国内超声波焊接设备龙头，业绩快速增长。公司产品种类丰富，涵盖超声波焊接、裁切、动力电池制造自动化三大品类，核心技术达到国际先进水平。在动力电池超声波焊接领域打破国外垄断，宁德时代和比亚迪2021年采购公司产品占其新增产线上采购同类产品的比重均超过50%，根据公司测算2021年动力电池超声波焊接设备及其配件的销售额市场占有率约为20%-30%。2019-2022年营收CAGR达57.23%，归母净利CAGR达125.47%，业绩增长迅速。
　　聚焦动力电池超声波焊接设备，布局复合集流体、汽车线束、IGBT端子等焊接领域。动力电池超声波焊接：我们预计2026年动力电池超声波焊接设备（含滚焊设备）的市场空间将超过40亿元。汽车线束焊接：我们预计2025年汽车线束超声波焊接机的存量市场规模将达到13亿，2025年当年线束焊接设备及主要配件的新增市场需求接近4亿元。IGBT端子焊接：假设到2025年在封装工艺中采用超声波金焊接技术的比例为50%，至2025年每年的新增设备需求（不考虑配件）为2.5-5亿元。
　　坚持创新驱动，打造超声波技术平台型公司。公司研发投入大，研发费用率一直保持在12%以上，公司自主研发的一体式楔杆技术、超声波金属焊接质量监控技术和超声波高速滚焊技术实现了行业创新达到了国际先进水平，获得下游众多知名客户的青睐。公司实际募集资金12.96亿元，资金主要用于公司智能超声波设备制造基地建设项目，技术研发中心建设项目以及补充流动资金，有望进一步扩大产品领先优势，使公司快速成为一家超声波技术平台型公司。
　　首次覆盖给予“增持”评级。预计公司22-24年归母净利润分别为1.10、1.81、3.08元/股，公司目前股价对应22-24年PE分别为99X、60X、35X。先导智能、联赢激光、海目星三家公司22-24年平均PE为34、18、13倍，公司估值显著高于三家可比公司，主要原因是：1）锂电设备扩产增速趋于平稳，竞争格局有所恶化，而骄成产品仍有一半份额在必能信等国外企业手中，公司市占率仍有提升空间。2）公司复合集流体滚焊设备有望实现从0到1。从公司成长性来看，公司未来主要增长点来自复合集流体电芯环节产业化，我们预计23年动力电池企业有望开始复合集流体电芯的产能扩张，滚焊设备或将实现从0到1突破，当前骄成超声所处的阶段与22年东威科技所处阶段更为相似，复盘看东威科技22年平均市盈率84X，显著高于骄成当前估值水平；另外，从公司业绩增速看，公司22-24年归母净利润复合增速为67%，我们综合考虑后给予公司23年1倍PEG，对应公司23年67倍PE，因此首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济及行业波动风险；重要零部件进口占比较大的风险；技术被淘汰的风险；新产品研发失败的风险。

研究报告全文：上市公司电力设备2023年03月02日公司骄成超声688392研究超声波应用平台型公司受益复合集流体产业化公司深报告原因首次覆盖度投资要点首次评级增持国内超声波焊接设备龙头业绩快速增长公司产品种类丰富涵盖超声波焊接裁切动力电池制造自动化三大品类核心技术达到国际先进水平在动力电池超声波焊接领域证市场数据券2023年03月01日打破国外垄断宁德时代和比亚迪2021年采购公司产品占其新增产线上采购同类产品的研收盘价元13287比重均超过50根据公司测算2021年动力电池超声波焊接设备及其配件的销售额市场一年内最高最低元1865810205究占有率约为20-302019-2022年营收CAGR达5723归母净利CAGR达报市净率6312547业绩增长迅速告息率分红股价-流通A股市值百万元2318聚焦动力电池超声波焊接设备布局复合集流体汽车线束IGBT端子等焊接领域动上证指数深证成指3312351191432力电池超声波焊接我们预计2026年动力电池超声波焊接设备含滚焊设备的市场空注息率以最近一年已公布分红计算间将超过40亿元汽车线束焊接我们预计2025年汽车线束超声波焊接机的存量市场规模将达到13亿2025年当年线束焊接设备及主要配件的新增市场需求接近4亿元IGBT基础数据2022年09月30日端子焊接假设到2025年在封装工艺中采用超声波金焊接技术的比例为50至2025每股净资产元2105资产负债率1894年每年的新增设备需求不考虑配件为25-5亿元总股本流通A股百万8217坚持创新驱动打造超声波技术平台型公司公司研发投入大研发费用率一直保持在12流通B股H股百万--以上公司自主研发的一体式楔杆技术超声波金属焊接质量监控技术和超声波高速滚焊一年内股价与大盘对比走势技术实现了行业创新达到了国际先进水平获得下游众多知名客户的青睐公司实际募集资金1296亿元资金主要用于公司智能超声波设备制造基地建设项目技术研发中心建骄成超声沪深300指数收益率60设项目以及补充流动资金有望进一步扩大产品领先优势使公司快速成为一家超声波技40术平台型公司200首次覆盖给予增持评级预计公司22-24年归母净利润分别为110181308元-20-40股公司目前股价对应22-24年PE分别为99X60X35X先导智能联赢激光海09-2710-2711-2712-2701-2702-27目星三家公司22-24年平均PE为341813倍公司估值显著高于三家可比公司主要原因是1锂电设备扩产增速趋于平稳竞争格局有所恶化而骄成产品仍有一半份额在必能信等国外企业手中公司市占率仍有提升空间2公司复合集流体滚焊设备有证券分析师望实现从0到1从公司成长性来看公司未来主要增长点来自复合集流体电芯环节产业王珂A0230521120