2022年公司在低基数及渠道、营销等改革显效下，收入&盈利能力均改善明显，同时公司积极布局产业链上下游、强化供应链等能力，提高综合竞争优势。2023年公司开局良好，思路清晰准备充足，有望顺利完成业绩目标。
　　▍2022年收入/净利润同比增长32.8%/85.1%。2022年公司实现收入26.91亿元、同比+32.8%，归母净利润3.42亿元、同比+85.1%。其中2022Q4实现收入7.82亿元、同比+24.5%，净利润9742万元、同比-6.7%。
　　▍轻装上阵&多维度发力，销售如期改善。2022年公司虽面临局部疫情扰动，但在低基数、低库存、外部需求转暖下，全年销售如期改善。分产品看，2022年火锅底料实现收入11.98亿元、同比+36.9%（Q4同比+38.8%），中式菜品调料实现收入11.81亿元、同比+39.1%（Q4同比+89.5%），两大核心品类均保持快速增长。香肠腊肉调料实现收入2.01亿元、同比-5.1%（Q4同比-58.5%），全年下降主要系2022Q4猪价同比上涨、2021年基数较高有关，Q4降幅较高亦与部分发货前置至Q3有关。分渠道，2022年经销商实现收入21.66亿元、同比+38.3%（Q4同比+33.4%）；定制餐调实现收入2.41亿元、同比-4.9%（Q4同比-26.9%），下滑主要系终端客户疫情影响较为明显。分区域，2022年三大核心市场西南/华中/华东收入同比+21.9%/+10.5%/+64.6%，华东市场增长较快系基数较低及重点布局；西北/华北/东北/华南/出口收入同比+38.4%/+42.8%/+24.3%/+40.0%/+43.0%。
　　▍缩减促销&收入结构变化提振毛利率，费用率整体收缩，盈利能力改善明显。按运费计入成本统计，2022年毛利率同比+2.0PCTs（其中Q4同比+0.8 PCT、环比+1.3Pcts），全年毛利率提升主要系：①折扣搭售等促销措施同比有所放缓，②低毛利率定制餐调业务占比下降；Q4毛利率提升还包括公司于2022年11月对部分低毛利提价所致。费用率方面，2022年销售费用率同比-5.1PCTs（Q4同比-1.5 PCTs），其中广告费/促销费分别缩减3.3/0.8Pcts；管理费用率同比+0.1Pct（Q4同比-0.5Pct）；财务费用率同比+1.0Pct（Q4同比+0.4Pct），主要系利息收入减少。此外，营业外收入减少2793万元（Q4减少2797万元），综合导致2022年归母净利率同比+ 3.6PCTs，其中Q4同比-4.2 PCTs。
　　▍改革成效良好，强化内功同时积极拓展增量，2023年望延续较好表现。2021年由于行业需求承压&公司去库存导致公司经营承压，2022年公司积极推进多重改革并已取得较好成效，包括：1）采取“优商扶商”分级运营模式，并实现销售动作标准化，提升经销商质量，优商数量占比15%却贡献了65%的销售额。2）精准投放市场费用和进行品牌营销，实现效果最大化。3）实施产品全生命周期管理，坚持大单品战略、同时积极开发区域性特色产品。4）提升供应链能力，首个智慧工厂于2022年5月投产，公司预计第二个智慧工厂将于2023年6月投产，望提升公司生产效率。5）投资千禧鹊、麦金地等大型团餐客户，拓展增量成长曲线。展望2023年，春节后公司终端需求良好、渠道库存良性，公司亦将进一步推进改革，望顺利完成收入及净利润均不低于20%的增长目标。
　　▍风险因素：行业景气度下行，局部区域疫情反复影响超预期，渠道扩张不及预期，新品表现不及预期，原材料价格波动。
　　▍投资建议：综合考虑公司业绩表现及经营目标，我们调整2023-2024年EPS预测至0.57/0.74元（原预测为0.50/0.63元），新增2025年EPS预测为0.88元。参考可比公司海天味业/千禾味业现价对应2023年PE47/57倍（wind一致预期）以及公司业务的成长性，给予公司2023年53倍PE，维持目标价30元，维持“增持”评级。
　　

研究报告全文：2022靓丽改善2023目标积极准备充分天味食品603317SH2022年年报点评202336中信证券研究部核心观点2022年公司在低基数及渠道营销等改革显效下收入盈利能力均改善明显同时公司积极布局产业链上下游强化供应链等能力提高综合竞争优势2023年公司开局良好思路清晰准备充足有望顺利完成业绩目标2022年收入净利润同比增长3288512022年公司实现收入2691亿元同比328归母净利润342亿元同比851其中2022Q4实现收入782亿元同比245净利润9742万元同比-67薛缘食品饮料行业轻装上阵多维度发力销售如期改善2022年公司虽面临局部疫情扰动但首席分析师在低基数低库存外部需求转暖下全年销售如期改善分产品看2022年S1010514080007火锅底料实现收入1198亿元同比369Q4同比388中式菜品调料实现收入1181亿元同比391Q4同比895两大核心品类均保持快速增长香肠腊肉调料实现收入201亿元同比-51Q4同比-585全年下降主要系2022Q4猪价同比上涨2021年基数较高有关Q4降幅较高亦与部分发货前置至Q3有关分渠道2022年经销商实现收入2166亿元同比383Q4同比334定制餐调实现收入241亿元同比-49Q4同比-269下滑主要系终端客户疫情影响较为明显分区域2022年三大顾训丁核心市场西南华中华东收入同比219105646华东市场增长较快食品饮料分析师系基数较低及重点布局西北华北东北华南出口收入同比384428S1010519110002243400430缩减促销收入结构变化提振毛利率费用率整体收缩盈利能力改善明显按运费计入成本统计2022年毛利率同比20PCTs其中Q4同比08PCT环比13Pcts全年毛利率提升主要系折扣搭售等促销措施同比有所放缓低毛利率定制餐调业务占比下降Q4毛利率提升还包括公司于2022年11月对部分低毛利提价所致费用率方面2022年销售费用率同比-51PCTsQ4同比-15PCTs其中广告费促销费分别缩减3308Pcts管理费用率同比01PctQ4同比-05Pct财务费用率同比10PctQ4同比04Pct主要系利息收入减少此外营业外收入减少2793万元Q4减少2797万元综合导致2022年归母净利率同比36PCTs其中Q4同比-42PCTs改革成效良好强化内功同时积极拓展增量2023年望延续较好表现2021年由于行业需求承压公司去库存导致公司经