绑定核心大客户，乘国产替代化之风，市占率快速上升。公司主攻超声波焊接、裁切设备和配件领域，核心骨干来自上交机械系，技术背景深厚，战略发展定位精确，2016年前瞻布局新能源赛道，引领超声波技术的国产替代。超声波设备技术壁垒高，对技术、人才、资金等方面要求极高，早期被国外垄断，设备报价昂贵，生产拿货周期长，响应慢维护难，而骄成凭借过硬技术研发、更高的产品性价比、优质服务赢得客户广泛认可。公司紧跟客户痛点和需求，率先开发超声波焊接监控一体机，赢得核心大客户高度认可。公司产品目前在宁德时代、比亚迪新增产线上采购占比均超50%，并已大批量供货中创新航、国轩，小批量供货亿纬、蜂巢，签订欣旺达和孚能批量订单，客户资源丰富优质且黏性强，产品盈利水平好。我们预计公司超声焊设备国内市占率21、22年在30%、40%左右，23年升至40-50%，市占率快速提升。
　　复合铜箔量产在即，超声波滚焊设备打开增量空间。复合集流体理论上兼具安全性、高能量密度、低成本优势，可部分替代传统铜/铝箔，23年下半年预计批量量产，25年渗透率有望提升至10%。但由于高分子层绝缘，传统焊接不适用于复合集流体。公司首创电池超声波滚焊机，突破复合集流体焊接瓶颈，且短期竞争对手实现量产较难，目前已斩获宁德24年底前独供协议。复合铜箔单极滚焊设备单GWh价值量约400-500万，焊接站超1000万，我们预计23、25年全球复合铜箔需求为18、258GWh，测算得超声波滚焊机23、25年市场空间2、15亿元，若纯供超声波焊接站，对应市场空间3、21亿元，若焊铜箔、铝箔双极，超声波滚焊机价值量有望翻番，开拓公司新增长空间。
　　耗材模式打造持续现金流，反哺超声波平台持续发展。由于超声波高频振动和摩擦的原理，发生器、换能器、焊头等设备配件损耗高，需要定期更换。因此耗材模式可以实现长期持续的收益，反哺超声波平台持续发展。21年公司营收3.7亿，同增40%，其中耗材贡献0.6亿元，占比16.3%，我们预计25年超声焊设备+配件市场空间达81亿元，其中配件16亿元。盈利方面，21年公司主营业务毛利率49.1%，其中超声焊设备和配件毛利率分别为50.6%和51.6%，处于行业较高水平，随零部件自供比例不断提升，公司毛利率有望进一步上行。耗材模式打造稳定优质的现金流，反哺“超声波+”平台化发展，IGBT+线束领域已通过核心客户验证，实现下游订单突破，同时布局键合机与医美医疗领域，第二增长曲线轮廓显现。
　　盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年公司营收5.19/ 7.27/12.86亿，同比+40.1%/+40.1%/+76.8%；归母净利润1.10/1.82/3.56亿元，同比+58.8%/+65.7%/+95.2%，对应EPS 1.34/2.22/4.34元。考虑到公司超声波滚焊设备市场需求前景广阔，叠加公司独家首创技术加持，2023-2025年公司业务确定性较高，未来线束+IGBT订单放量助推公司进一步向上，我们看好公司长期发展，给予2024年40倍PE，对应目标价173.5元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：1）电动车销量不及预期；2）大客户合作未能顺利推进；3）重要零部件国产化进度不及预期；4）新技术替代。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司深度研究电池骄成超声688392超声波滚焊设备乘风启航耗材模式反哺平2023年02月12日台化拓扩证券分析师曾朵红买入首次执业证书S0600516080001TableEPS盈利预测与估值2021A2022E2023E2024E021-60199793营业总收入百万元3715197271286zengdhdwzqcomcn同比40404077证券分析师阮巧燕归属母公司净利润百万元69110182356执业证书S0600517120002同比-22596695021-60199793每股收益-最新股本摊薄元股084134222434ruanqydwzqcomcn现价最新股本摊薄PE15166955257652953证券分析师岳斯瑶关键词TableTag进口替代新产品新技术新客户市占率上升执业证书S0600522090009投资要点TableSummaryyuesydwzqcomcn绑定核心大客户乘国产替代化之风市占率快速上升公司主攻超声波焊接裁切设备和配件领域核心骨干来自上交机械系技术背股价走势景深厚战略发展定位精确2016年前瞻布局新能源赛道引领超声波技术的国产替代超声波设备技术壁垒高对技术人才资金等骄成超声沪深300方面要求极高早期被国外垄断设备报价昂贵生产拿货周期长4740响应慢维护难而骄成凭借过硬技术研发更高的产品性价比优质3326服务赢得客户广泛认可公司紧跟客户痛点和需求率先开发超声波1912焊接监控一体机赢得核心大客户高度认可公司产品目前在宁德时5-2代比亚迪新增产线上采购占比均超50并已大批量供货中创新-9-16航国轩小批量供货亿纬蜂巢签订欣旺达和孚能批量订单客-2320229272022111120221226202329户资源丰富优质且黏性强产品盈利水平好我们预计公司超声焊设备国内市占率2122年在3040左右23年升至40-50市占率快速提升市场数据复合铜箔量产在即超声波滚焊设备打开增量空间复合集流体理论收盘价元上兼具安全性高能量密度低成本优势可部分替代传统铜铝箔1280823年下半年预计批量量产25年渗透率有望提升至10但由于高分一年最低最高价1020518658子层绝缘传统焊接不适用于复合集流体公司首创电池超声波滚焊市净率倍608机突破复合集流体焊接瓶颈且短期竞争对手实现量产较难目前流通A股市值百已斩获宁德24年底前独供协议复合铜箔单极滚焊设备单GWh价值223466量约400-500