002化我们预计23年动力电池企业有望开始复合集流体电芯的产能扩张滚焊设备或将实wangkeswsresearchcom现从0到1突破当前骄成超声所处的阶段与22年东威科技所处阶段更为相似复盘看李蕾A0230519080008lileiswsresearchcom东威科技22年平均市盈率84X显著高于骄成当前估值水平另外从公司业绩增速看刘建伟A0230521100003公司22-24年归母净利润复合增速为67我们综合考虑后给予公司23年1倍PEG对liujwswsresearchcom应公司23年67倍PE因此首次覆盖给予增持评级研究支持刘建伟A0230521100003风险提示宏观经济及行业波动风险重要零部件进口占比较大的风险技术被淘汰的风liujwswsresearchcom险新产品研发失败的风险联系人何佳霖财务数据及盈利预测862123297818hejlswsresearchcom202122Q1-Q32022E2023E2024E营业总收入百万元3713885227631224同比增长率401436408462603归母净利润百万元6986110181308同比增长率-224803593642699每股收益元股084104135221375毛利率492514510521536ROE市盈率157996035注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司深度投资案件投资评级与估值首次覆盖给予增持评级预计公司22-24年归母净利润分别为110181308元股公司目前股价对应22-24年PE分别为99X60X35X先导智能联赢激光海目星三家公司22-24年平均PE为341813倍公司估值显著高于三家可比公司主要原因是1锂电设备扩产增速趋于平稳竞争格局有所恶化而骄成产品仍有一半份额在必能信等国外企业手中公司市占率仍有提升空间2公司复合集流体滚焊设备有望实现从0到1从公司成长性来看公司未来主要增长点来自复合集流体电芯环节产业化我们预计23年动力电池企业有望开始复合集流体电芯的产能扩张滚焊设备或将实现从0到1突破当前骄成超声所处的阶段与22年东威科技所处阶段更为相似复盘看东威科技22年平均市盈率84X显著高于骄成当前估值水平另外从公司业绩增速看公司22-24年归母净利润复合增速为67我们综合考虑给予公司23年1倍PEG对应公司23年67倍PE因此首次覆盖给予增持评级关键假设点动力电池超声波焊接设备21年公司动力电池超声波焊接设备销量947台2022Q1-3继续保持高增速实现营业收入39亿超过21年全年核心原因在于公司技术获得国内头部电池企业的认可该竞争力将推动公司设备保持高增长考虑到动力电池仍处在扩张周期叠加复合集流体产业化带来滚焊设备增长我们假设公司22-24年业务收入增速分别为506080滚焊设备毛利率较高且增速更快产品结构带来毛利率稳步提升假设22-24年毛利率分别为515355配件主要包括焊头底模等耗材随着公司产品保有量规模扩大公司配件业务有望快速增长我们假设该业务22-24年收入增速分别为504030假设毛利率维持在5158有别于大众的认识市场担心本轮复合集流体产业化进程低于预期我们认为随着重庆金美复合铝箔量产电芯环节产业化已经具备量产条件下游电池企业或将很快开始建设复合集流体电芯产能市场认为滚焊设备供给格局会变差我们认为超声波焊接壁垒较高以极耳点焊设备为例国内供应商很少市场长期被海外企业占据滚焊设备相比极耳点焊设备难度更高一般企业很难跨越点焊直接突破滚焊设备股价表现的催化剂电池企业针对复合集流体电芯进行扩产公司滚焊设备获得批量订单核心假设风险宏观经济及行业波动风险重要零部件进口占比较大的风险技术被淘汰的风险新产品研发失败的风险请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共34页简单金融成就梦想公司深度目录1骄成超声国内超声波设备行业龙头611乘风破浪公司领跑动力电池超声波焊接市场612聚焦超声波技术不断延伸产品边界和应用领域713业绩增长迅速动力电池超声波焊接设备为主要增长点92超声波技术通用性强设备市场大有可为1021动力电池极耳焊基本盘稳固滚焊设备成第二增长点1122无纺布焊接市场潜在技术更新需求大1423高压线束超声波焊接具备天然优势1424IGBT端子超声波优势引领设备放量1625轮胎行业提供稳定的设备和耗材需求173研发驱动从国产替代到行业领跑1831打破国外垄断抢占国内动力电池超声波焊接市场1832深耕超声波领域形成以超声波为核心的技术平台2033优秀的产品加完善的服务下游客户认可度高2434上市后资金充足加快推进超声波技术多场景应用254盈利预测与估值分析2641盈利预测2642估值分析295风险提示3051经营风险3052技术风险316附表31请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共34页简单金融成就梦想公司深度图表目录图1公司逐步成长为国内动力电池超声波焊接设备龙头6图2公司股权结构集中实际控制人为董事长周宏建截至22Q36图3功率超声技术应用领域7图4公司产品种类丰富8图52019-2022年营收CAGR达57239图62019-2022年归母净利CAGR达125479图721年动力电池超声波焊接设备贡献53营收百万元9图8公司产品毛利率较高盈利能力强9图9公司毛利率稳定在较高水平净利率稳中有升10图10控费能力良好期间费用率逐年下降10图11超声波金属焊接基本原理示意图10图12超声波塑料焊接基本原