本期投资提示：
　　结论或投资分析意见：以当前市场估值水平，立高转债破发概率不大，建议投资者积极参加配售。
　　原因及逻辑：
　　1、票面利率较低，补偿利息高、纯债价值较低，按6.72%的贴现率计算，则纯债部分价值为81.95元。
　　2、立高转债全部转股对A股总股本的摊薄压力为5.78%，对流通股本的摊薄压力为13.78%，对流通股本的摊薄压力高。
　　3、立高食品目前的年化波动率约为52.56%，长期240日年化历史波动率位于54.13%左右，在转债股中波动性较高。20日年化波动率为31.74%，低于历史平均水平（52.26%）。
　　4、当立高食品的股价为96元时，转换价值为98.95元，对应转债价格在125.32元～125.83元，当立高食品的股价在80元至110元时，对应转债的市场合理定位约在117.45元～135.2元之间。
　　5、以当前市场估值水平，立高转债破发概率不大。
　　6、假设转债首日涨幅为25%时，每股配售收益约为1.4元，以96元的股价成本参与配售，综合配售收益为1.38%，配售收益较低。
　　7、粗略估计剩余可申购额为0.6亿元至3.8亿元。申购资金范围为10.2万亿至11.0万亿之间。中签率范围估计为0.0005%至0.0037%。当立高转债总名义申购资金为10.6万亿元且剩余可申购金额为2.2亿元时，中签率为0.0021%，当首日涨幅为25%时，打满的投资者网上申购收益期望值为5.2元。
　　8、风险提示与声明：本报告数据均来自公开信息，不涉及对未来走势的预测。模型根据历史数据构建，历史表现不代表未来，市场环境发生重大变化时可能失效。原材料价格上涨风险、消费者消费偏好变化的风险、产品开发与生产失败风险、募投项目产能消化及不能达到预期收益风险。

研究报告全文：可转债研究可转债研究2023年3月3日立高转债123179投资价值分析衍生品研究本期投资提示结论或投资分析意见以当前市场估值水平立高转债破发概率不大建议投资者积极参证加配售券证券分析师研朱岚A0230511040062原因及逻辑究zhulanswsresearchcom报1票面利率较低补偿利息高纯债价值较低按672的贴现率计算则纯债部分价告值为8195元联系人张杰2立高转债全部转股对A股总股本的摊薄压力为578对流通股本的摊薄压力为8621232974011378对流通股本的摊薄压力高zhangjieswsresearchcom3立高食品目前的年化波动率约为5256长期240日年化历史波动率位于5413左右在转债股中波动性较高20日年化波动率为3174低于历史平均水平52264当立高食品的股价为96元时转换价值为9895元对应转债价格在12532元12583元当立高食品的股价在80元至110元时对应转债的市场合理定位约在11745元1352元之间5以当前市场估值水平立高转债破发概率不大6假设转债首日涨幅为25时每股配售收益约为14元以96元的股价成本参与配售综合配售收益为138配售收益较低7粗略估计剩余可申购额为06亿元至38亿元申购资金范围为102万亿至110万亿之间中签率范围估计为00005至00037当立高转债总名义申购资金为106万亿元且剩余可申购金额为22亿元时中签率为00021当首日涨幅为25时打满的投资者网上申购收益期望值为52元8风险提示与声明本报告数据均来自公开信息不涉及对未来走势的预测模型根据历史数据构建历史表现不代表未来市场环境发生重大变化时可能失效原材料价格上涨风险消费者消费偏好变化的风险产品开发与生产失败风险募投项目产能消化及不能达到预期收益风险请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明目录1标的基本面311冷冻烘焙行业领先需求续增助力发展312持续扩产蓄力调整盈利弹性修复可期413本次可转债募投项目414风险提示52申购要点53附表5请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共8页简单金融成就梦想1标的基本面公司主要从事冷冻烘焙食品及烘焙食品原料的研发生产和销售产品主要包括麻薯挞皮甜甜圈冷冻蛋糕等冷冻烘焙半成品及成品以及奶油水果制品酱料等烘焙用原料此外还生产部分休闲食品公司产品类型众多规格多样产品品规总量超900种能够充分满足下游不同类型客户的多产品多规格的一站式采购消费需求提高了客户的使用便利性随着产品的不断丰富公司终端客户也从最初的烘焙门店发展到目前的烘焙门店饮品店餐饮商超和便利店2022Q1-3公司实现营收2051亿元同比增长458归母净利润100亿元同比下降4914其中22Q3营收728亿元同比增长251近三年公司主营业务突出营业收入来源稳定作为公司的主导产品冷冻烘焙食品近年来收入稳步上升带动营收稳步增长根据2022年业绩预告全年公司实现营收282亿至30亿元同增011至650实现归母净利润约15至175亿元同比减少3818-4702扣除非经常性损益后的净利润为14165亿元同比减少3871-4799图1立高食品营业收入单位亿元和同比增长率图2立高食品2022Q1-3毛利分布资料来源wind申万宏源研究募集说明书资料来源wind申万宏源研究募集说明书11冷冻烘焙行业领先需求续增助力发展烘焙业在我国内地起步较晚于20世纪80年代由我国香港台湾地区引入2000年后随着我国人均消费水平的增长餐饮消费结构的调整以及生活节奏的变化烘焙食品在我国步入了快速增长的时期根据欧睿国际的数据我国烘焙食品零售额由2013年的122382亿元增长至2020年的235819亿元年复合增长率达到982预计2025年有望突破3200亿元虽然近年来我国烘焙食品行业增长迅速但人均请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共8页简单金融成就梦想消费水平与发达国家和地区还有较大差距未来存在提升空间随着消费升级消费者对产品品质和消费体验的要求提高单价提升也会带动烘焙行业规模的上涨从行业竞争来看我国烘焙行业的市场集中度相对较低企业数量众多但规模普遍偏小公司长期从事冷冻烘焙食品和烘焙食品原料的研发生产与销售其生产规模技术研发产品品类销售渠道均处于行业领先地位基于我国2020年冷冻烘焙食品1179亿元的市场规模假定20的市场增长率则2021年市场规模将达到14149亿元其中公司的市场