万焊接站超1000万我们预计2325年全球复合铜箔万元需求为18258GWh测算得超声波滚焊机2325年市场空间215总市值百万元1050256亿元若纯供超声波焊接站对应市场空间321亿元若焊铜箔铝箔双极超声波滚焊机价值量有望翻番开拓公司新增长空间基础数据耗材模式打造持续现金流反哺超声波平台持续发展由于超声波高频振动和摩擦的原理发生器换能器焊头等设备配件损耗高需每股净资产元LF2105要定期更换因此耗材模式可以实现长期持续的收益反哺超声波平资产负债率LF1894台持续发展21年公司营收37亿同增40其中耗材贡献06亿总股本百万股8200元占比我们预计年超声焊设备配件市场空间达亿1632581流通股百万股元其中配件16亿元盈利方面21年公司主营业务毛利率491A1745其中超声焊设备和配件毛利率分别为506和516处于行业较高水平随零部件自供比例不断提升公司毛利率有望进一步上行耗材相关研究模式打造稳定优质的现金流反哺超声波平台化发展IGBT线束领域已通过核心客户验证实现下游订单突破同时布局键合机与医美医疗领域第二增长曲线轮廓显现盈利预测与投资评级我们预计2022-2024年公司营收5197271286亿同比401401768归母净利润110182356亿元同比588657952对应EPS134222434元考虑到公司超声波滚焊设备市场需求前景广阔叠加公司独家首创技术加持2023-2025年公司业务确定性较高未来线束IGBT订单放量助推公司进一步向上我们看好公司长期发展给予2024年40倍PE对应目标价1735元首次覆盖给予买入评级风险提示1电动车销量不及预期2大客户合作未能顺利推进3重要零部件国产化进度不及预期4新技术替代149东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究内容目录1骄成超声国内超声设备第一股511深耕于超声设备引领行业发展512建立长效股权激励机制管理层专业技术背景雄厚513产品下游应用广泛动力电池超声波焊接设备跃升为核心业务82业绩稳健增长技术实力支持较好盈利水平1021营收四年增长约25倍2021年动力电池超声波焊接贡献主要增量1022盈利产品技术附加值高零部件自产化毛利率处于行业较高水平1023期间费用率高研发投入整体费用控制良好123超声技术应用广泛行业竞争格局优越1331超声技术应用范围广下游覆盖动力电池轮胎半导体等领域1332超声波设备制造为技术密集型行业具有较高壁垒1633超声波设备行业准入门槛高竞争格局优越174切入高景气动力电池赛道强技术优服务铸就业务护城河1841动力电池发展空间广阔定调锂电设备和超声波焊接设备快速发展1842技术持续创新突破加速国产替代进程2343高性价比秒响应优服务客户资源一马当先2544复合集流体开启新时代超声波滚焊机开拓新成长空间2945设备耗材盈利模式优配件助力可持续发展355轮胎裁切线束IGBT多点开花构建超声波平台型公司3651汽车线束焊接双超系统解决功率不足线束需求庞大推动设备发展3752IGBT焊接技术优于国内同行有望成为业务贡献的第二增长曲线3953非金属焊接无纺布塑料齐头并进超声波焊接设备土壤肥沃4154轮胎裁切超声波裁切技术深厚轮胎裁切领域的头部玩家426盈利预测与投资建议4461分业务盈利预测4462估值与投资建议477风险提示47249东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图表目录图1骄成超声发展历程5图2骄成超声股权结构截至2022年Q3末6图32021年骄成超声收入结构9图4公司营收及同比增速亿元10图5公司分业务营收占比10图6公司归母净利润及同比增速亿元11图7公司毛利率净利率11图8公司与同行业电池焊接设备供应商毛利率对比12图9公司费用率情况13图10公司与可比公司研发费用率对比情况13图11功率超声领域应用方向14图12超声波金属焊接原理示意图15图13超声波非金属焊接原理示意图15图14超声波点焊焊接效果15图15超声波滚焊焊接效果15图162015-2025年中国电动车销量及渗透率19图19锂电池生产环节22图20方壳电池中超声波焊接与激光焊接示意图23图21动力电池极耳焊接成品23图22悬臂式直压式楔杆焊头大压力下变形情况对比24图23楔杆式超声波焊接组成图24图24超声波金属焊接质量监控技术系统26图25超声波金属焊接质量监控26图26骄成超声服务支持全面27图27公司在动力电池领域的客户结构28图282021年公司前五大客户营收占比28图29铜箔占锂电池成本约929图30铜箔充放电后锂枝晶生长穿刺后易短路29图31复合集流体的三明治结构30图32复合集流体断路效应防止电池热失控30图33复合集流体专利数量变化单位个31图34复合集流体专利数量按申请人排名31图35复合铜箔工艺流程图31图36复合集流体中间绝缘层无法导电32图37复合集流体超声波焊接工艺流程32图38骄成超声超声波滚焊机33图39骄成超声高强度超声波滚焊主轴系统33图402021年我国线束市场规模达到522亿元38图41全球IGBT市场规模单位亿美元39图42我国IGBT市场自给率39图43公司IGBT超声波焊接设备核心技术参数40图44全球汽车轮胎总销量42图45全球乘用车轮胎市场结构拆分42349东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图46公司在轮胎裁切领域的市场地位43图47公司汽车轮胎超声波裁切设备营收和毛利率43表1骄成超声管理层及核心技术人员背景6表2骄成超声核心技术人员对公司业务技术贡献7表3骄成超声主要产品8表4公司各项业务毛利率情况12表5超声波焊接技术与其他焊接技术的对比15表6传统热刀圆盘刀与超声波裁切的对比16表7超声波设备行业竞争对手情况概览17表92018-2025年全球主要动力电池厂商产能规划单位GWh20表10超声波焊接设备市场空间测算传统点焊不含滚焊业务21表11超声波激光焊接技术应用范围及在极耳焊接环节的优劣势23表12公司核心产品关键技术居于领先水平25表13超声波焊接设备产品价格情况27表14公司与超声波焊接设备相关的重大合同签订情况28表15传统铜箔与复合铜箔对比30表16PET复合铜箔及超声波滚焊未来市场空间测算设备提前半年34表17公司无锡基地建设募资概况34表18超声波焊接设备耗材市场空间测算35表19公司主营业务毛利率36表20超声波激光焊接技术应用范围及在其他焊接环节的优劣势37表212015年IGBT超声波焊接设备市场规模单位亿元40表22公司非金属超声波焊接设备产品情况41表23公司汽车轮胎超声波裁切设备与必能信产品对比情况43表24骄成超声分业务盈利预测46表25可比公司估值情况2023年2月10日47449东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究1骄成超声国内超声设备第一股11深耕于超声设备引领行业发展超声波技术持续创新业务蓝图逐步完善公司自2007年成立一直致力于超声波工业应用产品的研发设计生产及销售12007-2014年公司专注于超声波裁切行业重点服务于橡胶轮胎领域公司开发出的成套超声波裁切系统于2014年获得国家科学技术部国家重点新产品证书在超声波裁切领域获得了一定知名度22015-2017年随着技术的积累和进步公司业务逐步实现从配件到设备的转变2016年公司进军新能源行业开发动力电池超声波焊接系统并于同年设立2家子公司形成子公司与公司之间高效有序的产业布局32018-2021年公司在新能源领域不断发展壮大并拓宽自身业务范围公司在动力电池超声波焊接设备领域不断突破创新自主开发的在线监控设备和超声波焊接监控一体机受到市场广泛好评2020-2021年逐步将业务拓展至无纺布线束半导体等新行业新领域实现广泛的产品应用布局42021年至今公司变更为股份公司进入新的发展阶段2021年公司整体变更为股份公司并于2022年9月在科创板上市为国内超声设备第一股开启新的发展里程未来公司将持续加强超声波技术创新拓宽应用领域和市场完善公司产品线致力于成为超声波应用及智能装备解决方案的领航者图1骄成超声发展历程数据来源公司官网公司招股说明书东吴证券研究所12建立长效股权激励机制管理层专业技术背景雄厚公司股权结构稳定实际控制人周宏建直接及间接持有3315股份截至2022年Q3末周宏建直接持有公司1413股份通过阳泰企管间接持有公司1902股份合计持有公司3315股份为实际控制人公司主要全资子公司有无锡骄成妙述医疗骄成氢能和勇成机电主要控股子公司有恩舍光电青岛奥博和青岛荣博549东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图2骄成超声股权结构截至2022年Q3末数据来源Wind公司财报东吴证券研究所两大员工持股平台股权激励措施绑定员工与公司利益公司目前共设立2个员工持股平台鉴霖企管和能如企管通过员工持股平台公司建立了长效的股权激励机制有效地绑定了员工与公司的利益激发员工的创新积极性截至22年Q3鉴霖企管持有公司846股份能如企管持有鉴霖企管2035的出资份额实际控制人技术出身兼任公司核心技术人员掌握公司发展大方向公司实际控制人兼董事长周宏建毕业于上海交通大学机械工程专业硕士拥有多年从业经验并曾于2003-2006年任公司竞争对手必能信超声应用技术部门主管周宏建在超声波领域技术背景较强带领团队开发了第一代超声波裁切系统焊接系统并有多项课题获得上海市立项董事长兼任公司核心技术人员亲自参与一线研发工作有利于把握公司战略发展方向助力公司持续稳健发展团队多位成员毕业于上海交通大学核心技术人员专业背景深厚公司管理层及核心技术人员多位成员毕业于上海交通大学专业技术背景较强并与上海交通大学签订了产学研合作协议以此提升自身技术研发的主动和前瞻性加速科技成果的产业化并吸引高校优秀人才其中核心技术人员均毕业于上海交通大学具有深厚的机械工程专业背景均为公司技术研发相关的重要负责人且参与多项授权专利和多个研发项目对公司的技术发展做出了突出贡献毗邻上海交大区位优势显著公司历经几次搬迁选址均在学校附近新址坐落于上海交大闵行校区附近董事长周宏建坦言公司选址容易吸引人才同时在公司发展过程中与上海交大的产学研合作让企业少走许多弯路骄成人才招聘和技术交流区位优势显著将为公司技术创新研发持续提供动力表1骄成超声管理层及核心技术人员背景姓名任职年龄学历履历上海交通大学机1992-2003年任戚墅堰机车车辆厂配件分厂技术室主周宏建董事长总经理53械工程专业硕士任2003-2006年任必能信超声上海有限公司应用649东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究技术部门主管2006-2009年任依工测试测量仪器上海有限公司质量经理2009年-2021年历任骄成有限总经理执行董事现任骄成超声董事长总经理1992-2004年任常州戚墅堰机车厂职工大学教师2004-上海交通大学机2015年任上海电子信息职业技术学院教师2007-2021隋宏艳董事54械工程专业硕士年历任骄成有限执行董事总经理工会主席现任骄成超声董事上海交通大学机2010年3月至2021年5月历任骄成有限产品经理副段忠福董事副总经理41械制造及其自动总经理现任骄成超声董事副总经理化专业硕士1983-1988年任上海发电设备成套设计研究院核电室助理工程师1995-1997年任上海交通大学机械与动力工上海交通大学机邵华监事会主席60程学院讲师1997至今任上海交通大学机械与动力工械工程专业博士程学院副教授2007-2021年任骄成有限监事现任骄成超声监事会主席职工代表监事上海交通大学机2017年3月至今担任骄成超声技术中心电气部高级经殷万武技术中心电气部33械工程专业硕士理兼任职工代表