理示意图10图13超声波焊接设备主要用于电芯中段的极耳焊接环节11图14常见方壳电池极耳焊接中超声波焊接和激光焊接示意图11图15线束端子超声波焊接15图16双超线束端子超声波焊机15图17IGBT模块的制作工艺16图18IGBT功率模块负极铜端子超声波焊接16图19全球汽车轮胎总销量18图20公司研发费用率维持在12以上20图21公司技术研发人员学历占比截至2021年12月31日20图22楔杆式超声波焊接示意图21图232021年我国动力电池装机前十企业中公司客户24图242021全球轮胎前十企业中公司客户情况24图25东威科技PE-Band30表1超声波焊接和激光焊接的工艺对比12表2超声波极耳焊接工艺在电池中的应用12表年动力电池领域超声波焊接设备需求将超过亿元请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共34页简单金融成就梦想公司深度表4纸尿裤超声波焊接设备的市场空间14表5超声波焊接和传统压接的工艺比较14表6超声波焊接和传统压接的工艺比较16表72025年IGBT超声波焊接机存量市场空间测算17表8传统热刀圆盘刀与超声波裁切的对比17表9国内外参与公司的情况18表10骄成超声与必能信汽车轮胎超声波裁切设备性能对比19表11公司拥有一支在超声波行业经验丰富的技术开发设计和管理团队20表12公司核心部件与技术关键技术指标及与同行业的比较22表13公司正在研发的部分重大项目23表142019-2021年公司向前5名客户销售金额及占营业收入比重万元25表15募投项目提升公司生产能力有望延续业绩高增长单位万元25表16公司收入构成预测明细27表17公司盈利预测简表28表18骄成超声可比公司29表19可比公司估值表29表20公司损益表简表31表21公司现金流量表简表32表22公司资产负债表简表32请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共34页简单金融成就梦想公司深度1骄成超声国内超声波设备行业龙头11乘风破浪公司领跑动力电池超声波焊接市场超声波技术平台型公司成就国内超声波焊接设备龙头公司成立于2007年主要产品包括动力电池超声波焊接设备汽车轮胎超声波裁切设备和动力电池制造自动化系统等2016年公司超声波焊接产品首次送样至宁德时代进行验证2019年核心优势产品超声波焊接监控一体机获宁德时代批量订单并且先后研发出一体式楔杆焊接技术和超声波高速滚焊系统技术实现行业创新达到国际先进水平丰富了公司在动力电池极耳焊接设备领域的技术和产品线经过了十多年的研发和技术积累公司已经与国内龙头动力电池企业全面合作成为国内超声波焊接设备龙头图1公司逐步成长为国内动力电池超声波焊接设备龙头资料来源骄成超声申万宏源研究公司股权结构集中股权激励绑定核心人才公司股权结构集中公司实际控制人兼董事长周宏建技术出身为上海交通大学机械工程专业硕士高级工程师曾任必能信超声上海有限公司质量经理截至22Q3公司实际控制人直接及间接合计控制公司3315股权公司于2016年和2020年分别设立了鉴霖企管和能如企管两大员工持股平台形成了对核心管理人员技术人员有效的股权激励制度图2公司股权结构集中实际控制人为董事长周宏建截至22Q3资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共34页简单金融成就梦想公司深度12聚焦超声波技术不断延伸产品边界和应用领域超声波是一种频率高于20kHz的声波方向性好反射能力强易于获得较集中的声能超声波技术一般包括功率超声和检测超声其中功率超声技术是以物理机械振动电子材料等学科为基础通过超声波使物体或物体性质某些状态发生变化的技术检测超声是利用超声波技术来进行检测工作工业领域的超声波焊接裁切清洗喷涂均属于功率超声领域医疗B超超声探伤则属于检测超声领域功率超声和检测超声存在明显的技术差异可比性较弱骄成超声是功率超声领域的超声波工业设备制造商在金属焊接领域超声波技术可应用于动力电池极耳的焊接IGBT功率模块引脚和镀铜基板之间的焊接汽车线束焊接等在非金属焊接领域超声波技术可用于口罩等无纺布的焊接和热塑性塑料的熔合焊接超声波技术还可用于轮胎生产过程中的胶料裁切此外超声波技术在工业清洗喷涂食品和医疗等领域都有广泛的应用图3功率超声技术应用领域资料来源公司招股说明书申万宏源研究公司产品种类丰富涵盖超声波焊接裁切配件和动力电池制造自动化设备等超声波焊接设备是动力电池电芯生产装配流程中的必要设备适用于锂电池极耳焊接PACK焊接复合集流体高速滚焊以及镍氢电池正极极片焊接等多种应用场景超声波金属焊接是固相焊接焊接过程中发热量小焊后内阻小尤其在锂电池多层极耳焊接过程中起不可替代的作用公司的超声波裁切设备主要应用于汽车轮胎橡胶裁切领域适合轮胎内衬胎侧胎面三角胶等裁切具有切割温度低切割面光洁度好绿色无污染等优点分为20kHz和40kHz两种类型公司超声波焊接设备还可以应用于口罩等医疗防护用品无纺布焊接塑料焊接线束端子焊接半导体IGBT焊接等领域但总体收入规模较小骄成超声子公司青岛奥博系一家为新能源动力电池制造厂商提供自动化解决方案的供应商以应用于镍氢电池生产的超声波滚焊机为契机向客户提供涵盖镍氢电池不同生产环节的解决方案请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共34页简单金融成就梦想公司深度图4公司产品种类丰富资料来源公司招股说明书申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