报告要点
　　国内高端超声波焊接设备龙头，打破外企垄断格局，国产替代加速推进。聚焦动力电池超声波焊接领域，应用场景多维拓展。公司主要从事超声波焊接、裁切设备和配件的研发、设计、生产与销售，并提供新能源动力电池制造领域的自动化解决方案。公司通过自身的超声波技术平台，依靠以超声波技术为核心的基础研发技术和创新技术，拥有向不同行业应用拓展的能力，可根据下游不同行业的需求开发出满足应用要求的各类超声波设备。公司产品主要应用于新能源动力电池、橡胶轮胎、无纺布、汽车线束、功率半导体等领域。公司近三年营收、归母净利润CAGR分别为66.1%、168.7%，综合毛利率保持在50%左右，22Q1~3研发费用率超13%，显著高于可比上市公司。
　　动力电池头部客户大幅扩产，拉动极耳超声波焊接设备需求高增长，2025年动力电池规划产能超3TWh，对应的设备及其配件需求近20亿元（不包含滚焊设备）。龙头动力电池企业装机量和产能不断扩大，带来庞大的设备采购需求，假设2022-2025年间下游动力电池企业保持匀速扩产，每年对于动力电池极耳焊接的超声波焊接设备及其配件的市场需求将达10亿元以上且逐年提升至20亿元。根据公司招股说明书披露，2021年宁德时代和比亚迪采购本公司产品占其新增产线上采购同类产品的比重均超过50%。此外，公司还通过利元亨、海目星、联赢激光、赢合科技等整线设备集成商将产品应用在国轩高科、中创新航、亿纬锂能、蜂巢能源等公司的动力电池生产线中。2021年公司按动力电池超声波焊接设备及其配件的销售额计算的市场占有率约为20%-30%。根据公司现阶段的在手订单情况和客户开拓情况而言，公司2022年至2025年在行业内整体的市场占有率将进一步提升。
　　复合集流体量产在即，预计2025年超声波滚焊设备需求将超过35亿元。公司作为宁德时代滚焊设备核心供应商有望率先受益，实现几何级增长。复合集流体兼具安全性、高比能和长寿命等优势，有望迎来大批量应用。根据高工锂电预测，2025年PET复合铜/铝箔渗透率有望达到21%。目前公司的滚焊设备技术指标行业领先，已应用到宁德时代新型动力电池生产制造工序中。同行业未见其他运用于复合集流体电池量产线应用的超声波滚焊设备，且焊接速度可达80m/min以上。结合全球动力电池出货量、公司设备需求情况和单台价值量等，我们测算2025年复合集流体超声波滚焊设备市场规模将达到35~42亿元。当前，复合集流体产业化进程正在快速推进，上游订单充沛、中游扩产送样、下游积极验证，2023年有望实现小规模量产，公司滚焊设备销售有望充分受益市场红利，打开新增长空间
　　自动化系统拓展锂电池及上游材料领域，差异化竞争有望抢占细分市场。公司自主研发的三元材料烘干技术满足了电池上游材料领域的自动化生产和环保要求，并与广西杰立特智能科技有限公司签订了大批量订单，为终端客户中伟股份提供锂电池领域的自动化设备。预计动力电池制造自动化系统业务将成为动力电池超声波焊接设备以外的公司的主要收入来源。
　　依托核心技术优势布局蓝海市场，多领域潜力待发。短期来看，随着国内疫情逐步得到控制，超声波口罩焊接机业务销售收入大幅下降。长期来看，公司依托核心技术优势布局蓝海市场，轮胎裁切耗材需求稳健，无纺布、IGBT、汽车线束等多领域具备技术优势，蓄势待发，目前已取得振华科技、比亚迪和均胜电子等客户订单，规模增长可期。
　　投资建议
　　我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入5.3、7.8、12.0亿元，同比增长42.1%、49.0%、52.8%；分别实现净利润1.1、1.7、2.5亿元，同比增长62.2%、53.5%、45.6%；对应EPS分别为1.4、2.1、3.1元。以1月20日收盘价136.7元计算，对应公司2022-2024年PE分别为99.8、65.0、44.7倍，首次覆盖给予买入-A评级。
　　风险提示
　　下游动力电池行业增速放缓或下滑的风险；重要零部件进口占比较大的风险；客户集中度高及大客户依赖风险；新业务拓展不及预期的风险；复合集流体产业化进程不及预期的风险；技术变革及产品研发风险；市场竞争加剧的风险等

研究报告全文：其他专用机械骄成超声688392SH买入-A首次动力电池超声焊设备核心供应商有望率先受益复合集流体量产2023年1月30日公司研究深度分析公司上市以来股价表现报告要点国内高端超声波焊接设备龙头打破外企垄断格局国产替代加速推进聚焦动力电池超声波焊接领域应用场景多维拓展公司主要从事超声波焊接裁切设备和配件的研发设计生产与销售并提供新能源动力电池制造领域的自动化解决方案公司通过自身的超声波技术平台依靠以超声波技术为核心的基础研发技术和创新技术拥有向不同行业应用拓展的能力可根据下游不同行业的需求开发出满足应用要求的各类超声波设备公司产品主要应用于新能源动力电池橡胶轮胎无纺布汽车线束功率半导体市场数据年月日2023120等领域公司近三年营收归母净利润CAGR分别为6611687综合收盘价元13670毛利率保持在50左右22Q13研发费用率超13显著高于可比上市公司年内最高最低元1865810205动力电池头部客户大幅扩产拉动极耳超声波焊接设备需求高增长2025流通股总股本亿A017082年动力电池规划产能超3TWh对应的设备及其配件需求近20亿元不包含流通A股市值亿2385滚焊