监事高级经理1992-2001年任中车太原机车车辆工厂工程师2001-大连交通大学机2014年历任上海晨兴希姆通电子科技有限公司工艺工赵杰伟副总经理51械制造工艺及其程师工程部经理成本管理部总监显示器分厂厂设备专业本科长2014-2015年任希姆通信息技术上海有限公司资源采购部总监2015年至今任骄成超声副总经理上海交通大学机2010-2015年任上海三菱电梯有限公司工程师2015年石新华副总经理38械工程专业博士至今任骄成超声副总经理2009-2011年历任上海重型机床厂有限公司设计工程上海交通大学机师三一重型机器有限公司设计工程师2011-2014年孙稳核心技术人员39械制造及其自动任上海ABB工程有限公司设计工程师2014-2019年化专业硕士任上海图灵智造机器人有限公司研发主管2019至今担任骄成超声技术中心机械部高级经理数据来源公司官网东吴证券研究所表2骄成超声核心技术人员对公司业务技术贡献姓名学历对公司技术贡献带领团队开发第一代超声波裁切系统第一代超声波焊接系统等核心技术和产上海交通大学机品其中超声波裁切系统获得国家重点新产品证书锂电池智能超声波焊周宏建械工程专业硕士接设备课题项目负责人课题用于锂电池基材和金属箔材连续焊接的超声波滚动焊接设备获得上海市闵行区经济委员会先进制造业专项项目立项主攻产品与工艺开发主要研发方向包括超声波焊接检测技术虚拟制造制上海交通大学机石新华造工艺超声特种加工信号处理等现负责公司新产品新技术新工艺的研械工程专业博士发工作带领团队开发超声波滚动焊接机超声波楔杆焊机等多项核心产品主导开发超声波质量监控系统及各种算法产品成功应用到锂电池龙头客户的生上海交通大学机殷万武产线同时参与非标定制项目中上位机通信协议制定与编写工作负责公司核心械工程专业硕士产品超声波焊接机电气系统研发工作主要负责超声波焊接系统机架及夹具的设计开发参与超声波滚动焊接机超上海交通大学机声波线束焊接超声波楔杆焊机IGBT超声波焊接等公司多项核心产品的研孙稳械制造及其自动发是公司承担闵行区重大产业技术攻关项目闵行区先进制造业专项项目的骨化专业硕士干成员数据来源公司官网东吴证券研究所749东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究13产品下游应用广泛动力电池超声波焊接设备跃升为核心业务构建完整的超声波技术平台产品布局应用广泛经过多年技术积累和发展公司掌握了全套超声波设备核心部件的设计开发和应用能力按照应用领域划分公司产品主要包括动力电池超声波焊接设备汽车轮胎超声波裁切设备其他领域超声波焊接设备动力电池制造自动化系统检测及其他设备配件等1动力电池超声波焊接设备在动力电池电芯生产装配流程中超声波焊接设备是必要设备特别是在锂电池多层极耳焊接过程中具有不可替代的作用公司产品主要应用于锂电池极耳焊接PACK焊接复合集流体高速滚焊以及氢镍电池正极极片焊接等2汽车轮胎超声波裁切设备公司产品主要应用于汽车轮胎橡胶裁切领域适合轮胎内衬胎侧胎面三角胶等裁切具有切割温度低切割面光洁度好绿色无污染等优点3其他领域超声波焊接设备除应用于动力电池领域的超声波焊接外公司还有部分焊接设备应用于无纺布焊接塑料焊接线束端子焊接半导体IGBT焊接等新兴领域目前除超声波口罩焊接机外其余产品收入规模较小处于初步发展期4动力电池制造自动化系统随着下游客户对自动化设备需求的提高公司开始研发可实现生产线自动化集成的动力电池制造自动化系统目前公司子公司青岛奥博为下游客户提供自动化解决方案产品主要应用于镍氢电池不同的生产环节表3骄成超声主要产品业务分类产品名称产品示意图产品用途超声波卧式焊机动力电池极耳焊接和PACK焊接超声波楔杆焊机动力电池极耳焊接无齿焊接和巴片焊接超声波焊接监控一体机动力电池极耳焊接动力电池超声波焊接设备超声波滚焊机锂电池复合集流体高速滚焊高速联动超声波焊机动力电池极耳高速焊接20kHz刚性焊机动力电池极耳预焊和终焊轮胎内衬胎侧三角胶及胎面裁切功20kHz轮胎裁切系统率相对较高可用于裁切尺寸较厚的全钢汽车轮胎超声波裁切设备胎胶料轮胎内衬胎侧三角胶及胎面裁切功40kHz轮胎裁切系统率相对较低主要用于半钢胎胶料裁切849东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究口罩医疗防护服纸尿裤卫生巾等一超声波口罩无纺布焊接机次性卫生用品焊接超声波塑料焊接机适用于塑料行业的各种焊接其他领域超声波焊接设备主要应用于新能源汽车连接线充电桩连线束端子超声波焊接设备接线家用电器连接线等IGBT端子超声波焊接设备半导体功率模块端子焊接用于镍氢电池极片和镍带连续焊接以及极超声波焊接接及大板裁断机板裁断正极涂布机用于镍氢电池正极片涂布负极涂布机用于镍氢电池负极片涂布动力电池制造自动化系统电镀线生产线用于镍氢电池片制作实现镍氢电池正负极材料面密度的在线检基板计测机测容量分选机用于镍氢电池中不同容量的电芯分拣数据来源公司招股说明书公司官网东吴证券研究所产品受客户认可动力电池超声波焊接设备跃升为核心业务2021年前公司动力电池超声焊接设备收入规模较低2021年公司技术研发实力不断提高焊接监控一体机楔杆焊机等客户认可度逐渐提高公司动力电池超声波焊接设备订单大幅增加营收收入一跃成为公司主要收入来源2021年该业务收入196亿元占公司主营业务收入的5304图32021年骄成超声收入结构100806040200201920202021动力电池超声波焊接设备汽车轮胎超声波裁切设备其他领域超声波焊接设备动力电池制造自动化系统检测及其他设备配件其他数据来源公司公告东吴证券研究所949东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究2业绩稳健增长技术实力支持较好盈利水平21营收四年增长约25倍2021年动力电池超声波焊接贡献主要增量公司稳步发展营收五年增长约25倍22Q3累积营收388亿元同增4