事件：哔哩哔哩4Q22净收入为61.42亿元，同比增加6%，经调整净亏损13.12亿元，去年同期净亏损16.52亿元，略高于市场一致预期。
　　用户粘性显著提升。4Q22哔哩哔哩总MAU及DAU同比去年分别增长20%和29%，达到3.26亿和0.93亿，DAU/MAU同比提升1.9pct至28.5%，单DAU日均使用时长同比增长17.1%达到96分钟，用户总使用时长同比增长51%，用户活跃度得到快速提升。
　　供给有限游戏收入短期承压，效果广告收入迅速增长。4Q22公司移动游戏业务实现收入11.46亿元，同比减少12%，主要由于公司4Q22上线手游数量较少，流水表现不及去年同期；23年上半年公司预计在国内上线2款游戏，在海外上线6款游戏，随着版号发放常态化，公司游戏业务将处于更稳定的发展环境，收入有望恢复稳健增长。4Q22公司广告业务收入15.12亿元，同比减少5%，其中效果广告收入同比增长超过50%，主要得益于Story-Mode以及品牌种草带货构建的新广告场景转化效果良好。
　　聚焦用户商业价值提升，毛利率持续改善。4Q22公司实现增值服务业务收入23.50亿元，同比增加24%；公司为用户提供包括独家版权视频、直播、漫画、有声剧在内的全方位增值服务,付费用户规模稳步增长，4Q22平台月均付费用户为0.28亿，同比增长15%，其中直播月付费用户同比增长超过40%。费用方面，4Q22公司毛利率同比提升1.2pct至20.6%，销售费用12.66亿元，同比下降28%，对应销售费用率减少9.5pct至20%。未来公司更加注重收入增长质量减少亏损，聚焦于高毛利业务，预计毛利率将有持续改善空间。
　　盈利预测与投资建议：预计2023/2024/2025年营收253/308/367亿元，同比+16%/+22%/+19%；经调整净利润-33/-9/14亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：商业化不及预期，用户增长不及预期，政策监管风险。

研究报告全文：公司点评哔哩哔哩-W证券研究报告用户粘性显著提升毛利率持续改善2023年03月03日哔哩哔哩-SW9626HK4Q22业绩点评核心结论公司评级买入股票代码09626HK事件哔哩哔哩4Q22净收入为6142亿元同比增加6经调整净亏损前次评级买入1312亿元去年同期净亏损1652亿元略高于市场一致预期评级变动维持用户粘性显著提升4Q22哔哩哔哩总MAU及DAU同比去年分别增长20当前价格1531和29达到326亿和093亿DAUMAU同比提升19pct至285近一年股价走势单DAU日均使用时长同比增长171达到96分钟用户总使用时长同比增长51用户活跃度得到快速提升哔哩哔哩-W恒生指数-5供给有限游戏收入短期承压效果广告收入迅速增长4Q22公司移动游戏-16业务实现收入1146亿元同比减少12主要由于公司4Q22上线手游数-27-38量较少流水表现不及去年同期23年上半年公司预计在国内上线2款游-49戏在海外上线6款游戏随着版号发放常态化公司游戏业务将处于更稳-60-71定的发展环境收入有望恢复稳健增长4Q22公司广告业务收入1512亿2022-032022-072022-11元同比减少5其中效果广告收入同比增长超过50主要得益于Story-Mode以及品牌种草带货构建的新广告场景转化效果良好分析师聚焦用户商业价值提升毛利率持续改善4Q22公司实现增值服务业务收李艳丽S0800518050001入2350亿元同比增加24公司为用户提供包括独家版权视频直播021-38584239liyanliresearchxbmailcomcn漫画有声剧在内的全方位增值服务付费用户规模稳步增长4Q22平台月均付费用户为028亿同比增长15其中直播月付费用户同比增长超相关研究过40费用方面4Q22公司毛利率同比提升12pct至206销售费哔哩哔哩-W直播生态发展迅速成本控制收效显著哔哩哔哩9626HK4Q22业绩用1266亿元同比下降28对应销售费用率减少95pct至20未来前瞻2023-01-19哔哩哔哩游戏重回上升轨道平台变现公司更加注重收入增长质量减少亏损聚焦于高毛利业务预计毛利率将有-W潜力持续释放哔哩哔哩-SW9626HK持续改善空间3Q22业绩点评2022-12-01哔哩哔哩-W增值服务与广告业务逆势增长盈利预测与投资建议预计202320242025年营收253308367亿元同成本费用管控优化哔哩哔哩-SW9626HK2Q22业绩点评2022-09-09比162219经调整净利润-33-914亿元维持买入评级风险提示商业化不及预期用户增长不及预期政策监管风险核心数据202120222023E2024E2025E营业收入百万元1938421899253023084736748增长率6213162219经调整净利润百万元-5594-6702-3323-9071400增长率-116-205073-254每股收益EPS-147-170-83-2234市盈率PE-76-66-135-499327市净率PB2029202222数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司点评哔哩哔哩-W2023年03月03日索引内容目录一公司收入利润略超一致预期3二用户粘性显著提升4三毛利率持续改善5四盈利预测及投资建议5五风险提示6图表目录图1哔哩哔哩22Q4营业收入同比增长63图2哔哩哔哩22Q4净亏损1312亿元3图3哔哩哔哩分业务收入结构单位百万元3图422Q4哔哩哔哩总MAU和DAU分别达到326亿和093亿4图522Q4哔哩哔哩单DAU的日均使用时长达到96分钟4图64Q22公司增值服务收入同比增长245图74Q22公司月付费用户达到2810万5图8哔哩哔哩1Q19-4Q22各项利润率情况5图9哔哩哔哩1Q19-4Q22各项费用率情况5表1哔哩哔哩游戏储备42请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司点评哔哩哔哩-W2023年03月03日一公司收入利润略超一致预期2022年四季度公司实现净收入为6142亿元同比增加6经调整净亏损1312亿元去年同期经调整净亏损1652亿元略高于市场一致预期图1哔哩哔哩22Q4营业收入同比增长6图2哔哩哔哩22Q4净亏损1312亿元营业收入百万元yoy经调整亏损净额百万元700010009060001Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q2280-500500070400060-100050300040-150020003020-200010001000-25001Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q22资料来源公司公告西部证券研发中心资料来源公司公告西部证券研发中心分业务来看4Q22公司移动游戏业务实现收入1146亿元同比下滑12增值服务业务收入2350亿元同比增加24广告业务收入1512亿元同比下滑5电商及其他业务实现收入1134亿元同比增加13图3哔哩哔哩分业务收入结构单位百万元电商及其他广告增值服务移动游戏700060005000400030002000100001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22资料来源公司公告西部证券研发中心供给有限游戏收入短期承压效果广告收入迅速增长4Q22公司移动游戏业务实现收入1146亿元同比减少12主要由于公司4Q22上线手游数量较少流水表现不及去年同期23年上半年公司预计在国内上线2款游戏在海外上线6款游戏随着版号发放常态化公司游戏业务将处于更稳定的发展环境收入有望恢复稳健增长4Q22公司广告业务收入1512亿元同比减少5其中效果广告收入同比增长超过50主要得益于Story-Mode以及品牌种草带货构建的新广告场景转化效果良好3请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司点评哔哩哔哩-W2023年03月03日表1哔哩哔哩游戏储备名称品类自研代理是否有版号上线时间游戏终端斯露德FPS自研有23年2月开启不删档测试预计1H23上线移动长安百万贯模拟代理有待定移动依露希尔星晓卡牌ACG自研无预计1H23海外上线移动赛马娘SLGACG代理无6-22台服上线移动碳酸危机FPS自研无海外22年5月已上线Steam客户端伊苏梦境交织的长夜ACT自研无待定移动资料来源哔哩哔哩TapTap西部证券研发中心二用户粘性显著提升4Q22哔哩哔哩总MAU及DAU同比去年分别增长20和29达到326亿和093亿DAUMAU同比提升19pct至285单DAU日均使用时长同比增长171达到96分钟用户总使用时长同比增长51用户活跃度得到快速提升图422Q4哔哩哔哩总MAU和DAU分别达到326亿和093亿图522Q4哔哩哔哩单DAU的日均使用时长达到96分钟平均月活百万人平均日活百万人单DAU日均使用时长分钟1003503009525090200851508010050750701Q194Q193Q202Q211Q224Q221Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q22资料来源公司公告西部证券研发中心资料来源公司公告西部证券研发中心聚焦用户商业价值提升毛利率持续改善4Q22公司实现增值服务业务收入2350亿元同比增加24公司为用户提供包括独家版权视频直播漫画有声剧在内的全方位增值服务付费用户规模稳步增长4Q22平台月均付费用户为028亿同比增长15其中直播月付费用户同比增长超过404请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司点评哔哩哔哩-W2023年03月03日图64Q22公司增值服务收入同比增长24图74Q22公司月付费用户达到2810万月均付费用户数百万人付费率增值服务YoYQoQ2500250301009020020002580150207015006010015501000405010302050005100-500001Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q22资料来源公司公告西部证券研发中心资料来源公司公告西部证券研发中心三毛利率持续改善费用方面4Q22公司毛利率同比提升12pct至206销售费用1266亿元同比下降28对应销售费用率减少95pct至20未来公司更加注重收入增长质量减少亏损不断提升用户活跃度和付费意愿挖掘用户商业价值潜力聚焦于高毛利业务预计毛利率将有持续改善空间图8哔哩哔哩1Q19-4Q22各项利润率情况图9哔哩哔哩1Q19-4Q22各项费用率情况毛利率经营利润率经调整利润率销售费用率管理费用率研发费用率3040203510300251Q194Q193Q202Q211Q224Q22-1020-2015-3010-405-5001Q194Q193Q202Q211Q224Q22资料来源公司公告西部证券研发中心资料来源公司公告西部证券研发中心四盈利预测及投资建议哔哩哔哩在组织架构改革后更加聚焦契合社区生态的核心业务平台生态活力和变现能力有望进一步释放成本端降本增效战略有序推进支出结构不断优化公司盈利能力将随之提升预计202320242025年营收253308367亿元同比162219经调整净利润-33-914亿元维持买入评级5请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司点评哔哩哔哩-W2023年03月03日五风险提示1商业化不及预期风险2用户增长放缓风险3互联网行业监管风险6请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司点评哔哩哔哩-W2023年03月03日财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物752310173164761424514395营业收入1938421899253023084736748应收款项13821329201024512920营业成本-15341-18050-18589-21575-24094存货净额01000营业税金及附加00000其他流动资产2754112951137481528816921销售费用-5795-4921-4306-4166-4458流动资产合计3644724453322343198434236管理费用-1838-2521-2396-2660-2849固定资产及在建工程13501227230527483178财务费用-2840-4765-4142-4433-4799长期股权投资55035651590859085908其他费用-收入00000无形资产38364327392837473321营业利润-6429-8358-4132-1987549其他非流动资产49186173577158835955营业外净收支-28495412815266非流动资产合计1560617378179121828618361利润总额-6713-7404-4004-1835615资产总计5205341831501465027052597所得税费用-95-104-61-2711短期借款12326621695469546954净利润-