设备龙头动力电池企业装机量和产能不断扩大带来庞大的设备采总市值亿11209购需求假设2022-2025年间下游动力电池企业保持匀速扩产每年对于动力电池极耳焊接的超声波焊接设备及其配件的市场需求将达10亿元以上且基础数据2022年9月30日逐年提升至20亿元根据公司招股说明书披露2021年宁德时代和比亚迪基本每股收益139采购本公司产品占其新增产线上采购同类产品的比重均超过50此外公摊薄每股收益139司还通过利元亨海目星联赢激光赢合科技等整线设备集成商将产品应每股净资产元2108用在国轩高科中创新航亿纬锂能蜂巢能源等公司的动力电池生产线中净资产收益率4902021年公司按动力电池超声波焊接设备及其配件的销售额计算的市场占有率数据来源最闻数据山西证券研究所约为20-30根据公司现阶段的在手订单情况和客户开拓情况而言公司2022年至2025年在行业内整体的市场占有率将进一步提升复合集流体量产在即预计年超声波滚焊设备需求将超过亿元分析师202535公司作为宁德时代滚焊设备核心供应商有望率先受益实现几何级增长复王志杰合集流体兼具安全性高比能和长寿命等优势有望迎来大批量应用根据执业登记编码S0760522090001高工锂电预测2025年PET复合铜铝箔渗透率有望达到21目前公司的邮箱wangzhijiesxzqcom滚焊设备技术指标行业领先已应用到宁德时代新型动力电池生产制造工序杨晶晶中同行业未见其他运用于复合集流体电池量产线应用的超声波滚焊设备执业登记编码S0760519120001且焊接速度可达80mmin以上结合全球动力电池出货量公司设备需求情邮箱yangjingjingsxzqcom况和单台价值量等我们测算2025年复合集流体超声波滚焊设备市场规模将达到3542亿元当前复合集流体产业化进程正在快速推进上游订单充沛中游扩产送样下游积极验证2023年有望实现小规模量产公司滚焊设备销售有望充分受益市场红利打开新增长空间请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1公司研究深度分析自动化系统拓展锂电池及上游材料领域差异化竞争有望抢占细分市场公司自主研发的三元材料烘干技术满足了电池上游材料领域的自动化生产和环保要求并与广西杰立特智能科技有限公司签订了大批量订单为终端客户中伟股份提供锂电池领域的自动化设备预计动力电池制造自动化系统业务将成为动力电池超声波焊接设备以外的公司的主要收入来源依托核心技术优势布局蓝海市场多领域潜力待发短期来看随着国内疫情逐步得到控制超声波口罩焊接机业务销售收入大幅下降长期来看公司依托核心技术优势布局蓝海市场轮胎裁切耗材需求稳健无纺布IGBT汽车线束等多领域具备技术优势蓄势待发目前已取得振华科技比亚迪和均胜电子等客户订单规模增长可期投资建议我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入5378120亿元同比增长421490528分别实现净利润111725亿元同比增长622535456对应EPS分别为142131元以1月20日收盘价1367元计算对应公司2022-2024年PE分别为998650447倍首次覆盖给予买入-A评级风险提示下游动力电池行业增速放缓或下滑的风险重要零部件进口占比较大的风险客户集中度高及大客户依赖风险新业务拓展不及预期的风险复合集流体产业化进程不及预期的风险技术变革及产品研发风险市场竞争加剧的风险等财务数据与估值会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元2653715277841199YoY970401421490528净利润百万元8969112172251YoY8283-224622535456毛利率643491507514516EPS摊薄元109084137210306ROE8412115984108PE倍12551619998650447PB倍1066328595448净利率338187213220209数据来源最闻山西证券研究所请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2公司研究深度分析目录1国内高端超声波焊接设备龙头打破外企垄断格局611聚焦动力电池超声波焊接领域应用场景多维拓展612公司股权结构集中股权激励计划提振军心913近三年营收净利润CAGR66169研发费用率显著高于同业1022025年动力电池产能或超3TWh对应设备及其配件需求近20亿元1221动力电池头部客户大幅扩产拉动极耳超声波焊接设备需求高增长1222持续稳定供货头部大客户公司市占率有望提升至30以上1623深耕超声波设备基础技术研发三大核心创新技术加深护城河163复合集流体量产在即预计25年超声波滚焊设备需求将达30亿元1831复合集流体兼具安全性高比能和长寿命等优势有望迎来大批量应用1832公司滚焊设备技术指标行业领先已应用到宁德时代生产制造工序中2133上游订单充沛中游扩产送样下游积极验证产业化进程快速推进22342025年超声波滚焊市场空间有望超过35亿元264依托核心技术优势布局蓝海市场多领域潜力待发2741自动化系统拓展锂电池及上游材料领域差异化竞争有望抢占细分市场27411持续供货镍氢电池龙头科力远受益HEV高成长27412锂电池上游材料领域有望成为新