364公司自2018年成立以来营收逐年强劲增长营收规模从2018年的109亿元增长至2021年的371亿元四年时间营收增长约25倍2018-2021年CAGR为51体量迅速扩大2021年公司实现营收371亿元同比增长4022Q3累积实现营收388亿元同比增长4364公司营收增长短期将由锂电焊接业务驱动长期多点蓬勃发展受益于全球电动车市场爆发动力电池超声波焊接设备业务是公司营收的主要贡献2018-2021年CAGR为782021年实现营收196亿元同比增长1171营收占比5293分业务来看2021年动力电池需求旺盛公司动力电池超声波焊接设备和制造自动化系统收入合计占比70612020年受疫情影响口罩需求旺盛助推公司其他领域超声波焊接设备收入占比提升至71292019年公司动力电池制造自动化系统和配件业务收入占比6869预计未来动力电池超声波焊接设备业务仍将高速发展长期来看随着公司超声波技术进一步推广应用我们预计公司业务将多点开花图4公司营收及同比增速亿元图5公司分业务营收占比其他配件45120检测及其他设备动力电池制造自动化系统388其他领域超声波焊接设备汽车轮胎超声波裁切设备4037110035100302658090802560702013460154010950102040053000020201820192020202122Q1-3100营业收入同比201920202021数据来源公司财报东吴证券研究所数据来源公司财报东吴证券研究所22盈利产品技术附加值高零部件自产化毛利率处于行业较高水平公司2022年前三季度业绩亮眼盈利水平不断提升公司归母净利润从2018年的024亿元增长至2021年的069亿元增长2倍2018-2021年CAGR为26增速略低于营收根据Wind公司22Q1-3累计归母净利润086亿元同比83毛利率514同比07pct归母净利率218同比29pct受益于下游电池企业需求旺盛公司新签订单大幅增加公司预告2022年归母净利润有望同比增加4440-6895至1-117亿元间1049东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图6公司归母净利润及同比增速亿元图7公司毛利率净利率10089900706236642509086800600870049155140069458607600500650040040329705300302125218204200196502403100200274801001001-10000-2000201820192020202122Q1-3201820192020202122Q1-3归母净利润同比毛利率净利率数据来源公司财报东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所主营业务毛利率波动来自于产品结构变动2019-2021年公司主营业务毛利率分别为45686418及4908存在较大波动2020年公司主营业务毛利率提升至6418同比1851pct系超声波口罩焊接设备影响下其他领域焊接设备毛利率为6765在收入中占比提升至7154显著拉升综合毛利率2021年公司主营业务毛利率同比下滑1511主要由于毛利率相对较低的动力电池自动化系统在收入中占比提高所致我们预计短期内动力电池超声波焊接设备业务将成为公司发展重心伴随其营收占比提升公司毛利率有望趋稳且维持在较高水平汽车轮胎裁切动力电池焊接及配件业务毛利率较高是公司利润来源的核心2019-2021年公司主营业务毛利率分别为45686418及4908其中汽车轮胎超声波裁切设备业务和动力电池超声波焊接设备毛利率维持较高水平具体来看2019-2021年汽车轮胎超声波裁切设备平均毛利率6820处于行业领先水平主要系1产品主打中高端客户结构优异公司是国内较早进入中高端轮胎裁切设备市场的厂商产品相关技术指标已达到或超越国际先进的水平且下游合作客户多为固特异优科豪马正新佳通中策等国内外知名企业业务稳定可靠2竞争格局优异公司市场地位稳固轮胎裁切市场已较为稳定且规模较小而其中中高端轮胎裁切设备技术门槛较高除必能信及公司外新进市场参与者较少故行业整体毛利率较高3自主生产零部件较强成本控制能力公司已具备自主生产发生器换能器裁刀等部件的能力已实现全套轮胎超声波裁切设备的国产化自制成本低于外购成本2019-2021年公司动力电池超声波焊接设备业务平均毛利率5536较高毛利率水平主要系1超声波焊接监控一体机等创新产品附加值较高毛利率高于传统设备收入占比逐渐提升2公司通过不断提升设备与基础部件工艺水平提高生产效率等方式降本增效保障高毛利水平我们预计伴随复合集流体超声波滚焊机等创新产品大面积推广应用至市场公司创新产品收入占比提升将助推公司动力电池超声波焊接设备业务毛利率进一步向上1149东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究表4公司各项业务毛利率情况202120202019项目毛利率营收占比毛利率营收占比毛利率营收占比动力电池超声波焊接设备50555304505758554811407汽车轮胎超声波裁切设备668221566181776907590其他领域超声波焊接设备2314155676571543761009动力电池制造自动化系统37331772351526224693722检测及其他设备506362035532875042720配件515816335987133156753183其他760530285792038065369数据来源公司财报东吴证券研究所公司产品毛利率属于行业较高水平从同属于新能源锂电池设备供应商及应用于焊接环节角度选取联赢激光大族激光海目星作为同行业公司从同样采用功率超声技术路线的角度选取固特超声832018NQ作为同行业公司2019-2021年公司毛利率分别为456864184908在同类公司中均为最高水平产品结构业务模式