共34页简单金融成就梦想公司深度13业绩增长迅速动力电池超声波焊接设备为主要增长点公司业绩增长迅速2019-2022年归母净利CAGR达12547营收端受益于国内动力电池行业景气度以及公司产品竞争力的提升近几年公司营收快速增长2019-2022年营收CAGR达5723利润端伴随收入规模增大公司盈利能力稳步提升2019-2022年归母净利CAGR达12547公司2020年营收和净利润大幅增长的原因是疫情初期自主研发出超声波口罩焊接机实现收入187亿元进一步拓展了超声波焊接类产品的下游领域为超声波设备业务的后续发展奠定基础图52019-2022年营收CAGR达5723图62019-2022年归母净利CAGR达125476001201201000500100100800400808060030060604002004040200100202000002018A2019A2020A2021A2022A2018A2019A2020A2021A2022A-20-200营业收入百万元YOY归母净利润百万元资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究动力电池超声波焊接设备对营收增长贡献最大公司毛利率较高2021年公司动力电池超声波焊接设备业务收入占比5304毛利率稳定在50以上受益于公司下游动力电池厂商不断加大扩产步伐预计将成为公司未来收入的最主要来源超声波轮胎裁切设备公司和必能信占据垄断地位且市场份额相当毛利率高且稳定动力电池制造自动化系统业务客户较为集中受主要客户科力远现有产线改造新增产线建设进度的影响业务收入存在一定波动配件业务的毛利率最高并且随着设备保有量的增加配件需求也会增加同时公司凭借技术优势不断丰富产品线拓展超声波的更多应用领域图721年动力电池超声波焊接设备贡献53营收百万元图8公司产品毛利率较高盈利能力强40080300702006010005020192020202140动力电池超声波焊接设备轮胎超声波裁切设备30其他领域超声波焊接设备动力电池制造自动化系统201920202021检测及其他设备配件动力电池焊接轮胎裁切其他检测及其他设备配件资料来源公司招股说明书申万宏源研究资料来源公司招股说明书申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共34页简单金融成就梦想公司深度公司盈利水平较高规模效应显现由于公司超声波口罩焊接设备毛利率较高剔除超声波口罩焊接机业务后2019-2021年主营业务毛利率分别为456854814918毛利率稳定在50左右高水平2019-2021年公司期间费用率为365325522662期间费用率整体呈下降趋势主要系部分期间费用具有固定成本的特征期间费用增速小于营业收入增速受益于主营业务的拓展和期间费用管控良好公司净利率呈现稳步上升趋势图9公司毛利率稳定在较高水平净利率稳中有升图10控费能力良好期间费用率逐年下降70200060150050100040500302000020192020202110-50002018A2019A2020A2021A2022Q1-3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率毛利率归母净利率资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究2超声波技术通用性强设备市场大有可为超声波技术通用性强焊接应用优势突出以焊接设备为例一套超声波焊接系统包括发生器将工频交流电转换为超声频电信号换能器将超声频电信号转换为机械振动调幅器将换能器输出的振幅进行调整焊头将调幅器端的振幅进一步放大传递到焊件表面底模即焊座支撑焊件超声波金属焊接属于固相焊接焊接温度远低于材料的熔点既可以焊同种材料也可以焊异种材料特别适合焊接一些较软和高导热性的材料如铝铜镍等超声波非金属焊接属于熔化焊接施加一定压力可使其融合成一体非金属焊接和金属焊接对超声系统的要求不一样导致超声波发生器和换能器等配件也存在差异整体而言超声波非金属焊接的技术难度低于超声波金属焊接图11超声波金属焊接基本原理示意图图12超声波塑料焊接基本原理示意图资料来源公司招股说明书申万宏源研究资料来源公司招股说明书申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共34页简单金融成就梦想公司深度21动力电池极耳焊基本盘稳固滚焊设备成第二增长点动力电池生产工序复杂超声波焊接设备主要用于电芯中段的极耳焊接环节以锂电池为例其生产工艺流程分为电芯制造电芯装配电芯检测和电池组装电池极耳是从动力电池电芯中将正负极引出来的金属导电体动力电池的电芯一般通过卷绕或叠片工艺而成每层电芯箔片伸出一层极耳箔片卷绕或叠片完成后多层极耳箔材会贴合对齐在一起极耳焊接是将多层极耳箔片和连接片焊接在一起其中正极连接片材料一般是铝而负极连接片材料通常为铜软包电池通常为镍或铜镀镍图13超声波焊接设备主要用于电芯中段的极耳焊接环节资料来源公司招股说明书申万宏源研究锂电池极耳焊接环节超声波焊接设备和激光焊接设备应用领域不存在重叠在动力电池生产工序中超声波焊接的应用场景与激光焊接存在较大差异激光焊接主要用于电池软连接焊接顶盖焊接密封钉焊接模组及PACK焊接超声波焊接主要用于极耳焊接环节在部分PACK焊接工序中也存在应用总体上两者应用场景存在较大差异图14常见方壳电池极耳焊接中超声波焊接和激光焊接示意图资料来源公司招股说明书申