增长点3042轮胎裁切耗材需求稳健公司市场地位比肩必能信3143无纺布领域需求约3亿元以上公司尚有较大增长潜力3244IGBT领域需求约45亿元公司具备IGBT端子焊接独特优势3445汽车线束领域需求约3-5亿元已取得比亚迪均胜电子等客户订单355盈利预测估值分析和投资建议356风险提示38请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3公司研究深度分析图表目录图1公司发展历程6图2公司主营业务在功率超声领域的示意图7图3超声波焊接设备为收入主要来源8图4动力电池超声波焊接设备收入构成8图5骄成超声动力电池超声波焊接设备8图6营业收入及同比增速10图7归母净利润及同比增速10图8公司毛利率与净利率走势11图9公司各项业务毛利率走势11图10公司各项期间费用率走势12图11公司研发费用及研发费用率12图12公司与可比公司研发费用率对比12图13中国新能源汽车销量及预测13图14中国新能源汽车产量渗透率走势13图152022年中国新能源汽车产量占比情况13图16我国动力电池出货量与装机量14图17国内动力电池分企业装机量占比14图18动力电池行业装车量市场集中度14图19公司三大核心技术及产品介绍17图20复合集流体产品结构示意图18图21宁德时代一项发明专利提供的负极集流体能够同时兼顾较低的重量及较高的电性能19请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4公司研究深度分析图22复合集流体相对传统材料的优势20图23复合集流体材料可有效提升电池寿命和安全性20图24复合集流体极耳超声波焊接工艺流程示意图21图25公司高强度超声波滚焊主轴系统22图262022上半年国内HEV电池企业装机量占比29图27中国轨道交通电源市场规模及同比增速29图28锂电设备市场规模及预测30图29锂电设备生产企业全景图30图30全球汽车轮胎总销量32图31公司在轮胎裁切领域的主要合作客户32图32中国一次性吸收型卫生用品市场规模33图33中国一次性吸收型卫生用品市场规模细分33表1公司员工股权激励计划实施情况10表2动力电池主流厂商产能规划及对应的设备需求空间测算15表3全球动力电池出货量及对应的动力电池极耳焊接设备需求空间测算15表4复合集流体产业链主要厂商产能布局及进度梳理截至2023年1月17日23表52021年以来主要电池厂商在复合集流体领域所获授权专利梳理截至2022年12月20日25表6全球动力电池出货量及对应的设备需求空间测算27表7公司自动化系统性能参数及同业对比28表8公司分产品营业收入及同比增长率预测37表9公司重要财务指标盈利预测37请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5公司研究深度分析1国内高端超声波焊接设备龙头打破外企垄断格局11聚焦动力电池超声波焊接领域应用场景多维拓展公司聚焦动力电池超声波焊接设备研发与应用公司主要从事超声波焊接裁切设备和配件的研发设计生产与销售并提供新能源动力电池制造领域的自动化解决方案公司前身为上海骄成机电设备有限公司成立于2007年发展初期主营超声波裁切业务后续在新能源动力电池轮胎裁切无纺布焊接汽车线束焊接IGBT功率模块焊接等多领域拓展目前已成长为国内高端超声波焊接设备与耗材的龙头企业之一2022年9月公司在科创板上市股票代码688392SH公司通过自身的超声波技术平台依靠以超声波技术为核心的基础研发技术和创新技术拥有向不同行业应用拓展的能力目前公司产品主要应用于新能源动力电池橡胶轮胎无纺布汽车线束功率半导体等领域公司积累了宁德时代比亚迪中创新航国轩高科和亿纬锂能等优质的头部大客户资源具备广阔的发展前景图1公司发展历程资料来源公司官网山西证券研究所整理在新能源动力电池领域公司技术水平受到中国化学与物理电源行业协会和下游行业客户的充分认可公司自主研发的多项产品创新性地解决了行业的技术难点公司自主研发的集成实时质量检测技术的锂电池超声波焊接设备将特征提取及智能算法与超声波金属焊接工艺特点相结合实现对焊接过程中的生产状态实时监测有效地防止电池批量不良品的出现楔杆式超声波焊接设备采用特殊的一体式楔杆焊头设计楔杆焊头设计的灵活性更强可以满足更多的焊接工况最大焊接层数可达200层公司自主研发的请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明6公司研究深度分析动力电池超声波滚动焊接设备创造性地解决了锂电池复合集流体和箔材之间焊接难度大焊接效率低下的痛点问题在轮胎裁切领域公司是国内较早进入中高端轮胎裁切设备市场的厂商公司自主研发的超声波裁切系统一经推出便获得客户高度认可荣获国家科学技术部颁发的国家重点新产品证书产品已广泛运用到国内外知名轮胎企业的生产过程中公司客户涵盖固特异优科豪马正新佳通中策玲珑赛轮等国内外知名企业除上述应用领域外公司还依靠超声波领域的技术实力将业务拓展到无纺布焊接汽车线束焊接IGBT功率模块焊接等领域积累了均胜电子振华科技等知名客户其中无纺布焊接和汽车线束焊接领域已实现销售IGBT功率模块焊接领域已签订订单进一步为公司业务的多元化拓展打下坚实的基础图2公司主营业务在功率超声领域的示意图资料来源骄成超声招股说明书山西证券研究所动力电池超声波焊接