技术难度的不同助力公司毛利率高企如公司掌握超声波设备核心部件的设计开发和应用能力产品技术附加值高且所处的高端动力电池极耳焊接领域技术门槛较高市场竞争者较少图8公司与同行业电池焊接设备供应商毛利率对比联赢激光大族激光海目星固特超声平均数骄成超声706560555045403530252015201920202021数据来源公司招股说明书东吴证券研究所23期间费用率高研发投入整体费用控制良好销售费用计提政策严谨多年维持高研发投入费用整体控制良好2018年以来公司期间费用率有所下降主要系部分期间费用具有固定成本的特征期间费用增速小于营业收入增速2021年公司期间费用合计099亿元同比增长4617费用率为2662同比110pct2021年销售费用027亿元销售费用率7同比0pct管理1249东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究费用025亿元管理费用率7同比0pct财务费用9552万元财务费用率026同比168pct研发费用046亿元研发费用率12同比0pct公司研发费用率显著高于同类公司平均水平专注核心科技转化公司营业收入基数相对较低并且公司系技术驱动型企业不断优化超声波焊接技术研发费用率显著高于同行其19-21年研发费用率为149412411235同类公司中均为最高图9公司费用率情况图10公司与可比公司研发费用率对比情况4016351430122520101581065402-5201820192020202122Q1-302019年度2020年度2021年度销售费用率管理费用率研发费用率联赢激光大族激光海目星财务费用率期间费用率固特超声平均数骄成超声数据来源公司财报东吴证券研究所数据来源公司财报东吴证券研究所3超声技术应用广泛行业竞争格局优越31超声技术应用范围广下游覆盖动力电池轮胎半导体等领域超声波是一种频率高于20kHz的声波应用广泛超声波方向性好反射能力强易于获得较集中的声能且可作为一种波动形式担任探测与负载信息的载体或媒介或通过一种能量形式与传声媒质相互作用改变媒质的物理化学性质超声波技术一般包括功率超声和检测超声其中功率超声技术是以物理机械振动电子材料等学科为基础通过超声波能量使物体或物体性质某些状态发生变化的应用技术可应用于工业领域的超声波焊接裁切清洗及喷涂检测超声则是利用超声波技术来进行检测工作功率超声应用广泛下游可应用至动力电池橡胶轮胎无纺布汽车线束功率半导体等领域1金属焊接可应用于动力电池极耳焊接IGBT功率模块引脚和镀铜基板之间的焊接汽车线束焊接等2无纺布焊接口罩一次性卫生用品等无纺布的焊接3塑料焊接超声波技术可实现热塑性塑料的熔合焊接4橡胶裁切可用于轮胎生产过程中的胶料裁切4工业清洗机械零件电子元件光学部件等精密零部件的清洗5喷涂用于精密喷涂纳米材料制备太阳能应用LED燃料电池半导体器件喷雾干燥纳米涂层PCB制造等领域6医疗用于制造超声波手术刀和实现超声波医疗美容7食品食品切割辅助提取杀菌乳化等1349东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图11功率超声领域应用方向数据来源公司公告东吴证券研究所超声波焊接技术分为超声波金属焊接和超声波非金属焊接较其他焊接技术具有独特优势超声波焊接根据焊接对象的不同可分为金属焊接与非金属焊接其中超声波金属焊接属于固相焊接技术技术原理为利用超声频率的机械振动能量连接同种金属或异种金属焊件置于焊座上后通过压力作用在焊件表面来回高频振动摩擦焊件界面间氧化物或污染被破坏挤走从而形成纯净金属之间的接触在高频超声摩擦的作用下接触的金属发生塑性变形及流动形成局部连接区域随着超声能量的持续增加金属塑性流动进一步增强局部连接区域不断扩展融合进而形成焊接接头超声波焊接过程中的冶金结合不会达到金属材料的熔点因而可有效克服电阻焊接时所产生的的飞溅与氧化等现象较其他焊接技术超声波金属焊接的独特优势在于1焊接材料不熔融近冷态焊接2焊接后导电性好电阻系数极低3对焊接金属表面要求低4焊接时间短无需辅助材料5环保安全非金属焊接属于熔化焊技术其利用高频振动波传递到两个需焊接的物体表面在加压的情况下使两个物体表面相互摩擦局部产生高温达到材料熔点形成分子层之间的熔合非金属焊接的优势在于成本低廉清洁无污染工件无损焊接过程稳定易维护等1449东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图12超声波金属焊接原理示意图图13超声波非金属焊接原理示意图数据来源中国腐蚀与防护网东吴证券研究所数据来源公司招股说明书东吴证券研究所表5超声波焊接技术与其他焊接技术的对比是否需要焊接方法材料热形变是否产生高温焊接强度焊接条件助焊剂对焊接金属表面要求低氧超声波焊接金属非金属极小否高否化或电镀均可焊接激光焊接金属非金属极小是高否需使用惰性气体防熔池氧化电阻焊接金属显著是低否有火花喷溅需要隔离在焊接部位覆有起保护作用电弧焊接金属显著是低是的焊剂层电子束焊接金属非金属极小是高否需要真空环境和消磁处理数据来源公司招股说明书东吴证券研究所常见的金属超声波焊接可分为点焊滚焊环焊及线焊超声波点焊是使用最广的一种焊接方式也是骄成超声传统超声波焊接设备所采取的焊接方式指的是对需焊接的物体进行分点焊接而滚焊则是用一对滚轮电极代替点焊的圆柱形电极焊接的工件在滚盘之间移动连续焊接形成密封焊缝焊接效率相较点焊更高图14超声波点焊焊接效果图15超声波滚焊焊接效果数据来源恒声特超声波东吴证券研究所数据来源睿特超声设备东吴证券研究所1549东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究超声波裁切具有裁切平稳胶料切割边缘光滑整洁等特点超声波裁切是将超声振动传递到裁切刀裁切刀将接收到的振动能量传递到待切割工件的切割面振动能量通过激活材料分子能打开分子链的方式对材料进行切割典型的应