营承压2022年公司积极推进多重改革并已取得较好成效包括1采取优商扶商分级运营模式并实现销售动作标准化提升经销商质量优商数量占比15却贡献了65的销售额2精准投放市场费用和进行品牌营销实现效果最大化3实施产品全生命天味食品603317SH周期管理坚持大单品战略同时积极开发区域性特色产品4提升供应链能评级增持维持力首个智慧工厂于2022年5月投产公司预计第二个智慧工厂将于2023年当前价2649元6月投产望提升公司生产效率5投资千禧鹊麦金地等大型团餐客户拓目标价3000元展增量成长曲线展望2023年春节后公司终端需求良好渠道库存良性公总股本763百万股司亦将进一步推进改革望顺利完成收入及净利润均不低于的增长目标流通股本754百万股20总市值202亿元风险因素行业景气度下行局部区域疫情反复影响超预期渠道扩张不及预近三月日均成交额160百万元期新品表现不及预期原材料价格波动52周最高最低价31011529元近1月绝对涨幅042投资建议综合考虑公司业绩表现及经营目标我们调整2023-2024年EPS预近6月绝对涨幅554测至057074元原预测为050063元新增2025年EPS预测为088近月绝对涨幅122397元参考可比公司海天味业千禾味业现价对应2023年PE4757倍wind一致预期以及公司业务的成长性给予公司2023年53倍PE维持目标价30元维持增持评级证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明天味食品年年报点评603317SH2022202336项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元202554269071326565383948441022营业收入增长率YoY-1433211815净利润百万元1846034170432205617167286净利润增长率YoY-4985263020每股收益EPS基本元024045057074088毛利率3234353536净资产收益率ROE485850102612271347每股净资产元498527552600654PE1104589465358301PB5350484441PS10075625346EVEBITDA899464374294250资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind202333请务必阅读正文之后的免责条款和声明2天味食品年年报点评603317SH2022202336利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入20262691326638394410货币资金13454506538001172营业成本13731770213024802840存货108147240227272毛利率322342348354356应收账款1417192427税金及附加1622263844其他流动资产16322540254625532562销售费用394388465545619流动资产30983153345936044033销售费用率195144142142140固定资产443727792837891管理费用110150175167179长期股权投资182398398398398管理费用率5456544341无形资产4546474746财务费用35185920其他长期资产463497531595665财务费用率-17-07-01-02-04非流动资产11321668176718762000研发费用2632394653资产总计42304822522654806033研发费用率1312121212短期借款0022700投资收益3854607080应付账款242390414489579EBITDA225436540688809其他流动负债167394357398445营业利润189406502653784流动负债4097849988871025营业利润率9331508153817011777长期借款00000营业外收入302101010其他长期负债1813131313营业外支出24544非流动性负债1813131313利润总额216404508660790负债合计42679710119001038所得税32637699118股本754763763763763所得税率147156150150150资本公积18321955195719571957少数股东损益01111归属于母公司所38044020421145784994归属于母公司股有者权益合计185342432562673东的净利润少数股东权益05431净利率股东权益合计9112713214615338044025421545814996负债股东权益总42304822522654806033计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润184341432561671增长率折旧和摊销3548373738营业收入-143328214176149营运资金的变化35206-11611881营业利润-5351147238300200其他经营现金流-14-49-63-80-100净利润-493851265300198经营现金流合计240546289635691利润率资本支出-317-223-102-102-102毛利率322342348354356投资收益3854607080EBITDAMargin111162165179183其他投资现金流-1439-917-33-44-59净利率91127132146153投资现金流合计-1718-1086-75-76-81回报率权益变化0105300净资产收益率4985103123135负债变化00227-2270总资产收益率447183102112股利支出-83-38-244-195-256其他其他融资现金流-126-1235920资产负债率101165193164172融资现金流合计-209-56-10-412-237现金及现金等价所得税率147156150150150-1687-595204147373股利支付率物净增加额204715451456541资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5