设备成营收支撑点预计未来公司在该领域凭借核心创新技术以及强大的专业团队将持续扩容受益国内新能源汽车市场蓬勃发展带动锂电池及相关超声波焊接设备需求大幅增加以及三大核心产品逐渐获得客户认可动力电池超声波焊接设备收入占总营收比重由2018年的3203到2022H1的6509动力电池制造自动化系统收入占比由2018年的618上升为2022H1的1141期间2019年与2021年营收占比分别达到37033364其他领域超声波焊接设备营收占比从2020年的7129下降至2022年的112主要系2020年疫情期间口罩焊机销量大幅上升2022上半年动力电池超声波焊接设备实现营收160亿元同比增长13898占总收入的6509配件实现营收04亿元同比增长2347占总收入的1618动力电池制造自动化系统实现营收028亿元同比下降546占总收入比重1141请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明7公司研究深度分析汽车轮胎超声波裁切设备实现营收004亿元同比上升1284占总收入比重182其他领域超声波焊接设备实现营收003亿元同比下降3338占总收入比重112图3超声波焊接设备为收入主要来源图4动力电池超声波焊接设备收入构成资料来源wind山西证券研究所资料来源wind山西证券研究所公司动力电池超声波设备覆盖各类超声波焊机满足客户多样化需求公司在该领域具备三项国际领先核心技术打破外资企业垄断局面加速国产替代进程超声波焊接设备是动力电池电芯生产装配流程中的必要设备适用于锂电池极耳焊接PACK焊接复合集流体高速滚焊以及镍氢电池正极极片焊接等多种应用场景超声波金属焊接是固相连接焊接过程中发热量小焊后内阻小尤其在锂电池多层极耳焊接过程中具有不可替代的作用图5骄成超声动力电池超声波焊接设备产品名称产品示意图产品特点产品用途超声波卧采用侧向驱动型结构和双侧导轨结构保证三联组运动的稳动力电池极耳焊接式焊机定性具有通用性强易于拆卸安装的特点最大可焊接层和PACK焊接数可达100层超声波楔采用特殊的一体式楔杆焊头设计可在大压力低振幅以及大动力电池极耳焊杆焊机振幅低压力环境下进行良好焊接对工作环境的适应度高接无齿焊接和巴适用于各类焊接场合最大可焊接层数可达200层片焊接超声波焊接监控一超声波焊接监控一体机焊机系统与实时检测系统配套在动力电池极耳焊接体机完成焊接同时实时监控焊接质量请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明8公司研究深度分析采用全波对称式结构的声学设计具有高稳定性的特点声超声波滚学系统空载损耗低于5超声组件在振动的同时进行高速锂电池复合集流焊机连续旋转最大焊接速度超80mmin设备集成了焊接质量体高速滚焊在线监控系统在高速连续焊接的同时实时采集焊接过程中的功率振幅温度压力等波形数据充分保证焊接质量高速联动采用多位置气缸结合浮动焊座的结构可精确控制焊头焊座超声波焊动力电池极耳高到位时序实现大行程下高速焊接单机焊接速率可达机速焊接20PPM以上20kHz刚采用独特的刚性三联组结构焊头更换时无需调平维护时动力电池极耳预焊性焊机间短稼动率高和终焊资料来源骄成超声招股说明书山西证券研究所公司不断延伸超声波技术应用场景已形成多领域业务协同发展的良性格局经历十五年稳步发展除了动力电池超声波焊接领域之外公司主要产品还应用在汽车轮胎橡胶裁切领域和无纺布焊接线束端体焊接半导体IGBT焊接塑料焊接领域同时为动力电池制造提供自动化解决方案耗材配件及少量检测设备12公司股权结构集中股权激励计划提振军心公司股权结构集中子公司各司其职协同发展公司股权结构较为稳定实际控制人为董事长周宏建先生截至2022Q3末董事长持股占比1413阳泰企管为企业第一大股东实际为董事长100股权控制持股占比1902公司下设6家子公司无锡骄成负责超声波设备零部件及焊接设备裁切设备检测设备的生产勇成机电负责超声波焊接和裁切设备相关的软件系统开发青岛奥博负责动力电池自动化系统的设计组装及销售青岛荣博为青岛奥博全资子公司负责动力电池自动化系统的加工骄成氢能与妙术医疗尚未实际开展经营正在积极布局恩舍光电传感主要负责光电子器件制造以及自有资金投资活动公司高管及核心技术人员来自上海交通大学等知名院校具有声学机械电气算法等领域的多年从业经验股权激励政策推动企业稳定长足发展公司设立两大员工持股平台能如企管和鉴霖企管合伙人均为在公司中担任重要职务或对公司经营业绩和未来发展有积极影响或作出贡献的员工公司于2016年11月开始首次股权激励计划截至股票发行日共进行8次股权激励计划目前鉴霖企管持有公司发行前股份总数的1128能如企管持有鉴霖企管2035的出资份额公司激励政策彰显出公司对技术创新销售管理财务研发人员的高度重视展现出公司扎实的专业水准与研发能力这将为公司势如破竹占据重要市场份额做好坚实支撑请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明9公司研究深度分析表1公司员工股权激励计划实施情况持股平授予时间股权激励事项授予价格台2016年11月鉴霖企管持股平台鉴霖企管成立以现金1250万元认缴公司385万股股份25元鉴霖企管以现金485万元认缴公司149万股股份同时隋宏艳分别将所持有鉴2017年12月鉴霖企管25元霖企管125万元75万元份额