用是橡胶轮胎切割较传统轮胎切割的加工方法有热刀和圆盘刀超声波裁切具有切口光滑牢靠切边准确不会变形不翘边起毛抽丝皱折等优点表6传统热刀圆盘刀与超声波裁切的对比对比项目热刀圆盘刀超声波裁切使用原理高热旋转裁切高频振动最大裁切温度150-200C100-150C50-60C胶沫残留有非常多无裁切面半硫化有有无裁切面平整度较好差好裁切面左右边对称度差较好好裁切起头卷边有有无数据来源公司招股说明书东吴证券研究所超声波清洗在工业应用领域较为广泛超声波清洗是利用超声波在液体中的空化作用加速作用及直进流作用对液体和污物直接间接作用使污物层被分散乳化剥离而达到清洗目的其在机械电子表面处理等行业都存在相关应用超声波喷涂是一种利用超声波雾化技术进行的喷涂工艺其喷涂的材料首先为液体状态可以是溶液溶胶悬浮液等液体涂料先通过超声波雾化装置雾化成微细颗粒然后再经一定量的载流气体均匀涂覆在基材的表面从而形成涂层或薄膜32超声波设备制造为技术密集型行业具有较高壁垒超声波设备制造业是典型的技术密集型行业对于技术人才资金等方面提出极高要求1技术壁垒超声波技术利用同频共振原理超声波电源压电换能器和声学工具等精密且数量较多的组件需要在受动态负载的情况下保持在理想的共振状态并提供稳定的振幅输出同时兼顾声学工具夹持刚性的前提下最大化地衰减夹持区域的振动幅度降低空载损耗保证超声工作的一致性和稳定性而焊头每秒振动高达万次对于系统的一致性要求极高因此需要全面掌握各项基础研发技术设计出的产品才能够满足超声波金属焊接和超声波裁切等要求较高的超声波应用需求2人才壁垒超声波的应用涉及物理电子材料声学机械电气软件算法等多学科交叉融合技术团队要求复合背景行业对人员的技术要求高人才培养周期长对于专业技术人才的需求相当强烈而目前行业内经验丰富技术能力强的专业技术人才和管理人才较缺乏上海市十四五重点领域科技创新类紧缺人才将超声波研究人才列为科技创新类紧缺人才紧缺类型为质量紧缺紧缺程度为十分紧缺1649东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究3资金壁垒作为技术密集型行业超声波技术投资金额大投资周期较长其技术研发产能扩张等经营活动都要求雄厚的资本实力需配备大量流动资金以维持技术创新和产品开发4客户认证壁垒超声波技术厂商一旦进入下游客户的核心供应商名单会与下游客户形成相对稳定的互信合作关系增强客户粘性和稳定性形成一定的客户资源壁垒33超声波设备行业准入门槛高竞争格局优越超声波设备行业内主要外资企业有必能信泰索尼克Sonics国内企业有新栋力科普等其中必能信是行业内实力较强的外资企业拥有应用于各类领域的超声波系列产品泰索尼克和Sonics为外资超声波设备厂商在国内动力电池金属焊接和裁切设备领域拥有一定的市场份额新栋力和科普为国内超声波设备企业业务涵盖动力电池金属焊接消费类锂电池的焊接等领域高端超声波工业运用领域玩家较少孕育较好竞争格局1动力电池极耳终焊骄成超声必能信国内市占率合计超九成动力电池极耳焊接领域技术门槛较高市场竞争者较少且份额稳定该领域骄成超声主要竞争对手为必能信Sonics必能信过往在锂电行业处于主导地位除骄成超声外国内其他超声波设备企业的产品主要应用于动力电池极耳常规预焊工序中且规模较小而动力电池超声波焊接设备的市场需求以终焊设备为主极耳终焊设备目前仅骄成超声实现国产化竞争实力与地位稳固凭借深厚技术实力高产品性价比和高质量服务骄成超声逐步打破必能信垄断地位实现极耳焊接终焊设备国产替代截至2022年国内动力电池极耳终焊市场中骄成与必能信市占率合计达95美国Sonics5形成优异且稳定的双寡头竞争格局2汽车轮胎超声波裁切新进者少行业毛利率高骄成超声所定位的中高端轮胎裁切设备技术门槛较高关键部件裁刀应用到的超声参数平衡频率测试需要较高的技术水平加之轮胎裁切市场已较为稳定且规模较小除现有设备厂商必能信及骄成超声外新进市场参与者较少行业整体毛利率较高表7超声波设备行业竞争对手情况概览公司名称经营情况及市场地位技术实力关键指标公司是专业提供超声波设备以及自动化解决方案的凭借全面的超声波基础研发技术供应商主要从事超声波焊接裁切设备和配件的构建可开发功率超声领域高端应用研发设计生产与销售并提供新能源动力电池的超声波技术平台在锂电池极耳发明专利制造领域的自动化解决方案凭借较强的技术研发焊接领域公司具有行业领先的设40项软骄成超声实力优质的产品品质优秀的终端应用开发能力备整机性能结合创新性的超声波件著作权以及快速的反馈服务速度公司积累了丰富的专利金属焊接监控系统技术和一体式楔47项技术和客户资源产品受到下游客户的广泛认可杆焊接技术开发超声波焊接监控主要客户包括宁德时代比亚迪一体机和超声波楔杆焊机解决动1749东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究力电池极耳焊接工序中长期存在的痛点必能信是美国艾默生电气集团所属子公司主要生超声波金属焊接设备能为汽车电产各类超声波清洗设备超声波塑料焊接设备振器空调等行业提供所需的高效和动摩擦焊接设备热板焊接设备激光焊接设备可靠金属焊接超声波塑料焊接用必能信旋转焊接设备超声波金属焊接设备和超声波细胞于包装医疗设备及其他要求高品粉碎设备等在超声波焊接设备领域的业务规模和质密封的专业化应用是塑料焊接技术水平均处于行业领先地位和精密清洗工业领域的领导者专门从事塑料和金属焊接以及利用超声波进行清洁和筛查主要应用领域为工程汽车电池消费在汽车和电子行业有多年应用经泰索尼克品食品医疗纺织以及包装等包括塑料焊接验在金属焊接领域拥有的扭转焊设备金属焊接设备切割设备密封设备超声接工艺具有一定的优势波清洗设备等是国际先进的超声波设备供应商自1969年成立以来Sonics已在液体加工和超声拥有完整的超声波液体处理塑料Sonics波焊接密封和切割技术领域拥有超过50年的行焊接金属焊接等产品的各项技术业领先地位从事工业应用超声波设备生产经营咨询