业绩简评
　　2月28日公司发布2022年报，实现收入205亿港元，同增27.9%；实现归母净利润38.2亿港元，同降22.4%；业绩符合预期。
　　经营分析
　　光伏玻璃产销两旺，2H22盈利能力环比改善，23年有效产能大增50%驱动市占率提升：2022年硅料供给释放及单位硅耗下降驱动组件产量及光伏玻璃需求大增，公司2022年内新增6x1000t/d并复产2x900t/d后年底产能达到19800t/d（较2021年底增长65%），并在全年有效熔化量同比仅提升26.5%的情况下实现按吨计44.4%的销量增长（年内库存下降）。凭借行业需求增长旺盛、以及公司新产能释放带来的生产效率和规模效应提升、产品结构改善，在2022上下半年玻璃价格基本持平的背景下，公司光伏玻璃业务2H22毛利率较1H22提升约2pct至24.6%。公司2023年计划新增7x1000t/d新产能，其中2x1000计划于3月即可投产，年底产能将提升至26800t/d，叠加2022年新增产能在2023年的满产贡献，预计2023全年有效熔化量将同比大增50.5%至809万吨，进而驱动公司2023年光伏玻璃出货量的高增以及市占率的提升。
　　组件价格下行、欠补加速发放，驱动电站开发提速及规模增长：公司2022年新增自建392MW电站，加上控股子公司信义能源完成向第三方收购414MW电站，令公司2022年底持有电站规模增长20%至4879MW。预计2023年硅料新增供给大幅释放将驱动组件价格显著下行，进而令公司及行业内大型平价电站项目建设提速。同时历史欠补的加速发放也将提升信义能源对母公司及第三方电站的收购能力，进而驱动公司电站开发周转加快（2023年计划新增自建500-800MW）以及持有电站总规模的显著增长。2022年公司收到补贴19.3亿元人民币，令2022年底账面应收补贴金额从2021年底的50.7亿港元大幅下降至36.1亿港元；子公司信义能源2023年计划向公司及第三方分别收购600MW及100-400MW项目。
　　硅料项目计划年底投产，筹划A股发行，公司持续成长后劲十足：公司位于云南曲靖的6万吨硅料项目预计今年底开始试产，2024年起有望成为光伏玻璃和电站业务之外新的利润增长点；A股发行也已提上日程，进一步保障后续业务发展的潜在资金需求。
　　盈利预测、估值与评级
　　基于当前我们对光伏玻璃行业的判断以及公司的最新规划，我们调整公司2023-2024年净利润预测至51.3（-33%）、68.6（-32%）亿港元，并预测2025年净利润为84亿港元，公司当前股价对应2023/24年PE估值为16/12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　光伏玻璃供需恶化；电站规模增长不及预期；电站补贴核查。
　　

研究报告全文：业绩简评2月28日公司发布2022年报实现收入205亿港元同增279实现归母净利润382亿港元同降224业绩符合预期经营分析光伏玻璃产销两旺2H22盈利能力环比改善23年有效产能大增50驱动市占率提升2022年硅料供给释放及单位硅耗下降驱动组件产量及光伏玻璃需求大增公司2022年内新增6x1000td并复产2x900td后年底产能达到19800td较2021年底增长65并在全年有效熔化量同比仅提升265的情况下实现按吨计444的销量增长年内库存下降凭借行业需求增长旺盛以及公司新产能释放带来的生产效率和规模效应提升产品结构改善在2022上下半年玻璃价格基本持平的背景下公司光伏玻璃业务2H22毛利率较1H22提升约2pct至246公司2023年计划新增7x1000td新产能其中2x1000计划于3月即可投产年底产能将提升至26800td叠加2022年新增产能在2023年的满产贡献预计2023全年有效熔化量将同比大增505至809万吨进而驱港币元成交金额百万元17001400动公司2023年光伏玻璃出货量的高增以及市占率的提升12001500组件价格下行欠补加速发放驱动电站开发提速及规模增长10001300公司2022年新增自建392MW电站加上控股子公司信义能源完成8001100600向第三方收购414MW电站令公司2022年底持有电站规模增长20400900至4879MW预计2023年硅料新增供给大幅释放将驱动组件价格显2007000著下行进而令公司及行业内大型平价电站项目建设提速同时历史欠补的加速发放也将提升信义能源对母公司及第三方电站的220228收购能力进而驱动公司电站开发周转加快2023年计划新增自成交金额信义光能恒生指数建500-800MW以及持有电站总规模的显著增长2022年公司收到补贴193亿元人民币令2022年底账面应收补贴金额从2021公司基本情况港币年底的507亿港元大幅下降至361亿港元子公司信义能源2023项目2021A2022A2023E2024E2025E年计划向公司及第三方分别收购600MW及100-400MW项目营业收入百万元1606520544299144210451548硅料项目计划年底投产筹划A股发行公司持续成长后劲十足营业收入增长率30442788456140752243归母净利润百万元49243820513168578429公司位于云南曲靖的6万吨硅料项目预计今年底开始试产2024归母净利润增长率797-2242343233642292年起有望成为光伏玻璃和电站业务之外新的利润增长点A股发行摊薄每股收益元055043058077095也已提上日程进一步保障后续业务发展的潜在资金需求每股经营性现金流净额041066056082114ROE归属母公司摊薄16251284157518872057盈利预测估值与评级PE2387201216001198974基于当前我们对光伏玻璃行业的判断以及公司的最新规划我们PB388258252226200调整公司2023-2024年净利润预测至513-33686-32来源公司年报国金证券研究所亿港元并预测2025年净利润为84亿港元公司当前股价对应202324年PE估值为1612倍维持买入评级风险提示光伏玻璃供需恶化电站规模增长不及预期电站补贴核查敬请参阅最后一页特别声明1公司点评附录三张报表预测摘要损益表港币百万资产负债表港币百万2020A2021A2022A2023E2024E2025E2020A2021A2022A2023E2024E2025E主营业务收入123161606520544299144210451548货币资金929174585326381338