转让给段忠福和孙凯2019年3月鉴霖企管陈全将拥有的鉴霖企管40万元份额折合发行股份16万股转让给邓卫平25元2020年7月鉴霖企管左斌将拥有的鉴霖企管25万元份额折合公司股份10万股转让给孙稳25元隋宏艳向员工及员工持股平台能如企管转让59075万元鉴霖企管份额周宏建2020年12月鉴霖企管向员工石新华转让5625万元鉴霖企管份额本次共授予员工持股平台647003元万元份额折合公司股份25880万股2021年1月能如企管张祺将所持有能如企管9万元份额折合公司股份3万股转让给石新华3元2021年6月能如企管滕焕云将所持有能如企管9万元份额折合公司股份3万股转让给吴晓翠3元2021年11月能如企管周占奇将所持有能如企管6万元份额折合公司股份2万股转让给戚春光3元资料来源骄成超声招股说明书山西证券研究所13近三年营收净利润CAGR66169研发费用率显著高于同业公司近三年营收归母净利润CAGR分别为66116872019-2021年公司营业收入从134亿元上升到371亿元复合增长率达到6612归母净利润从96185万元上升到692516万元复合增长率达到16868扣非后归母净利润从41068万元上升到614493万元复合增长率达到286822022前三季度公司实现营收388亿元同比增长4364归母净利润855396万元同比增长8031扣非后归母净利润71437万元同比增长54762022前三季度公司净利润增速远高于营收增速主要系毛利率上升由4908增长至514公允价值变动收益同比增加48其他收益金额达到153379万元同比增长80676图6营业收入及同比增速图7归母净利润及同比增速资料来源wind山西证券研究所资料来源wind山西证券研究所请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明10公司研究深度分析公司基于较强的研发创新能力生产制造能力以及可靠的质量保证产品获得了众多知名品牌客户的认可随着产能规模不断扩大规模效应逐渐凸显加之公司创新技术水平处于国际领先使得公司综合毛利率保持在50左右2018-2021年毛利率在45-65之间上下浮动2022前三季度毛利率为5140同比增加423个百分点其中2020年毛利率达到近四年最高6425主要系当年疫情爆发公司口罩焊接机订单爆发式增长且口罩焊接机毛利率比其他超声波设备高10个百分点左右具体来看2021年公司主要产品动力电池超声波焊接设备毛利率为5055配件动力电池制造自动化系统汽车轮胎超声波裁切设备毛利率分别为515837336682图8公司毛利率与净利率走势图9公司各项业务毛利率走势资料来源wind山西证券研究所资料来源wind山西证券研究所公司期间费用率稳中有降净利率小幅提升2021年公司销售期间费用率为2662相对2019年下降991个百分点公司整体费用率稳中有降得益于公司内部良好运行与规模效应渐显2022前三季度公司销售管理财务研发费用率分别为9266790301333同比分别增加148273002200个百分点2022前三季度公司净利率为2183同比上升292个百分点公司坚持创新驱动研发费用率显著高于可比公司公司自成立以来始终重视技术创新力图打破外资企业垄断局面推动构建国产化生态格局目前已积累了3大核心支撑技术与40项发明专利具备雄厚的科研实力与领先的技术水平2018-2021年公司的研发投入金额分别为160765万元200578万元32828万元和457803万元研发投入复合增长率14175占历年营业收入比重分别为14814941241和12352022年前三季度公司研发投入金额517177万元占营业收入比重提升至1333未来公司将继续保持研发投入的力度为技术创新提供有力保障截至2021年12月31日公司研发人员共129人占公司员工总数28672022年前三季度公司研发费用率为1333分别高于同行业可比上市公司海目星大族激光固特超声联赢激光176276771884个百分点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明11公司研究深度分析图10公司各项期间费用率走势资料来源wind山西证券研究所图11公司研发费用及研发费用率图12公司与可比公司研发费用率对比资料来源wind山西证券研究所资料来源wind招股说明书山西证券研究所22025年动力电池产能或超3TWh对应设备及其配件需求近20亿元21动力电池头部客户大幅扩产拉动极耳超声波焊接设备需求高增长近年来我国新能源汽车产销量高速增长产量渗透率已突破29纯电动汽车占比维持高位为动力电池极耳超声波焊接设备市场规模快速增长提供强大驱动力根据中汽协发布数据2022年国内新能源汽车产销量分别完成7058万辆和6887万辆分别同比增长969和934市场占有率达到256相较2021年高出121从车型来看2022年纯电动车在市场上仍旧占据绝对的主导地位销量5365万辆同比增长816根据GGII预计2023年国内新能源汽车市场销量将超900万辆同比增长30以上请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明12公司研究深度分析根据我国工信部等起草的新能源汽车产业发展规划2021-2035年我国规划到2025年新能源汽车竞争力将明显提高销量占当年汽车总销量的20并在2