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共34页简单金融成就梦想公司深度相较激光焊工艺超声波焊接在锂电池极耳焊接环节具有不可替代性多层极耳焊接时相较超声焊激光焊不仅内阻更大而且初始成本高需要保护气体焊接时受材料层间空气层和材料反射率影响较大多年以来动力电池多层极耳焊机几乎均采用超声焊工艺目前未见其他工艺替代超声波焊接的可能性表1超声波焊接和激光焊接的工艺对比超声波焊接激光焊接固相焊接焊后内阻在所有焊接技术焊接技术原理熔化焊存在一定的焊后内阻电流通过能力不如超声波焊接中几乎是最低的对材料层间空气层焊接多层极耳时需要复杂的夹具压实极耳若有空气层容不受这种限制焊头会施加压力的要求易出现焊接缺陷一般需要同时焊接会受材料反射率的影响大功率激光以红是否需要保护气体不需要外光为主铜对红外光的吸收率很低成本投入低一次性焊出所需面积投入高需要走轨迹焊接保证焊接面积效率没有优势产热量低远远达不到极耳材料熔点高对电芯的潜在风险高资料来源公司招股说明书申万宏源研究动力电池超声波焊接分预焊环节和终焊环节超声波设备在动力电池生产过程中根据生产工艺的不同可分为预焊设备和终焊设备预焊一般是将多层极耳箔材连接在一起主要目的是防止极耳散开一般无强度和过流能力要求焊接参数要求低功率一般低于3000W施加压力小同一电芯极耳预焊所需焊接能量一般不足终焊的13终焊是将多层极耳和连接片焊接在一起有焊接强度和过流能力等方面的严格要求对虚焊过焊问题近乎零容忍设备难度明显高于预焊常规极耳预焊设备需求明显少于极耳终焊设备比亚迪的刀片电池和中创新航新产线无需预焊多层极耳焊接用楔杆焊接设备宁德时代的方壳电池直接采用极耳终焊工艺终焊环节需求高国内主要参与企业为骄成超声必能信过往在锂电行业处于终焊环节主导地位宁德时代和比亚迪在批量使用公司的产品之前量产线上用于极耳焊接的超声波焊接设备被必能信品牌垄断国内超声波设备企业新栋力和科普的产品主要用于动力电池极耳常规预焊工序公司在预焊领域会和新栋力科普形成竞争表2超声波极耳焊接工艺在电池中的应用电池类型超声波极耳焊接生产工艺软包电池极耳超声波预焊极耳裁切极耳超声波终焊方壳电池部分客户采用极耳超声波预焊极耳超声波终焊部分客户如宁德时代直接采用极耳终焊工艺刀片电池比亚迪和中无需预焊多层极耳焊接用楔杆焊接设备创新航新产线资料来源公司招股说明书申万宏源研究根据我们测算2026年动力电池超声波焊接设备的市场空间将超过40亿元1极耳焊接根据行业内主要电池企业未来扩产规划未来4年行业总扩产量约为3500-4000GWh我们假设23-26年动力电池每年新增产能增速分别为201510请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共34页简单金融成就梦想公司深度10单GWh超声波极耳焊接设备价值量为150万元到2026年极耳焊接所需超声波焊接设备市场规模将达到15亿元2滚焊设备参考新能源乘用车渗透率的提升过程20-22年分别为62155276我们假设24-26年复合集流体电芯渗透率分别为71525那么对应26年当年新增产能为250GWh假设单GWh所需滚焊设备含配套自动化价值量为1000万元那么2026年滚焊设备市场规模将超过极耳焊接设备达到25亿元3焊头底模等耗材根据高工锂电预测2025年中国锂电池市场出货量将超1450GWh我们保守假设2026年动力电池产量达到1236GWh假设单GWh每年所需焊头底模等耗材30万元则对应2026年当年耗材需求为37亿元表326年动力电池领域超声波焊接设备需求将超过40亿元项目20212022E2023E2024E2025E2026E动力电池扩产量GWh4006007208289111002yoy5020151010极耳焊接设备单GWh所需极耳焊投资额万元150150150150150150极耳焊接机市场需求亿元6090108124137150yoy5020151010复合集流体电芯渗透率00271525复合集流体动力电池扩产量GWh001458137250滚焊设备单GWh所需滚焊投资额含自动化万元100010001000100010001000复合集流体滚焊机市场需求亿元00001458137250yoy30313683动力电池产量GWh22048072093611231236yoy11850302010耗材单GWh所需焊头底模价值量万元303030303030焊头底模市场需求亿元071422283437yoy11850302010动力电池行业超声波焊接设备市场容量亿元67104144210307438合计yoy5738464643资料来源OFweekGGII申万宏源研究动力电池领域超声波还可用于极片裁切设备和极耳裁切设备超声波极片裁切设备主要用于叠片电池的单层正极极片裁切激光裁切可能存在工艺可行性但效率上激光裁切低于超声波裁切原因系激光裁切需要按固定轨迹裁切特别是对于形状比较长的电池裁切时间会更长而超声波是一次性裁切效率和电池长短没有关系裁切速度明显优于激光裁切超声波极耳裁切设备主要用于锂电池中段工序的多层极耳裁切层和层之间有空气存在不适合用激光裁切公司正在研发的超声波极片裁切设备已形成研发样机主要集成在高速切叠片一体机内相比传统机械裁切显著改善效果若公司未来攻克全部技术难题将形成显著大于极耳焊接设备的市场需求请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共34页简单金融成就梦想公司深度22无纺布焊接市场潜在技术更新需求大无纺布市场需求庞大超声波焊接设备市场规模不断扩大无纺布的