CPI和零售消费数据均超预期叠加中国经济复苏预Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23期导致市场担忧美国下半年通胀存隐忧金价预期短期承压调整资料来源Wind华泰研究电解铝23年限产力度或成关键变量24-25年供需预期持续改善据阿拉丁和SMM23年国内电解铝净增产能约为565万吨24-25年的年均产能增量或将维持在50万吨左右并基本接近产能天花板约4500万吨而23-25年的产量增量主要变数是8月之后云贵川区域是否仍然限电限产以及限产幅度我们预期在国内经济复苏背景下电力能源供给仍然偏紧张在假设23年云贵川电解铝产能限产幅度与22年基本相当或略低于22年的两种情景下对应国内电解铝净增量约为71万吨和119万吨供需格局为短缺-04和过剩02供需格局都会较22年恶化2月云南区域限电幅度加强导致短期供需格局改善可统计库存累库放缓预期价格短期或走强铜23年变数主要在海外24-25年短缺或成扩张趋势据华泰有色短期利好叠加长期供需格局改善202326我们认为23-25年全球精炼铜需求增长主要来自于全球新能源和中国电力电网投资的拉动而不确定要素源于美国等区域经济走势的不确定性我们预期23-25年全球精炼铜需求增速为313743而我们预期23-25年矿产铜和再生铜合计增量将逐年递减对应供给增速约为43251523-25年呈现短缺且缺口呈扩张趋势价格有望持续上行截至23年3月5日全球可统计铜库存处于16年7月以来绝对数百分位的304据SMM历史数据3月和4月下游加工复苏或加速低库存叠加复苏加速届时铜价有望走强风险提示国内经济恢复不及预期海外经济和金融市场风险国内外铜供给增量高于预期国内外电解铝产能超预期变化免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1基础材料图表1电解铝供需平衡预测中性情景23年供需基本平衡累库幅度或有限201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球电解铝产量634064176366653367096813695570587179yoy5912-08262715211517中国359136493580373438924021414041674212海外275027682786279928172792281528912967全球再生铝产量304431833271334735853712386640514221yoy774628237135424842中国107110911144118212771352147415711676海外197320922116216523082360239224792546全球电解铝再生铝供给量93849599963798801029410525108211110811401yoy642304254222282726全球电解铝再生铝消费量94299590966598891032510596108081115411489yoy591708234426203230供给-需求-459-28-9-31-7213-46-88供给-需求需求-0501-03-01-03-0702-01-03注假设云贵川限产幅度略低于22年云南10月开始减产20贵州11月开始减产50四川8月开始减产50资料来源阿拉丁IAISMM华泰研究预测图表2电解铝供需平衡预测产量悲观情景23年继续短缺2425年缺口扩大201720182019202020212022E2023E2024E2025E全球电解铝产量634064176366653367096813690770097131yoy5912-08262715141517中国359136493580373438924021409241194164海外275027682786279928172792281528912967全球再生铝产量304431833271334735853712385740414211yoy774628237135394842中国107110911144118212771352146715631668海外197320922116216523082360239124772543全球电解铝再生铝供给量93849599963798801029410525107641105011342yoy642304254222232726全球电解铝再生铝消费量94299590966598891032510596108081115411489yoy591708234426203230供给-需求-459-28-9-31-72-44-104-147供给-需求需求-0501-03-01-03-07-04-09-13注假设云贵川限产幅度与22年基本相当云南10月开始减产20贵州11月开始减产60四川8月开始减产100资料来源阿拉丁IAISMM华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2基础材料图表32018-2025E全球精炼铜需求预测及供需差国内各行业消费加权增速20182019202020212022E2023E2024E2025E电力065-158-131538655612551504家电674316255647-327-193099146交通运输735-205629855848880873960建筑278090804496-551150150080机械电子762088614661300476455217新能源等其他67839761150454815931063768合计376008238589368572536463中国精炼铜铜消费量万吨12501268142313881418149915791652yoy5914122-2522575446美国精炼铜消费万吨181184176177178184196211yoy2218-410507336574欧盟精炼铜消费万吨288265236289321315318324yoy07-80-107224112-201117日本精炼铜消费万吨10197839390878379yoy12-41-141116-28-41-43-41其他地区精炼铜消费万吨626622579579606611619649yoy02-07-690047081448全球精炼铜消费万吨24462435249825262613269527962916yoy33-04261135313743全球原生精炼铜产量万吨20052008207520652155224722932313全球再生精炼铜产量万吨404401384415420439459481全球精炼铜产量万吨24092408245924802575268627522794增量54-15121951116641yoy2300210938432515供需缺口供给-需求-37-27-39-46-38-9-44-122供需缺口需求-15-11-15-18-15-03-16-42注日本的铜消费不包含新能源汽车风电光伏领域的应用资料来源ICSGSMM华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3基础材料免责声明分析师声明本人李斌马晓晨兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商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