030年销量占比达到402035年纯电动汽车成为新销售车辆的主流公共领域用车全面电动化随着新能源车的规模快速放量和持续渗透将带动上下游相关功能件的需求量增长相关产业链企业获得分享市场红利的可能性图13中国新能源汽车销量及预测资料来源中汽协wind骄成超声招股说明书山西证券研究所图14中国新能源汽车产量渗透率走势图152022年中国新能源汽车产量占比情况资料来源乘联会山西证券研究所资料来源中汽协山西证券研究所动力电池市场持续扩容2022年宁德时代比亚迪分走动力电池超七成蛋糕在新能源汽车行业快速增长带动下全球动力电池市场增速迅猛根据中汽协发布数据显示2022年我国动力电池累计装车量2946GWh累计同比增长907产量方面2022年我国动力电池累计产量5459GWh累计同比增长1485动力电池企业供应量方面2022年宁德时代与比亚迪分走动力电池超七成蛋糕根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据显示2022年宁德时代以4820的占比持续领跑比亚迪中创新航国轩高科欣旺达分别以2345653452262的占比位居第2-5名请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明13公司研究深度分析图16我国动力电池出货量与装机量资料来源wind中国汽车动力电池行业产业创新联盟骄成超声招股说明书山西证券研究所图17国内动力电池分企业装机量占比图18动力电池行业装车量市场集中度资料来源wind中国汽车动力电池产业创新联盟资料来源wind山西证券研究所山西证券研究所龙头动力电池企业装机量和规划产能不断扩大根据中国汽车动力电池产业创新联盟统计2022年公开发布已投产及在建动力电池总产能超1000GWh预计将带来庞大的设备采购需求大多数HEV电池每GWh对公司设备的需求情况约在325万元至650万元之间高工锂电数据显示2025年HEV电池需求有望达到95GWh依据宁德时代比亚迪蜂巢能源中创新航国轩高科亿纬锂能孚能科技公布的未来投产计划结合对超声波焊接设备的需求情况对于动力电池极耳焊接的超声波焊接设备的潜在市场空间测算如下仅考虑上述客户和HEV电池未来的扩产情况2025年动力电池行业的总产能将超过3TWh以设备需求情况的平均值计算至2025年动力电池超声波焊接设备的市场需求将超过43亿元除此以外请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明14公司研究深度分析欣旺达瑞浦能源力神远景AESC韩国SKILG新能源等国内外动力电池厂商均在我国有扩产计划若将其考虑在内将进一步增大对公司设备的需求焊头底模等配件属于耗材其每年的市场需求是随着设备市场容量的增大而不断扩大的根据骄成超声招股说明书以2025年行业内总产能达到3TWh为例预计仅2025年度对焊头底模的市场需求就可达到6亿元至10亿元之间假设2022-2025年间下游动力电池企业保持匀速扩产每年对于动力电池极耳焊接的超声波焊接设备及其配件的市场需求将达10亿元以上且逐年提升至接近20亿元表2动力电池主流厂商产能规划及对应的设备需求空间测算每GWh对超声波焊接每GWh对超声波焊接设设备需求空间序号企业投产计划设备的需求情况备需求的平均值万元亿元1宁德时代2025年规划产能670GWh100万元-130万元115772比亚迪2025年规划产能600GWh100万元-130万元115693蜂巢能源2025年规划产能600GWh100万元-160万元135814中创新航2025年规划产能500GWh110万元-190万元150755国轩高科2025年规划产能300GWh110万元-180万元145446亿纬锂能2025年规划产能200GWh110万元-160万元135277孚能科技2025年规划产能120GWh110万元-200万元15519HEV电池产能2025年有望达到95GWh325万元650万元487546合计2025年合计产能3085GWh--435资料来源骄成超声招股说明书高工锂电山西证券研究所根据EVTank联合伊维经济研究院共同发布的中国锂离子电池行业发展白皮书2023年数据显示2022年全球汽车动力电池EVLIB出货量为6842GWh同比增长844占全球锂离子电池出货量的比重达714储能电池出货量1593GWh同比增长1403占比达166小型电池出货量1142GWh同比下滑88占比达119汽车动力电池在高基数的情况下仍维持了高增速是全球锂电池出货的主要驱动根据EVTank的预测2022年2025年全球锂离子电池出货量复合增长率为32考虑到动力电池出货量增速相对更高我们合理假设2022年2025年全球动力电池出货量复合增长率为3520232025年全球动力电池出货量分别为95812931681GWh结合表2当前客户单GWh产能对公司设备需求情况的平均值约130万元GWh按照全球动力电池出货量进行测算至2025年对于动力电池极耳焊接的超声波焊接设备的市场需求将达22亿元表3全球动力电池出货量及对应的动力电池极耳焊接设备需求空间测算项目20212022E2023E2024E2025E全球动力电池出货量GWh37168495812931681单GWh产能对应的设备平均价值量万元130130130130130动力电池超声波