下游应用领域包括口罩一次性卫生用品等根据中国产业用纺织品行业协会发布的数据显示2021年公司在2020年疫情期间生产口罩超声波焊接机取得了很好的市场份额在一次性卫生用品领域当前胶水粘结的占比仍然很高存在不环保舒适性差等问题无胶化工艺是未来趋势超声波焊接工艺可以取代胶水粘结工艺实现无胶化近年来随着下游消费升级意识的提高一次性无纺布婴儿纸尿裤成人失禁用品及女性卫生用品等的渗透率提升将成为无纺布行业发展的主要推动力以纸尿裤为例根据中国造纸协会生活用纸专业委员会统计2020年卫生巾的产量约9451亿片成人纸尿裤产量约592亿片婴儿纸尿裤总产量约4238亿片按照2020年的产能计算假设全部采用超声波工艺每条产线需要8台超声波焊机产能每分钟300片那么对于的超声波设备的市场规模1342亿元按每年5的新增产能全部采用超声波焊接工艺计算2021年新增市场对超声波设备的需求为067亿元表4纸尿裤超声波焊接设备的市场空间指标2020成人婴儿纸尿裤产量亿片483单条超声波焊接产线产能片小时18000产线需求量条1118单台超声波焊接设备价格万元15纸尿裤超声波焊接设备市场规模亿元1342资料来源公司招股说明书申万宏源研究23高压线束超声波焊接具备天然优势线束焊接主要应用于新能源汽车领域焊接功率高应用范围广根据线束类型的不同可分为低压线束和高压线束传统燃油汽车主要采用低压线束新能源汽车主要使用高压线束超声波线束焊接具有快速节能熔合强度好导电性好无火花接近冷态加工等特点表5超声波焊接和传统压接的工艺比较工艺原理工艺比较1压接工艺存在金属冲压反弹风险传统压接利用端子将多股电线压在一起形成接头2易在线束内部形成空洞降低导性加压下利用高频振动波传递到两个需焊接1可以防止截面空洞保证导电性超声波焊接的线束表面使两者相互摩擦固相连接2超声波焊接的电阻系数接近于零资料来源公司招股说明书申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共34页简单金融成就梦想公司深度高压线束焊接技术要求高公司具有技术优势低压线束焊接功率小国内外均有企业参与竞争高压线束由于线径很大对功率的需求甚至超过锂电池极耳焊接的需求超声波发生器和换能器的开发难度也因此更大公司采用的双通道超声系统能够有效解决大线径线束焊接下焊接功率不足的问题在高压线束领域公司的竞争对手主要是是德国雄克等国外企业公司的系统功率焊接线径等技术指标与国外竞争对手相当但公司的线束焊接设备未实现大批量销售其长期工作的稳定性正逐步在客户产线中验证图15线束端子超声波焊接图16双超线束端子超声波焊机资料来源公司官网申万宏源研究资料来源公司官网申万宏源研究超声波线束焊接市场空间测算核心假设如下1设备配套数量根据骄成超声招股说明书沪光股份从事汽车高低压线束的研发生产与销售沪光股份的招股束显示截止2019年底沪光股份拥有46台超声波焊接机账面原值99879万元在线束市场的市场占有率约为28由此测算2019年线束用超声波焊接机的存量市场规模357亿元2019年汽车线束以低压线束为主按照低压线束超声波焊接机均价15万元计算2019年存量超声波焊接机为2380台2019年国内汽车产量2572万辆我们可以计算出每万台汽车对应超声波焊接机的台数为093台2设备价值量根据公司招股说明书低压线束超声波焊接机的市场单价为10-20万元假设均价15万元高压线束焊机根据所焊线径的大小不同价格范围在50万元-150万元之间假设均价100万元3汽车产量及新能源汽车渗透率假设23-25年汽车总产量增速为2其中新能源汽车占比分别为303540根据以上假设公司预计2025年汽车线束超声波焊接机的存量市场规模约为13亿2025年新增市场需求为137亿若考虑焊头底模等耗材配件的市场需求2025年13亿的存量市场规模将带来26亿的配件需求按照20价值量配比2025年当年线束焊接设备及主要配件的新增市场需求接近4亿请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共34页简单金融成就梦想公司深度表6超声波焊接和传统压接的工艺比较20192020202120222023E2024E2025E汽车总产量万辆2572252326082702275628112867yoy-234222传统汽车产量万辆2448238622541996192918271720新能源汽车产量万辆1241373557068279841147新能源汽车产量占比48354213592612300035004000低压线束超声波焊接机均价万元15151515151515高压线束超声波焊接机均价万元100100100100100100100低压线束超声波焊接机需求量台2277221920961856179416991600高压线束超声波焊接机需求量台1161273306567699151067低压线束和高压线束焊接机的存量市场规模亿元460644935103811701307资料来源中汽协公司招股说明书申万宏源研究24IGBT端子超声波优势引领设备放量IGBT即绝缘栅双极型晶体管是由BJT和MOSFET组成的复合功率半导体器件其兼具MOSFET的高开关性能低损耗和BJT的低导通电压大通态电流特点是电力电子领域较为理想的开关器件在轨道交通智能电网航空航天电动汽车与新能源装备等领域应用极广IGBT模块的功率到导电端子需要承载数百安培的大电流对电导率和热导率有较高的要求而汽车中的IGBT还要承受一定的振动和冲击力对机械强度要求高故IGBT导电端子的焊接技术工艺要求非常高一个IGBT模块通常需要贴片焊