6809-7508-4066-1862626应付款项43614292528460626704少数股东损益2011000其他流动负债64786180632573798365经调整净利润-5594-6702-3323-9071400流动负债合计1207117093185642039522023长期借款及应付债券177848683868386838683财务指标202120222023E2024E2025E其他长期负债482814826826826盈利能力长期负债合计182669498950995099509ROE-31-49-18-93负债合计3033726591280722990431531毛利率2118273034营业利润率-33-38-16-61股东权益2171615240220742036621066销售净利率-29-31-13-34负债和股东权益总计5205341831501465027052597成长能力营业收入增长率6213162219现金流量表百万元202120222023E2024E2025E营业利润增长率-105-305152128净利润-6809-7508-4066-1862626经调整净利润增长率-116-205073-254折旧摊销26292555287732923854偿债能力营运资金变动-10907615884662资产负债率5865565960其他1542104125315473流动比302164174157155经营活动现金流-2648-3005-32024685216速动比062041067062060资本支出-821354005006-4699-5066其他575570000每股指标与估值202120222023E2024E2025E投资活动现金流-245784005006-4699-5066每股指标债务融资05722000EPS-147-170-83-2234权益融资192880000BVPS572386553505517其它111011150000估值筹资活动现金流303896872000PE-76-66-135-499327汇率变动-3190000PB2029202222现金净增加额284442674687-2231150PS2220181512数据来源公司财务报表西部证券研发中心7请务必仔细阅读报告尾部的重要声明西部证券公司点评哔哩哔哩-W2023年03月03日西部证券投资评级说明超配行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10以上行业评级中配行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10到10之间低配行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10以上买入公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20以上公司评级增持公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5到20之间中性公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5到5卖出公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿联系地址联系地址上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话021-38584209免责声明本报告由西部证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告仅供西部证券股份有限公司以下简称本公司机构客户使用本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前系本公司机密材料如非收件人或收到的电子邮件含错误信息请立即通知发件人及时删除该邮件及所附报告并予以保密发送本报告的电子邮件可能含有保密信息版权专有信息或私人信息未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播复制转发或以其他任何形式使用发件人保留与该邮件相关的一切权利同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时安全无遗漏无错误或无病毒敬请谅解本报告基于已公开的信息编制但本公司对该等信息的真实性准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态对于本公司其他专业人士包括但不限于销售人员交易人员根据不同假设研究方法即时动态信息及市场表现发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供投资者参考之用并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策该等观点建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素必要时应就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见本公司以往相关研究报告预测与分析的准确不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果本公司及作者不承担任何法律责任在法律许可的情况下本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到本公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接本公司不对其内容负责链接内容不构成本报告的任何部分仅为方便客户查阅所用浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担本公司关于本报告的提示包括但不限于本公司工作人员通过电话短信邮件微信微博博客QQ视频网站百度官方贴吧论坛BBS仅为研究观点的简要沟通投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为西部证券研究发展中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改如未经西部证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91610000719782242D8请务必仔细阅读报告尾部的重要声明