焊接设备市场规模亿元59121722请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明15公司研究深度分析项目20212022E2023E2024E2025E同比增长率84403530资料来源EVTank骄成超声招股说明书山西证券研究所22持续稳定供货头部大客户公司市占率有望提升至30以上在用于动力电池极耳焊接的超声波设备领域公司是宁德时代和比亚迪新增产线的主要供应商打破了高端动力电池极耳焊接市场主要指动力电池极耳终焊设备市场由外资厂商垄断的局面动力电池超声波焊接设备的市场需求以终焊设备为主公司的主要竞争对手为终焊领域的必能信和美国Sonics宁德时代比亚迪作为全球动力电池领域的龙头企业对供应商资质产品质量设备技术指标的要求极高锂电池极耳焊接环节作为锂电池生产过程中直接影响电池性能的关键环节之一下游动力电池厂商对其供应商及技术路线的选用有严格的要求公司作为其生产线中极耳焊接环节的主要设备供应商体现了公司的技术实力和市场影响力根据公司招股说明书披露2021年宁德时代和比亚迪采购本公司产品占其新增产线上采购同类产品的比重均超过50除宁德时代比亚迪等知名客户公司还通过利元亨海目星联赢激光赢合科技等整线设备集成商将产品应用在国轩高科中创新航亿纬锂能蜂巢能源等公司的动力电池生产线中公司设备在下游终端客户中同类设备的占比逐步提升中创新航国轩高科公司2021年已实现大批量供货亿纬锂能蜂巢能源2021年仍处于小批量供货阶段欣旺达和孚能科技已与公司签订批量订单根据中国汽车动力电池产业创新联盟发布的数据显示2021年度国内动力电池装机量排名前十的企业中与公司合作的企业达到8家其中包括宁德时代比亚迪两大断层式领先的头部企业具体来看宁德时代比亚迪孚能科技欣旺达与公司直接开展合作国轩高科中创新航亿纬锂能蜂巢能源均通过整线设备集成商使用公司的超声波设备公司的超声波设备已在国内动力电池生产线中广泛使用根据公司招股说明书披露2021年公司按动力电池超声波焊接设备及其配件的销售额计算的市场占有率约为20-30随着公司超声波焊接监控一体机超声波楔杆焊机等产品逐渐取得客户认可订单大幅增加动力电池超声波焊接设备收入有望保持较快增长根据公司现阶段的在手订单情况和客户开拓情况而言公司2022年至2025年在行业内整体的市场占有率将进一步提升23深耕超声波设备基础技术研发三大核心创新技术加深护城河公司具备全套超声波设备核心部件设计开发应用能力为企业创新驱动夯实基础公司全面覆盖六大基础研发技术模块掌握超声波电源压电换能器声学工具控制器在线监控系统和自动化系统在内的全套超声波设备核心部件的设计开发和应用能力由于超声波高速滚焊设备对焊接匹配的能力及自动请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明16公司研究深度分析化水平要求较高公司全面掌握超声波基础元件技术为研发超声波滚焊系统等公司核心创新技术积蓄发展动能公司掌握三大业内领先核心创新技术高壁垒构筑护城河公司十五年稳步发展应用场景不断拓宽创新驱动持续发力其超声波金属焊接质量监控技术超声波高速滚动焊接系统技术一体式楔杆焊接技术三大核心技术的焊接稳定性可焊层数和焊接效果整体达到国际领先水平解决了动力电池极耳焊接工序中长期存在的焊接质量难以实时检测的痛点问题对于超声波焊接设备而言可焊层数焊接效果和焊接稳定性为关键因素而拥有足够大功率的超声系统是设备运行的必要条件对于动力电池极耳焊接的传统卧式焊机而言公司在功率方面与必能信相当常见机型均为5500W焊接稳定性方面必能信略胜于公司但公司基于超声波金属焊接监控系统技术自主研发的焊接监控系统可有效保证焊接良品通过率检测准确率可达95以上从而使超声波焊接监控一体机的产品使用效果和用户体验优于必能信公司基于一体式楔杆结构开发的超声波楔杆焊机性能明显优于传统卧式焊机在焊接能力焊接效果焊头寿命和工艺稳定性等关键性能上优于国外一流的竞争对手在搭载相同发生器和换能器的情况下极耳可焊层数可由80层提升到150层采用双超声系统可达200层焊接参数输出更加稳定功率波动由10降低到5设备稼动率可达99以上焊接效果更好图19公司三大核心技术及产品介绍产品名称核心技术与参数同行业技术水平比较应用情况核心技术在完成极耳焊接的同时实时在线评价焊同行业对比国内同行业无实现大批接状态将特征提取及智能算法与超声波金属焊接量运用的对比性产品与宁德时代超声波金属工艺特点相结合可有效保证焊接良品通过率公司优势极耳虚焊会导致锂电池电全面合作获焊接质量监参数最大采样率不低于每秒50万个数据基于芯在使用过程中发生断路内阻大等比亚迪批量控一体机自学习和智能算法自动建模和状态识别检测准确问题公司解决了极耳虚焊无法实现订单率不低于95焊接过程实时全检的痛点问题同行业对比国外仅少量同行业公司核心技术集成了高精度声学主轴系统设计技术涉及滚焊技术日本Utex公司40kHz可高速旋转的换能器技术以及高速数据采集技术时最大压力500N法国Mecasonic可以实现锂电池复合集流体高速滚动焊接并实时公司最大焊接速度60mmin已应用到宁采集焊接过程中的功率振幅温度压力等波形公司优势公司高强度滚焊主轴系统德时代新型超声波高速数据实时报警保证焊接质量可以在大压力和低振幅下实现连续焊动力电池生滚动焊接机参数支持20-50kHz其中20kHz滚焊