接等离子清洗X光检测键合灌胶固化成型测试打标共九道工艺其中焊接工艺中焊接质量直接影响功率模块的可靠性及使用寿命公司的超声波焊接主要替代传统的锡焊工艺主要用于多个铜端子和DBC基板覆铜层之间的焊接传统锡焊工艺存在易氧化环保性差的特点超声波焊接简单快捷接触电阻低键合强度较高在IGBT领域的应用不断加深图17IGBT模块的制作工艺图18IGBT功率模块负极铜端子超声波焊接资料来源招股说明书申万宏源研究资料来源公司官网申万宏源研究IGBT封装工艺中涉及超声波金属焊接技术对于车规级的IGBT模块单块IGBT模块上的端子一般几个到几十个不等IGBT焊接设备焊接单块IGBT模块一般在90秒左右单台设备满产产能可达万套根据集邦咨询预测年中国IGBT市场规模可达请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第16页共34页简单金融成就梦想公司深度亿元2018年中国IGBT行业需求7898万只根据2025年国内市场金额测算的IGBT总需求将超过26000万只对IGBT超声波焊接的市场规模进行测算根据公司招股说明书假设到2025年在封装工艺中采用超声波金焊接技术的比例分别为305070三种情形2025年IGBT超声波焊接设备不考虑配件的存量市场规模分别为7亿元-10亿元12亿元-16亿元和17亿元-23亿元左右同时假设下游行业以匀速扩产且设备寿命按3-5年计算IGBT超声波焊接设备至2025年每年的新增设备需求不考虑配件分别大约为15亿元-3亿元25亿元-5亿元35亿元-75亿元表72025年IGBT超声波焊接机存量市场空间测算2025年IGBT总需求万只26000IGBT焊接设备单台每年满产产能套96000超声波金属焊接技术渗透率305070超声波焊接设备需求量台81313541896IGBT超声波焊接设备市场需求亿元7-1012-1617-23对应的单台价格万元86-12389-11890-121资料来源公司招股说明书申万宏源研究25轮胎行业提供稳定的设备和耗材需求超声波轮胎裁切应用成熟业务收入持续稳定超声波轮胎裁切技术通过换能器产生振动经过可以改变振幅的调幅器传递到超声裁刀上裁刀将接受到的振动能量传递到待切割工件的切割面在该区域振动能量通过激活橡胶分子能打开分子链的方式对胶料进行切割在超声波裁切工艺进入中国前在该工序国内的厂家主要采用传统的机械旋转刀片和热刀现在超声波裁切已成为轮胎制造行业的主流工艺由于橡胶材料遇高温易硫化的特性暂时无法用类似激光的非接触式能量切割去替代超声波切割表8传统热刀圆盘刀与超声波裁切的对比对比项目热刀圆盘刀超声波裁切使用原理高热旋转裁切高频振动最大裁切温度150-200100-15050-60胶沫残留有非常多无裁切面半硫化有有无裁切面平整度较好差好裁切面左右边对称度差较好好裁切起头卷边有有无资料来源期刊子午线轮胎超声波角度裁断系统的研究公司招股说明书申万宏源研究轮胎市场需求规模庞大轮胎裁切设备市场稳中有升根据米其林发布的数据显示2014-1018年全球汽车轮胎总体呈增长趋势2019年略有下滑2020年受疫情影响2021年恢复轮胎市场随之回暖公司在超声波裁切领域是典型的设备加耗材的商业模式轮胎领域的整机市场其实已经接近饱和有部分新增产能的设备需求以存量产线的替换需请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第17页共34页简单金融成就梦想公司深度求为主拥有稳定的市场空间在轮胎裁切领域只有两个玩家公司和必能信设备总体性能相当市场占有率水平接近图19全球汽车轮胎总销量201808181717851679174617301816231577161412108642020142015201620172018201920202021全球汽车轮胎总销量亿条资料来源公司招股说明书申万宏源研究3研发驱动从国产替代到行业领跑31打破国外垄断抢占国内动力电池超声波焊接市场超声波设备市场长期被国外占据国内企业奋起直追超声波设备制造业是典型的技术密集型行业技术创新是驱动行业发展的核心力量在全球市场上由于美国德国瑞士等发达国家企业起步早技术研发积累较国内企业更深厚市场对国外进口设备依赖度较大近年来国内企业经过持续的研发积累我国超声波设备制造业不断突破技术瓶颈与国际先进水平的差距不断缩小竞争力不断增强在超声波裁切领域已达到国际先进水平在超声波焊接领域国产设备已逐步缩小与国外先进企业的差距行业内的外资企业主要有必能信泰索迡克Sonics海尔曼国内的企业有新栋力科普在国内动力电池极耳终焊领域主要是公司和必能信市场份额相当泰索迡克大概占据5的市场份额新栋力和科普为国内超声波设备企业业务涵盖动力电池金属焊接消费类锂电池的焊接等领域产品尚未在宁德时代和比亚迪的产线中大批量应用表9国内外参与公司的情况公司名称经营情况及市场地位技术实力专利情况必能信是美国艾默生电气集团所属子公司必能信主要生产各类是塑料焊接和精密清洗工业领域的领超声波清洗设备超声波塑料焊接设备振动摩擦焊接设备热导者超声波焊接设备能为汽车电无公开数必能信板焊接设备激光焊接设备旋转焊接设备超声波金属焊接设器空调等行业提供所需的高效和可据备和超声波细胞粉碎设备等必能信在超声波焊接设备领域的业靠金属焊接超声波塑料焊接用于包务规模和技术水平平均处于行业领先地位装医疗设备及其他要求高品质密封在汽车和电子行业有多年应用经验专门从事塑料和金属焊接以及利用超声波进行清洁和筛查尤其无公开数泰索迡克在金属焊接领域拥有的扭转焊接工艺是汽车包装和医疗技术行业是国际先进的超声波设备供应商据具有一定