光伏玻璃供销两旺，2022年成本压力下盈利能力下降。公司2H22收入同比增长35.8%至108.5亿港元，光伏玻璃收入同比增长48.9%至95.6亿港元，主要系销量大幅增长。2H22毛利润录得28.6亿港元，毛利率同比下滑12.2pct至26.3%，主要是因为：1）原材料及天然气成本上涨明显；2）行业扩产加速背景下价格上涨动力不足，且1Q21光伏玻璃价格高企拉高了2021年整体的价格基数。2H22归母净利润同比增长3.4%至19.2亿港元，归母净利润率录得17.7%，同比下跌5.5pct，环比小幅下跌2.0pct。
　　今年组件价格下行有利于需求释放，但行业竞争进一步加剧。（1）需求端，去年光伏新增装机需求屡超预期，全球光伏新增装机230GW，同比增长35.3%；我国光伏新增装机87.41GW，同比增长59.3%。展望今年，主材价格进入下行通道，预计有利于光伏装机需求的释放。根据CPIA预测，今年全球光伏新增装机规模预计在280GW-330GW之间，我国光伏新增装机规模预计在95GW-120GW之间。（2）供给端，工信部数据显示2022年末行业产能高达8.4万吨/日，行业供给总体充足，预计竞争进一步加剧。
　　光伏玻璃龙头地位稳固，多晶硅项目预计今年投产。2H22公司受疫情影响扩产速度低于预期，新增3条1000吨/日的生产线，加上1H22投产3条1000吨/日生产线并复产两条900吨/日生产线，截至2022年末产能达到19800吨/日，市占率24%。公司储备生产线充裕，预计2023年将继续投产7条生产线，其中两条1000吨/日的生产线将于3月开始试产，年末总产能达到26800吨/日，有效年产能预计同比增加50.5%至809万吨。资本开支方面，公司全年花费66.5亿港元，低于预期，主要系光伏电站并网速度放慢。云南多晶硅项目有望在今年底投产，我们预计全年capex大幅增加。
　　电站补贴收款加速。截至2022年末，公司有2164兆瓦的光伏电站项目纳入补贴清单，其中1234兆瓦列入第一批合规项目清单。2H22公司收到19.3亿人民币的补贴，收款速度超出预期，补贴收款提速有望进一步改善公司财务状况。由于补贴计提一次性减值拨备，2022年电站盈利能力下降，我们预计未来光伏主材价格下行将降低建设成本，从而改善电站项目收益率。
　　投资建议：我们预测公司2023-2025年收入分别为275.1/399.5/469.9亿港元，同比增速分别为33.9%/45.2%/17.6%；归母净利润分别为52.0/76.2/91.5亿港元，同比增长36.4%/46.2%/20.0%。考虑行业竞争加剧、公司行业地位和竞争优势等估值因素，我们认为公司合理市值为938亿港元（10.54港元/股），对应18倍2023年P/E，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业产能过度扩张导致光伏玻璃价格下跌超过预期风险、原材料及燃料成本上升幅度超过预期风险、光伏装机量不达预期风险、光伏电站业务核准并网规模不达预期风险、多晶硅项目投产进度不达预期风险。

研究报告全文：证券研究报告年报点评报告2023年03月04日信义光能00968HK行业竞争加剧龙头地位稳固光伏玻璃供销两旺2022年成本压力下盈利能力下降公司2H22收入同买入维持比增长358至1085亿港元光伏玻璃收入同比增长489至956亿港股票信息元主要系销量大幅增长2H22毛利润录得286亿港元毛利率同比下滑行业海外122pct至263主要是因为1原材料及天然气成本上涨明显2行业扩产加速背景下价格上涨动力不足且1Q21光伏玻璃价格高企拉高了前次评级买入月日收盘价港元2021年整体的价格基数2H22归母净利润同比增长34至192亿港元33905总市值百万港元归母净利润率录得177同比下跌55pct环比小幅下跌20pct8052243总股本百万股889751今年组件价格下行有利于需求释放但行业竞争进一步加剧需求端1其中自由流通股10000去年光伏新增装机需求屡超预期全球光伏新增装机230GW同比增长30日日均成交量百万股1984353我国光伏新增装机8741GW同比增长593展望今年主材股价走势价格进入下行通道预计有利于光伏装机需求的释放根据CPIA预测今年全球光伏新增装机规模预计在280GW-330GW之间我国光伏新增装机规模预计在95GW-120GW之间2供给端工信部数据显示2022年末信义光能恒生指数行业产能高达84万吨日行业供给总体充足预计竞争进一步加剧3216光伏玻璃龙头地位稳固多晶硅项目预计今年投产2H22公司受疫情影响0扩产速度低于预期新增3条1000吨日的生产线加上1H22投产3条-16吨日生产线并复产两条吨日生产线截至年末产能达到10009002022-32吨日市占率公司储备生产线充裕预计年将继续投19800242023-48产7条生产线其中两条1000吨日的生产线将于3月开始试产年末总产2022-032022-072022-102023-02能达到26800吨日有效年产能预计同比增加505至809万吨资本开支方面公司全年花费665亿港元低于预期主要系光伏电站并网速度作者放慢云南多晶硅项目有望在今年底投产我们预计全年capex大幅增加分析师刘澜电站补贴收款加速截至2022年末公司有2164兆瓦的光伏电站项目纳执业证书编号S0680522030006入补贴清单其中1234兆瓦列入第一批合规项目清单2H22公司收到193邮箱liulangszqcom亿人民币的补贴收款速度超出预期补贴收款提速有望进一步改善公司财分析师夏君务状况由于补贴计提一次性减值拨备2022年电站盈利能力下降我们执业证书编号S0680519100004预计未来光伏主材价格下行将降低建设成本从而改善电站项目收益率邮箱xiajungszqcom投资建议我们预测公司2023-2025年收入分别为275139954699亿港研究助理刘玲元同比增速分别为339452176归母净利润分别为执业证书编号S0680122080029520762915亿港元同比增长364462200考虑行业竞争加邮箱liuling3gszqcom剧公司行业地位和竞争优势等估值因素我们认为公司合理市值为938相关研究亿港元1054港元股对应18倍2023年PE维持买入评级1信义光能00968HK销量驱动收入增长盈利风险提示行业产能过度扩张导致光伏玻璃价格下跌超过预期风险原材料能力承压2022-08-03及燃料成本上升幅度超过预期风险光伏装机量