占有率为1214位居行业第一在冷冻烘焙食品领域公司从瑞士荷兰等地先后引进了先进的冷冻烘焙食品自动化生产线在广东浙江河南建立了大型生产基地在烘焙食品原料领域公司具备较强的技术研发实力拥有6项发明专利参与制订植脂奶油行业标准被评为2019年度国家知识产权优势企业2021年省级企业技术中心12持续扩产蓄力调整盈利弹性修复可期2020年公司冷冻烘焙食品收入较2019年增长2950主要得益于两个方面冷冻烘焙食品市场需求良好甜甜圈挞皮等主打产品的销售收入进一步增长年末推出的麻薯新品受到市场广泛好评销售收入增长较快2021年公司冷冻烘焙食品收入较2020年增长7970得益于两个方面2021年各地疫情有所恢复公司冷冻烘焙食品需求进一步增长公司与沃尔玛的合作进一步深入新增向沃尔玛销售冷冻蛋糕芝士挞等产品2022年公司盈利能力短期承压主要受到原材料价格上涨影响和折旧及人工成本等费用分摊较高的影响预计今年棕榈油价格因产能增加价格仍有一定下降空间叠加公司产能利用率爬坡23年盈利能力有望修复本次募投项目主要用于提升公司的竞争力扩大市场份额一是立高食品总部基地建设项目预计新增冷冻烘焙产能1066万吨对应销售收入1790亿元占比仅为新增市场容量的277远低于市场未来的增量需求近年来公司业务持续快速增长在市场需求旺盛的背景下预计未来几年公司仍将处于快速发展阶段二是补充流动资金将有效缓解公司快速发展的资金压力有利于增强公司竞争能力降低经营风险为公司持续稳健发展提供充足的保障13本次可转债募投项目本次发行的募集资金总额不超过950亿元扣除发行费用后募集资金净额拟投入以下项目1立高食品总部基地建设项目第一期项目拟投入募集资金710亿元2补充流动资金项目拟投入募集资金240亿元请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共8页简单金融成就梦想14风险提示主要风险原材料价格上涨风险消费者消费偏好变化的风险产品开发与生产失败风险募投项目产能消化及不能达到预期收益风险1原材料价格上涨风险2消费者消费偏好变化的风险3产品开发与生产失败风险4募投项目产能消化及不能达到预期收益风险2申购要点立高转债的股权登记日为2023年3月6日原股东认购日网上申购日期为2023年3月7日申购代码为370973申购名称为立高发债申购上限为100万元1万张配售代码为380973配售简称为立高配债每股配售额为56100元网上申购投资者需确保其资金账户在2023年3月9日T2日终有足额的认购资金3附表附表1不同申购资金上市价格及可剩余申购资金情况下网上申购收益敏感度分析单位元06亿元28亿元5亿元119122125128119122125128119122125128102000亿元1113151641475460718293104106000亿元1112141639465258687990100110000亿元101214153844505666768697注第一横轴为可剩余申购额纵轴为放大后的申购资金第二横轴为转债上市价格资料来源申万宏源研究附表2立高转债的基本要素和条款转股期起始转股日担保发行日到期日期限保荐人评级机构信用评级发行规模限期方式中信建投2023-03-072029-03-076年55年2023-09-13中证鹏元AA-无95亿元证券利息转股价格转股价格调整转股价格修正利息补初始溢初始转股价送股转增票面利率派息修正条件修正幅度偿价幅度格增发配股请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共8页简单金融成就梦想不低于本次股东大会召开日前二十个交易存续期内0304081523日公司股票交易均价12009702元调整调整30153和前一交易日公司股85票交易均价之间的较高者回售条款赎回条款赎回触发起回售期限触发条件回售价格触发条件有条件赎回价格始日最后两个计息面值当期应计利301530702023-09-13面值当期应计利息年度息130资料来源wind申万宏源研究募集说明书附图1立高食品上市以来除去首日不同期限股票波动率走势资料来源wind申万宏源研究附表3立高食品自上市以来的波动率表现波动率统计表波动率参数3009732060120240最大值8856738167315820最小值2564325338055142平均值5226534454005413当前值3174338043415256资料来源wind申万宏源研究附表4不同股价和波动率下立高转债的理论价值横轴为股价纵轴为隐含波动率单位元808488929496981001021041071103211517116691190612093121711229612455125551272012858130711320434115651176711989121271234012404125221258812778128171307913297361160111821119861224812369124021257912783127911298013122133193811745118971206912327124641253212655127581294213029131731342840117881197012099123811253312583127611283512986130851327613520请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共8页简单金融成就梦想421189112026122641247812533126981282312825130001322613358135254411933121121229812470126221270112855129991312213204134011367046119471214912302125921272512861129051303513225132541352713720资料来源申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共8页简单金融成就梦想信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本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