主轴系统接解决了锂电行业复合集流体材料产制造工序能够稳定承受3500N的压力40kHz时最大压力难以规模化量产的技术问题创造性中可达2500N采用抱式碳刷结构开发了可用于高速地克服了锂电池复合集流体和箔材之旋转的换能器可在80mmin以上的转动线速度下间焊接难度大焊接效率低下的痛点稳定运行问题请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明17公司研究深度分析核心技术以一体式楔杆焊头为基础结合自动化系统技术声学工具设计技术换能器仿真设计技同行业对比国外仅少量同行业公司术综合开发而来可以实现不同技术要求的超声波涉及楔杆焊机技术其产品具有以下焊接工艺已广泛应用超声波楔杆劣势低压力下焊嘴易脱落不适合参数可兼容单层到200层以内的多层箔材焊接于动力电池焊机薄层焊接连接处易磨损造成空载损可兼容20kHz-40kHz的各类超声系统可实现不企业的生产耗大焊印形状受限特别是对纵向同焊印方向的焊接20kHz下横向最大可达70mm线焊印的实现上存在困难纵向最大可达30mm公司一体式式楔杆焊接技术包括两种类型气缸驱动一体式楔杆焊接组件和伺服驱动一体式楔杆焊接组件资料来源骄成超声招股说明书公司官网山西证券研究所3复合集流体量产在即预计25年超声波滚焊设备需求将达30亿元31复合集流体兼具安全性高比能和长寿命等优势有望迎来大批量应用全球新能源汽车工业高速发展各国纷纷制定了禁燃令但以热失控为特征的安全性事故时有发生动力电池的安全性能是新能源汽车产业高质量可持续发展的基石电池内短路是各类诱因引发热失控的共性环节且内短路的产生具有自发性存在于电池的全生命周期并具有很高的隐蔽性其造成的热失控难以预知和防范如何攻克电池内短路是世界性难题同时受下游新能源汽车行业续航需求增加高能量密度电池享受更高补贴等因素影响锂离子电池向轻薄化高能量密度发展趋势明显动力锂离子电池对性能要求的进一步提升复合集流体为金属-PETPP高分子材料-金属三明治结构以高分子绝缘树脂PETPP等材料作为夹心层上下两面沉积金属铝或金属铜由于中间一层PET基材的存在让复合铜箔在发生短路时更容易熔断而切断电流从而防止电池热失控起到保险丝效果复合集流体从材料和结构的革新终结了高镍三元体系动力电池因内短路易引发热失控的行业痛点突破了传统内短路防护技术难以兼顾电池比能寿命等性能的技术瓶颈能够有效打消公众对新能源汽车的安全续航和寿命顾虑成为面向于下一代更高性能动力电池的平台技术其中以新工艺PET复合铜箔为典型代表图20复合集流体产品结构示意图请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明18公司研究深度分析资料来源重庆金美新材料公司环评报告山西证券研究所多功能复合集流体在提升电池内短路防护性的同时提升了电池的能量密度循环寿命和降低了电池成本根据高工锂电预测2025年PET复合铜铝箔渗透率有望达到21根据宁德时代多功能复合集流体技术申报材料和重庆金美官网信息我们总结出复合集流体的先进性主要体现在五个方面高安全高比能长寿命强兼容能源和环境效益更高1高安全突破了传统内短路防护技术仅能延缓内短路引发热失控并降低甚至极大牺牲电池比能寿命及增加成本等为代价的技术瓶颈彻底解决了电池因内短路易引发热失控的行业难题2高比能复合集流体中间层采用轻量化高分子材料重量比纯金属集流体降低50-80同时复合集流体厚度相比业内同行纯金属集流体减少25-40从而将电池内更多空间让渡给活性物质传统纯金属集流体占电池比重达15甚至更高随着复合集流体重量占比降低和电池内活性物质占比增加电池能量密度实现提升5-103长寿命高分子材料相比金属具有低弹性模量围绕电池内活性物质层形成层状环形海绵结构在电池充放电过程中吸收极片活性物质层锂离子嵌入脱出产生的膨胀-收缩应力保持极片界面长期完整性电池的循环寿命实现提升54强兼容集流体不是电池内部锂离子传输的组成部分将传统集流体直接升级为复合集流体不影响电池内部电化学反应因此复合集流体能够直接运用于各种规格不同体系的动力电池全新独创了一种满足平台化应用需求的技术5能源和环境效益更高根据重庆金美官网介绍复合集流体产品在同等功能下金属铜的用量减少70以上实现同等产品功能制程消耗能源减少50以上有害物质等排放同比减少30以上图21宁德时代一项发明专利提供的负极集流体能够同时兼顾较低的重量及较高的电性能请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明19公司研究深度分析资料来源宁德时代负极集流体负极极片及电化学装置说明书国家知识产权局山西证券研究所图22复合集流体相对传统材料的优势资料来源重庆金美新材料公司官网山西证券研究所针刺实验过程中传统铜铝箔会产生大尺寸毛刺造成内短路引起热失控而热失控是新能源汽车电池爆炸起火的直接因素复合集流体在受到穿刺时产生的毛刺尺寸小叠加高分子材料层受热发生的断路效应可控制短路电流不增大有效防止电池热失控乃至爆炸起火同时锂枝晶会不可逆地造成电池容量与使用寿命衰减复合集流体的受热断路效应也可以有效防止锂枝晶穿透隔膜引发的热失控问题从而大幅提升了电池寿命和安全性图23复合集流体材料可有效提升电池寿命和安全性请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明20