不达预期风险光伏电站业2信义光能00968HK光伏玻璃产能扩张稳步推务核准并网规模不达预期风险多晶硅项目投产进度不达预期风险进多晶硅新业务未来可期2022-03-02财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万港元1606520544275053995046986增长率yoy304279339452176归母净利润百万港元49243820521176209145增长率yoy80-224364462200EPS最新摊薄港元股055043059086103净资产收益率155123141167169PE倍16421115510688PB倍2727231815资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind202333请仔细阅读本报告末页声明2023年03月04日财务报表和主要财务比率资产负债表百万港元利润表百万港元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产2082519108339933361534113营业收入1606520544275053995046986现金745853261100299887048营业成本902214386191802774832383应收票据及应收账款947010426145791501416310营业税金及附加00000其他应收款1161603306419303598营业费用2291121176207预付账款51042182521901230管理费用711979121017181973存货20452029421841905623研发费用00000其他流动资产180304304304304财务费用-16168240347360非流动资产2824631467409404798753768资产减值损失354334460长期投资457356291223156其他收益207283234246248固定资产2749530729402404733353163公允价值变动收益00000无形资产1110111213投资净收益3831343334其他非流动资产283372398420435资产处臵收益00000资产总计4907050575749328160287881营业利润6568518169881019612285流动负债771610610279252524120638营业外收入00000短期借款36584358199611415010923营业外支出00000应付票据及应付账款12842538244448583664利润总额6568518169881019612285其他流动负债27753714551962336051所得税987835108816161930非流动负债54574733506449664603净利润558143465900858010355长期借款43503674400539073544少数股东损益6575266899601210其他非流动负债11071059105910591059归属母公司净利润49243820521176209145负债合计1317315344329893020725241EBITDA7755677583441192914280少数股东权益55855483617271328342EPS港元055043059086103股本889890890890890资本公积107737313851398139813主要财务比率留存收益1765419660248703253141739会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益3031229748357714426354299成长能力负债和股东权益4907050575749328160287881营业收入304279339452176营业利润141-211349459205归属于母公司净利润80-224364462200获利能力毛利率438300303305311现金流量表百万港元净利率307186189191195会计年度2021A2022E2023E2024E2025EROE155123141167169经营活动现金流36295892-907128787677ROIC14211397135150净利润558143465900858010355偿债能力折旧摊销11761554128616331926资产负债率268303440370287财务费用-16168240347360净负债比率45102349193153投资损失-38-31-34-33-34流动比率2718121317营运资金变动-25291623-82982350-4930速动比率2315101113其他经营现金流-545-1768000营运能力投资活动现金流-4757-6454-10698-8626-7674总资产周转率0304040506资本支出49386646951270935832应收账款周转率1821222730长期投资-22100666867应付账款周转率7775777676其他投资现金流159292-1120-1465-1775每股指标港元筹资活动现金流-806-10751119945384每股收益最新摊薄055043059086103短期借款247701-558400100每股经营现金流最新摊薄041066-010145086长期借款1647-676331-98-363每股净资产最新摊薄341334402497595普通股增加81000估值比率资本公积增加-333-3459120013001350PE16421115510688其他筹资现金流-23762360146-657-703PB2727231815现金净增加额-1934-1637-104855197387EVEBITDA0913251412资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年3月3日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年03月04日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10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