服务和已授权6技术研究产品主要包含超声波金属焊接机超声据官网介绍双头同步超声金属新栋力项发明专波双边焊接机超声波双头焊接机超声波线束焊焊接装置填补了国内空白利接机等专注于设备在锂电行业的应用已授权3拥有大功率动力电池超声焊机的生科普专注研发生产销售新能源专用超声波设备项发明专产能力利已研发成功的技术包括超声波换能器粘接技术数字式大功率超声波专业从事超声应用技术研究超声产品生产销售的发生器生产技术三频超声波技拥有6项固特超声专业企业主要产品为超声波技术应用产品专注术触摸屏PLC程序智能全自动发明专利于超声清洗技术研发控制技术超声电源技术安全防护集成技术等核心技术数据来源公司公告东吴证券研究所4切入高景气动力电池赛道强技术优服务铸就业务护城河41动力电池发展空间广阔定调锂电设备和超声波焊接设备快速发展汽车电动化势不可挡动力电池市场前景广阔在国家碳达峰碳中和政策大力支持及电动车推广应用进程加速下近年来我国电动车市场高速发展全国电动车销量由2010年的05万辆增长至2022年的689万辆电动车渗透率由2020年的19快速提升至2022年的2562022年全年电动车销量近700万较2021年同比增长934我们预计2023年全国电动车销量有望突破千万量级大关同期全球电动车市场延续快速增长态势2022年1-11月全球电动车销量超920万辆同比增长57挪威瑞典等北欧国家市场渗透率分别达7141在内生需求推动下我们预计全球汽车消费市场均有望实现快速电动化全球电动车渗透率进一步提升催化动力电池需求1849东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图162015-2025年中国电动车销量及渗透率国内电动车销量万辆电动车渗透率右轴1400124560120010355010008354080068930600204002001000201520162017201820192020202120222023E2024E2025E数据来源乘联会东吴证券研究所下游动力电池需求不断增长电池厂商扩产速度加快电动车行业爆发驱动全球动力电池市场迅猛发展受国内电动车产量增长和动力锂电池海外出口带动2016-2022年我国动力电池装机量从282GWh增长至2946GWh其中2022年装机量较2021年增长9082022年我国动力电池出货量为480GWh同比增长超110根据SNE2021年全球动力电池装机量达2968GWh宁德时代LG新能源松下占据全球前三的市场装机量图172016-2022年国内动力电池出货量和装机量图182022年1-11月全球动力电池市场装机格局13装机量GWh出货量GWh宁德时代同比增长右轴同比增长右轴176002002887比亚迪18040LG新能源500160松下14037140050SKI12030010059三星SDI8077中创新航2006040国轩高科10012320136欣旺达00亿纬锂能2016201720182019202020212022数据来源中国汽车动力电池产业创新联盟东吴证数据来源SNE东吴证券研究所券研究所1949东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究表82020-2022年1-11月国内市场装机格局GWh企业2020年装机市占率2021年装机市占率2022年1-11月装机市占率宁德时代122500972645189124134802比亚迪23214332356168359742311LGES191041625446491190中航锂电245608866141739673国轩高科1415156454611201465亿纬锂能117480285204592229合计477835111363811872119308数据来源中国汽车动力电池产业创新联盟东吴证券研究所锂电设备市场规模持续增长为超声波焊接设备市场带来强劲发展动力随着下游动力电池需求的高涨电池厂商扩产速度加快以宁德时代为首的动力电池企业产能持续扩张宁德时代LG化学比亚迪松下三星SDI韩国SKI国轩高科亿纬锂能孚能科技等头部企业均宣布未来几年加速扩产的计划带动整个锂电制造设备市场规模快速跃升根据起点研究院2021年全球锂电池设备市场规模为792亿元增长4887高工锂电数据显示2021年中国锂电设备市场规模超过500亿元预计2022年将进一步增长至750亿元表92018-2025年全球主要动力电池厂商产能规划单位GWh电池企业规划产能20182019202020212022E2023E2024E2025ELG新能源520185676153195265405535三星SDI622530284662627082松下18935353589131169186199SKI9751313407789122223Northvolt64816404040宁德时代9386789142243436617755892比亚迪14422344480125187248299孚能科技852261036547482亿纬锂能331481864127232290310国轩高科1911521295099154180196中航锂电28135333344100162237欣旺达14200610406092112蜂巢能源29506121855101165218其他10020263444577497125合计34392153254758861499220228843549数据来源动力电池企业公司公告东吴证券研究所预计2025年动力电池超声波焊接设备市场空间约50亿元从头部电池企业的扩产规划来看我们预计2025年全球动力电池行业总产能有望超35TWh其中宁德时代比亚迪亿纬锂能等头部电池厂商产能规划分别为892299和310GWh根据公司所2049东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分