的优势请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第18页共34页简单金融成就梦想公司深度塑料包装无纺布金属领域的超声波焊接塑料焊接领域的不仅可以提供设备还包括各种解决无公开数海尔曼巨头方案配件等据自1969年成立以来Sonics已在液体加工和超声波焊接密封拥有完整的超声波液体处理塑料焊无公开数Sonics和切割技术领域拥有超过50年的行业领先地位接金属焊接等产品的各项技术据从事工业应用超声波设备生产经营咨询服务和技术研究产据官网介绍双头同步超声金属焊接已授权6项新栋力品主要包含超声波金属焊接机超声波双边焊接机超声波双头装置填补了国内空白发明专利焊接机超声波线束焊接机等专注于在锂电行业的应用拥有大功率动力电池超声焊机的生产已授权3项科普专注研发生产销售新能源专用超声波设备能力发明专利公司主要从事超声波焊接设备裁切设备和配件的研发设计已授权40公司掌握超声波设备核心部件的设骄成超声生产与销售并提供新能源动力电池制造领域的自动化解决方案项发明专计开发和应用能力是国内超声波设备行业少数能够参与国际竞争的企业利资料来源公司招股说明书申万宏源研究对于超声波焊接设备而言可焊层数焊接效果和焊接稳定性是关键因素而拥有足够大功率的超声系统是设备运行的关键因素对于动力电池极耳焊接的传统卧式焊机而言公司在功率方面和必能信相当常见机型均为5500W焊接稳定性方面必能信略胜于公司但公司基于超声波金属焊接监控系统技术自主研发的焊接监控系统可有效保证焊接良品通过率检测准确率可达95以上从而使超声波焊接监控一体机的产品使用效果和用户体验优于必能信公司基于一体式楔杆结构开发的超声波楔杆焊机性能明显优于传统的超声波卧式焊机在焊接能力焊接效果焊头寿命和工艺稳定性等关键性能优于国外一流的竞争对手在搭载相同发生器和换能器的情况下极耳可焊层数可由80层提高到150层采用双超声系统可达200层焊接参数输出更加稳定功率波动由10减小到5设备稼动率可达99以上焊接效果更好公司基于超声波高速滚焊系统技术开发的超声波滚焊机同行业未见其他运用于复合集流体电池量产线应用的超声波滚焊设备且焊接速度可达80mmin以上对于汽车轮胎超声波裁切系统而言除对于功率存在一定的要求外系统需要具备连续超声工作时出色的频率跟踪和振幅跟踪能力在裁切系统领域骄成超声产品与必能信产品相比较而言在功率配置稳定运行两方面总体性能相当在20kHz的产品必能信的产品性能略优于骄成超声在40kHz的产品中骄成超声的产品则更优而对于具体采用的声学工具而言骄成超声能够设计的裁刀宽度可达355mm相较于竞争对手拥有更广泛的应用场景表10骄成超声与必能信汽车轮胎超声波裁切设备性能对比配置连续运行最大功率满功率占比频率必能信骄成超声必能信骄成超声必能信骄成超声1250W1200W800W800W505020kHz2500W2400W1600W1500W50504000W3600W2000W1800W2525400W600W300W400W505040kHz800W900W400W450W5050资料来源公司招股说明书申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第19页共34页简单金融成就梦想公司深度32深耕超声波领域形成以超声波为核心的技术平台公司研发投入保持高水平技术研发人员占比接近三成2020-2022年Q1-3公司研发投入分别为328280万元457803万元和517178万元研发费用率分别为124112351333公司持续加大研发投入并且保持在较高水平截至2021年12月31日公司已经拥有技术研发人员129人占公司员工人数的比例为2867其中博士2名多名核心技术人员毕业于上海交通大学并与上海交通大学合作研发项目不仅能够提升公司的科研实力和技术水平还有利于为公司吸引更多优秀的人才图20公司研发费用率维持在12以上图21公司技术研发人员学历占比截至2021年12月31日14944760001616133312411235145000124000103000865194192000410002002019202020212022Q1-3研发投入万元研发费用率博士硕士本科学历其他资料来源Wind申万宏源研究资料来源公司招股说明书申万宏源研究表11公司拥有一支在超声波行业经验丰富的技术开发设计和管理团队姓名职务简介研发贡献公司董事长总上海交通大学机械工程硕士高级工程带领团队开发了第一代超声波裁切系统第一代超声波焊周宏建经理师2018年被认定为闵行区领军人才接系统等核心技术和产品上海交通大学机械工程专业博士2010现负责公司新产品新技术新工艺的研发工作带领团副总经理公司技石新华年6月至2015年8月任上海三菱电梯有队开发了超声波滚动焊接机超声波楔杆焊机等多项核心术中心总经理限公司工程师产品主导开发了超声波质量监控系统及各种算法产品成功应监事电气部高用到锂电池龙头客户的生产线同时参与非标定制项目中殷万武上海交通大学机械工程专业硕士级经理上位机通信协议制定与编写工作负责公司核心产品超声波焊接机电气系统研发工作上海交通大学机械制造及其自动化专业主要负责超声波焊接系统机架及夹具的设计开发参与孙稳机械部高级经理硕士2014-2019年任上海图灵智造机器超声波滚动焊接机超声波线束焊接超声波楔杆焊机人有限公司研发主管IGBT超声波焊接等公司多项核心产品的研发资料来源公司招股说明书申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第20页共34页简单金融成就梦想