325952增长率354304279456408224应收款项97991127010696134451858520931主营业务成本5732851614386207312965136367存货72820452029315342594833销售收入465530700693704706其他流动资产60511058112111821229毛利65847548615991831245315181流动资产198782082519108215322785832945销售收入535470300307296294总资产458424378388434460营业税金及附加000000长期投资435457356356356356销售收入000000000000固定资产202012464527438300253248834832销售费用31752791120168206总资产465502543541506487销售收入263304040404无形资产59712188209720101926管理费用548711979128617682113非流动资产235452824631467339633633838599销售收入454448434241总资产542576622612566540研发费用2623245626889261083资产总计434234907050575554956419671544销售收入212027232221短期借款341036584358435843584358息税前利润EBIT5496609446077189969011879应付款项104912832538299049174781销售收入446379224240230230其他流动负债326627753714455963997816财务费用130-16168307322321流动负债7725771610610119071567316956销售收入11-0108100806长期贷款270343503674367436743674其他长期负债97111071059105910591059负债113991317315344166402040721689投资收益363831313131普通股股东权益265223031229748325713634240978税前利润060606040303其中股本881889890890890890营业利润5361610744406882936911557未分配利润253462842628859316813545340089营业利润率435380216230223224少数股东权益550355855483628474478876营业外收支负债股东权益合计434234907050575554956419671544税前利润5758656851817062954811737利润率468409252236227228比率分析所得税7359878351130152818782020A2021A2022A2023E2024E2025E所得税率128150161160160160每股指标净利润502355814346593280209859每股收益052055043058077095少数股东损益46265752680111631430每股净资产301341334366408461归属于母公司的净利润456149243820513168578429每股经营现金净流049041066056082114净利率370307186172163164每股股利026027020026035043回报率现金流量表港币百万净资产收益率1720162512841575188720572020A2021A2022A2023E2024E2025E总资产收益率1050100475592510681178净利润456149243820513168578429投入资本收益率12571179893128815711724少数股东损益46265752680111631430增长率非现金支出62333554598113431610主营业务收入增长率354030442788456140752243非经营收益EBIT增长率79151087-2439560334792258营运资金变动-1804-2806-1778-2640-2540-1684净利润增长率8874797-2242343233642292经营活动现金净流4284362958924982729010099总资产增长率5292130030797315681145资本开支-3288-4938-6646-4005-4005-4005资产管理能力投资000000应收账款周转天数198419731668128612001200其他93180192180180180存货周转天数358586510450450450投资活动现金净流-3195-4758-6454-3825-3825-3825应付账款周转天数541493478480480480股权募资6536140000固定资产周转天数536550254563345826722351债权募资-63517730000偿债能力其他-14-2593-1075-2669-3446-4153净负债股东权益-689461106913591201630筹资活动现金净流5887-806-1075-2669-3446-4153EBIT利息保障倍数421-3838275235301369现金净流量7070-1833-2133-1513192120资产负债率262526843034299931793032来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据历史推荐和目标定价人民币历史推荐与股价人民币元序号日期评级市价目标价812021-03-02买入21907622021-06-17买入20002000532021-08-03买入NA4342021-12-21买入2000252022-03-01买入NA1062022-06-27买入2000200072022-08-02买入20002000来源国金证券研究所投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明3公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是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